暫停IPO，Soul的增長還能繼續嗎？

王嘉敏

元宇宙概念爆火，有“年輕人的社交元宇宙”之稱的Soul精準踩上風口，更獲得騰訊、米哈游雙重加持，卻意外暫停IPO，鎩羽而歸。

從陌陌靠直播扭虧為盈，到探探的彷徨掙扎，“陌生人社交”概念新奇，但變現并不容易。在行業增速放緩至4%時，主打性格和興趣契合的Soul異軍突起，以“社交元宇宙”為立足點，吸引了超過3300萬月活用戶，七成為90后。

不過，快速崛起的背后，Soul的商業模式依然沒有任何改進：廣告營銷費用遠超營收，顯示拉新主要靠推廣；3年凈虧損12億元，且“不看臉”社交特征決定了難以依靠直播變現；此外，快速擴容導致女性用戶占比嚴重下降、付費用戶比例偏低等一系列問題。

“元宇宙”的概念雖好，但Soul暫停上市，融資能力或將打折，有可能進一步激化現有的模式內傷。

一夜間，“元宇宙（Metaverse）”成為社交、游戲領域最火的概念。Metaverse一詞最早源自于尼爾——斯蒂芬森的科幻小說《雪崩》，描述了一個人類以虛擬形象在三維空間以各種軟件交互的世界。

“元宇宙概念第一股”的虛擬三維社區運營平臺Roblox（RBLX.N）上市時估值較一年前翻了10倍，上市后繼續大漲4成，目前市值已高達487億美元，而其2020年營收不到10億美元。最負盛名的游戲制作商Epic Games表示將投身元宇宙游戲開發，輕松募資10億美元。

而市值逾萬億美元的Facebook（FB.O）將“元宇宙”推向了風口，扎克伯格公開宣稱，互聯網的下一站，就是元宇宙，Facebook將在五年內轉變為一家元宇宙公司。在國內，騰訊也是元宇宙概念的追捧者，其參投Roblox G輪融資，也是Epic Games的大股東，更是“年輕人社交元宇宙”Soul上市前的戰略大股東。但眼下，Soul的發展迷霧重重。

2021年6月23日，Soul發布聲明，稱經過慎重思考，管理層決定暫停IPO流程。Soul的大股東騰訊也支持這一決定。

此前一個月，Soul向SEC提交招股說明書，申請在納斯達克上市，擬發行1320萬存托憑證（ADS），募集約2億美元。除了騰訊入股，爆款游戲《原神》的出品公司米哈游也打算投入8900萬美元，參與Soul本次IPO的私募配售。

表1：2019年至2021年Q1 Soul的月活用戶量及付費情況

IPO前夕Soul摁下暫停鍵，令人錯愕，究竟是因為卷入訴訟，還是因為中概股的網絡安全審查，抑或是真的存有“其他資本運作”？

無論哪種，一旦融資能力被中斷，Soul現有的增長模式將面臨嚴峻考驗。

行業增速放緩，Soul何以逆襲？

同處陌生人社交領域，Soul與陌陌、探探等先發產品相比還相對稚嫩，但發展勢頭卻更為迅猛。

艾媒咨詢數據顯示，中國陌生人社交用戶從2014年的2.8億人增長至2020年的6.49億人，但同比增速已從2014的21.7%下降到2020年的4.3%。增速放緩意味著行業空間想象力有限。

以陌陌為例，其2017年的MAU（月活用戶）為9130萬，但到了2021年也僅有1.15億，年復合增長率約6%。而從付費用戶來看，2021年一季度，陌陌付費用戶相對于2020年僅增加10萬人，而探探付費用戶下降30萬。

不過，新秀Soul卻在快速崛起。從2019年到2021年一季度，Soul月活躍用戶量從1150萬增至3230萬，一年多翻了2倍；同時，付費用戶占比從2.3%提升至4.8%；且單個付費用戶創造的月收入從21.9元提升至 48.6元，均實現了翻倍還多（表1）。

2021年，勢頭正猛的Soul突然停下IPO腳步。Soul為何能在行業衰退時取得如此增長？而其接下來的資本運作又可能是怎樣？這或許要從Soul的創立開始講起。

搭訕、網戀、興趣：初衷與理念決定的成長內核

不同的創始人，給企業注入的成長內核是截然不同的。

陌陌的創始人唐巖，創業的想法萌生于一次心動。在廣州酒店閑聊的唐巖看到一位十分漂亮的姑娘，但又沒有勇氣搭訕，于是萌生了一個念頭：身邊這么好看的姑娘，有什么辦法可以讓我定位她呢？懷揣著這個想法的唐巖于2011年創立了陌陌。同時期，國外的Tinder也上線了，此時的陌生人約會軟件以“搭訕文化”為主流。

而2014年，王宇創立探探的初衷則是讓年輕人能夠多交一些朋友，“致敬曾經的網戀”，后來的發展過程中，探探更為尊重女性用戶的感受。同一年，Bumble創立，其創新點也在于“給予女性優先”的權利，在軟件中聊天的發起者必須是女性，這幾乎顛覆了傳統約會軟件中女性相對被動的局面。

Soul創立的初衷則是為了消除孤獨感。張璐創立Soul的動機幾乎是在一瞬間迸發出來的，“當時我是想說什么話，但是在微信上不可以發，然后我就發到QQ空間，設置了僅被自己可見。那一刻就覺得好像沒有一個這樣的產品。”于是，Soul誕生了。Soul主打性格和興趣匹配，而不再以地理位置及顏值為主要參考特征。

出發點不同，APP氛圍幾乎也完全不同。陌陌是以男性用戶為主導的社交產品，基于LBS的交友模式，使其一度演變為人人喊打的“約炮軟件”。而探探的女性用戶擁有更多主導權，基于“顏值”匹配和“左滑右滑”挑選機制進行交友。

Soul則以緩解孤獨為核心。現代都市，快節奏的生活方式、繁雜瑣事以及經濟壓力使得人們無暇顧及自我，社交圈逐漸狹窄疊加熟人社交壓力，孤獨感成為宿命。

從創業背景來看，張璐也是三大陌生人社交軟件創始人中唯一的“外行”，唯一的女性。陌陌創始人唐巖曾任網易網站部總編輯一職，主管新聞、財經、娛樂和體育等內容資訊中心，2011年創立了陌陌科技。探探的創始人王宇出生于北京，在瑞典長大，擁有計算機和工業經濟雙學位，回國后創立過P1時尚社區，2014年創立探探。而張璐2007年從中山大學英語專業畢業，后在尼爾森市場研究公司和Innext管理咨詢公司任職，2015年開啟創業。

女性創業者的思維，讓Soul更注意靈魂的相通。這也進一步體現在其社交功能的設計上。

興趣社交：在Soul邂逅Soulmate

相比其他陌生人社交軟件，Soul的差異之一在于基于興趣和性格匹配。

Soul的定位是建立一個“靈魂”社會元宇宙。在Soul中，用戶不需要透露自己的真實身份、位置和年齡，每一個Souler都擁有一個虛擬身份。首次注冊完畢的Souler需要參加“靈魂測試”并設計自己的興趣圖，隨后會被帶到一個同類靈魂聚集的星球。目前為止，Soul已建立起“實用主義者”、“藝術家”和“思想家”等30個星球，同一星球上的靈魂擁有相似的特征和個性。

圖1： Z世代移動互聯網用戶的興趣偏好活躍占比情況

圖2：Z世代使用社交APP的原因調研

圖3：主要陌生人社交應用用戶年齡分布占比情況

差異二在于“去中心化”。Soul采用去中心化的流量分發方式，確保每一個Souler創建的內容都被平等地分發在社區里，接受幾乎同等的關注和參與感，讓孤獨的人獲得回應和存在感。2021年3月，Soul一共有6780萬條社區內容，收到回復共5.74億條，平均每一條有8.46條回復。而在陌陌，根據顏值、地理位置以及其他各種信息進行打分的用戶很容易“內卷”，尤其是在二八比例之下的男女失衡，“中心化”特征凸顯。

差異三在于打造“樹洞式”社區，以產生靈魂共鳴，消遣孤獨。早期的Soul更像是一個樹洞，人們可以在這里暢所欲言，表達心中所想，對抗孤獨。盡管Soul開發的功能越來越多，樹洞功能一直存在且不斷完善。

差異四在于算法的加固。用戶注冊之后，Soul會通過其行為痕跡如瀏覽主頁、評論點贊等數據，進一步分析用戶的性格特點，通過算法來完善關系推薦的機制，為用戶帶來更精準的推薦，提升用戶社交效率和黏性。

七成90后，年輕人的社交元宇宙

走靈魂和興趣交友的差異化道路，精準擊中了Z世代年輕人的心思。

Questmobile于2020年11月發布的數據顯示，Z世代移動互聯網用戶的興趣偏好活躍度中，使用社交軟件的活躍占比高達83.6%，領先于視頻、網購、音樂、游戲等（圖1）。Soul出具的《Z世代社交報告》顯示，Z世代使用社交APP，最首要目的在于找到興趣愛好相同的人，70%的用戶朋友圈狹窄，89%的用戶希望通過社交APP擴大交友圈（圖2）。

而據Soul披露，其90后用戶占到了日活用戶的七成，這成為它最鮮明的特色。

MobTech顯示，陌陌和探探的Z世代占比相對較低，陌陌和探探24歲及以下的用戶占比分別為41.2%及17.9%，遠不及Soul、Uki及積目（圖3）。

在Soul的910萬日活用戶中，90后高達672萬。不過，中國的Z世代群體總量高達2.64億人，這表明Soul對Z世代的滲透空間依舊很大。

此外，根據艾瑞咨詢報告，Z世代用戶平均付費水平超中國整體用戶近一倍，這也意味著，Soul相對陌陌、探探，或許具有更強的變現能力。

女性用戶占比較高，但在逐年下降

Soul吸引到的不僅是年輕人，更是年輕女性。Soul主打的性格、興趣匹配和情感交流更能俘獲女性用戶的心，而陌陌主打以LBS和顏值為主的視頻和直播社交，帶來的視覺效果更為沖擊，因此男性用戶偏多。

綜合艾媒咨詢和易觀數據來看， 2020年4月Soul的用戶中女性占46%，2019年為48%，2018年則高達67%；而2019年陌陌女性用戶比例為35%，比Soul同期少了13個百分點。

在社交平臺中，女性用戶屬于稀缺資源，一般能吸引更多的男性用戶，從而表現出強勁的用戶增長。Bumble和Soul正是代表。

而女性用戶占比低于男性，則往往是惡性循環的開始。男性用戶更多往往會使得女性被騷擾的事件頻率增加，更快流失，導致男女比例進一步失衡，更多的用戶匹配不到合適人選，從而逐漸減少。留住女性客戶和凈化社交氛圍，對陌生人社交軟件用戶留存至關重要。

擊中年輕人尤其是年輕女性用戶的心理，使得Soul成功奠定了差異化服務特點。

MobTech數據顯示，2019年6月Soul和陌陌的在裝重合度高達19.6%，Soul的在裝量為1287萬，這意味著252.3萬臺在裝設備既裝了Soul也裝了陌陌。而陌陌和探探的在裝重合度雙向均超過30%，按照2019年6月陌陌4007.6萬的在裝設備計算，約1342.5萬臺設備既安裝了陌陌，也安裝了探探。陌陌和探探的在裝重合度偏高，表明探探和陌陌用戶重合度較高，而Soul提供的差異化服務較為明顯（圖4）。

目前，Soul的用戶還保持了較高的打開率，其DAU/MAU比率（用戶一月內打開產品的天數比例）達到了27.4%。紅杉中國此前表示，標準的DAU/MAU比率在10%-20%，只有極少數公司超過50%，如Instagram接近50%。這些指標，也說明Soul目前對用戶的吸引力尚可。

高增長背后的虛假繁榮？

由于差異化的定位，在陌陌、探探已現疲態之時，Soul依然保持了良好的業績增長。

招股說明書顯示，Soul主要通過會員訂閱、虛擬禮物贈送等增值服務獲得收入，總營收從2019年的7071萬元增加至2020年的4.98億元，同比增加了6倍。2021年一季度總營收達2.38億元，同比增長了2.6倍。

圖4： 陌陌與Soul、Uki的在裝重合度均低于20%

圖5： 2019年至2021年3月Soul的營業總收入和廣告營銷費用

但高速增長的背后，行業利空和自身的發展陰影依然籠罩不散。比起陌陌和探探，Soul在商業模式上并沒有任何改進：廣告營銷費用遠超營收，顯示拉新主要靠推廣，付費用戶的獲客成本更是令人咂舌；3年凈虧損12億元，且“不看臉”社交特征決定了難以依靠直播變現；此外，快速擴容導致女性用戶占比快速降低、且付費用戶比例偏低等一系列問題。

高營銷成本

Soul的高成長背后，天量營銷的助推是主力。

招股說明書顯示，2019年Soul的DAU（日活躍用戶）為330萬，2020年漲至590萬，2021年3月，躍升至910萬；MAU也維持了快速增長，2019年為1150萬；2020年達到2080萬；2021年3月攀升至3320萬。

互聯網公司初期通常以用戶規模進行估值，但Soul的用戶如此迅猛增長，部分來自于巨額廣告營銷費用的投放。

從2019到2020年，其廣告營銷費用分別為2億元和6億元，分別是當年總營收的2.8倍、1.2倍。為了沖擊上市，其廣告營銷費用在2021年一季度更是達到了4.6億元，為同期營收約2倍。

也就是說，僅最近兩年多時間，Soul在廣告營銷上已投入超過12億元，而營收只有8億元。相當于每花掉150元的廣告費，最后只換回了100元收入，這還沒有計算技術開支、管理成本、研發開支等（圖5）。

Soul敢于燒錢砸市場營銷，主要還是由于背后資本的一路支持。

2015年9月，Soul獲得數百萬元種子輪融資，2016年11月APP正式上線后，更是迅速獲得數輪融資，投資方包括很懂你、元生資本、晨興資本、簡鳴資本、璞聚投資等。2018年，積累了一定數量粉絲的Soul開始在豆瓣、知乎等平臺投放廣告，通過營銷進一步擴大市場。2020年，Soul的注冊用戶達1億人。而騰訊在IPO前突擊入股，給Soul帶來了超過5億美元的注資。

但是，在IPO暫停之后，如果沒有明朗的退出通道，風投資金是否會繼續加碼，支持其大規模燒錢，無疑成為一大問題。

若按每期廣告營銷費用除以MAU增量計算獲客成本，2019年Soul的單個獲客成本大概為17元/人，而在2020年單個獲客成本上升至65元/人，2021年一季度則達37元/人。考慮到只有4.8%的客戶會轉成付費用戶，付費用戶的獲客成本甚至高達770元/人。

相關市場分析指出，一切垂類平臺在“出圈”的過程中，獲客成本總是不斷走高的，而不是像某些投資人幻想的一樣降低。2020年，B站的用戶增長了55%，平均獲客成本則上升了一半。以燒錢來推高用戶規模增長，是否可持續，值得關注。

此外，用戶規模的增長，雖然是資本市場所喜聞樂見的，但對于垂直APP而言，早期鐵粉形成的社區氛圍將難以避免被破壞。如Soul曾引以為傲的67%的女性用戶占比，已快速下降至46%。

用戶規模增速不如早期的陌陌

置身陌生人社交這一賽道，也讓人擔心Soul的后勁是否充足。

盡管眼下Soul的用戶增速遠超陌陌等，但若對應創立的同一時期，可以看到，Soul的表現并沒有那么出色。陌陌誕生3年后，其注冊用戶、MAU和DAU分別為1.8億、6020萬和2550萬，同比增速均超過100%，會員更是突破230萬，同比增速達6.6倍。而創立第四個年頭的Soul注冊用戶剛破億，遠低于陌陌初期積累的1.8億注冊量。

而且，Soul于創立的第五年 MUA和DAU幾乎只有2014年陌陌的一半，同比增速分別為60%和54%，低于陌陌創立同時期的增速（表2）。

表2：陌陌與Soul早期月活躍用戶、日活躍用戶及會員數量增速情況

圖6：2017-2021年陌陌MAU

圖7：陌陌和探探的付費用戶

除此之外，陌生人社交行業的性質也決定了其天花板較低。當兩個陌生人建立起聯系后，會不可避免地變成熟人，從而流向熟人社交平臺，這是限制陌生人社交行業發展的關鍵因素之一。

陌陌和探探在早期享受了陌生人社交的賽道紅利后，在這兩年基本已經到了業務見頂的階段（圖6）。

Wind數據顯示，2015-2018年間，陌陌凈利潤年化增速高達70%；而2019年同比增長僅5.5%，2020年凈利潤更是同比減少3成，至21億元。

此外，陌陌、探探的付費用戶增長也基本陷入停滯，2018年6月至2021年3月，陌陌付費用戶僅從850萬增至910萬，而探探則從2019年12月550萬降至350萬（圖7）。

盡管Soul目前仍處在高增長階段，但在錯失時代紅利和面臨較低行業天花板的左右夾擊中，何時會遭遇用戶規模的天花板，很難下定論。

付費率偏低？

Soul的另一個命門，是目前的付費用戶比例依然偏低。

Statista網站顯示，2021年全球最受歡迎的約會應用程序（按下載量排名）是Tinder、Badoo和Bumble。2020年，Tinder營收達到14億美元，2015-2020年間年收入復合增速高達97%。在面對大量的個人資料及匹配的需求時，最基本的Tinder Basic不需付費，但其24小時內提供的滑動次數有限。而想獲得更多權限，就需開通付費服務。目前，僅會員的訂閱服務就為Tinder貢獻了七成營收（圖8）。

根據APPtopia數據統計，截至2020年末，Tinder用戶總數6600萬，其中有670萬付費訂戶，付費率為10%，遠高于Soul的5%。而陌陌的付費率盡管從2017年的9%下降到了8%，但也高于Soul的水平。

而陌陌和探探靠直播提高付費率、擺脫虧損的老路，于Soul幾乎沒有任何借鑒意義，因為Soul的宗旨是“不看臉”，這與主要“看臉”的直播業務直接違逆。

如何在擴大用戶規模同時，提高付費率，或是Soul下一個時期的KPI主線。這兩年多時間，Soul的凈虧損累計已達12億元，2021年一季度其單季虧損3.8億元，而賬面現金僅余4.8億元，負債達5.8億元（圖9）。如果沒有新的融資進來，以現有燒錢的速度，Soul賬面現金甚至不夠支撐2個季度，再加上還有負債，現金流將會相當吃緊。這也意味著，下一步的資本運作，對于Soul來說至關重要。

Soul的下一步，騰訊還是米哈游？

Soul暫停IPO，可能的原因眾說紛紜。

其一，是訴訟影響。

2021年5月，上海牛咖信息技術有限公司（Uki）以“其他不正當競爭糾紛”為由，起訴Soul的運營方上海任意門科技有限公司并已被立案。目前Soul已被凍結2693萬元。

圖8：2015-2020年Tinder的營收

圖9： 2019年至2021年3月Soul的凈利潤、賬面現金以及總負債

據報道，為打擊競品Uki，Soul的原審核經理李某授意下屬通過“釣魚”的方式，在Uki上發布有害違規信息進而收集舉報，導致Uki被下架處理3個月，增長幾近停滯。

法庭一審判決認定Soul的員工犯損害商業信譽罪，判處李某有期徒刑一年，緩刑一年，罰款5萬元，并判處范某有期徒刑9個月，緩刑一年，罰款3萬元，李某和范某共賠償Uki公司330萬元，沒有對Soul有處罰措施。而Soul則對外發布聲明稱，該事件涉及公司前員工，與公司無任何關系。

這一案件本應于2021年6月29日二審開庭，但7月1日取消開庭，Uki相關人士透露，“取消6月29日開庭是因為Soul拒接傳票，我們沒有撤訴，還在等待法院通知”。而Soul最新的招股說明書中提到，“截至本招股說明書簽署之日，法院尚未向我們送達原告的訴狀和其他相關文件。根據現有消息來源，我們了解到原告正在尋求基于不正當競爭索賠的總額約為2690萬元的損害賠償”。

若2690萬元賠償被法庭采納，對于依舊虧損以及暫停上市融資的Soul毫無疑問是雪上加霜。

其二，7月10日，國家網信辦提出掌握超過100萬用戶個人信息的運營者赴國外上市，必須向網絡安全審查辦公室申報網絡安全審查。截至2021年3月，Soul的用戶月活量達到3320萬，遠超100萬的臨界線，其暫停上市也很有可能與此有關。眼下，多家原本擬赴美上市的互聯網科技公司已暫停IPO或撤回申請，如哈啰出行、Keep、喜馬拉雅等。

如果不能直接IPO，那么Soul的下一步或是和巨頭合并。

陌陌是否會出手合并Soul呢？2018年，陌陌曾斥資7.71億美元（530萬股陌陌新股，加6億美元現金）收購探探，但效果并不佳。無論是MAU、付費人數還是營收凈利潤，并購后的增長都十分微弱，而探探至今仍未實現扭虧。

收購時，陌陌市值為61億美元。3年后的今天，陌陌市值降為26.2億美元（2021年8月24日收盤價），縮水超過一半。

從這次并購實戰效果來看，陌陌再次出手收購Soul的可能性并不大。

那么，騰訊作為Soul的大股東，是否有進一步合并的興趣呢？

2021年5月10日，騰訊以4.42億美元購買了Soul的4717萬股普通股和優先股，隨后的5月14日，又分別以1500萬美元和12000萬美元認購了Soul新發行的404萬股D1優先股和2459萬股D2優先股。目前，騰訊通過Image Frame Investment （HK） Limited持有Soul的7581萬股A類普通股，持股占比49.9%，擁有25.7%的投票權，為第一大股東。

在米哈游大出風頭之時，騰訊應該更能意識到俘獲“Z世代”的重要性。在Soul之前，騰訊也嘗試過自己做陌生人社交軟件，比如貓呼、輕聊、回音等，但是反響平平，甚至夭折。如果成功收購Soul，或可完善騰訊的社交版圖。

騰訊目前投資Soul的總成本為5.77億美元，目前創始人張璐持有32%股權，元生資本持有6%股權，外部股東較為集中。若按預期發行的最低價13美元/ADS計算，騰訊再拿出6.6億美元即可完成對Soul剩余全部股權的收購。

然而，隨著本輪互聯網概念股的大幅殺跌，值得騰訊出手，或者說，等待騰訊出手的標的名單也已越來越長。

因為《原神》、《崩壞》而火爆的米哈游，也將游戲視作構建元宇宙的一環，此前披露入股Soul顯然是對其有意。Soul也一直強調自身是面向年輕人的元宇宙平臺。它們之間，是否會擦出火花，也未可知。

對于Soul來說，在尋求“其他資本運作的可能性”之外，如何繼續實現用戶的增長及提升經營業績，在融資能力受限的同時，快速奔跑，是更值得關切的問題。