中國礦業金融發展現狀及其政策建議

陰秀琦，董延濤，杜曉敏，馬 騁，李昭賓

(1.中國地質調查局發展研究中心，北京 100037；2.中國地質調查局國際礦業研究中心，北京 100037；3.中國礦業大學(北京)，北京 100083)

礦業是國家發展的基礎，礦產資源安全是國家安全的重要組成部分。長期以來，以美國為首的發達國家善用金融手段控制全球礦產品的產地、生產、定價以及供應。2020年中美兩國博弈加劇，新冠肺炎疫情導致了全球經濟大變局，金融“黑天鵝”事件觸發大宗礦產品價格巨幅震蕩，產業鏈受到破壞，對全球經濟治理體系帶來巨大挑戰，礦業與金融的關系越發密切。加強金融支持力度是應對危機、保障戰略性礦產安全的重要手段。2020年我國將是唯一實現正增長的主要經濟體，在全面復工復產的良好局面下，正是補齊礦業金融短板，縮小與發達國家差距，增強金融手段參與全球礦業治理，促進我國礦業高質量發展的重要時期。

1 2020年全球礦業金融面臨的主要形勢

1.1 全球礦業經濟格局面臨動蕩調整

受新冠肺炎疫情影響，全球經濟面臨深度衰退，能源資源需求大幅萎縮，2020年3月中旬以石油暴跌引發除黃金以外的礦產品價格暴跌，石油期貨價格甚至出現了負值，為-37.36美元/桶，白銀跌至11.96美元/盎司，全球資本市場股市大跌，部分礦山企業跌破一半的股價，礦業受到重創。2020年3月22日美聯儲提出無限量量化寬松貨幣政策和2萬億美元的刺激計劃，受此影響，礦產品價格平穩回升，全年呈現出“V”字走勢，除了鉛以外，其他金屬品種價格相較于三月份價格均有所上漲，貴金屬價格持續走高，黃金價格一度達到2 076美元/盎司，創歷史新高。隨著防疫成功，我國在全球經濟增長中一枝獨秀，2020年第三季度，全球貿易雖然略有反彈，但總體上仍為負增長，我國是唯一企穩并實現正增長的主要經濟體。我國能源資源消費顯著回升，原煤、天然氣、粗鋼、精煉銅產量和進口量均同比大幅上漲，帶動了全球礦業市場復蘇，尤其是鐵礦石因我國的需求上升漲幅巨大。

1.2 全球礦業融資并購受阻，貴金屬并購居多

新冠肺炎疫情自2020年3月在全球蔓延以來，礦業項目融資、并購和鉆探活動急劇下降，于5月出現拐點后震蕩反彈，8月達到2020年以來的最高值。全球避險情緒升溫，黃金等貴金屬項目融資、并購和鉆探占比繼續大幅提升，戰略性新興礦產比重總體持續下降。大宗礦產項目融資和鉆探項目占比呈下滑態勢，項目并購占比小幅攀升。2020年上半年全球礦業并購項目共完成523筆，與2019年同期相比下降20.51%；但貴金屬領域高達358筆，占全部礦業并購項目總數的68.45%，同比上升4.47%(圖1)。賤金屬領域僅有76筆，同比下滑49.33%，黃金項目的融資額為29億美元[1]。國際大型礦業公司高度金融化，擁有全球優質資源，近年來頻繁實施跨國兼并重組，產業集中度進一步加強，布局抗周期、抗風險能力強的銅、金品種。紫金礦業、山東黃金、玉龍礦業、華鈺礦業等礦業公司積極參與全球金、銅等礦產的并購。

圖1 2019—2020年9月大宗礦產融資月度變化情況Fig.1 The monthly changes of bulk mineral financing from 2019 to September 2020(資料來源：標普全球市場財智；國際礦業研究中心市場組整理)

1.3 中美礦業金融領域博弈加劇

2020年9月30日，美國總統特朗普簽署了《解決依賴外國對手關鍵礦物對國內供應鏈構成威脅的總統行政命令》，宣布進入國家緊急狀態，再次將矛頭直指我國。這是繼2017年第13806號《評估和加強美國制造業和國防工業基礎與供應鏈彈性》和第13817號《確保關鍵礦產實現安全可靠供應之國家戰略》兩項行政令之后，特朗普簽署的第三個有關關鍵礦產供應安全的總統令，凸顯了美國在國防軍工和高新技術產業原材料方面對我國高度依賴的焦慮，是美國準備應對我國“反制”，力圖與我國脫鉤，攻防兩手進一步遏制我國崛起的再度升級。美國引領關鍵礦產產業鏈本土化，同時推動與盟國的國際合作，實現資源多元化供應，保障本國能源資源安全[2]。同時美國利用金融優勢和軍事優勢，轉嫁經濟損失，利用同盟的優勢提高對外高度依賴的礦產品價格，需警惕對我國海外投資礦業項目進行干預，美國礦業政策與金融政策的良好互動，為后疫情時代提前布局。根據國際貨幣基金組織發布的數據，我國將成為2020年唯一實現正增長的主要經濟體，2020—2021年間，我國對世界經濟增長的貢獻將超過50%。礦業是經濟發展的基礎材料，我國經濟的復蘇和轉型會拉動礦產品的持續需求，在外部環境發生巨變的背景下，迫切需要金融的支持，保障礦業產業鏈的供應安全。

2 中西方礦業金融發展對比分析

2.1 西方大型礦山企業高度金融化

以華爾街為首的國際金融巨頭通過股權等形式深度介入礦業巨頭公司、市場交易機構，主要股東相互持股，形成緊密的礦業金融利益共同體，用較為隱蔽的方式對全球礦業市場進行深度干預。全球前十大礦業公司金融機構持股比例平均達36%。金融機構對美國雅寶公司、美鋁公司、紐蒙特黃金集團的持股比例分別高達93%、88%和85%。 全球最大的投資管理集團——貝萊德集團(BlackRock，Inc.)和美國最大的基金管理公司——領航投資(The Vanguard Group)幾乎在西方大型礦業集團公司中都持有一定比例的股份，其中，在紐蒙特黃金集團是第一大股東和第二大股東，持股比例分別達到13.4%和11%。高盛國際和J.P.摩根是全球頗具影響力的倫敦金屬交易所的第一大股東和第二大股東，持股分別達9.5%和7.0%。 日本的三菱集團(Mitsubishi Group)、三井集團、住友集團等從事礦業的主要財團，其股東結構比較相似，主要股東是國內金融機構、國外投行和其他投資機構[3-4]。 而我國等發展中國家礦業公司中金融機構的持股比例普遍低于20%。

2.2 西方金融機構掌控礦產品定價權與話語權

倫敦金屬交易所(LME)作為全球最大的有色金屬礦產交易中心，對全球范圍內有色金屬的生產和銷售影響巨大。以銅礦為例，全世界約70%的銅礦產量是以LME的正式掛牌價作為基準價格進行國際貿易；時至今日，LME依然在全球礦產品特別是有色金屬礦產品的定價方面發揮主導作用。紐約商品交易所(COMEX)也從事礦產品交易，對一些重要礦產品價格的影響也較大。我國金屬交易則是1995年才開始在上海試點，后歸入上海期貨交易所，時間短，交易品種有限，且對礦產品定價的影響力較小[5-6]。以鐵礦石為例，我國鐵礦石對外依存度達70%，是最大的買方市場，但缺乏議價、定價能力，2019年我國累計進口鐵礦石10.7億t，進口金額1 014.6億美元(約合人民幣7 191億元)，對外依存度高達85%。我國投資基金等金融機構對礦業板塊參與度較低，主要以散戶為主，對資源配置的影響力較弱。礦產品期貨市場方面，我國還處于初級階段，交易品種少，規模小，且95%以上為散戶，機構投資不足5%，對市場價格影響力小，定價和議價能力有待提高。

2.3 我國金融深化改革為礦業金融發展提供良好契機

2020年4月1日，中美貿易談判第一階段協議關于金融開放的條款正式實施：在信用評級服務方面，我國承諾繼續允許美國服務提供者對向國內外投資者出售的所有種類的債券進行評級；在保險服務方面，取消壽險、養老保險和健康保險領域的外資股比限制，并且允許美國獨資保險公司進入上述領域；在證券、基金管理和期貨服務方面，我國取消外資股比限制，并且允許美國獨資的服務提供者進入證券、基金管理和期貨領域[7]。金融擴大開放政策實施后，國際著名金融巨頭加快進入中國市場的步伐?？傮w來看，金融進一步開放，一方面，有利于拓寬礦山企業融資渠道、降低融資成本、提高企業流動性、豐富避險工具、增強治理能力和經營水平；另一方面，更加迫切地需要對戰略性礦產的金融支持，促進產業的升級，提高本土化金融機構的支持水平[8]。

3 我國礦業金融發展存在的問題

3.1 礦業資本市場發展滯后，礦業直接融資不充分

中美兩國股市相比，從時間上看，有近200年的時間差距，美國第一支股票發行于1791年，我國第一支股票發行于1984年，而且金融理論多來自于西方。從規模上來看，根據Wind數據，截至2020年11月3日，我國A股總市值為72萬億元人民幣，美國股市總市值約48萬億美元，美國股市規模大約是我國的4.5倍。從融資方式上，礦業投資回報周期長，更適合采取股權等方式直接融資，美國等發達國家70%以上的企業通過資本市場直接融資，而我國70%以上通過銀行貸款進行間接融資。我國股票市場規模僅為美國的五分之一，債券市場規模為美國的二分之一，礦山企業直接融資一定程度上受我國資本規模所限。 礦業尤其是戰略性礦產資源及其產業發展的重要性和市場前景沒有像科技、消費領域一樣被資本市場深度挖掘出來，資本關注度低。

3.2 中小型礦山企業通過銀行體系間接融資難度大、成本高

我國擁有世界最大的銀行體系，銀行業資產規模是美國的2倍，但以服務大中型國有企業為主。中小型礦山企業在抵押、擔保、信用評價等方面處于弱勢，獲取銀行授信和貸款難度大，融資成本高，我國2020年貸款基準利率為4.9%，企業的融資成本多在10%左右。2020年3月美聯儲宣布將聯邦基金利率目標區間下調1個百分點到0%～0.25%的超低水平[9]，全球主要發達經濟體進入負利率時代。

3.3 礦業上市公司分析

3.3.1 總體情況

截至2020年10月，我國A股市場共有礦業上市公司219家(除油汽公司)，從行業看，有色金屬類占54%(圖2)；從企業性質看，國有企業占46.1%。A股市場整體弱于歐美、印度等資本市場，礦業板塊在A股中處于弱勢。

3.3.2 礦業板塊市值分析

通過對2010年1月—2020年10月礦業上市公司十年的股價統計來看，在國家大力實施創新發展戰略，大力推進戰略性新興產業和高端制造業的背景下，作為重要原材料的鋰、鈷等稀有金屬相關產業迎來了新的發展機遇，稀有金屬板塊在近十年來走勢相對穩定，明顯好于其他各個板塊，但依舊處于十年來的低位。2010年以來，為應對金融危機，主要國家采取寬松貨幣政策，整體上呈現上漲態勢。2015年，受美國退出量化寬松政策等影響，股市呈現下降趨勢，尤其自2018年貿易摩擦發生以來，礦業板塊整體下行壓力較大，煤炭、有色、鋼鐵板塊持續弱勢。跌破發行價的上市公司共有35家，占A股礦業上市公司總數的16%。截至2020年10月16日，礦業板塊(除石油外)總市值3.60萬億，占全A股總市值的4.40%。從高到低依次為有色金屬1.59萬億元、煤炭板塊0.85萬億元、鋼鐵板塊0.62萬億元、稀有金屬板塊0.44萬億元、其他采掘板塊0.07萬億元?？傮w來看，對高端制造業發展有重要支撐作用的稀有金屬板塊市值總體較低，僅占全A總市值的0.53%(表1)。

圖2 A股礦業上市公司各板塊數量Fig.2 Numbers of A-share mining listed companiesin each sector(資料來源：Wind資訊；國際礦業中心礦業金融組整理)

表1 我國A股礦業上市公司各板塊市值統計表Table 1 Market value statistics of China’s A-sharemining listed companies

3.3.3 礦業板塊負債率分析

2015年以來中央提出去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板五大任務，其中，去杠桿和去產能對傳統礦山企業影響較大。 近年來，礦山企業，尤其是民營礦山企業，負債率明顯下降，金融機構對民營企業斷貸、停貸、減貸，企業現金流壓力增大。 加上嚴格環境保護的政策疊加，加速了資本的遠離，整個行業缺乏發展活力。我國國有企業生產率僅為私有企業的15%左右，但占據了50%左右金融資源；另外國有企業發展的附加值偏低，其附加值和信貸不成比例。債券方面國有企業獲得比私有企業更低的融資利率，平均要低100個基點，造成市場不公平[10](圖3)。

圖3 2010—2020年民營礦山企業負債率走勢圖Fig.3 Trend of debt ratio of private mining enterprisesfrom 2010 to 2020(資料來源：Wind資訊；國際礦業中心礦業金融組整理)

3.3.4 礦業板塊利潤分析

礦業板塊在某種程度上代表制造業的活力，長期熊市導致礦業的投資不足，受環保等政策因素影響，礦業行業在2015年左右成本加大，利潤減少，隨著供給側結構性改革的深入推進，落后產能逐步出清，市場環境逐步好轉，礦業利潤逐步呈增長態勢，但從相關企業調研情況看，礦業整體持續復蘇動力還有待進一步觀察。煤炭在我國的能源消費中占比為65%～70%，依舊占據能源消費第一地位，從統計各板塊的利潤可以看出，煤炭企業的利潤位于其他板塊之上。未來會出現長期的通脹，有三大驅動力量：一是去全球化帶來的通脹；二是美元貶值的大周期；三是最后一個產能周期逆轉，大宗商品十幾年的熊市致使投資長期不足，后續產能不足，在未來新一輪需求釋放的時候，會面臨產能不足和價格上漲。未來對礦業上市公司的利潤看好。隨著我國新冠肺炎疫情得到有效控制，生產需求逐步恢復，產業發展持續改善，2020年前9個月我國采礦業實現利潤總額2 674.3億元，同比下降37.2%，但降幅比2020年1—8月收窄0.9個百分點。

3.3.5 礦業板塊市盈率分析

市盈率(市盈率由股價除以年度每股盈余(EPS))是最常用來評估股價水平是否合理的指標之一。股票市盈率越低，表明投資回收期越短，投資風險就越小，股票的投資價值就越大。從各個板塊的市盈率可以看出，市盈率處于較低水平，其中有色金屬處于歷史最低水平，但礦業板塊受資本的關注度較低，主要是近年來日趨嚴格的生態環境保護政策，以及礦產資源國家權益金制度等原因導致的。市場的信心不足，資本對礦業的關注度不夠。

金融被視作現代經濟的核心，金融業是服務型產業，但它與實體產業聯系最為密切，金融與實業同生同榮、興衰與共，金融的要義就是服務實體經濟[11]。礦業原材料是實體經濟之基，屬于資金密集型產業，礦業離不開金融，金融也把礦業作為重要的服務對象，在礦業市場特別是要素市場中，金融資本是引領、促進、帶動礦業發展的一個關鍵性因素，礦業上市公司的高質量發展對于國家能源資源領域可持續發展非常重要。

4 加快礦業金融發展的思路和建議

4.1 做好礦業金融頂層設計

建議開展礦業金融頂層設計，出臺推動礦業金融發展的意見和具體措施；通過鼓勵和引導礦山企業上市、搭建投融資平臺、豐富投融資產品、創新投融資模式、完善低息免息補貼政策、健全風險分擔體系等方式，破解礦業金融發展面臨的突出問題。從大趨勢來看，全球礦產資源需求總體處于低迷狀態，正是調整結構、兼并重組的好時機[12]。探索混合所有制，支持國內戰略性礦產資源企業兼并重組，發揮國有大型礦山企業資本優勢，帶動民營企業和中小型礦山企業發展。

4.2 積極有序引導外商投資，推動產業轉型升級

通過完善鼓勵外商投資產業目錄等措施，充分利用金融進一步開放的有利契機，積極有序引導外資進入我國緊缺礦種的勘探、開采和選礦領域。加快優化礦業營商環境，完善促進礦業投資自由化、便利化的政策措施。

4.3 加大對戰略性礦產資源企業“走出去”的支持力度

我國礦產資源對外依存度總體偏高，人均資源有限，海外投資是補充礦業短板的重要手段。應充分利用現有國家基金平臺，結合地質礦業研究機構的技術優勢，甄別并形成“資源開發-關鍵技術-高端應用”三位一體的投資組合，提高長期回報率。重點加強與勘查開發海外戰略性礦產資源的中資企業對接，加大金融支持力度。在國家國際發展合作署的整體對外援助戰略規劃框架下，實施地質調查對外援助專項計劃，積極發現優質資源，引導和服務中資企業“走出去”[13-14]。

4.4 鼓勵中資金融機構深度參與礦業發展

探索建立戰略性礦產資源“投資抵稅”等優惠政策。引導社會資本支持戰略性礦產資源企業發展，支持中資礦業公司、基金公司、商業銀行有序增持戰略性礦產資源相關上市公司股票，支持有條件的礦業公司實施股票回購或員工持股激勵。一方面，優化礦山企業股權結構，增強企業“造血”能力，增強中資的控制力，防范外資風險;另一方面，金融機構通過加大對戰略性礦產資源的金融支持，服務實體經濟，拓展業務渠道，優化業務結構，提高競爭力。

4.5 有序增加礦產品期權期貨品種

2020年我國大陸新增了鋁、鋅期權產品。2020年10月9日，經國務院批準，中國證券監督管理委員會決定成立廣州期貨交易所籌備組，開始廣州期貨交易所的籌建工作[15]，這是繼鄭州商品交易所、上海證券交易所、大連商品交易所、中國金融期貨交易所之后的第五家交易所。下一步需加快推出稀土、鉬、石墨、鎢等優勢礦產的期貨品種，推進期貨合約的國際化進程，充分利用期貨價格發現、回避風險，套期保值的作用，使戰略性礦產資源回歸應有的價值，加大期貨價格信息發布力度，發揮數據影響力，增強市場定價權。