恒輝安防：大股東花式“掏空”擬上市主體

林然

江蘇恒輝安防股份有限公司（以下簡稱“恒輝安防”）已經在證監會網站披露了更新后的第二次招股書。該公司主要從事手部安全防護用品的研發、生產及銷售，主要產品為具有防切割、高耐磨、抗穿刺、耐高/低溫、防滑、防油等功能的各類功能性安全防護手套，以及少量普通安全防護手套和其他產品。

此次IPO，恒輝安防擬公開發行3623.2萬股，計劃募資5.6億元，其中1.37億元投向功能性安全防護手套自動化升級改擴建項目;2.7億元用于超纖維新材料及功能性安全防護用品開發應用項目;5980.6萬元用于技術研發中心建設項目;另有9300萬元用于償還銀行貸款及補充流動資金。

《股市動態分析》記者通過深入研讀恒輝安防招股說明書發現，公司出現了近期備受爭議，擬在登陸港交所的農夫山泉同樣上市前掏空式分紅的偽命題。此外，公司整體技術含量低，以大規模貼牌生產問題為主。同時，恒輝安防的償債指標低于行業平均水平，并且走勢與行業平均水平相逆，值得引起投資人的警惕。

? ? “農夫山泉”式的掏空

? ?未分配利潤分成負數

2017年，正式開啟IPO之路的恒輝安防，完成了一次令人咋舌的分紅操作。恒輝安防根據股東決定向股東香港恒輝分配利潤5，355.89萬元;香港恒輝根據股東決定，向股東分配利潤3，073.22萬美元，折合人民幣19，849.51萬元。但是，恒輝安防2016年年末的未分配利潤僅有1.37億元，即使加上2017年的0.37億元的凈利潤，也不夠如此高的分紅。這直接導致恒輝安防2017年的未分配利潤降為負的0.37億元，盈余公積也從2016年的0.1億元降為0元。近乎竭澤而漁分紅的負面效應也顯現出來，流動性趨緊使得恒輝安防在2017年開始緊急借入4000萬元的短期借款用于補充流動性。

此外，截止恒輝安防2019年末最新版招股書數據。姚海霞、王咸華、王鵬一家三口，分別持有公司股份46%、18.4%、 18.4%。同時，姚海霞、王咸華夫婦設立的持股平臺鑰誠投資持有9.2%股權。因此，姚海霞一家三口合計控制了恒輝安防92%的股權。這也是公司做出將利潤（包括未分配利潤）掏空成“負利潤”的分紅政策能夠獲得通過的原因。未來即使上市后公眾占有25%的股權，但姚海霞家族依舊占據絕對控股權。

可以看到，IPO前突擊掏空公司，再上市募集資金5.6億元，募資中有高達9300萬元將用于補充流動性和償還貸款，恒輝安防這種上市圈錢的做派太過明顯。此外，姚海霞及王咸華家族占有公司絕對控股權，如果經常做出此等掏空上市公司的行為，中小投資者的利益放在哪里？

? 產品技術含量較低

單聽名字，筆者一開始以為恒輝安防可能是監控器相關領域的公司。不過，根據招股書介紹，恒輝安防產品主要為具有“纖維+涂層”雙重防護作用的功能性安全防護手套，產品技術含量低，產品最高單價不過10多元/只。

截止到招股書發布日，恒輝安防的專利技術共48項，其中僅一項為發明專利，而且還是受讓取得。2018年8月15日，ATG錫蘭（私人）有限公司向上海知識產權法院起訴恒輝安防、恒輝安防子公司上海翰輝、恒輝安防客戶上海立孔實業有限公司，訴稱恒輝安防制造、許諾銷售和銷售型號為NJ506和NX506的掌浸手套產品，侵犯了該公司的專利權。雖然最后判決為ATG錫蘭（私人）有限公司的專利無效，但也從側面顯示出相關產品的技術壁壘較低。

此外，恒輝安防產品壁壘較低的另一個佐證是，公司基本上沒有自主品牌，主要以貼牌方式進行生產銷售。2016年至2019年上半年，恒輝安防貼牌產品銷售收入分別為3.01億元、4.38億元、4.95億元、2.76億元，分別占當期營業收入的99.95%、99.27%、98.38%、98.63%。

恒輝安防的銷售收入超過90%來自境外。從其前五大客戶看，2018年美國兩家為其第一、三大客戶，英國兩家客戶為第二、四大客戶，第五大客戶來自德國。2019年上半年，第一、三、四大客戶均為美國公司，第二大客戶為英國公司，第五大客戶為上海綠安全貿易公司。實際上，2018年及2019年上半年，北美市場貢獻的銷售收入占比均在50%左右，這說明恒輝安防對美國市場具有極大的依賴。但是2018年以來，中美貿易戰持續發酵，關稅加征問題導致很多企業受到影響。這導致很多技術水平稍低的產業向東南亞轉移，特別是越南。

由此來看，恒輝安防可以說將受到低技術含量、貿易戰影響和產業轉移的多重沖擊，其中，面臨的產業轉移可能是恒輝安防最大的風險，若東南亞相關手套行業崛起，恒輝安防能夠贏得競爭嗎？

償債能力指標較低

數據顯示，恒輝安防主要償債能力指標中，流動比率和速動比率均低于可比行業公司的平均水平。且在行業2016年以來比較平穩的情況下，恒輝安防的相關數據呈現持續下滑的態勢。

以流動比率為例，2016年至2019H1，可比公司的平均水平分別為1.73、2.32、1.64和1.73。而公司對應的數字分別為：2.39、1.01、1.53和1.30，不僅低于行業平均水平，而且在行業較為平穩的情況下，恒輝安防的數據呈現明顯的下降趨勢。（見表一）

表一：恒輝安防與可比公司償債數據對比

數據來源：招股說明書

低于行業平均水平，且走勢不一致的主要原因是什么？恒輝安防沒有回復記者的問題。不過，如前文所述，實際控制人掏空留存利潤后舉債經營，多少也能夠反映出公司的償債能力更低的現實。實際上，根據募投信息，5.6億元的募資金額中，有9300萬元用于償還銀行貸款及補充流動資金。可以看到惡化的償債指標，注定是需要募集資金的錢去彌補的。