大宗商品價格后市怎么走？

周景彤

近期，大宗商品價格上漲引發各方高度關注，甚至被國務院常務會議數次“點名”。筆者認為，本輪大宗商品價格上漲主要是全球經濟復蘇、供需關系短期調整、流動性寬裕、美元貶值以及金融市場投機炒作等多種因素交織作用的結果。展望未來，短期內大宗商品價格上漲的邏輯依然成立，但長期來看，大宗商品價格持續大幅上漲動力不足，或將大概率呈波動與分化并存的走勢。

多種因素正在推高大宗商品價格

2020年4月份以來，全球大宗商品價格出現快速、大幅、多品種上漲。究其原因，主要有以下幾點：

一是全球經濟復蘇促使需求升溫，供需錯配矛盾凸顯。本輪大宗商品價格上漲始于2020年4月份，正是中國疫情形勢得到控制、經濟企穩恢復之時，隨后主要經濟體新冠疫情形勢好轉，全球經濟復蘇，增加了對大宗商品的需求。但疫情對大宗商品供給帶來負面影響，主要大宗商品生產國開工困難、產能下降，大宗商品產業鏈也受到沖擊。此外，“碳中和”相關的限產政策也對大宗商品供給形成約束。大宗商品出現明顯的供需失衡。

大宗商品價格對上游生產資料價格的影響較大，但進一步傳導至下游消費品價格的效果并不明顯，容易造成“上游熱、下游冷”的局面，在產業循環中形成“堰塞湖”效應，影響經濟雙循環。

二是全球流動性處于充裕狀態。為對沖疫情影響，2020年全球主要經濟體實施了超寬松的貨幣政策，美聯儲總資產由4.2萬億美元擴表至7.4萬億美元。截至2021年3月份，美國和歐元區M2同比增速分別為24.6%和10.1%，比上年同期上升了14.44和2.8個百分點。

三是美元持續貶值。2020年，受美國經濟疫情下陷入衰退，以及美聯儲極度寬松的貨幣政策等因素影響，美元指數震蕩下行。2021年以來，美元指數仍低位徘徊。

四是金融市場炒作投機加劇。寬松的貨幣政策、全球經濟預期向好等因素推升了全球期貨交易的活躍度。2020年末以來高盛、摩根大通、花旗等國際投行高調唱多大宗商品市場，金融市場炒作投機加劇，對大宗商品價格上漲具有顯著的放大效應。

影響仍在蔓延

大宗商品價格大幅上行給中國經濟運行帶來多方面影響。

首先，國際大宗商品價格上漲帶動國內石油相關行業以及黑色金屬、有色金屬相關行業價格走高，進而推動PPI中樞上移。2021年4月份，我國PPI同比漲幅已達6.8%，創近年來新高。經測算發現，我國PPI共包括39個工業行業，影響PPI漲幅的主要行業為黑色金屬冶煉及壓延加工業、有色金屬冶煉及壓延加工業、化學原料及化學制品制造業、農副食品加工業、煤炭開采和洗選業、黑色金屬礦采選業。這6個行業對2021年前3個月PPI同比漲幅的貢獻度達133.6%。進一步地，可以歸納為對應5類大宗商品價格變動，即石油、煤炭、黑色金屬、有色金屬和糧食。

其次，我國是石油、鐵礦石、銅礦等主要工業大宗商品的第一大進口國，近年來我國大宗商品進口量逐年攀升，大宗商品價格波動將影響進口價格，提高經濟運行成本。在疫情影響尚未完全消退背景下，原材料成本上漲進一步削弱企業抗風險能力。企業經營成本增大壓制企業投資意愿，拖累制造業投資的恢復速度，影響經濟增長內生動力。

另外，大宗商品價格對上游生產資料價格的影響較大，但進一步傳導至下游消費品價格的效果并不明顯，我國物價呈現上下游產品價格不同步特征。這影響利潤在不同行業間的分配，上游采掘業和原材料工業將受益，而下游制造業則將受損，容易造成“上游熱、下游冷”的局面，在產業循環中形成“堰塞湖”效應，影響經濟雙循環。

未來大概率這么走

短期來看，大宗商品全球供需缺口收斂步伐遲緩，大宗商品價格上漲的邏輯依然成立。全球經濟復蘇持續推進，大宗商品需求動力正逐漸從中國轉向美歐。隨著美歐等主要經濟體疫苗順利推廣，經濟復蘇勢頭較強，外需仍有修復空間。但受疫情影響，大宗商品的供給恢復較慢，巴西、智利等主要原材料生產國疫情依然較為嚴峻，大宗商品供給恢復速度慢于需求恢復速度。

長期來看，大宗商品價格持續大幅上漲動力不足。一是疫情影響仍未消退，全球經濟脆弱性依然較大。印度等國新冠疫情的再度蔓延以及變異病毒的傳播，給未來形勢增加了較大不確定性。新興經濟體在疫苗研發、接種等方面滯后于發達經濟體，可能導致復蘇進程延后。二是隨著中國疫情影響的逐漸消退以及經濟的逐漸復蘇，政策重心正由穩增長向調結構轉變，中國難再啟動大規模基建和房地產刺激。三是美聯儲或將調整貨幣政策方向。4月份美聯儲議息會議提出，如果經濟復蘇各方面條件成熟，將在未來幾次會議上討論縮減QE。受益于疫情形勢改善，美國經濟復蘇勢頭強勁，疊加當前美國通脹快速抬升導致美國貨幣政策調整壓力增大。預計2022年美聯儲將逐漸退出寬松貨幣政策。

短期來看，大宗商品全球供需缺口收斂步伐遲緩，大宗商品價格上漲的邏輯依然成立。

未來大宗商品價格將大概率呈現結構性分化走勢。全球能源轉型過程中衍生出對銅等有色金屬的新型需求，但會對原油、煤炭等傳統能源產生擠出效應。越來越多的國家和地區為應對氣候變化實現“碳中和”做出承諾，并致力于向綠色能源過渡。作為性價比最高的導電材料，銅是傳輸新能源不可或缺的一環，風力渦輪機和太陽能電池板等都會消耗大量的銅，并且電動車的銅需求量非常大，銅價有望繼續走強。但未來原油、煤炭的需求增長將逐漸放緩。煤炭所受影響將更早顯現，預計2030年煤炭需求總量將達到峰值。煤炭供給端已開始收緊，短期來看，供給收縮將快于需求，供需緊平衡局面下煤炭價格將上漲，但長期來看，需求持續收縮會對煤炭價格形成打壓。預計煤炭價格將呈先升后降走勢。經濟復蘇、拜登基建計劃仍將提振未來幾年原油需求增長，預計2035年世界石油需求總量達到峰值。OPEC+未來有望適度增產，全球原油供應能力依然充足，但仍需關注地緣政治等因素影響。預計油價將保持高位震蕩。

三大建議

第一，加強宏觀政策前瞻性準備，做好市場預期管理和流動性管理。雖然當前我國物價整體穩定，但PPI快速上漲引起了市場對通脹升溫的擔憂。建議建立常態化市場溝通機制，加大宣傳政府穩增長、控通脹的手段和決心，引導和改善市場預期。通過發布經濟預測數據，更加清晰地向市場解釋宏觀經濟運行情況。及時解釋市場異象，及時傳遞政策意圖，穩定市場預期。同時，加強對流動性狀況的監測和調控，通過監測物價、利率等價格水平的變化，判斷流動性狀況。強化用途監管，嚴控資金流向，確保資金進入實際生產領域，實現穩增長和防風險之間的長期均衡。保持貨幣政策與經濟發展相適應，根據國內外形勢變化靈活調節、相機抉擇，保持流動性穩定。

第二，健全大宗商品監測預警機制，加強價格分析與研判。密切跟蹤國際大宗商品生產、市場、貿易、消費、價格等信息變化，健全數據庫，建立科學的數據處理、分析、預測和預警模型，制定合理的風險響應機制。強化大宗商品形勢分析與研判，完善大宗商品價格形勢分析預測框架，做出更具前瞻性、準確性更高的預判。加強期貨現貨市場聯動監管，排查異常交易和惡意炒作行為。健全期貨市場發展，增強我國對大宗商品定價的發言權。

第三，前瞻性布局大宗商品戰略儲備，保障能源資源安全。建議建立廣泛的大宗商品戰略儲備系統，將更多的大宗商品列入其中。積極擴大國內緊缺、對外依存度高的石油、天然氣、鐵礦石大宗商品的進口。針對未來能源結構轉型，前瞻性布局銅、鋁、鋰等資源儲備。加大糧食儲備，保障糧食安全。加強國際大宗商品資源合作，擴大與資源能源國家的資源和資金循環合作，建立海外大宗商品穩定供給基地。