中國平安的投資價值分析

摘 要：中國平安是我們國家最大保險企業(yè)，如今在“金融+科技”、“金融+生態(tài)”的戰(zhàn)略規(guī)劃指引下，平安將創(chuàng)新科技聚焦于大金融資產(chǎn)、大醫(yī)療健康兩大產(chǎn)業(yè)，深度應(yīng)用于傳統(tǒng)金融與“金融服務(wù)、醫(yī)療健康、汽車服務(wù)、房產(chǎn)服務(wù)、智慧城市”五大生態(tài)圈。本文就中國平安的投資價值進(jìn)行分析，對于廣大投資者有一定的指導(dǎo)意義。

關(guān)鍵詞：中國平安;投資價值;保險

一、公司簡介

中國平安集團(tuán)2004年在香港整體上市，成為當(dāng)年度香港最大宗的首次公開招股，壯大了公司的資本實力。2007年中國平安集團(tuán)在上海證券交易所掛牌上市，創(chuàng)下當(dāng)時全球最大的保險公司IPO。2017年中國平安市值突破萬億人民幣，創(chuàng)歷史新高，位居全球保險集團(tuán)第一，全球金融集團(tuán)前十，品牌價值在多個國際評級中位居全球保險業(yè)首位。

中國平安及子公司（本集團(tuán)）的主要業(yè)務(wù)包括提供多元化的金融產(chǎn)品及服務(wù)，主要著力于開展保險、銀行、資產(chǎn)管理及科技業(yè)務(wù)。本集團(tuán)業(yè)務(wù)分部按照產(chǎn)品及服務(wù)類型分為 ：保險業(yè)務(wù)、銀行業(yè)務(wù)、信托業(yè)務(wù)、證券業(yè)務(wù)、其他資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、科技業(yè)務(wù)以及其他業(yè)務(wù)。由于產(chǎn)品的性質(zhì)、風(fēng)險和資產(chǎn)配置的不同，保險業(yè)務(wù)又細(xì)分為壽險及健康險業(yè)務(wù)及財產(chǎn)保險業(yè)務(wù)。

二、行業(yè)的發(fā)展前景

（一）行業(yè)規(guī)模

說到保險行業(yè)，應(yīng)該重點把握兩個點：第一，未來會有多少人買保險？另一個就是平均每個人買了多少？這兩點也可以分別用兩個指標(biāo)來衡量：

保險密度=國內(nèi)總保費/總?cè)丝?/p>

保險深度=國內(nèi)總保費/GDP

所謂密度就是多少人會去買保險，深度就是平均每個人花了多少錢。從公式可以看出，前者反映的是我國參加保險的程度，而后者不僅取決于一國總體發(fā)展水平，還取決于保險業(yè)的發(fā)展速度，總而言之，未來我國壽險行業(yè)的成長空間的決定因素在于密度和深度還有多大程度的提升。買保險的人變多，同時每個人買的多，自然會上升。

2018年我國的壽險密度為1485.11元/人，壽險密度為2.3%，這個密度和深度是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外水平的。我國的壽險業(yè)務(wù)與發(fā)達(dá)國家有很大的差距，保險密度與發(fā)達(dá)國家差了不止10倍，而保險深度上也差了4倍以上，因此從側(cè)面說明我國的保險行業(yè)不論是在密度上還是在深度上都將會有很大的提升空間。另外，根據(jù)全球數(shù)據(jù)來看，我們發(fā)現(xiàn)了人均GDP和壽險深度的分布規(guī)律：當(dāng)人均GDP達(dá)到3～5萬美元的時候壽險的深度就基本趨于穩(wěn)定，穩(wěn)定在7%左右。這是全世界各個國家的數(shù)據(jù)，如果用個別地區(qū)來對比（如日本、中國臺灣）可能還有更大的提升。2018年，我國人均GDP將近70000人民幣，折合美元將近1萬美元，隨著中國的發(fā)展，人均GDP是在在逐年上升的，而歐美國家的人均GDP是我國的5-6倍，就連離我們最近的日本2017年的人均GDP也是我們的4倍左右，這說明我們國家人均GDP的增長空間是很大的，隨著GDP的增長，我國壽險的深度有很大的提高空間。

我們來做一個假設(shè)：假設(shè)未來我國壽險業(yè)務(wù)能達(dá)到全球的平均水平。保守估計在現(xiàn)有人均GDP的基礎(chǔ)上，當(dāng)我們達(dá)到3萬人均GDP，需要20年的時間（經(jīng)統(tǒng)計各發(fā)達(dá)國家和地區(qū)從人均 GDP 處于1萬美元左右開始，GDP 漲幅3倍需要20年左右）。而我國人口按14億來計算，20年后GDP能達(dá)到42萬億美元，根據(jù)壽險的均值深度7%來計算，20年后，我們保費的當(dāng)量在2.9萬億美元的水平。注意，這可是美元，換算成人民幣的話，屆時我國的保費收入差不多在20萬億元人民幣的水平。而2018年全國壽險總保費收入在2.1萬億元，20年后我國壽險的保費收入將有差不多10倍的增長空間，以上測算已經(jīng)相對保守，如果再嚴(yán)格一點，打個八折 ，那么20年后壽險保費收入也高達(dá)16萬億元，相當(dāng)于有8倍的成長空間。而且目前我國的保險滲透率還太小，只有美國的四分之一，如果中國是發(fā)展的，是進(jìn)步的，未來這個還有很大的成長空間。所以，未來保險業(yè)的發(fā)展前景是不錯的。

（二）行業(yè)競爭

在購買保險產(chǎn)品時，消費者普遍認(rèn)可品牌力量，相信大型保險公司更加穩(wěn)妥——萬一保險公司倒閉了保單豈不是無效了。雖然實際上并不是這樣，保險公司之上還有再保險公司，會為破產(chǎn)的保險公司兜底。大型保險公司長期鑄造的品牌帶來的信譽(yù)度，的確是非常重要的。2018年，在壽險方面，國壽、平安、太保、新華、泰康人壽、太平人壽 6 家凈利潤之和占全行業(yè)的 94%;財險方面，人保財險、平安財險、太保財險凈利潤之和占全行業(yè) 85 家公司的 105.1%。可以看出，保險行業(yè)處于寡頭壟斷行業(yè)，競爭格局良好，屬于好行業(yè)范疇。

三、內(nèi)含價值分析

（一）內(nèi)含價值含義

一般分析保險行業(yè)，我們首先需要知道企業(yè)的內(nèi)含價值，內(nèi)含價值由兩個部分組成，一個是有效業(yè)務(wù)價值，另一個是調(diào)整后的凈資產(chǎn)，而其中有效業(yè)務(wù)價值包括新業(yè)務(wù)價值和存量業(yè)務(wù)價值，顧名思義，新業(yè)務(wù)價值指的是新的一年內(nèi)所銷售的保單產(chǎn)生的未來利潤在當(dāng)年的貼現(xiàn)，主要有新增保費和新業(yè)務(wù)價值率相乘得到，新增保費的影響因素很多，比如人口結(jié)構(gòu)、人均收入水平、保險代理人人數(shù)、保障意識的提高和監(jiān)管政策等，其中保險代理人人數(shù)有很大的影響，代理人數(shù)和新增保費成正相關(guān)。二是新業(yè)務(wù)價值率，一般我們認(rèn)為保障型保險價值率高于萬能型保險的價值率。而存量業(yè)務(wù)價值就是指老客戶的續(xù)保、或是存量結(jié)構(gòu)金準(zhǔn)備。

調(diào)整后的凈資產(chǎn)也就是企業(yè)利潤利潤的構(gòu)成，有利差、費差和死差。利差益是指保險公司實際的投資收益高于預(yù)計的投資收益時所產(chǎn)生的盈余;費差益是指保險公司實際的營運管理費用低于預(yù)計的營運管理費用時所產(chǎn)生的盈余;死差益是指保險公司實際的風(fēng)險發(fā)生率低于預(yù)計的風(fēng)險發(fā)生率，即實際死亡人數(shù)比預(yù)定死亡人數(shù)少時所產(chǎn)生的盈余。一般情況，保險公司的利差占比低，費差和死差占比高是投資者最愿意看到的情形，這說明企業(yè)利潤不依靠投資收益，也更加穩(wěn)定。

（二）2019年中國平安價值分析

（1）2019 年新單保費依舊處于負(fù)增長

2019 年公司新單保費（計算新業(yè)務(wù)價值的口徑，下同）為 1605 億元，同比增長-3.0%，全年新單保費在經(jīng)歷了 2018 年的負(fù)增長后依舊保持小幅負(fù)增長的原因為公司在渠道端和業(yè)務(wù)端的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型使得 2019 年新單保費增長承受持續(xù)陣痛。從分類別的新單保費數(shù)據(jù)來看，占比最高的長期保障型（價值型）和短交保障儲蓄混合型（開門紅）分別出現(xiàn)-7.8%和-12.5%的負(fù)增長，并且電網(wǎng)銷渠道新單保費也出現(xiàn)了-3.8%的負(fù)增長，使得整體新單保費出現(xiàn)負(fù)增長。

（2）代理人下滑是新單保費承壓的主因

前面提過，代理人和新增保單是正相關(guān)的，隨著代理人數(shù)的下滑，新增保費承壓。

由于NBV=新增保費*新業(yè)務(wù)價值率，我們還要繼續(xù)看新業(yè)務(wù)價值率的情況。2019 年公司實現(xiàn)新業(yè)務(wù)價值 759.45 億，同比增長 5.1%，增速略低于去年同期（7.3%），符合市場預(yù)期。全年 NBV 依舊保持低位增長的原因與新單保費負(fù)增長的原因一致。根據(jù)各渠道和業(yè)務(wù)類別的NBV表現(xiàn)來看，可以看到代理人渠道NBV實現(xiàn)了5.9%的增長，銀保及團(tuán)險渠道 NBV 則分別實現(xiàn)了 37.7%和 9.3%的增長，而電網(wǎng)銷渠道 NBV 出現(xiàn)了-7.9%的增長。代理人渠道中 NBV 占比最主要（73%）的長期保障型 NBV 僅實現(xiàn)了 2.1% 的增長，盡管儲蓄混合型 NBV 實現(xiàn)較快增長，但是整體代理人渠道 NBV 增速受到長期保障型增速低位影響使得仍然承壓。從新業(yè)務(wù)價值率的數(shù)據(jù)來看，除了電網(wǎng)銷渠道新業(yè)務(wù)價值率略有下滑外，其他各類別的新業(yè)務(wù)價值率均有所提升，其中長期保障型價值率提升尤為明顯（+10.2%），預(yù)計主要是受到公司假設(shè)調(diào)整的影響。

四、中國平安的優(yōu)勢

（一）名牌優(yōu)勢明顯

2019年1月22日，在瑞士達(dá)沃斯全球經(jīng)濟(jì)論壇上，全球領(lǐng)先的品牌評級機(jī)構(gòu)Brand Finance發(fā)布“2019全球品牌價值500強(qiáng)”榜單，中國平安以576.26億美元的品牌價值，位列全球品牌榜第14位，較2018年大幅提升15位，居全球金融業(yè)第三位（工商銀行8、建設(shè)銀行10、中國平安14），全球保險品牌第一位，并居中國上榜品牌第四位（工商銀行8、建設(shè)銀行10、華為12、中國平安14）。在企業(yè)可持續(xù)發(fā)展方面，中國平安多年來保持著快速、健康的發(fā)展。2018年9月，波士頓咨詢集團(tuán)發(fā)布的《2018年保險價值創(chuàng)造者報告》顯示，中國平安以高達(dá)23%的股東總回報率，躋身國際第一梯隊，亞洲第二位，中國第一位。

（二）優(yōu)秀的管理層和管理機(jī)制

聯(lián)席 CEO 模式增強(qiáng)了管理的穩(wěn)定性與持續(xù)性。平安于 2018 年 12 月正式推行聯(lián)席首席執(zhí)行官（聯(lián)席 CEO）制度，形成“聯(lián)席 CEO+矩陣”體系，進(jìn)一步強(qiáng)化經(jīng)營管理決策機(jī)制。根據(jù)平安的公司治理制度，在董事會休會期間，公司執(zhí)行委員會集體負(fù)責(zé)公司日常經(jīng)營管理。過去平安執(zhí)委會一直采用“執(zhí)行官+矩陣”集體決策機(jī)制和模式。“矩陣”是指個人業(yè)務(wù)、公司業(yè)務(wù)、科技業(yè)務(wù)三大事業(yè)群條線執(zhí)行官，與財務(wù)企劃、人力資源、投資決策、稽核風(fēng)控、關(guān)聯(lián)交易、品牌傳播等職能執(zhí)行官，形成共同決策、分工負(fù)責(zé)的架構(gòu)。而聯(lián)席CEO 的設(shè)置使集團(tuán)內(nèi)部的分工更加清晰、責(zé)任更加明確，進(jìn)一步完善公司的治理結(jié)構(gòu)和決策制度化流程。

（三）不依賴大客戶，有完善的客戶經(jīng)營體系構(gòu)建商業(yè)閉環(huán)

回顧2019年，中國平安集團(tuán)前五大客戶的營業(yè)收入占年內(nèi)營業(yè)收入的比例少于1%。平安持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品、渠道和場景，打造極致的客戶體驗。截至2019年12月末，集團(tuán)整體個人客戶數(shù)2.00億，較年初增長11.2%;全年新增客戶3，657萬，其中1，490萬來自集團(tuán)五大生態(tài)圈的互聯(lián)網(wǎng)用戶，在新增客戶中占比40.7%。平安持續(xù)推動個人客戶與用戶之間的遷徙轉(zhuǎn)化，通過互聯(lián)網(wǎng)平臺提升客戶的服務(wù)體驗，同時是互聯(lián)網(wǎng)個人用戶的客戶數(shù)占比穩(wěn)步提升。

平安最龐大的財富就是客戶和員工。平安逐步構(gòu)建商業(yè)閉環(huán)，從引流到轉(zhuǎn)化，再到生態(tài)內(nèi)的復(fù)購與循環(huán)，最后通過海量客戶節(jié)點的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)外延擴(kuò)張，吸引更多流量。從綜合金融到五大生態(tài)全產(chǎn)品體系，客戶作為單一節(jié)點的價值不斷提升，與外部節(jié)點的聯(lián)系不斷增強(qiáng)，因而整個體系的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)逐漸深化，做時間的朋友，長期來看必然構(gòu)筑起核心競爭壁壘。因此，公司認(rèn)為客戶就是最大的財富。而在經(jīng)營客戶價值中，無論是增量墾荒還是存量深化，都依賴于員工，平安擁有高素質(zhì)的員工，最優(yōu)質(zhì)的代理人團(tuán)隊，是積累客戶財富過程中最有力的保障。

五、估值

現(xiàn)在市面上，對它的估值主要是PEV來估值的，也就是說對公司內(nèi)含價值的一個折價或者溢價。目前平安的pev的估值是1.23。公司19年的內(nèi)含價值是1.2萬億元（19年財報顯示），根據(jù)公式股價=PEV*每股內(nèi)含價值。目前平安的總股本為182.80億，那每股的內(nèi)含價值=1.2萬億/182.8億=65.65，那每股股價=65.65*1.23=80.75左右。現(xiàn)在的股價低于80，有一定的投資價值。

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作者簡介：

李奕蓉（1989年6月）? 籍貫云南曲靖 性別 女? 學(xué)歷 碩士研究生 單位職稱助教 研究方向：會計與審計