騰訊控股OPM戰略對財務彈性的影響

基金項目：《河南省人文社會科學一般研究項目》名稱《基于有效契約理論的薪酬契約治理效應研究》編號：2021-ZZJH-316

摘 要：本文以案例研究的方式研究騰訊控股OPM戰略對財務彈性的影響。研究發現，騰訊控股通過實施OPM財務戰略，提高了企業再融資能力，一定程度上提高了企業對投資機會的反應速度，對公司財務彈性的提升起到一定的積極作用。進一步研究騰訊控股戰略發現，為提高公司投資效率，較少集團公司非效率投資，公司財務彈性仍有進一步提升空間。

關鍵詞：OPM戰略;財務彈性;現金周期

行業領先企業利用其行業地位掠奪市場、爭搶技術的案例數見不鮮。行業領軍企業通過占有供應商的財富開展經營活動的案例也不少見。國美電器和蘇寧云商利用其“價格屠夫”的經營模式提升市場占有率、壓低產品成本，然后無限使用賒購策略采購壓榨家店制造企業的利潤空間，黃世忠（2006）;伊利股份同樣是利用其領先地位延長采購付款期限，降低凈現金需求，提高資金沉淀，將資金壓力轉移至供應商。這種通過減少賒銷活動，提高應收賬款回款率;增加賒購活動，延長應付賬款信用期限的營運資金管理戰略叫OPM戰略（other peoples money），通俗地來講，就是使用他人資金為自己經營所用。根據現階段研究結論，OPM能夠為企業產生以下影響。一是能夠提高營運資金管理效率，根據Richard V.D.和 E.J.Laughlin （1980） 提出的現金周期 （ Cash Conversion Cycle） 指標，使用OPM戰略的企業現金周轉期很短甚至為負，這意味著企業資金周轉速度極快或者根本是在使用他人資金開展經營活動;二是，企業營運資本很少，削弱企業對債務的償還能力。OPM戰略有弊有利，企業應當量體裁衣，選擇合適企業的營運資金管理戰略。

現階段研究認為財務彈性指的是企業面對現金流和投資機會方面的意外變動所具有的財務管理戰略轉型能力Danieletal.（2008）。這意味著財務彈性高的企業面臨突發現金流短缺問題，能夠迅速找到解決方案;財務彈性高的企業遇見難得投資機會時，有足夠的資金進行投資。財務彈性尚不存在一個定量分析的標準，本文選取經營現金流量利息保障倍數、經營現金流量對短期借款的比例和經營現金流量對流動負債比例三個指標反映企業利息償還能力和潛在融資能力;選取經營現金流量對資本化支出貢獻和現金流量充裕率兩個指標反映企業現金流量對現有資本性投資的覆蓋情況以及應對潛在投資機會的能力。

一、騰訊控股整體戰略和營運資金管理戰略的關系

（一）騰訊控股整體戰略目標

“3Q”大戰之后，騰訊逐漸放棄其“市場跟進者”的角色定位，不再通過改進其他企業的產品來擠壓競爭對手，而是試圖構建一個“互聯網生態圈”，避免直接競爭，構建商業共贏格局。所謂“互聯網生態圈”就是互聯網企業互惠共贏合作平臺，騰訊控股屬于此平臺的建設者和管理者。在構建“互聯網生態圈”的過程中，騰訊為合作企業提供資金支持但不強制參與企業的日常經營活動，也不會輕易嘗試控制一家合作企業，其扮演一個風險投資者的角色。根據騰訊年報，2018年騰訊對聯營企業投資378億元，這部分投資大多數是對生態圈共建者的投資，具體包括對鏈家旗下房屋租賃平臺自如、好萊塢制片公司Skydance、迅游科技等公司的投資。為了搭建“互聯網生態圈”的基礎設施，騰訊非常重視計算機軟硬件配置以及智慧城市的投資，2018年騰訊購置器材、物業、工程197億元;購置無形資產319億元。根據騰訊控股2018年度財務報告，當年公司投資活動現金凈流出1519億元，對于這家互聯網公司而言，業務趨向投行化，投資活動儼然成為其日常活動的重要構成，這亦是實現其戰略目標所必須。騰訊控股為實現整體戰略目標，必須在恰當的時機，對市場上的投資機會迅速做出反應，將手中的經濟資源通過合理的方式投放出去，以獲取未來的綜合競爭力。對投資機會反應迅猛與否，則取決于企業財務彈性的高低。

（二）騰訊控股營運資金管理戰略

財務彈性是指企業適應經濟環境變化和利用投資機會的能力，具體是指公司動用閑置資金和剩余負債的能力。提升財務彈性有兩個途徑，一是增加公司經營活動現金凈流量，二是提高投資效率，將閑置資金以最快的速度配置在需要的投資領域。然而根據騰訊控股2018年財務報告，公司營運資金金額不高、占公司流動資產的比例很小。2018年公司流動資產2171億元，流動負債2024億元，營運資金147億元，占流動資產比例僅為6.8%。較低的營運資金水平有可能限制騰訊控股的投資戰略，這與騰訊控股當前的實際情況并不相符。騰訊控股高投資效率一定有其他的原因。進一步分析公司2014-2018年流動資產和流動負債的構成，騰訊公司流動資產主要由應收賬款和存款構成，流動負債主要由待支付貨款和待支付票據構成，其中公司待支付貨款（應付賬款）常年金額大、占比高。2018年更是達到了737億元，占當年流動負債的36.4%。騰訊控股巨額應付賬款由眾多采購供應商貢獻，供應商承擔的項目包括認證服務、廣告推廣、人力資源、項目外包，眾多行業公司在騰訊官方平臺上申請注冊獲取供應商資格。這些企業在與騰訊開展業務合作的過程中，往往會簽訂賒銷合同，承擔較大的資金壓力。從表1中可見，從2014年至2018年，騰訊控股賒購業務越來越多，應付賬款累計金額越來越高。將公司應付賬款按照賬齡細分，公司0—30天的應付賬款占比最高，可見騰訊對大多數供應商采用的都是短期賒購策略，并未延長付款期限。2018年按照賬齡加權平均應付賬款總額為156億元，這為公司減少了巨額的經營活動現金流出額，為提升財務彈性做出了重要貢獻。另一方面，如果公司不采取延遲支付策略，公司將借入156億元銀行貸款，按照5.65%的貸款利息率計算，公司還需要支付8.81億元貸款利息。

表1? 騰訊控股應付賬款賬齡分布? ? ? （單位：百萬元）

騰訊控股OPM戰略一方面幫助公司節約巨額的融資費用，另一方面將公司的現金周期壓縮為負值。根據表2，2014—2018年騰訊控股應收賬款和存貨之和遠小于應付賬款賬面余額。企業應付賬款能夠覆蓋存貨和應收賬款，意味著企業不需要使用自有資金就能開展經營活動;另一方面，對于騰訊的下游客戶而言，騰訊仍有放寬信用政策的空間。騰訊2014年現金轉化周期為-15.83，2018年現金轉化周期更是達到了-51.48。這意味著公司在51天內沒有銷售回款，仍然有足夠的資金開展經營活動。騰訊控股的OPM營運資金管理戰略大大縮短了公司現金轉化周期，完全覆蓋了經營活動現金流需求，彌補了公司營運資金占比過低的不足，為公司開展投資活動提供了保障。

二、OPM戰略對騰訊財務彈性的影響分析

（一）OPM戰略對騰訊再融資能力的影響

對于大多數實施OPM戰略的企業而言，由于采用供應商的資金開展經營活動，自身的資金就沉淀下來。對騰訊控股2014—2018年經營現金流量利息保障倍數分析（如表3），該指標5年內穩中有升，僅在2018年有部分回落，原因是2018年公司為應對游戲業務收入下降的影響，發行中期票據、申請短期借款，年度利息費用升高所致。總體而言，騰訊控股利息保障倍數常年保持高位。

公司尚未過度透支償債能力，潛在債務融資渠道暢通。面臨潛在的投資機會或公司現金流的意外變動，公司可以通過銀行貸款、發行債券、發行票據等方式融資獲取資金來解決。通過計算騰訊2014—2018經營活動現金流量對短期借款的比例可以發現，公司除2014年無短期借款，其余年份經營活動現金流量對短期借款比例很高，公司尚未透支銀行方面的信用，在申請銀行貸款時擁有一定的談判優勢。該指標常年居于高位源于公司OPM戰略的貢獻，公司常年保持較高的應付賬款持有量，意味著公司更少地采用借款融資的方式，降低了企業融資規模。既提高了財務彈性又降低了融資成本。騰訊控股經營現金流量對流動負債的比例常年保持較高水平，公司尚有多種渠道來增加其營運資金持有量，以此應對新的市場機會和投資機會。

（二）OPM戰略對騰訊潛在投資機會的影響分析

在騰訊控股披露的年報中，資本性支出主要由固定資產支出，軟件、專利權、非專利技術等無形資產支出，對聯營、合營企業的投資支出構成。縱觀企業2014-2018年經營活動現金流量對資本性支出的貢獻可以發現，該指標呈現上升趨勢，在2017和2018年有所回落。整體來看，騰訊控股經營活動現金流對企業資本性支出的貢獻不高，但基本能夠覆蓋企業資本性支出。

在采用了OPM戰略后，企業經營活動基本不需要自身現金投入，這才使得企業將接近全部經營活動產生的現金流用在企業投資戰略上。再看騰訊控股另一指標：現金流量充裕率，該指標在2014—2018年5年內穩中有升，在2017和2018年兩年有所回落。總的來看，該指標大于一，意味著企業經營活動現金流能夠全額覆蓋企業對物業、技術、合作伙伴、債權人和股東的支出。2018年，該指標約等于1，存在現金流短缺的可能性。總體來看，騰訊控股現金流量充裕率和經營活動現金凈流量對資本性支出兩個指標較低，面對潛在投資機會，企業可能受限于資金問題，望洋興嘆。

騰訊控股對技術、聯營企業、物業的投資金額大，需要巨大的現金流作為支撐。企業近年游戲業務、社交業務和其他業務的繁榮發展為企業帶來了巨額現金流入，與此同時，企業通過提升與供應商之間的議價能力，開展OPM戰略又進一步為企業節約了經營活動現金流出量，使得經營活動現金凈流量進一步上升。在二者共同作用下，騰訊才有足夠的資金去投資新企業、開辟新市場。OPM戰略對騰訊財務彈性的提升起到了一定的積極作用，但是我們看到，為了實現騰訊控股戰略目標，騰訊現金流量充裕率仍然不高，需要結合其他方法共同提升企業財務彈性。

三、騰訊控股財務彈性提升策略

（一）建立商業銀行合作伙伴關系

Danieletal（2008）在研究中發現，當企業現金短缺時，會首先向銀行申請貸款來解決現金短缺問題。然而，商業銀行貸款審批手續長，貸款利息率相對較高，企業想要在短時間內申請巨額的貸款，往往會受到諸多限制。因此，騰訊控股應當與當地商業銀行建立良好的業務合作伙伴關系，采用臨時性貸款額度和長期授信額度相結合的方法。對于長期性質的資金需求，在授信額度內融資;對于臨時性的資金需求，簽訂貸款合同融資。

（二）增強金融資產管理水平

根據騰訊控股近五年金融資產數據，公司金融資產投資水平較高。公司必須加強金融資產管理，對金融資產合理分類，規劃各類金融資產持有水平。在投資需求旺盛的階段，持有更多變現能力強的金融資產;在缺乏投資的階段，配置更多長期持有價值增長型金融資產。這樣既能夠提高企業財務彈性，又能提高企業投資效率。

（三）提升信用評級、降低融資成本

Billett & Garfinkel（2004）以及Gamba & Triantis（2005）的研究則表明資本市場狀況和發行債券成本是影響財務彈性的關鍵因素。債券或票據成本主要受到其他債券或票據評級的影響。因此，降低企業債券違約率，提高信用評級，對企業降低融資成本而言，非常重要。

騰訊控股2019年4月4日發布公告，公司根全球中期票據計劃，擬公司發行的60億美元中期票據定價。2024年到期的5年期票據，騰訊承擔3.28%的年利率，2049年到期的30年期票據，騰訊僅僅需要承擔4.25%的年利率，由此可見，騰訊的信用評級、融資能力都較高。公司應當繼續保持較高的信用評級水平，提升公司財務彈性，為進一步實現公司經營戰略提供有力支持。

參考文獻：

[1]黃世忠.OPM戰略對財務彈性和現金流量的影響——基于戴爾、沃爾瑪、國美和蘇寧的案例分析[J].財務與會計，2006（23）：15-18.

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[3]馬春愛，孟瑾.企業財務彈性研究述評[J].財會通訊，2011（31）：21-23.

[4]Daniel，N .D .Denis，D .J.and Naveen，L. Sources of Financial Flexibility：Evidence from Cash Flow Shortfalls. Drexel University，working paper.2008.

作者簡介：甘曉東（1992-），男，漢族，河南省信陽市人，碩士，研究生，助教。研究方向：會計與資本市場，公司治理。