盛劍環境：高成長褪色 募投收益存疑

鐘岳

2021年上半年，盛劍環境（603324.SH）實現營業收入4.45億元，同比增長17.86%;凈利潤5166萬元，同比增長3.56%。

受下游面板行業高速擴張帶動，2017年以來，盛劍環境經營業績突飛猛進。2016-2019年，公司營業收入年復合增長60.97%，凈利潤年復合增長55.42%。

2020年起，盛劍環境業績增速開始出現明顯下滑，應收賬款壞賬損失逐步提升，公司未來業績持續增長能力值得關注。

業績增速放緩

盛劍環境主營泛半導體行業公司廢氣處理業務，下游客戶主要包括京東方等面板行業公司。2021年4月，盛劍環境在上交所上市。

2016年11月，國務院印發《“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃》，指出要“實現主動矩陣有機發光二極管（AMOLED）、超高清（4K/8K）量子點液晶顯示、柔性顯示等技術國產化突破及規模應用”。

2017年2月，光電顯示器件（新型顯示器件）被納入《戰略性新興產業重點產品和服務指導目錄》（2016 版）。

受產業政策和業績吸引，國內光電顯示行業進入高速擴張期。2016年，中國平板顯示面板的市場規模約為1.12億平方米，2019年增長至1.55億平方米，增幅接近40%。

截至2020年，中國已建成六代及以上面板生產線35條，產線總投資近1.24萬億元，產能達到2.22億平方米。其中，一半以上生產線為2017年至2020年建成投產。

下游客戶的積極擴張帶來盛劍環境業績的持續大幅增長。2017年和2018年，盛劍環境分別實現營業收入5.17億元和8.72億元，分別同比增長143.42%和68.59%;凈利潤2281萬元和1.11億元，2018年同比增速386.01%。

2019年起，盛劍環境業績增速開始出現明顯下滑，公司當年營業收入為8.86億元，同比增速降至1.63%;凈利潤1.13億元，同比增長2.29%。2020年，盛劍環境實現營業收入9.38億元，同比增長5.87%;歸母凈利潤1.22億元，同比增速下滑至7.26%。

需要注意的是，2020年，盛劍環境進行了一系列的費用“壓縮”，公司當年確認的銷售費用、管理費用和研發費用金額分別為2844萬元、3164萬元和3892萬元，分別較上年減少610萬元、855萬元和102萬元。在營業收入增長5.87%的情況下，盛劍環境2020年的銷售費用、管理費用和研發費用分別同比下滑17.67%、21.28%和2.56%。

經計算，2020年，盛劍環境的營業利潤合計增長1016萬元，三項費用合計減少了1568萬元，成為“提振”業績的重要推手。

此外，2020年，盛劍環境的預收款項也出現大幅下滑。根據資產負債表，2019年年末，盛劍環境的預收款項為1.13億元，但2020年年末大幅下滑8671萬元至2646萬元，同比下降76.62%。

從半年度的信息來看，2019年上半年，盛劍環境的營業收入為4.88億元，占全年營業收入的55.08%。2020年上半年，公司實現營業收入3.78億元，同比下滑了22.6%，占全年營業收入比重也降至40.29%。2020年下半年，盛劍環境確認營業收入5.6億元， 同比增長40.85%，帶動全年增速一舉反超。

應收賬款“新高”

2021年6月末，盛劍環境的應收賬款賬面余額為6.29億元，是近五年來的最高水平。

受下游面板客戶集中相對較高因素影響，盛劍環境對前五大客戶的銷售金額占比持續偏高，公司大客戶的“依賴”情況十分突出。

2017-2019年，盛劍環境對前五大客戶的銷售金額分別為4.81億元、7.15億元和7.25億元，分別占當期營業收入的92.98%、82.1%和81.82%。2020年上半年，公司對前五大客戶的銷售金額為2.98億元，占78.88%。

大客戶的集中直接導致了盛劍環境應收賬款占比也維持在較高水平。統計數據顯示，2017-2019年，盛劍環境期末應收賬款占營業收入比重分別約為50.09%、45.76%和54.18%。

2021年上半年，盛劍環境應收賬款賬面余額為6.29億元，較2020年同期增加了1.54億元，同比增長32.42%;占營業收入比重達到141.35%，較上年提升了15.39個百分點。

以收入及應收占比計，近年來，中電系統公司始終是盛劍環境的核心客戶之一。2017-2019年，公司對中電系統公司的銷售收入分別為1.73億元、2.25億元和2.19億元，分別占公司營業總收入的33.45%、25.83%和24.7%。同期，公司對中電系統的應收賬款賬面余額分別為8274萬元、9605萬元和9146萬元，分別占銷售收入的47.85%、42.67%和41.81%。

2020年上半年，盛劍環境對中電系統的賒銷比例有了明顯變化。根據招股書，2020年上半年，盛劍環境對中電系統公司銷售收入為6344萬元，期末的應收賬款余額為9672萬元。2019年上半年，盛劍環境對中電系統公司的銷售收入為1.6億元，期末的應收賬款余額約為1.68億元。

經對比，2020年上半年，盛劍環境對中電系統公司的銷售收入同比下滑60.47%，應收賬款金額下滑42.41%。簡單測算，2020年上半年，盛劍環境對中電系統公司的賒銷比例由104.65%升至152.46%，提升了47.81個百分點。

值得一提的是，2020年上半年，盛劍環境對第一大客戶世源科技工程有限公司的賒銷比例僅為29.01%。

成長性“疑問”

根據招股書，本次IPO盛劍環境共募集資金5.6億元，分別用于環保裝備智能制造、新技術研發、上海總部運營中心建設等三個項目以及補充流動性資金。其中，新技術研發項目和上海總部運營中心項目均位于上海市嘉定區，項目擬投資總金額為2.82億元，擬使用募集資金金額為1.57億元。上述兩個項目將用于盛劍環境的運營和研發工作，并不直接產生經濟效益。同時，公司擬補的充流動性資金金額為2.78億元，占比49.64%。