區塊鏈在政府引導基金管理中的運營機制

沈 蕾，陳嘉倫

(武漢理工大學 經濟學院，湖北 武漢 430071)

一、問題的提出

政府引導基金作為新興的政策性投資基金，其集合了經濟、金融與財政等眾多因素，是政府參與公共投資的重要手段之一，在推進經濟社會發展上取得了明顯成效。2015年6月國務院頒布的《國務院關于大力推進大眾創業萬眾創新若干政策措施的意見》(國發〔2015〕32號)指出，要加快設立國家新興產業創業投資引導基金和國家中小企業發展基金，逐步建立支持創業創新和新興創業發展的市場化長效運行機制，鼓勵各地方政府建立和完善創業投資引導基金。近年來，隨著政府引導基金的投資規模越來越大、地域分布越來越廣，無論是在數量上還是在規模上都呈現穩步上升的趨勢。與此同時，政府引導基金運營及其風險管理問題也日漸凸顯，據清科研究中心發布的《2019年中國政府引導基金發展研究報告》顯示，“2018年國內政府引導基金設立數量為151只，比2017年下降41.5%；2019年上半年，政府引導基金設立數量僅為50只，同比下降49.5%”(1)數據來源于《2019年中國政府引導基金發展研究報告》。，引導基金設立數量和資金籌集規模的下降將進一步導致引導基金的運營出現停滯甚至倒退。其中，引導基金內部存在的多重委托代理關系所導致的信息不對稱風險一直是政府引導基金風險管理所難以解決的問題。隨著互聯網金融的興起，以區塊鏈技術為代表的金融科技浪潮引起了廣泛的關注，中共中央總書記習近平在2019年10月主持學習時表示，“區塊鏈技術的集成應用在新的技術革新和產業變革中起著重要作用。要把區塊鏈作為核心技術自主創新的重要突破口，明確主攻方向，加大投入力度，著力攻克一批關鍵核心技術，加快推動區塊鏈技術的產業創新發展”。(2)中共中央政治局2019年10月24日就區塊鏈技術發展現狀和趨勢進行第十八次集體學習時習近平總書記的講話。現階段，區塊鏈技術應用已延伸到數字金融、物聯網、智能制造、供應鏈管理、數字資產交易等多個領域，用區塊鏈技術改善金融機構的監管困境也成為了一門可行的研究課題。

對此，學術界也展開了廣泛的討論。在政府引導基金的風險管理上，學者們從微觀和宏觀兩個角度進行了研究。Gompers(1995)和Paul Gompers等人(1996)通過分析資源配置以及企業形式，認為應當采用有限合伙制并將一部分控制權配置給風險投資企業以提高投資效率，進而改善信息不對稱帶來的問題。[1-2]顧驊珊、張蕾(2011)和余波(2017)等通過分析政府引導基金運作模式以及風險成因對政府引導基金的風險防范提出了相關政策建議。[3-4]而王東紅(2016)、劉全山(2018)等學者從微觀的視角，建立了相關風險管理模型，對引導基金運作過程中的委托代理關系進行了分析，從市場準入機制、激勵約束機制、投后管理機制等三個方面提出政府投資引導基金風險控制機制的設計思路。[5-6]總體而言，國內外文獻對政府引導基金的風險管理研究以定性為主定量為輔，缺乏通過定量分析得出風險管理機制改善的具體方案的相關文獻。近幾年區塊鏈技術在金融風險管理領域的應用，逐步得到了學者們的關注，其中供應鏈金融是區塊鏈技術應用的熱點區域。朱興雄(2018)、許荻迪(2019)等人通過分析供應鏈金融平臺存在的問題和區塊鏈技術的特點，認為區塊鏈技術與供應鏈金融具有高度適應性，并據此給出了相關對策建議。[7-8]而張曉玫(2016)、李斌(2020)則從引入區塊鏈技術的重要性以及意義方面進行了探討，認為區塊鏈技術的應用將會對銀行業務產生顛覆性影響，在提高業務處理效率，降低交易成本的同時，可以改變商業銀行信用風險的管理模式。[9-10]綜上所述，學者們對于區塊鏈在供應鏈金融應用上的研究較為成熟，而在其他金融領域則更多停留在分析可行性的定性研究上。因此，可將區塊鏈技術應用于供應鏈金融的思路進行拓展，為其他金融領域與區塊鏈技術融合提供參考。

有鑒于此，要遏制政府引導基金規模下降的頹勢，進一步發揮其促進產業發展的重要作用，主要是通過探索出政府引導基金的風險管理模式的優化方案，區塊鏈技術作為比特幣的底層技術，對于解決傳統政府引導基金風險管理上的短板，完善政府引導基金風控體系具有良好的適用性。因此，本文探討了將區塊鏈技術引入到政府引導基金的風險管理上的可行性和有效性，并重點闡釋政府引導基金區塊鏈風險管理系統的建立渠道與機制，最后給出相關政策建議。

二、政府引導基金的運營模式與缺陷

(一)政府引導基金的運營模式

政府引導基金在運行準則上由各級政府部門完全依據“政府重引導、市場重運作”來執行，同時，在運營目的上按照以財政資金入股、融資跟投等多種形式來共同投資指定領域的科技創新型企業，以期達到培植重點新興產業企業和保本微利的雙重效果。

在運營特征上，政府引導基金融合了傳統政府直接扶持的資助基金和商業投資基金的特點：一是在運行機制上,政府引導基金參與創業投資有其間接性,主要通過跟股、擔保等途徑,聯合社會資本,如房地產公司、商業銀行、專項投資公司等，并經由社會資本一同設立若干子基金來負責直接進行風險項目投資；二是在管理方法上,引導基金是政府資本與金融投資市場相連接的中介,在基金日常管理中通常由委托的投資管理機構進行管理，政府部門主要起到監管與協調作用；三是在激勵機制方面,鑒于政策性基金的特殊性,政府引導基金既要求投資資金絕對安全且實現一定的盈利，又需要兼顧扶持新興產業和企業成長的政策目標。

(二)政府引導基金運作過程中的多重委托代理關系

由于政府引導基金較為特殊的運營特征，在整個運作過程中，存在眾多主體的多重委托代理關系，從而導致權責不清、監管主體多頭、信息不對稱及主體間溝通不暢等問題的產生，成為政府引導基金風險起源的因素之一。復雜的運行框架構成了緊密相連的委托代理鏈條(如圖1)，存在以下幾種委托代理關系：

圖1 政府引導基金委托代理關系

一是政府部門與基金管理機構的委托關系，由于引導基金是由政府部門委托給相關基金管理機構負責日常運作，而政府部門具有決策權優勢，容易滋生尋租及腐敗現象，甚至是干預引導基金資金投向，致使基金管理機構的存在形同虛設，浪費社會資源。同時，引導基金管理機構掌握著當前市場的更加全面的信息，可能會利用信息不對稱來隱瞞政府部門，使得政府引導基金的運作目標出現偏離。

二是基金管理機構與科技創業企業的委托關系，這層委托關系以項目和產業為契約載體，基金管理機構作為項目投資的具體決策單位，存在著與科創企業合謀、避開政府監管來非法套取投資資金的風險。另一方面，某些創業投資企業也可能通過“尋租行為”跟相關政府部門打招呼，迫使基金管理機構對其進行投資。

另外，政府部門與納稅人(民間資本)也存在著由于委托代理關系所導致的風險。例如銀行或金融機構處于信息劣勢方，不能夠熟知和及時了解政府引導基金的投資策略及具體方向，導致其投資的資金無法實現保值增值。

(三)政府引導基金風險管理模式存在的缺陷

傳統的政府引導基金風險管理主要包括：構建政府引導基金風險監管體系；對存在的風險進行預警及有效監管；從“設、募、投、管、退、評”六個方面對政府引導基金的風險進行管控等。但是，由于政府引導基金政策性和營利性的沖突，往往會存在部分金融機構利用規則漏洞將引導基金變成生財的工具。政府引導基金現有的風險管理存在著以下不足：

1.市場準入機制審核標準不夠完善。基金管理機構作為引導基金的具體運作方，在政府引導基金運行過程中發揮著舉足輕重的作用，選擇適合的基金管理機構是政府引導基金實現運作目標的重中之重。然而，現有的市場準入機制由于信息不完整，造成信息獲取成本大，而較高的信息獲取門檻導致政府引導基金設立的市場準入機制審核標準無法精確地選擇最為適合的基金管理機構，從而導致引導基金面臨投資虧損，無法實現盈利的風險。

2.激勵和約束機制存在沖突。政府引導基金對于前期項目引進往往會選擇具有高風險的新興科技產業或本地優勢產業項目，同時出于要求本金絕對安全的考慮，政府部門會制定項目投資保值及盈利的投資目標，而承擔大部分投資風險的創投機構獲得的投資收益與其承擔的風險并不匹配，容易導致“利益共享，風險不共擔”的局面出現，從而降低基金管理機構的工作熱情。

3.基金風險監管碎片化與監管效率低。在政府引導基金運營中，由于多重委托代理關系的存在，從而顯現出多頭監管的弊端，各個主體掌握著相應的交易記錄及項目信息，數據及信息的傳遞往往十分低效。因此，基于資質和項目信息構建風控體系并據此對基金管理公司進行相應審查，結合基金目標定位，建立科學合理的分類評價體系，這些風控措施執行后對相關數據分析以審查和校驗相關信息是否一致會耗費過多的人力成本，使得準入資格審查和項目審批處理時間過長、費用高且鑒別難度大。

綜上所述，多重代理委托關系所產生的政府引導基金運營風險以及傳統基金風險管理機制的缺陷，導致各個參與主體之間不存在完全信任的委托關系，未能避免信息不對稱所帶來的負面效應，落后的風險管理方法從某種意義上也阻礙了政府引導基金的發展。

三、區塊鏈技術在政府引導基金風險管理中的運用

(一)區塊鏈技術引入政府引導基金風險管理的可行性

區塊鏈技術與人工智能、自動駕駛等共同列入“第四次工業革命”，表明了去中心化的分布式數據庫具有極為廣闊的發展前景。對于區塊鏈技術，IBM公司CEO羅睿蘭女士有一段評價：“區塊鏈對于可信交易的意義就如同互聯網對于通訊的意義”。(3)IBM公司CEO羅睿蘭女士在第46屆世界經濟論壇達沃斯年會上的發言。從狹義的角度來看，區塊鏈是一種分布式數據庫，內含以時間順序相連并用密碼學方式加密的數據區塊，具有不可篡改和高度真實的特性。其中分布式的概念可以解釋為每個節點都能記錄和存儲相應的數據。每個區塊互相獨立但又相互聯系，并根據記錄時間的前后鏈接形成鏈條，系統會在設定的時間內對賬本內的交易記錄進行更新和傳播，同時會產生一個新的區塊來儲存這段時間內系統的全部數據信息和交易記錄。如同給舊賬本添加新內容一樣，在所有節點都通過了這個區塊的合法性認證時，各節點會以鏈狀的形式將這個區塊加到自己原先的部分之中。

針對政府引導基金“多業務主體，彼此不信任，業務強關聯”的特點，引入區塊鏈技術到政府引導基金的風險管理中來，是技術革新與金融業務發展的融合。通過將區塊鏈的分布式賬本、加密技術、智能合約與傳統的政府引導基金風險管理方法相結合，可以使得政府引導基金的中心化管理模式過渡到去中心化管理模式，為政府、基金管理機構、金融機構和相關企業等主要參與主體賦予唯一身份識別碼，降低數據被篡改及信息不對稱問題引發的風險，有效促進政府引導基金的“設、募、投、管、評、退”的主要業務流程，提升相關機構的風險管控能力，更好地發揮政府引導基金撬動社會資本，幫助科技型中小企業順利發展。

(二)構建政府引導基金的區塊鏈風險管理系統

政府引導基金是涉及包括政府部門在內的多機構投資基金，依靠單一組織難以維系其正常運作，本文據此構建政府引導基金區塊鏈風險識別系統，參與方包含政府相關部門、基金管理機構、科創企業和相關金融機構。如圖2，由于資金籌集及保管需要第三方的參與，本文將銀行和保險公司也納入其中，對資金的傳遞起到保障作用。政府引導基金區塊鏈系統屬于聯盟鏈，系統運營分為四層：即數據層、網絡層、合約層以及應用層。

圖2 政府引導基金區塊鏈風險管理系統參與方關系總覽

1.數據層。數據層是區塊鏈系統的底層根基，在政府引導基金區塊鏈系統中，政府相關部門將搜集到的專業化基金管理機構資質和項目評定信息錄入，數據和信息以分布式機制傳播和儲存。區塊鏈系統通過區塊的形式將各節點輸入的信息進行保存，其中單個子基金管理機構和被投資企業的相關信息作為一個區塊，基金決策咨詢委員會規定的審查周期中引導基金發展狀況的相關信息作為另一個區塊，各個信息區塊通過時間戳、哈希算法等技術實現互相鏈接構成層層相連的鏈式結構，數據區塊結構如圖3所示。

圖3 政府引導基金區塊鏈風險管理系統數據區塊

2.網絡層。政府引導基金區塊鏈系統的網絡層囊括了組網方式、信息傳播協議以及數據驗證三大機制。政府引導基金區塊鏈系統采用無限對有限網格，即無限的基金管理機構和創業企業與有限的各具特色的子基金來完成引導基金流程。分布式傳播機制會將上傳的某個基金管理機構或創業企業的相關信息發送至區塊鏈系統中相應的各個節點。在具體運作過程中，創業企業A將自己的投資需求發布到區塊鏈系統中，并將企業的綜合實力、管理資質、管理經驗、團隊成員、財務狀況等信息傳遞給全部的節點，各節點根據職責進行相應的驗證程序，銀行對其提供的投資金額、項目資料等信息是否符合政府引導基金發展要求進行驗證，保險公司負責審核科創企業的保險資質，最后政府相關部門根據匯總的信息判斷是否投資，具體流程如圖4所示，區塊鏈系統會依據各個節點所反饋的驗證信息，來自動執行下一步的交易處理。

圖4 區塊鏈系統信息傳播方式

3.合約層。合約層的高效穩定運作主要依靠區塊鏈系統的智能合約功能，它的復雜性顯現于其包含政府引導基金運作流程中的各種代碼以及算法。在區塊鏈系統中，當各節點完成相應的驗證工作并予以通過后，區塊鏈系統的智能合約規則被觸發，基金準入或項目審批自動完成，區塊鏈系統自動將權限賦予入圍的子基金管理公司或將資金發放給擬投資的創業企業。如果其他節點比如政府相關機構或保險公司驗證不通過，那么合約簽訂就無法達成。引導基金決策咨詢委員會也能通過智能合約設定相應的條件挑選最合適的管理機構和投資項目，以此來降低流程中可能存在的信用風險，使得政府引導基金的政策目標順利達成。

4.應用層。基金管理機構或創業企業在其運用端口提出入圍申請，其提供的資質信息、項目資料、投資額度以及能接受的利率等相關信息被共享到基金決策咨詢委員會、金融機構和保險公司各自的節點進行驗證，在所有信息驗證通過之后，區塊鏈系統基于智能合約條款自動將入圍的基金管理公司和創業企業納入該子基金的運作范圍，整個審批流程將會高效完成，如圖5所示。當達到存續期時，區塊鏈系統會根據基金管理公司的運作情況，對其進行評價，對項目的運作做出相應的決策，供引導基金決策咨詢委員會參考，若基金管理機構違約，違約記錄將會共享到區塊鏈系統的每一個節點，且會被永久記錄，不可更改，這對其公司聲譽及后續發展有著重大影響，從而在一定程度上規避了基金管理機構產生道德風險的問題。

圖5 區塊鏈系統應用流程

四、研究結論與政策建議

不可否認的是，政府引導基金作為新興的政策性投資基金，其集合了經濟、金融與財政等眾多因素，是政府參與公共投資的重要手段之一。在現階段，區塊鏈技術應用已延伸到數字金融、物聯網、智能制造、供應鏈管理、數字資產交易等多個領域，特別是區塊鏈系統的引入除了可以提高政府引導基金風險管理能力，也在一定程度上使政府引導基金的風險管理形態面臨新的挑戰，其數據化，智能化的管理特征還可能從實質上引發技術性風險。因此，實現區塊鏈系統與政府引導基金風險管理的快速融合主要應當從以下三個方面入手：

(一)完善科技賦能的準入與約束激勵機制

完善基金管理機構準入機制是改變政府引導基金實際運作過程中政府信息劣勢地位的關鍵所在，政府首先應當改變過多干涉金融活動的意識，在堅持市場化的原則下，利用區塊鏈系統去信任的特征，依據系統給出的評估結果，對比相關金融、法律的專家制定的統一評價標準來甄別基金管理機構，將一些資信較低、實力有限的管理機構擋在門外。同時，應在子基金運行過程中建立誠信檔案，將違約記錄共享在區塊鏈系統中并且永久保存不可篡改，在起到公示作用的同時，最大程度地保護投資者的權益。

基金決策咨詢委員會要建立評審決策與方案實施公示制度，接受社會的監督，各個部門在區塊鏈系統的協調下統籌開展工作。另外，要依據風險評價體系和監管體系的評估方法，建立符合政府引導基金特征的績效評價體系，同時建立競爭評比機制，依靠區塊鏈系統的多主體特征，引導基金管理機構產生良性競爭，增強激勵制度的有效性。

(二)建立中心與分布兼顧的應用管理模式

針對區塊鏈技術在金融領域存在的“不可能三角”問題，常見的區塊鏈無中心賬本，任何一個參與人或機構都可以為區塊鏈提供信息數據，任意信息節點都相同，區塊鏈系統則由每一位參與者共同維護監督，這是區塊鏈技術能夠應用于傳統金融業務的優勢所在。然而，區塊鏈金融的優勢也是其潛在隱患。各個國家甚至一個國家的不同金融部門的運營規則都不盡相同，區塊鏈技術的設計目前并沒有考慮到這些差異性。

有中心分布式賬本屬于聯盟鏈，銀行和政府內具有相應管理功能的部門負責維護系統的完備性。盡管有中心的分布式賬本信息仍然可以共享，但只有特定的節點能夠對區塊鏈系統內的信息數據進行驗證和記錄。有中心分布式賬本的優點在于對每個節點的管理權限進行了細分，例如引導基金決策咨詢委員會相關部門的節點可以查看全部引導基金運作的信息，基金管理機構只有查看部分賬戶節點的權力，而創業企業只能進行增添記錄的操作。這種有中心的分布式數據庫在去中心化與共享程度上弱于公有鏈數據庫，但處理交易信息的效率卻要優于后者，在某種程度上可以破解正確性、成本效率、去中心化無法共存的不可能三角難題。

(三)實現功能監管與淡中心化監管結合

政府引導基金風險監管應該效仿國外的沙箱監管模式，基于區塊鏈金融模式去中心化的特性，在引導基金內部，強調功能監管而非機構監管。政府引導基金區塊鏈風險管理系統作為金融業興起的新型風險監管模式，能夠更好地體現包容性監管的監管原則，并據此來推動金融創新活力的迸發和基金整體效率的改善。同時，推行“淡中心化”的監管思路，即治理和監管之間應當更為緊密地結合，政府相關部門應該與銀行和保險公司展開更廣泛的業務合作，在信息的隱私保護、分布式賬簿內容安全、基金投資合約有效性等核心領域共同成為監管規則設立的主體，合力找出處理技術風險和操作風險疊加產生的交叉性風險的解決辦法。

政府引導基金作為政府服務金融市場的重要手段，其現行的風險管理模式存在重大缺陷，結合金融科技的潮流，用區塊鏈技術構建新型政府引導基金風險管理體系，既是引導基金平穩運行的基礎，也是更好地服務中小科創企業的最佳出路。