天正電氣：業績停滯增長難 短債高企分紅歡

李興然

浙江天正電氣股份有限公司（以下簡稱“天正電氣”）于5月28日通過了證監會發審委的審核，成為國泰君安證券今年保薦成功的首單IPO。天正電氣主營配電電器（斷路器、電容器等）、控制電器、終端電器等低壓電器生產和銷售。

天正電氣雖然規模不小，但近年來的業績表現卻停滯不前，這還是在依靠產品漲價的前提下實現。即使如此，公司還是決定借IPO的機會大規模增加產能，第一和第二大募投項目共計約7億元，指向低壓電器產能擴建。另一方面，公司出現短期借款暴增、應收賬款高企的現象，卻沒有募集流動資金改善負債結構。此外，公司2017年在可分配利潤為負的情況下，居然超額分紅3822.04萬元。

價升量跌 業績停滯

從整體營收情況來看，2016-2018年及2019年1-6月，公司營業收入分別為21.70億元、21.42億元、21.03億元和10.70億元，2017-2018年及2019年1-6月同比變動分別為-1.29%、-1.84%和0.73%。增速已經基本在0左右附近徘徊。

細分來看，天正電氣主營的第一大業務為配電電器，報告期內的收入分別為8.21億元、8.63億元、8.90億元和4.53億元，從可比數據來看，2017年和2018年同比變動分別為5.07%、3.11%，可以看出配電電器的收入是上升的。

第二大業務為終端電器，2016-2018年及2019年1-6月實現收入分別為5.89億元、5.24億元、4.92億元和2.88億元，從可比數據來看，2017年和2018年同比變動分別為-11.01%和-6.18%，呈明顯的下降趨勢。

第三大業務控制電器實現收入分別為2.63億元、2.61億元、2.70億元和1.54億元，2017年和2018年同比變動分別為-0.88%和3.64%，基本維持穩定。

第四大業務電源電器和第五大業務儀表電器相對占比較小。

從銷量看（見表），拋開2019年上半年數據不可比之外，2016-2018年，天正電氣各類產品銷量總體呈現出下降趨勢。其中，第一大業務配電電器、第二大業務終端電器和第三大業務控制電器的銷量呈下降趨勢，第四大業務電源電器則波動較大，第五大業務儀表電器同樣有著明顯下降。

總的來看，天正電氣的產品銷量總體是下降的，第一大業務配電電器得益于單價上漲，在銷量明顯下降的情況下，保證了收入的穩定;第二大業務終端電器則由于銷量的下降而單價卻沒有明顯提升，故導致收入下降;第三大業務控制電器在單價和銷量都保持了相對的穩定;第四大業務電源電器的單價和銷量有著明顯的反向波動，整體收入也較為穩定;第五大業務則由于銷量和單價的雙雙下跌，收入也降幅最大。

此外，天正電氣最大的兩類產品的產能利用率基本上呈現連年下滑狀態，與計算所得銷量的下滑是吻合的。2016-2018年，天正電氣的配電電器產能利用率分別為98.85%、97.54%、91.38%;同期，公司終端電器同產能利用率分別為113.44%、98.07%、90.16%。

可以看出，天正電氣的營收似乎觸及天花板，而且還不是受限于產能，那么公司第一和第二大募投項目共計約7億元，指向低壓電器產能擴建，前景不得不令人懷疑。

應收款項高 短期負債多

盡管業績增長乏力，但天正電氣的應收款項增長卻在“發力”。招股書顯示，2016-2018年年末，天正電氣的應收款項（應收票據+應收賬款+應收款項融資）分別為9.02億元、7.66億元、8.39億元，分別約占公司當期凈資產的227%、162%、137%;2019年6月末，天正電氣的應收款項金額攀升至10.80億元，約占當期公司凈資產的153%。

報告期各期末，天正電氣的流動比率分別為1.02、1.01、1.10和1.18，速動比率分別為0.86、0.85、0.95和1.06，資產負債率分別為78.63%、73.92%、67.16%和64.69%。報告期內，公司流動比率和速動比率處于較低水平，資產負債率較高，但處于下降趨勢。

數據顯示，同行業可比上市公司的流動比率行業平均值分別為2.62、2.84、2.33和1.88，速動比率行業平均值分別為2.31、2.44、1.92和1.53，資產負債率平均值分別為39.06%、35.18%、36.01%和40.39%。數據顯示，天正電氣流動比率、速動比率低于同行，資產負債率高于同行。

對于應收款項高企風險，天正電氣在招股書中解釋，公司應收款項主要來自于國家電網、南方電網各省市電力公司、大型房企等直銷客戶和經銷商。公司直銷客戶市場地位較高，商業信譽良好;而經銷客戶合作歷史較長，有嚴格的管理制度。不過天正電氣也坦言，若因客戶經營狀況變化導致公司的應收款項回收困難，可能導致壞賬增加，從而對公司生產經營產生不利影響。

從負債結構上看，公司短期借款居高不下，報告期各期末分別高達2.75億元、2.61億元、2.35億元和2.50億元，而長期借款僅2017年有過4200萬元。負債結構很不合理。由于在建工程很少，因此短期借款可以推測為用于日常營運。

但是，此次募投并沒有補充流動資金以用于改善負債結構，而是進一步擴產，擴大固定資產。公司在資產負債率偏高的情況下不利用IPO的機會改善負債結構，是否對自身的營運能力過于自信？

連續超額分紅

公司2016年年度股東大會審議通過的2016年度利潤分配方案，公司以總股本15000萬股為基數，向全體股東每10股轉增10股，同時每10股派發現金股利2.5元（含稅），共計轉增股本15000萬股，派發現金股利3750萬元（含稅）。

背景是受股份支付事項追溯調整的影響，截至2016年12月31日， 公司母公司的未分配利潤為14078.83萬元，實際分配利潤18750.00萬元，超額分配4671.17萬元。

2017年第二次臨時股東大會審議通過的2017年半年度利潤分配方案，以公司總股本30000萬股為基數，向全體股東每10股轉增1股，同時每10股派發現金股利0.25元（含稅），共計轉增股本3000萬股，派發現金股利750萬元（含稅）。受股份支付事項追溯調整的影響，2017年6月30日公司可供分配利潤為-72.04萬元（未經審計），實際分配利潤3750萬元，超額分配3822.04萬元。

2018年6月30日，公司召開2017年年度股東大會審議并通過《關于超額分配的利潤以公司日后實現的凈利潤彌補的議案》，同意不再要求當時參與分配的股東返還超額分配的利潤，并同意對超額分配的利潤以公司日后實現的凈利潤來進行彌補。

公司2017年度實現凈利潤10598.93萬元，2017年12月31日未分配利潤為1117.86萬元，已足額彌補上述超額分配的利潤。

公司在流動性不充裕、杠桿高企、依賴短期借款生存的情況下，超額分配現金股利，這是否涉嫌大股東掏空公司？上市后公司如何保障中小投資者利益？

表：天正電氣主要產品銷量及價格變動情況

數據來源：招股說明書、股市動態分析