美國(guó)加息難對(duì)中國(guó)構(gòu)成擾動(dòng)中國(guó)增長(zhǎng)勢(shì)頭正展現(xiàn)“投資吸引力”

趙柏齡

美國(guó)的加息政策對(duì)中國(guó)股市的影響則有限，主要是中國(guó)的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)手段的獨(dú)立性很強(qiáng)，美國(guó)加息對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市的傳導(dǎo)機(jī)制如利率平價(jià)等，都可以被中國(guó)的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)體制有效化解。

2022年，市場(chǎng)對(duì)于全球流動(dòng)性收緊的敏感性在增加，尤其對(duì)于以美國(guó)加息預(yù)期的升溫。我們認(rèn)為，全球流動(dòng)性收緊已經(jīng)難以對(duì)中國(guó)構(gòu)成擾動(dòng)，由于具備足夠大的經(jīng)濟(jì)體量與良好的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭，中國(guó)已經(jīng)具備了很強(qiáng)的國(guó)際獨(dú)立性，而這也是我們敢于重倉(cāng)中國(guó)的重要因素。

中國(guó)因素對(duì)全球經(jīng)濟(jì)影響在增強(qiáng)但需警惕變異病毒擾動(dòng)

近期，新冠變異病毒奧密克戎在多國(guó)擴(kuò)散，再度引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂。我們認(rèn)為，如果奧密克戎病毒對(duì)人類的危害性最終被證實(shí)是嚴(yán)重的，那么對(duì)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的擾動(dòng)將體現(xiàn)在：各國(guó)將加大對(duì)奧密克戎病毒的反制措施，如加大隔離力度、降低社會(huì)人員的流動(dòng)性甚至閉關(guān)鎖國(guó)等，這將對(duì)全球供應(yīng)鏈和各國(guó)的貿(mào)易往來造成一定的打擊，從而延緩全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的步伐;從中長(zhǎng)期來看，如果奧密克戎病毒最終廣泛傳播，人體機(jī)能受到病毒侵蝕后而下降，從而削弱經(jīng)濟(jì)中的勞動(dòng)力人口比例，這將成為全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的一大阻礙。

2021年在受到德爾塔病毒的擾動(dòng)下，全球經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)依然會(huì)有5.9%的增長(zhǎng)，超過了機(jī)構(gòu)的普遍預(yù)期，其中的原因主要得益于各國(guó)央行寬松的貨幣政策、醫(yī)療的持續(xù)改善以及消費(fèi)的報(bào)復(fù)性反彈，明年的全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)還是要看以上幾個(gè)變量是否邊際改善或惡化。在美聯(lián)儲(chǔ)的購(gòu)債行為（taper）逐步退出已成定論的情況下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度是否能夠符合預(yù)期將極大影響美國(guó)群眾的財(cái)產(chǎn)性收入水平，從而影響美國(guó)消費(fèi)拉動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的能力;如果人類能開發(fā)出針對(duì)新冠病毒的特效藥或特效疫苗，各國(guó)貿(mào)易交流更為通暢，那么全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度將得到比較大的提升。此外，全球經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和供應(yīng)鏈?zhǔn)欠駮?huì)因中國(guó)的“碳中和”“共同富?！蹦繕?biāo)下的經(jīng)濟(jì)改革而發(fā)生新的變化，將影響明年全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。

除了變異病毒的擾動(dòng)因素。我們認(rèn)為2022年應(yīng)該警惕的下行風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾個(gè)：第一、政策風(fēng)險(xiǎn)，由于經(jīng)濟(jì)政策的轉(zhuǎn)變而導(dǎo)致的某個(gè)行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，如在2021年的“雙減”上表現(xiàn)得比較突出。第二，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，如房地產(chǎn)企業(yè)債臺(tái)高筑，又得不到有效融資的爆雷風(fēng)險(xiǎn)等。第三、大國(guó)間國(guó)際政治、經(jīng)濟(jì)博弈的風(fēng)險(xiǎn)。

投資者應(yīng)該綜合判斷明年會(huì)發(fā)生的各種風(fēng)險(xiǎn)后，然后做出一個(gè)最優(yōu)的選擇。比如，對(duì)于政策風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該多關(guān)注政府政策支持、支撐的行業(yè);對(duì)于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，雖然黑天鵝事件不可避免，但可以盡量規(guī)避灰犀牛的風(fēng)險(xiǎn)。

美國(guó)加息預(yù)期升溫但難對(duì)中國(guó)構(gòu)成擾動(dòng)

今年美聯(lián)儲(chǔ)只是發(fā)布了縮減購(gòu)債的計(jì)劃，我們認(rèn)為需要分兩種情況分析。第一，如果2022年美國(guó)通脹繼續(xù)高漲，不排除美聯(lián)儲(chǔ)突然公布加息計(jì)劃，如果再加之美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇低于預(yù)期，產(chǎn)生由于市場(chǎng)估值水平急劇下降的恐慌情緒從而出現(xiàn)市場(chǎng)超調(diào)現(xiàn)象，即股市“硬著陸”。第二，如果美聯(lián)儲(chǔ)的縮減購(gòu)債行為有效控制住了美國(guó)通脹，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇符合預(yù)期，即使出現(xiàn)了加息計(jì)劃，那么2022年美國(guó)股市“軟著陸”的可能性還是很大。

如果美聯(lián)儲(chǔ)被迫加息，從估值模型上，可以看到分母端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平的上升帶來的總體估值水平的下降;另一方面，也需要關(guān)注分子端的變化，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇符合預(yù)期，ROE的上升和企業(yè)利潤(rùn)的上升能抵消無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平的下降，并且在分母端由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)符合預(yù)期后帶來的經(jīng)濟(jì)預(yù)期水平的確定性的增強(qiáng)，人們風(fēng)險(xiǎn)偏好增加，也會(huì)抵消美國(guó)加息對(duì)美股市場(chǎng)的影響。從歷史經(jīng)驗(yàn)上，美國(guó)的利率水平和美國(guó)股市的估值水平是正相關(guān)的，其中的原因之一可能是美聯(lián)儲(chǔ)的逆周期調(diào)節(jié)慣例。所以如果美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)判斷沒有失誤，加息對(duì)美股市場(chǎng)的整體影響會(huì)比較小，但結(jié)構(gòu)性的變化肯定會(huì)有，如對(duì)利率比較敏感的成長(zhǎng)股、科技股可能會(huì)下挫;而隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，對(duì)利率敏感比較小的個(gè)股如消費(fèi)股會(huì)有比較大的上漲空間。

美國(guó)的加息政策將成為亞洲其他國(guó)家貨幣政策的一道比較大的約束，可能對(duì)中國(guó)以外的亞洲市場(chǎng)影響會(huì)比較大，但如果亞洲其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)符合預(yù)期，美國(guó)的加息政策對(duì)本國(guó)市場(chǎng)的沖擊會(huì)相對(duì)較小。而美國(guó)的加息政策對(duì)中國(guó)股市的影響則有限，主要是中國(guó)的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)手段的獨(dú)立性很強(qiáng)，美國(guó)加息對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市的傳導(dǎo)機(jī)制如利率平價(jià)等，都可以被中國(guó)的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)體制有效化解，中國(guó)的股市更多受中國(guó)自身的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)政策影響。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)2022年有望保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)“碳中和”“共同富裕”機(jī)會(huì)值得關(guān)注

中國(guó)引領(lǐng)了疫情下的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，2022年應(yīng)能保持相對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體較為強(qiáng)勁的增長(zhǎng)率。盡管持續(xù)的限制和連續(xù)的疫情影響，亞洲在2021已經(jīng)恢復(fù)良好。強(qiáng)勁的全球需求使以中國(guó)為主要體量的亞洲出口增長(zhǎng)率達(dá)到2017年以來的最高水平。在外部需求的推動(dòng)下，資本支出周期正在整個(gè)地區(qū)形成。出口和資本支出的復(fù)蘇速度已經(jīng)超過了過去三個(gè)周期。預(yù)計(jì)亞洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將在2022年獲得動(dòng)力，并有更強(qiáng)勁的連續(xù)增長(zhǎng)率。

2022年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將會(huì)進(jìn)一步貫徹高層的相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策，“碳中和”和“共同富?！笔侵袊?guó)經(jīng)濟(jì)改革的重點(diǎn)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)今后兩個(gè)鮮明的時(shí)代特征，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將突破總量經(jīng)濟(jì)學(xué)的桎梏，適當(dāng)下調(diào)GDP增長(zhǎng)的權(quán)重，而賦予更多的生態(tài)環(huán)境、民生幸福、科技創(chuàng)新的權(quán)重，這將對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)乃至世界經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。另外，2022年也將是中國(guó)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)化解重大風(fēng)險(xiǎn)的一年，其中最大的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)當(dāng)數(shù)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)、高效、高質(zhì)量的發(fā)展將是2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展重心。

如何平衡中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量和結(jié)構(gòu)之間的矛盾，即平衡傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)與新經(jīng)濟(jì)之間的矛盾，新經(jīng)濟(jì)如何才能實(shí)現(xiàn)甚至超越傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的效率水平和達(dá)到一定的對(duì)于總量的貢獻(xiàn)目標(biāo)，將會(huì)是明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的一大看點(diǎn)。我們對(duì)中國(guó)資產(chǎn)方面的倉(cāng)位一直都比較高的，我們配置的資產(chǎn)都是符合中國(guó)當(dāng)今時(shí)代特征，與中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策所支持的行業(yè)發(fā)展方向不相悖的優(yōu)秀企業(yè)。2022年我們重點(diǎn)關(guān)注中國(guó)在“碳中和”和“共同富?！眱蓚€(gè)經(jīng)濟(jì)改革重點(diǎn)之下的主題投資機(jī)會(huì)，對(duì)于那些能夠抓住其中的機(jī)會(huì)、脫穎而出的優(yōu)質(zhì)企業(yè)持續(xù)關(guān)注。

（作者系安中集團(tuán)——AzimutGroup中國(guó)區(qū)總裁。本文提及個(gè)股僅做分析，不做投資建議。）