片仔癀：提價保增長難持續

薛宇

年初以來，片仔癀（600436.SH）股價大幅上漲，9月3日盤中達到歷史最高價293.98元，9月9日收盤市值仍有1373億元，超過云南白藥（000538.SZ）1354億元的市值，成為新晉中藥龍頭，但其凈利潤卻僅為云南白藥的三分之一左右。

公司的片仔癀系列產品主要用于保肝護肝，具有清熱解毒、涼血化瘀、消腫止痛的功效，屬于國家級保密配方，是公司的主要盈利來源。

近幾年，片仔癀的營收和凈利潤增速逐年下滑，2020年年初產品提價也未能改變現狀。以2019年凈利潤計，片仔癀當前靜態PE已經達到100倍;考慮到86倍的動態市盈率，和預計未來三年的平均增長率（暫且假設為25%），公司PEG已經遠大于1。

雖然涉足多個領域，但上市公司70%以上的毛利仍來源于片仔癀系列產品。公司的醫藥流通業務不具有規模優勢，毛利率極低，近兩年營收增速明顯放緩;化妝品、日化品、保健食品等業務雖然規模在不斷增長，但對業績的貢獻卻是十分有限。

片仔癀產品放量難持續

2014年開始實施“一核兩翼”大健康戰略以來，片仔癀的營收規模大幅增長，并在2017年增速達到高峰，但隨后增速逐漸放緩。2015-2019年，片仔癀分別實現營業總收入18.86億元、23.09億元、37.14億元、47.66億元、57.22億元，同比增長29.7%、22.45%、60.85%、28.33%、20.06%;2020年上半年，營業收入為32.46億元，同比增長12.16%。

從來源看，片仔癀的營業收入大部分來源于醫藥行業（包括醫藥制造業和醫藥流通業）。2020年上半年，片仔癀的醫藥行業營業收入為27.79億元，占比超過85%。然而，作為公司上述戰略下“兩翼”中重要“一翼”的化妝品、日用品和保健品，營收占比始終在15%以下，其中保健食品規模較小，2020年上半年僅有660萬元，基本可以忽略不計。……