淺析我國股權眾籌監管困境及完善對策

代海明

【摘 要】股權眾籌作為一種新興的互聯網融資模式，在其迅猛發展的過程中隱藏著諸多風險，給監管帶來了巨大困難。文章結合近年來我國股權眾籌發展的趨勢，通過對股權眾籌各主體架構詮釋分析股權眾籌監管中存在的問題。同時，參照和借鑒國外有關股權眾籌立法經驗，在結合我國現行股權眾籌法律法規的基礎上提出解決當前股權眾籌監管困難的有效措施，旨在為完善我國股權眾籌監管制度提供可行性建議。

【關鍵詞】股權眾籌;監管;融資

【中圖分類號】G64;F83 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2021）04-0123-03

0 引言

互聯網金融的創新與發展極大地改變了傳統的金融業態，打破了長久存在的金融抑制，使得金融市場競爭日益激烈，資本流轉和配置更加高效。然而，在互聯網金融快速發展的同時，也伴隨著一定的金融風險，尤其是金融監管的缺失與不健全使得眾籌金融存在巨大的風險隱患，如何在不遏制互聯網金融創新發展的同時有效地降低這些風險隱患是當前亟須解決的問題。股權眾籌作為互聯網投融資的主體部分，其發展對社會經濟產生了深遠影響，但其風險也開始逐漸顯露，各國也根據本國國情出臺相關監管規則規制和引導股權眾籌市場發展，但由于股權眾籌屬于互聯網金融新生事物，所以目前各國的股權眾籌監管仍處于嘗試和探索階段。本文旨在通過剖析股權眾籌的相關特征和監管中的困境，提出完善股權眾籌監管的相應策略。

1 股權眾籌運行的主體架構

股權眾籌是眾籌融資的典型代表，是一種基于互聯網平臺、圍繞非上市企業股權的投融資模式。非上市企業通過股權眾籌平臺出讓本企業一定比例的股權以獲得資金注入，投資者通過股權眾籌平臺投資某一企業成為該企業股東并享有相應的股東權利。股權眾籌是一種新型金融模式，與傳統金融模式有著本質區別。從投資者角度考慮，以股權眾籌是否有第三方公司擔保為依據，可以將股權眾籌分為有擔保股權眾籌和無擔保股權眾籌。當前，國內股權眾籌主要是指無擔保股權眾籌。

1.1 股權眾籌平臺

股權眾籌平臺是股權眾籌投融資活動的具體場所，是建立投融資雙方聯系的重要媒介，是眾籌項目的篩選者和審核者，對項目具有監督管理作用。一方面，股權眾籌平臺將融資方的項目集資信息及時發布在眾籌平臺，為大眾投資者提供實時高效的信息溝通渠道，促使投融資雙方在需求匹配的基礎上順利完成交易。另一方面，股權眾籌平臺通過自身制度與配套設施，為投融資雙方交易安全提供基礎性保障，大大降低了投融資雙方之間的信賴成本 [1]。

1.2 融資人

股權眾籌項目融資人即項目的發起人，通常指資金需求者將融資項目信息通過眾籌平臺展示在投資者眼前，并承諾以出讓企業部分股權獲得資金支持。融資人是股權眾籌的主體之一，常以擁有高新技術、項目創意新穎、預期回報率高的創業者更容易獲得大眾投資者的信賴。同時，眾籌項目融資人必須依法成立公司，依據公司治理制度和規范管理公司，建立合法對外出售股權制度，還要符合眾籌平臺規定的其他條件。一般而言，融資人需與眾籌平臺簽訂服務合同，明確雙方的權利與義務。融資人享有借助眾籌平臺發布項目融資信息的權利，但必須履行及時披露信息和按照約定兌現承諾的義務 [2]。

1.3 公眾投資人

公眾投資人作為股權眾籌主體的一方，通常以會員的形式在股權眾籌平臺上注冊，通過平臺審核之后便可在眾籌平臺上選擇合適的項目進行投資。公眾投資人具有履行信息披露和保證信息真實性的義務，同時享有選擇合適項目投資并獲得股東權益的權利。

1.4 第三方資金托管機構

第三方資金托管機構是與股權眾籌平臺通過協議授權委托管理眾籌資金的重要中介機構。為了保護投資人的資金安全，防止股權眾籌平臺擅自挪用資金，股權眾籌聚集的資金會直接存放在第三方資金托管機構，并通過第三方資金托管機構撥發給眾籌項目融資者。

2 我國股權眾籌監管存在的問題

2.1 監管所依據的法律規范不完善

當前，針對互聯網股權眾籌的監管在法律上仍有很大的缺失，在監管過程中基本依據國務院已發布的相關指導意見和行業規則慣例，沒有專門針對互聯網股權眾籌的相關立法文件，所以不能對股權眾籌市場中出現的問題進行有效指導。由于證監會在監管過程中缺乏清晰的行業標準，因此制定的規則不能有效地對股權眾籌的相關當事人產生約束力，也難以對“善良當事人”提供法律保障。

2.2 股權眾籌平臺審核標準不嚴格

互聯網股權眾籌平臺在股權融資過程中充當中介作用，平臺首先審核融資企業資質和準入條件，然后對企業提交的股權融資申請進行審核和評估，最后通過平臺為融資企業尋找需求匹配的投資者。投資者為融資企業注入資金并享有股東權益，但前提是平臺提供真實有效的信息和融資企業經營良好，倘若平臺與融資企業惡意串通發布虛假信息，便可能給投資者帶來巨大損失，但鑒于當前眾多平臺缺乏嚴格的內控制度，審核標準也不盡統一，因而難以保障股權眾籌各主體之間的權利和義務。

2.3 股權眾籌資金管理制度存在缺陷

目前，股權眾籌平臺資金管理存在巨大問題，其原因主要是眾籌行業沒有統一和標準化的資金管理方案，導致在眾籌資金方面出現諸多漏洞。我國眾籌行業目前資金管理方式主要有兩種，一種為資金托管模式，另一種為資金監管模式。由于資金托管模式是將眾籌所籌集到的資金交由專業的第三方機構進行托管，所以對資金的管理和使用要更加安全和合理。資金監管模式相比資金托管模式，在資金的專項使用和監督上要遜色許多，主要是眾籌平臺權限有限，僅能對眾籌資金起到監督作用，無法有效地制止融資方蓄意濫用資金的行為。

2.4 投資者權益保障不完善

首先，投資者進入和退出股權眾籌的機制不完善。大多眾籌平臺針對投資者制定的準入與退出制度不完整，尤其是投資者的退出規則更是缺乏。由于大多投資者不具備專業的投資策略與經驗，對股權的估值與議價更是缺乏認知，所以在投資過程中一直居于被動地位，一旦融資企業經營不善，在缺乏退出機制的前提下，投資者將會面臨巨大的資金風險。

其次，投資方與融資方的信息不對稱。由于股權眾籌平臺對融資方項目信息審慎性披露，或平臺本來掌握到的項目信息有限，使投資者不能在信息充分且真實的情況下做出投資選擇，因而極有可能蒙受欺詐。此外，當前我國股權眾籌很多是領投和跟投的模式，一旦領投人與融資企業勾結，將會給其他跟投人造成巨大經濟損失。

再次，股權眾籌平臺存在信用風險。股權眾籌由于機制不完善，融資企業和眾籌平臺的誠信問題一直是業界議論的焦點。當前，我國尚未建立股權眾籌公共信用數據庫，使得投資者很難獲得融資企業的真實信息。此外，眾籌平臺在對融資企業的項目申請審核時缺乏嚴格、統一的標準，甚至有的平臺與融資企業貌合神離，發布虛假信息影響投資者決策，這些行為極大地透支了投資者對平臺的信任度，對股權眾籌平臺的后續發展造成嚴重的影響。

最后，投資者權益受損救濟制度缺乏。目前，我國眾多股權眾籌投資者在權益受損后不是運用法律手段維護自身利益，而是選擇含恨退離眾籌市場。究其原因，主要是當前股權眾籌面向的投資者不是某一類人群，而是社會公眾。由于這些普通投資者所投資金額較小且投資人群較為分散，鑒于訴訟成本可能比投資受損的金額還要高，所以大多數人選擇放棄申訴。長此以往，股權眾籌對眾多長尾普通小額投資者的吸引力會越來越弱，不利于股權眾籌市場規模的壯大。

3 我國股權眾籌監管完善的建議

3.1 健全我國股權眾籌立法體系

股權眾籌市場要長久且健康地發展，必須有專門且健全的法律體系保駕護航。換言之，就是必須使股權眾籌的一切活動處于合法狀態下，使股權眾籌過程中的一切爭議有明確的司法解釋和司法裁判進行合理解決。因此，為促進我國股權眾籌市場的良性發展，必須健全股權眾籌相應的法律法規，這類法律法規既要與當前發布的相關法律法規相協調，又要符合我國股權眾籌當前的現實情況和未來發展方向。

3.2 建立股權眾籌平臺審核制度

股權眾籌平臺發布的信息量大且信息真偽難以分辨、信息周期模糊，嚴重影響投資者的投資判斷，導致參與者所獲信息極不對稱。因此，股權眾籌平臺對信息的篩選和審核尤為重要，尤其是對融資企業和融資項目信息的審核。目前，我國還未形成規范的股權眾籌平臺信息審核制度，平臺對融資企業和項目相關數據的審核及審核人員自身的信息缺乏透明性和公開化，多數平臺為了規避其自身責任，甚至在服務協議或風險提示中明確說明其審核責任的免責條款。事實上，由于平臺審核人員受專業性、學識背景、工作經歷和經驗等因素影響，難以對融資信息履行實質性審查，因此平臺對融資信息的審核，更應該重視對融資企業基本信息的審查、對融資項目真實性的審查。當融資項目信息出現欺詐或虛假情況時，應由投資人起訴，他們需要為自身經驗不足和蓄意追求高額回報付出代價 [3]。

3.3 建立完善的資金托管制度

股權眾籌平臺應引入第三方資金托管機構，與之簽訂委托協議并由第三方資金托管機構全程監督融資資金的流向和使用情況。在整個融資過程中，要做到清算與結算相分離，資金流與信息流相分離，使平臺真正回到中介的位置，不再觸及眾籌資金。這樣既規范了股權眾籌資金管理制度，也使眾籌投融資雙方建立在良好的信用關系上 [4]。2015年發布的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》明確提出股權眾籌平臺應引入第三方資金存管機構，并且此類機構應該是符合條件的銀行業金融機構。這一規定與當前我國眾籌市場的發展狀況相符，商業銀行作為眾籌平臺的第三資金存管機構，具有較大強的公信力，更容易提升投融資雙方的信任度。

3.4 建立股權眾籌征信制度

股權眾籌作為借助互聯網技術而產生的一種新型的金融模式，追本溯源仍然屬于金融的范疇，其發展仍然遵循傳統金融的發展規律，也就是以信用為中心的征信制度的規范與完善。征信作為評定個人和企業信用的基礎工具，是提高全社會信用水平的保障，而征信體系則為現代金融體系穩健運行起到保駕護航作用 [5]。由于股權眾籌平臺披露的信息難免出現失真、虛假或刻意隱瞞等情況，不利于投資者對信息進行篩選、甄別和評價，但也難以從法律層面對信息做出統一規范化的處理，因此要形成對信息披露人的客觀認識與評價，以及制約其道德風險，這些都離不開完善且規范的征信體系。通過建立完善且規范的征信系統，讓信息披露人能夠認識到不誠信所要付出的代價，客觀上形成約束作用。所以，在完備征信系統的過程中，可以將股權眾籌融資過程中的各方主體的基本信息和其誠信行為悉數納入，降低投融資各方的信用風險。

3.5 建立股權眾籌投資者保護機制

（1）建立投資者退出制度和股權轉讓鎖定期。我國股權眾籌制度正在逐步建立，但投資者退出制度卻還未見蹤影。目前，眾籌市場上的融資企業多數處于初創期，如果要到企業IPO時才能退出，則無疑會使投資者的風險加大，回報周期延長。因此，監管部門可以參照中小企業股份轉讓規則，建立股權眾籌股份轉讓系統。這樣既便于股權眾籌市場上的股權流通，也有利于建立多層次的資本市場。此外，為了防止利益沖突并限制利益輸送，應在法律范疇內設置股票轉讓鎖定期，這樣可以防范處于初創期的融資企業負責人轉讓股權套利而不再繼續經營該企業，從而達到保護投資者的目的。

（2）建立股權眾籌公共信息數據庫。鑒于投融資者在股權眾籌過程中處于信息不對稱地位，因而為使各方利益得到保障，建立股權眾籌公共信息數據庫的意義重大。股權眾籌公共信息數據庫應該包含融資人、投資人和平臺的信用記錄及其他基本信息，以便各方在決策前得到真實信息的支持。新建公共信息數據庫應從多方面不斷完善，盡可能地與銀行信用記錄、全國征信系統、國外商貿交易信息等銜接，免費向公眾提供信息查詢服務。

（3）完善股權眾籌融資流程契約化。對于股權眾籌過程中的每一位利益相關者，都應參與融資過程的每一環節，并進行嚴格的契約化，以合同形式明確各方的權利和義務，使參與各方的法律關系清晰 [6]。這包含融資人與平臺之間的居間合同關系，投資人與平臺之間的信息服務合同關系，投資人和平臺與第三方資金托管機構之間的資金委托管理合同關系，投資人與融資人之間的股權投資合同關系等，其中投資人與融資人之間的股權投資合同關系居于核心地位，是解決股權眾籌爭議的關鍵依據。這些契約的簽訂，無論是在線上還是線下完成，都應該嚴格明確各方的權利和義務，當爭議產生時，可以作為評判的法律依據，減少訴訟成本，也更有利于眾籌市場實現良性發展。

參 考 文 獻

[1]劉明.美國《眾籌法案》中集資門戶法律制度的構建及其啟示[J].現代法學，2015（1）：149-158.

[2]白江.我國股權眾籌面臨的風險與法律規制[M].北京：法律出版社，2016：102.

[3]傅穹，楊碩.股權眾籌信息披露制度悖論下的投資者保護路徑構建[J].社會科學研究，2016（3）：77-83.

[4]馮果，袁康.境外資本市場股權眾籌立法動態述評[J].金融法苑，2014（89）：65.

[5]馮文芳，李春梅.“互聯網+”時代大數據征信體系建設探討[J].征信，2015（10）：36-39.

[6]羅艾筠，李慧敏.風險防范視域下對股權眾籌的法律思考[J].金融理論與實踐，2019（12）：81-87.