寧德時代：高成長還是高泡沫？

林蔓

目前A股中，新能源板塊是最受熱捧的當紅炸子雞，而寧德時代又是新能源中備受關注的“香餑餑”。2020年末以來，寧德時代股價進入高速上升期，從200余元一路飆升至今年7月的500余元，市值如今已達到1.3萬億。今年2季度，公司還成為了基金重點持倉股之一。

然而，隨其股價飆升的還有市盈率。今年來寧德時代市盈率TTM普遍高達200倍左右，最低也有120倍。

關于寧德時代的爭議越來越大，一方認為其所處行業前景明確、質地優良，仍具高成長性，而另一方則認為其目前股價已經透支了未來幾十年的業績，性價比極低。

風口上的鷹

寧德時代被擁上王座，無疑是乘了新能源的“風”。如今，在全球碳中和的基調下，新能源車替代燃油車已是大勢所趨，多國頒布政策設立新能源車滲透率目標，并加大了補貼力度刺激消費者購買。東莞證券預計，2020-2025年全球新能源汽車銷量年復合增速有望達40%以上。

此趨勢大大帶動了動力電池行業，這正是寧德時代的第一大業務。相關數據顯示，2021年1至5月全球動力電池裝機量88.4GWh，同比增長260%;另根據SNEResearch預測，到2023年，全球電動車對動力電池的需求達406GWH，而動力電池供應預計為335GWH，缺口約18%;到2025年，這一缺口將擴大到約40%。

不過，處于風口行業并不是寧德時代“大火”的唯一原因，公司本身質地就較為不錯，目前已是動力電池龍頭企業。根據SNEResearch統計，寧德時代2017年至2020年動力電池使用量蟬聯全球第一;公司與特斯拉、華晨寶馬等知名車企均有合作，在2020年工信部公布的新能源車型有效目錄6800余款車型中有3400余款車型由其配套，是配套車型最多的動力電池廠商。2020年，公司新簽訂單110.63億元，同比增長翻倍;2021年第一季度新簽訂單38.49億元。2015年來，寧德時代營收持續增長，直至2019年增幅均在兩位數甚至三位數。

目前，寧德時代打通了全產業鏈，并加速擴張來保持規模效應，自2020年四季度以來已投資近800億進行擴產，對應新增產能將超過300GWh。

公司也有著充足現金流來支撐高速擴張。公司2018年至2020年經營活動現金流均超百億，凈現比分別為302.91%、268.76%、301.94%;貨幣資金2020年達到684.24億元，同比增長112.04%。此外公司應收賬款占比持續減小，預收款項2018年來保持兩位數增長，可見在客戶前的地位不低，為資金留存提供了較為寬松的環境。

難以觸碰的天花板

情緒性的炒作還是給了寧德時代遠高于基本面的估值。2020年下半年至今，寧德時代市盈率TTM全部在100倍以上，最高至216.18倍，截止本文的7月22日也高達190.92倍，市值破萬億。

當下，投資者最為關注的問題就是：在行業大趨勢消盡之前，寧德時代未來的成長能否順利消化現在的泡沫？

盡管前期受資金熱捧，但對寧德時代的未來不少機構或業內人士的態度開始松動。一位基金經理表示，寧德時代現在的股價可能已經透支了未來20年的業績增長。

按此說法，多國計劃燃油車被全面替代的年份約在2040年左右，據此時恰約為20年。理論上這意味著寧德時代目前已經透支完整個行業紅利。

并且，業界認為寧德時代還存在一些風險可能拖慢預期進度。

首先，公司主營的動力電池系統普遍降價，利潤空間縮小。據真鋰電研究院院長墨柯透露，磷酸鐵鋰電芯在2019年年底的價格為0.9元/瓦時，到2020年年底則降到了約0.6元/瓦時;523配比的三元鋰電池在2019年年底大約是1.1元/瓦時，到2020則降至0.7元/瓦時。

數據顯示，寧德時代毛利率2016年以來持續下降，從43.70%降至2021年第一季度的27.28%。

其次，公司三元鋰電池也遭到了質量問題沖擊。2020年夏天，廣汽新能源的埃安車型發生多起自燃事故，搭載的正是寧德時代的811三元鋰電池。證券分析師白起曾直言，這款產品還沒有進行足夠的驗證。

就在寧德時代遭遇價格與質量輿論壓力的同時，競爭對手也乘機而入，公司在眾多車企中的“獨家供應商地位”正在被撼動。2020年3月，比亞迪刀片電池發布并對外供貨，福特、長安等多家車企都與其建立了合作。比亞迪副董事長何龍稱：“幾乎所有能想到的電動汽車品牌，都在和我們探討合作。”

重要的是，有行業人士指出，寧德時代之前的“強勢”已引起車企不滿。通常，車企會在一個部件上有2-3個供應商，一般先貨后款，但寧德時代作為獨家供應商卻是先款后貨，且售后維護不如競爭對手周到。

在不排除車企扶持其他供應商的情況下，寧德時代未來有可能失去其強勢身份，而這會對自身應收賬款質量帶來負面影響，從而削弱資金流實力。

再次，公司管理層過多的資本運作也引起投資者不安。據證券業內人士透露，寧德時代會投資自己的供應商，給予對方訂單，然后通過股權增值獲益，而這已成為其主要獲利方式。

最后，近期關于蘋果棄用寧德時代的消息傳得沸沸揚揚。據Digi?TimesAsia報道，蘋果正遴選AppleCar的電池供應商，寧德時代也在談判名單中，但蘋果堅持要用美國產的電池，如果寧德時代不愿意在美國建廠，或許無法入選。

7月15日至7月22日，寧德時代大宗交易折價賣出928.20萬元。

成長動能與高風險兼具

鑒于強大的行業趨勢支撐，且上述提到的部分風險尚存在不確定性，寧德時代的投資價值仍處在觀點博弈之中。

事實上，讓寧德時代遭受輿論的三元鋰電池正是其一大優勢。公司是三元鋰電池的領銜企業，有競爭對手評價到，寧德時代在三元鋰電池上有自己的811配方，并且是系統工程，無法復制。而三元鋰電池也是國家重點補貼對象。

此外，競爭對手的虎視眈眈也喚醒了寧德時代的危機意識。公司財報透露，其已開始針對不同客戶需求提升服務品質，在各地設立服務站，向客戶提供完善的產品及售后服務。

至于蘋果訂單機會渺茫對其是否有較大影響仍有待商榷。一是蘋果造車周期漫長。天風證券分析師郭明錤表示，蘋果汽車問世最早都要在2025年;二是有投資者質疑，蘋果雖為智能手機行業的“老大”，但在造車上就一定能延續其龍頭地位嗎？

多家分析機構認為，寧德時代未來成長動能與高風險并存，不排除多次回調的可能。行業趨勢殆盡之日，就是對寧德時代重新評估之時。