中國平安的投資價值分析

摘 要：中國平安是我們國家最大保險企業，如今在“金融+科技”、“金融+生態”的戰略規劃指引下，平安將創新科技聚焦于大金融資產、大醫療健康兩大產業，深度應用于傳統金融與“金融服務、醫療健康、汽車服務、房產服務、智慧城市”五大生態圈。本文就中國平安的投資價值進行分析，對于廣大投資者有一定的指導意義。

關鍵詞：中國平安;投資價值;保險

一、公司簡介

中國平安集團2004年在香港整體上市，成為當年度香港最大宗的首次公開招股，壯大了公司的資本實力。2007年中國平安集團在上海證券交易所掛牌上市，創下當時全球最大的保險公司IPO。2017年中國平安市值突破萬億人民幣，創歷史新高，位居全球保險集團第一，全球金融集團前十，品牌價值在多個國際評級中位居全球保險業首位。

中國平安及子公司（本集團）的主要業務包括提供多元化的金融產品及服務，主要著力于開展保險、銀行、資產管理及科技業務。本集團業務分部按照產品及服務類型分為 ：保險業務、銀行業務、信托業務、證券業務、其他資產管理業務、科技業務以及其他業務。由于產品的性質、風險和資產配置的不同，保險業務又細分為壽險及健康險業務及財產保險業務。

二、行業的發展前景

（一）行業規模

說到保險行業，應該重點把握兩個點：第一，未來會有多少人買保險？另一個就是平均每個人買了多少？這兩點也可以分別用兩個指標來衡量：

保險密度=國內總保費/總人口

保險深度=國內總保費/GDP

所謂密度就是多少人會去買保險，深度就是平均每個人花了多少錢。從公式可以看出，前者反映的是我國參加保險的程度，而后者不僅取決于一國總體發展水平，還取決于保險業的發展速度，總而言之，未來我國壽險行業的成長空間的決定因素在于密度和深度還有多大程度的提升。買保險的人變多，同時每個人買的多，自然會上升。

2018年我國的壽險密度為1485.11元/人，壽險密度為2.3%，這個密度和深度是遠遠低于國外水平的。我國的壽險業務與發達國家有很大的差距，保險密度與發達國家差了不止10倍，而保險深度上也差了4倍以上，因此從側面說明我國的保險行業不論是在密度上還是在深度上都將會有很大的提升空間。另外，根據全球數據來看，我們發現了人均GDP和壽險深度的分布規律：當人均GDP達到3～5萬美元的時候壽險的深度就基本趨于穩定，穩定在7%左右。這是全世界各個國家的數據，如果用個別地區來對比（如日本、中國臺灣）可能還有更大的提升。2018年，我國人均GDP將近70000人民幣，折合美元將近1萬美元，隨著中國的發展，人均GDP是在在逐年上升的，而歐美國家的人均GDP是我國的5-6倍，就連離我們最近的日本2017年的人均GDP也是我們的4倍左右，這說明我們國家人均GDP的增長空間是很大的，隨著GDP的增長，我國壽險的深度有很大的提高空間。

我們來做一個假設：假設未來我國壽險業務能達到全球的平均水平。保守估計在現有人均GDP的基礎上，當我們達到3萬人均GDP，需要20年的時間（經統計各發達國家和地區從人均 GDP 處于1萬美元左右開始，GDP 漲幅3倍需要20年左右）。而我國人口按14億來計算，20年后GDP能達到42萬億美元，根據壽險的均值深度7%來計算，20年后，我們保費的當量在2.9萬億美元的水平。注意，這可是美元，換算成人民幣的話，屆時我國的保費收入差不多在20萬億元人民幣的水平。而2018年全國壽險總保費收入在2.1萬億元，20年后我國壽險的保費收入將有差不多10倍的增長空間，以上測算已經相對保守，如果再嚴格一點，打個八折 ，那么20年后壽險保費收入也高達16萬億元，相當于有8倍的成長空間。而且目前我國的保險滲透率還太小，只有美國的四分之一，如果中國是發展的，是進步的，未來這個還有很大的成長空間。所以，未來保險業的發展前景是不錯的。

（二）行業競爭

在購買保險產品時，消費者普遍認可品牌力量，相信大型保險公司更加穩妥——萬一保險公司倒閉了保單豈不是無效了。雖然實際上并不是這樣，保險公司之上還有再保險公司，會為破產的保險公司兜底。大型保險公司長期鑄造的品牌帶來的信譽度，的確是非常重要的。2018年，在壽險方面，國壽、平安、太保、新華、泰康人壽、太平人壽 6 家凈利潤之和占全行業的 94%;財險方面，人保財險、平安財險、太保財險凈利潤之和占全行業 85 家公司的 105.1%。可以看出，保險行業處于寡頭壟斷行業，競爭格局良好，屬于好行業范疇。

三、內含價值分析

（一）內含價值含義

一般分析保險行業，我們首先需要知道企業的內含價值，內含價值由兩個部分組成，一個是有效業務價值，另一個是調整后的凈資產，而其中有效業務價值包括新業務價值和存量業務價值，顧名思義，新業務價值指的是新的一年內所銷售的保單產生的未來利潤在當年的貼現，主要有新增保費和新業務價值率相乘得到，新增保費的影響因素很多，比如人口結構、人均收入水平、保險代理人人數、保障意識的提高和監管政策等，其中保險代理人人數有很大的影響，代理人數和新增保費成正相關。二是新業務價值率，一般我們認為保障型保險價值率高于萬能型保險的價值率。而存量業務價值就是指老客戶的續保、或是存量結構金準備。

調整后的凈資產也就是企業利潤利潤的構成，有利差、費差和死差。利差益是指保險公司實際的投資收益高于預計的投資收益時所產生的盈余;費差益是指保險公司實際的營運管理費用低于預計的營運管理費用時所產生的盈余;死差益是指保險公司實際的風險發生率低于預計的風險發生率，即實際死亡人數比預定死亡人數少時所產生的盈余。一般情況，保險公司的利差占比低，費差和死差占比高是投資者最愿意看到的情形，這說明企業利潤不依靠投資收益，也更加穩定。

（二）2019年中國平安價值分析

（1）2019 年新單保費依舊處于負增長

2019 年公司新單保費（計算新業務價值的口徑，下同）為 1605 億元，同比增長-3.0%，全年新單保費在經歷了 2018 年的負增長后依舊保持小幅負增長的原因為公司在渠道端和業務端的戰略轉型使得 2019 年新單保費增長承受持續陣痛。從分類別的新單保費數據來看，占比最高的長期保障型（價值型）和短交保障儲蓄混合型（開門紅）分別出現-7.8%和-12.5%的負增長，并且電網銷渠道新單保費也出現了-3.8%的負增長，使得整體新單保費出現負增長。

（2）代理人下滑是新單保費承壓的主因

前面提過，代理人和新增保單是正相關的，隨著代理人數的下滑，新增保費承壓。

由于NBV=新增保費*新業務價值率，我們還要繼續看新業務價值率的情況。2019 年公司實現新業務價值 759.45 億，同比增長 5.1%，增速略低于去年同期（7.3%），符合市場預期。全年 NBV 依舊保持低位增長的原因與新單保費負增長的原因一致。根據各渠道和業務類別的NBV表現來看，可以看到代理人渠道NBV實現了5.9%的增長，銀保及團險渠道 NBV 則分別實現了 37.7%和 9.3%的增長，而電網銷渠道 NBV 出現了-7.9%的增長。代理人渠道中 NBV 占比最主要（73%）的長期保障型 NBV 僅實現了 2.1% 的增長，盡管儲蓄混合型 NBV 實現較快增長，但是整體代理人渠道 NBV 增速受到長期保障型增速低位影響使得仍然承壓。從新業務價值率的數據來看，除了電網銷渠道新業務價值率略有下滑外，其他各類別的新業務價值率均有所提升，其中長期保障型價值率提升尤為明顯（+10.2%），預計主要是受到公司假設調整的影響。

四、中國平安的優勢

（一）名牌優勢明顯

2019年1月22日，在瑞士達沃斯全球經濟論壇上，全球領先的品牌評級機構Brand Finance發布“2019全球品牌價值500強”榜單，中國平安以576.26億美元的品牌價值，位列全球品牌榜第14位，較2018年大幅提升15位，居全球金融業第三位（工商銀行8、建設銀行10、中國平安14），全球保險品牌第一位，并居中國上榜品牌第四位（工商銀行8、建設銀行10、華為12、中國平安14）。在企業可持續發展方面，中國平安多年來保持著快速、健康的發展。2018年9月，波士頓咨詢集團發布的《2018年保險價值創造者報告》顯示，中國平安以高達23%的股東總回報率，躋身國際第一梯隊，亞洲第二位，中國第一位。

（二）優秀的管理層和管理機制

聯席 CEO 模式增強了管理的穩定性與持續性。平安于 2018 年 12 月正式推行聯席首席執行官（聯席 CEO）制度，形成“聯席 CEO+矩陣”體系，進一步強化經營管理決策機制。根據平安的公司治理制度，在董事會休會期間，公司執行委員會集體負責公司日常經營管理。過去平安執委會一直采用“執行官+矩陣”集體決策機制和模式。“矩陣”是指個人業務、公司業務、科技業務三大事業群條線執行官，與財務企劃、人力資源、投資決策、稽核風控、關聯交易、品牌傳播等職能執行官，形成共同決策、分工負責的架構。而聯席CEO 的設置使集團內部的分工更加清晰、責任更加明確，進一步完善公司的治理結構和決策制度化流程。

（三）不依賴大客戶，有完善的客戶經營體系構建商業閉環

回顧2019年，中國平安集團前五大客戶的營業收入占年內營業收入的比例少于1%。平安持續優化產品、渠道和場景，打造極致的客戶體驗。截至2019年12月末，集團整體個人客戶數2.00億，較年初增長11.2%;全年新增客戶3，657萬，其中1，490萬來自集團五大生態圈的互聯網用戶，在新增客戶中占比40.7%。平安持續推動個人客戶與用戶之間的遷徙轉化，通過互聯網平臺提升客戶的服務體驗，同時是互聯網個人用戶的客戶數占比穩步提升。

平安最龐大的財富就是客戶和員工。平安逐步構建商業閉環，從引流到轉化，再到生態內的復購與循環，最后通過海量客戶節點的網絡效應外延擴張，吸引更多流量。從綜合金融到五大生態全產品體系，客戶作為單一節點的價值不斷提升，與外部節點的聯系不斷增強，因而整個體系的網絡效應逐漸深化，做時間的朋友，長期來看必然構筑起核心競爭壁壘。因此，公司認為客戶就是最大的財富。而在經營客戶價值中，無論是增量墾荒還是存量深化，都依賴于員工，平安擁有高素質的員工，最優質的代理人團隊，是積累客戶財富過程中最有力的保障。

五、估值

現在市面上，對它的估值主要是PEV來估值的，也就是說對公司內含價值的一個折價或者溢價。目前平安的pev的估值是1.23。公司19年的內含價值是1.2萬億元（19年財報顯示），根據公式股價=PEV*每股內含價值。目前平安的總股本為182.80億，那每股的內含價值=1.2萬億/182.8億=65.65，那每股股價=65.65*1.23=80.75左右。現在的股價低于80，有一定的投資價值。

參考文獻：

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[3]高建聰.價值投資在中國證券市場有效性研究[J].時代金融，2017 （10）201-202.

作者簡介：

李奕蓉（1989年6月）? 籍貫云南曲靖 性別 女? 學歷 碩士研究生 單位職稱助教 研究方向：會計與審計