企業數字化轉型進程與主業績效
——來自中國上市企業年報文本識別的經驗證據

易露霞 吳非 常曦

(1.廣州工商學院商學院，廣東 廣州 510850；2.廣東金融學院行為金融與區域實驗室，廣東 廣州 510521；3.廣東金融學院金融科技工程技術開發中心，廣東 廣州 510521)

一、引言

隨著人工智能、區塊鏈、云計算和大數據等新一代信息技術的持續創新，微觀經濟主體的數字化變革在全球范圍內形成新的浪潮[1]，為企業提供了一系列理解和控制市場復雜性、識別與應對環境不確定性的方法論和體系[2]。而這一變革趨勢下的中國企業能否充分利用“數字化”技術與工具，構建適配自身稟賦特征的轉型戰略，成為數字經濟高質量發展下的重大課題。習近平總書記指出，要“以信息流帶動技術流、資金流、人才流、物資流，促進資源配置優化，促進全要素生產率提升”，這為中國經濟如何盡快實現動能轉換與高質量發展指出了可行的路徑。此外，黨的十九屆四中全會將數據定位為勞動、資本、土地、知識、技術和管理之后的第七種生產要素，成為中國經濟社會發展加速向數字化、網絡化、智慧化方向延伸拓展的重要階段性標志。特別是在近期抵御新冠肺炎疫情對實體經濟的沖擊中，更是凸顯了數字化技術及數字經濟在不確定性環境中對于提高企業質效上的重要優勢[3]。

企業數字化轉型本質上是借助前沿數字技術強化數據流動有效性，提升要素配置效率，進而增強企業核心競爭力的系統性進程[4]。從這個角度來看，企業數字化轉型是一項長期行為，往往需要技術變革、組織變革、資源變革等多重優化協同配合方能實現。因而其對企業組織架構，經營模式的匹配提出了更高的要求。然而在微觀層面，大部分轉型僅僅留滯在表面，將數字化轉型深度穿透至制度和業務層面的力度并不足夠，僅有11%的企業在數字化轉型上成效卓著(信息源自《2020中國企業數字轉型指數研究》)。而在宏觀層面，2020年中國數字經濟規模達到39.2萬億元，位居世界第二位，占GDP比重為38.6%，增速達9.7%，成為經濟高質量發展的關鍵動力(信息源自《中國數字經濟發展白皮書》)。從中不難發現，微觀結構主體與宏觀趨勢之間似乎存在較大偏差，理論最優解與轉型實效的背離，使得數字化轉型與企業業績間的影響與機制正日益成為政學企共同關注的熱點問題。

企業數字化轉型的績效究竟如何？部分學者認為，數字技術發展屬于分布式技術演進，是企業在多元化市場生態場景中衍生出的獨特運行節奏和變革軌跡[5]，其有利于組織創新并形成數字技術導向的治理環境，從而提升運營效率和組織績效。在數字化驅動下，企業往往通過“降成本”“提效率”“強創新”等中介渠道或作用機制，最終提升自身的運行質效[6]。然而也有研究認為，數字化轉型對于大多數企業而言不僅是技術升級，更是組織體系的調整，在轉型需求與管理組織結構出現匹配滯后的情形下，管理成本的抬升往往成為一個普遍現象，這顯然不利于企業績效的優化[7]。綜上可得，前期研究對于企業數字化轉型的經濟后果判定仍存在一定分歧，這主要是因為，一是數字化指標的選取仍缺乏統一標準。部分研究采用硬件設備規?；蚪Y構化量表對企業數字化水平進行衡量，與當前數字化轉型的特征存在一定錯位。二是理論研究與實踐特征存在不對應。目前基于微觀主體數字化轉型的研究，集中在出口提升[8]、新產品開發[9]、股票流動性優化[10]等，但仍沒有直接回應前述“宏觀—微觀”實踐層面的現象偏差，即企業數字化轉型的真實績效究竟是怎樣的？三是研究樣本缺乏精細化處理。對于不同特征的企業，數字化行為會存在一定的非對稱效果，基于此的結構化識別檢驗就顯得尤為必要，但目前的研究尚未對此展開細致探討。鑒于此，本文擬對“企業數字化轉型—企業主業績效”影響的存在性、渠道機制和非對稱效果進行識別檢驗，為理解中國企業數字化轉型和主業績效提供新的框架與證據。

本文可能的邊際貢獻在于，在變量刻畫上，采用了文本大數據識別的方式來對企業“數字化轉型”的關鍵詞進行搜索、識別、配對與加總，從而得到了有關企業數字化轉型的特征變量；在研究內容上，整合了現有研究文獻的核心思路，并將數字化轉型的股票流動性優化、出口提升、新產品開發等邏輯，最終歸并到“提振主業績效”這個最終目標和指向中來，明確回應當前有關企業數字化轉型經濟后效的爭議，并基于其中的渠道機制進行識別檢驗，這在學術文獻內容的增量創新上，是具有一定價值的。在研究拓展上，考慮到企業數字化轉型可能存在的非對稱效果，從“產權特征”“生命周期特征”與“財務行為特征”等視角出發，充分解讀企業數字化轉型影響主業績效的結構差異，為差異化的政策治理引導提供了一定的經驗證據支撐。

二、理論機制與假說提出

企業早期關于數字化轉型的認知，往往更側重于硬件平臺和設備的搭建和建設[11]。而近年來隨著數字化技術在深度和廣度上對企業經營的進一步滲透，企業數字化轉型也逐步從硬件環境的搭建擴展到業務、組織乃至經營理念等領域的重構上[12]。企業數字化轉型通過在成本控制、要素配置以及組織重構上的高效驅動，創造了大量新興商業場景也孕育了眾多新興業態[13]，促進了平臺經濟的興起，并由此成為撬動企業主業績效的重要因素。因而盡管現實中不同特征屬性的企業可能在數字化轉型的具體演進模式上有所差異，但其轉型的目標和路徑都基本聚焦于釋緩內部信息不對稱水平，從而分別降低交易成本與代理成本[14]，進而實現技術轉型與組織變革的良性循環[15]，為促進企業業績提升奠定基礎。具體來看，企業數字化轉型作用于企業業績提升，主要通過優化公司內部控制、提高市場關注度與驅動企業技術創新等三個層次而實現。

首先，企業數字化轉型提升了內部控制水平，從而為主業績效增值提供了必要的內部條件。企業數字化轉型的穩步推進，提升了其信息或數據獲取能力，由此強化企業對市場供需關系的準確預測與科學決策，大幅提高了其識別市場機遇的能力和規避市場風險的概率。數字化技術的不斷迭代創新，也提高了企業處理非標準、非結構數據的頻度、廣度與深度[16]，以此推動企業內部信息加速流轉，這能夠顯著降低內部各主體間信息不對稱程度，緩解委托代理矛盾，利于組織變革和形成學習導向的治理環境，從而提升運營效率和組織績效[17]，從組織結構上促進了內部控制水平的提升。進一步，內部控制水平與企業業績間的正相關作用已得到大量經典文獻的論述和確證[18]：企業的內部控制能力越強，越能夠有效整合自身資源來提高效率、降低風險。換言之，數字化轉型通過技術賦能強化了企業內部控制這一自我優化的機制，從而保障企業組織經營行為的有序性和科學性，有助于企業在企業戰略、財務穩定、報表可靠、資產安全等多個層次上保證企業主業績效的穩步提升。

其次，企業數字化轉型符合數字經濟時代潮流并吸引了合格境外投資者持股，從而為主業績效提升形成了必要的外部驅動力。在數字經濟成為經濟高質量發展的新動力的戰略背景下，微觀主體的數字化轉型更加契合國家政策導向和經濟實踐需求。一方面，推動了數字化轉型的企業更容易受到市場關注，市場中合格境外機構投資者有著頂尖的金融分析人才配置，自身的高度專業化特征能夠有效緩解信息不對稱，從而更好地識別出市場中企業的創新轉型端倪[19]，進而增加對特定企業的持股比例；另一方面，企業數字化技術的創新與發展，使得企業能夠更好地借助數字科技技術整合自身信息資源[20]，從而改善市場投資者對企業的評價[21]，引導合格境外機構投資者對企業加大投入[22]。進一步地，合格境外機構投資者對企業具有明顯的內部治理效應[23]。這類機構投資者專注于利用長期持股建立起穩定的預期，減弱企業的投機主義行為，還能夠利用自身專業分析能力來參與企業決策，增強創新動能[24]，從而為企業的主業績效增升提供了有利的外部環境[25]。

最后，企業數字化轉型帶來了更強大的技術創新動能，從而為企業主業績效提升帶來了重要的技術驅動力。企業的數字化轉型將分別從“供給—需求”兩端為技術創新提供動力源泉和技術需求。數字化技術本身就是當前促進經濟增長的有力工具。數字化轉型顯然更有助于在企業生產經營過程中營造有益于技術創新和企業文化與生態環境[26]，不斷提高創新在企業目標函數中的權重，引領企業組織架構和技術資源配置向有益于技術創新的形態變遷。而當一個企業技術創新的氛圍越來越濃厚、技術創新的決策優先級越來越高時，其運營效率、生產邊界要素配置效率乃至創新動能也由此得到極大促進[27]，最終驅動企業業績的不斷上升。基于上述討論，本文提出了全文的核心假設。

H1在保持其他條件不變的情況下，企業數字化轉型程度越高，則能夠推動主業績效水平上升。

三、研究設計

(一)數據來源

本文選取滬深兩市A股上市企業為樣本，分析企業數字化轉型對主業績效的影響。由于2007年起實行新的會計準則，為保證財務數據口徑的一致性，本文的初始樣本期間為2007—2019年。在此基礎上，本文對數據進行如下篩選和處理：首先，本文的研究重點集中在實體企業的數字化轉型績效評估上，于此剔除了銀行、證券等金融類上市企業；其次，剔除樣本期間內ST、*ST類財務數據存在特殊性的企業樣本；再次，剔除IPO當期樣本和關鍵變量缺失的樣本，并選取在觀察期間內連續五年以上存續的企業；另外，考慮到極端異常值的影響，本文對所有連續變量在1%和99%水平上進行雙側縮尾處理。本研究企業層面的數據來自于Wind數據庫，數字化轉型指標系本文使用Python軟件從企業年報文件中，抓取關鍵詞條構建而成，年報文件來自巨潮資訊網。

圖1 企業數字化轉型的詞頻圖譜

(二)變量設定

1.被解釋變量

企業主業績效(MRS)。參考杜勇等(2017)[28]的研究，采用剔除金融收益的資產收益率來刻畫企業主業績效。具體來看，MRS=(營業利潤-投資收益-公允價值變動收益+對聯營企業和合營企業的投資收益)/總資產。

2.核心解釋變量

數字化轉型(DTCG)。目前針對于企業數字化轉型的研究，大多留滯在理論定性分析層面[29]，缺少對企業數字化轉型的定量分析。本文借鑒吳非等(2021)[10]和趙宸宇等(2021)[30]的研究，采用文本分析法(Textual Analysis)對上市企業年報文本中關于數字化轉型的關鍵詞進行識別、詞頻計數，得到了有關企業數字化轉型的“文本強度”，并以此為代理變量。該指標的可靠性在于，企業年報中使用的詞語及表達方式是企業發展重要戰略導向的自我呈現，如若在年報披露信息中對特定關鍵詞的表述更為頻繁，則體現出企業關注的經營導向和未來的發展線索。

本文的數字化轉型詞庫構建步驟如下：本文根據《大數據產業發展規范(2016-2020年)》《中國金融科技運行報告(2019)》《金融科技(FinTech)發展規劃(2019—2021年)》以及相關重要新聞和會議，確定與數字化轉型相關的關鍵詞匯，并整合吳非等(2021)[10]的研究，本文最終確定了一系列基于“數字化轉型”的關鍵詞。在關鍵詞的類別界分上，首先，考慮到企業在初步開展數字化轉型時，會利用數字科技技術來優化提升原有生產、決策和制度體系的數字化程度，這類技術大多可分為四個典型類別：人工智能、區塊鏈、云計算、大數據等“ABCD”技術，這類底層技術是微觀主體數字化轉型的底層技術架構；其次，數字化轉型更加關注如何“落地”，即將數字科技技術與復雜行為場景進行融合，由此形成了數字技術的應用層，詳細的詞頻圖譜可參見圖1。在得到數字化轉型特定關鍵詞的基礎上，基于Python大數據爬蟲功能，抓取年報中的所有文本，同圖1的關鍵詞進行匹配，統計出每個關鍵詞在特定年份的年報中的出現次數，并進行加總處理，得到企業數字化轉型的總指標。特別地，考慮到這類計數統計數據具有典型的“右偏”特征，本文對這類數據進行對數化處理得到了數字化轉型的最終指標DTCG。

3.控制變量

根據既有研究，本文引入了一系列控制變量，包括企業資產(Asset)、兩職合一(Dual，董事長與總經理兼任時取1，否則為0)、股權集中度(S-H，第一大股東股權集中度)、企業上市年限(Age)及其平方項(Age2)、股票換手率(TR)、營業收入(Income)與審計意見(Audit，審計單位出具標準無保留意見取0，否則為1)等變量。相關的數據具體結構可參見表1。

(三)模型設定

為驗證數字化轉型對企業主業績效的影響，本文構造如下實證研究模型

MRSit=α+β1DTCGit-1+ΣβiCVs+ΣβjYear+ΣβkInd+ε

(1)

其中，企業主業績效(MRS)為被解釋變量，核心解釋變量為數字化轉型(DTCG)，控制變量組CVs涵蓋前述控制變量。本文在模型中引入時間(Year)和行業(Ind)的啞變量，以盡可能吸收行業層面和時間層面不可觀測因素的影響。ε為模型隨機誤差項。

表1 描述性統計

四、企業數字化轉型對主業績效的影響

(一)基準回歸

表2為“數字化轉型—企業主業績效”關系的檢驗結果。在列(1)中，本文僅控制行業和時間固定效應，在列(2)中，則納入相關控制變量。研究結果發現，在列(1)中，數字化轉型(L.DTCG)對主業績效具有顯著抬升作用，兩者間的正向關系得到經驗證據上的支持；在列(2)中，相關結論依然穩健。這說明，企業數字化轉型的確有助于提升企業主業績效，這也與前文假設1保持一致。

表2 企業數字化進程與主業績效：基準回歸

(二)穩健性檢驗與內生性處理

1.邊際效應檢驗

本文確認了企業數字化轉型對主業績效的驅動效果，但尚未有效解讀數字化轉型在某一特定水平下對主業績效產生的效果是否會有明顯差異?；诖耍疚膶Α皵底只D型(DTCG)”變量進行了邊際分析(詳細的結果可參見圖2)。從圖中情形可以發現，在每一個邊際點(即當數字化轉型每變動一個單位時)，其對主業績效的影響是穩定向上的，數字化轉型程度較低的情形時，即圖2中的左邊部分，其回歸彈性效力相對較低，而隨著數字化轉型程度逐漸升高至右側，其回歸彈性系數開始穩步上升。本部分的檢驗結論，同“越高的數字化轉型驅動了主業績效提升”的假說是保持高度一致的。

圖2 穩健性檢驗Ⅰ：基于邊際效應的分析 圖3 穩健性檢驗Ⅱ：基于分位數的分析

2.分位數檢驗

隨著企業的創新轉型的推進，不同業績水平下的企業行為可能存在較大差異。對此，本文進一步就企業主業績效水平進行分位數層面的分析。從檢驗結果來看(圖3)，企業數字化轉型在條件分布的不同位置，對主業績效展現出了不同的作用強度。但需要注意的是，作用強度的系數擬合線始終都顯著高于水平線。這說明，即便隨著企業主業績效強度發生變化，企業數字化轉型對其的促進作用依舊保持正向的穩定作用效果，這也為本文的核心結論提供了新的證據支持。

3.變更核心變量計算口徑

就核心解釋變量來看，與本文不同的是，在張永珅等(2021)[31]的研究中，采用了上市企業年報中無形資產明細項內與數字化轉型相關的部分占無形資產的比重來刻畫數字化轉型強度(Intangible)，本文據此進行穩健性檢驗。就被解釋變量來看，進一步放大了研究口徑，由原有的主業績效(MRS)放寬至企業所有業務層面的績效測度指標：托賓Q值(Tobinq)和凈資產收益率(ROE)。在上述變量變更的基礎上，重新進行基準回歸檢驗。結果發現無論進行何種變更(表3)，回歸系數均為正值且至少通過了5%的顯著性檢驗，表明核心結論依舊高度穩健。

表3 穩健性檢驗Ⅲ：變更核心變量計算口徑

4.內生性處理：多期雙重差分模型

盡管前述穩健性檢驗考慮到樣本選擇、模型設定以及變量設定的估計偏誤問題，但也有可能存在互為因果等內生性問題?？紤]到企業提出數字化轉型策略是一個漸進式的行為，是極佳的準自然實驗載體。參考吳非等(2021)[10]的研究，采用多期雙重差分模型來減弱內生性，本文以未進行數字化轉型企業為對照組，du設定為0；以具有數字化轉型行為的企業為實驗組，du設定為1；設置時間虛擬變量dt，如若企業當年及后續年份中年報出現了數字化轉型關鍵詞，則賦值為1，否則為0，并設定了如下模型進行檢驗

MSRit=α+β1dudtit+ΣβiCVs+ΣβjYear+ΣβkFirm+ε

其中，回歸重點控制了時間和企業層面的固定效應，dudt的回歸系數是關注的重點參數，體現的是企業推動數字化轉型前后主業績效的變化，其余設定同前文保持一致。

研究發現，在列(1)-(3)中，dudt的回歸系數均為正值，且至少通過了10%的統計顯著性檢驗，表明企業在進行數字化轉型后，企業的主業績效(托賓Q和凈資產收益率)都有顯著提升。在此基礎上，本文還進一步考察了這種沖擊在較長的時間序列中的變化狀況。在列(4)-(6)中，相關的政策沖擊前置項中的回歸系數均不顯著；而政策沖擊的后置項展現出了正值系數的顯著特征。這表明，數字化轉型對主業績效的促進作用具有一定的持續性效用。由此，經過了準自然實驗削弱內生性問題后，相關的核心結論依舊保持高度穩健。

表4 內生性處理Ⅰ：多期雙重差分模型(準自然實驗)

5.內生性處理：工具變量法

在本部分中，著重采用工具變量法來進一步降低內生性干擾，以最大限度增強核心研究結論的說服力。在工具變量的選取上，選取企業所在地區(分為城市和省份兩個口徑)的上市企業數量作為工具變量進行2SLS檢驗。這是因為，企業的數字化轉型同轄域內的企業數量有密切關聯，當轄域內的上市企業較為集中時，則此時企業往往會具有較大的競爭壓力，此時更有動機推動企業數字化轉型，這滿足工具變量的相關性要求。進一步地，企業所在地區的上市企業數量是相對穩定的，這類地區中的企業數量同企業的主業績效之間存在的關系十分微弱，即轄域內上市企業數量不會影響到企業業績問題，該工具變量滿足排他性條件。本文采用轄域內上市企業滯后2-4期的數據作為工具變量進行識別檢驗，詳細的回歸結果可參見表5。

研究發現，無論工具變量的企業數量是城市口徑抑或是省份口徑，企業數字化轉型對主業績效的回歸系數依舊高度顯著為正。從工具變量的相關檢驗結果來看，Kleibergen-Paaprk LM統計檢驗表明不存在弱工具變量問題，Hansen J統計量均不顯著，無法拒絕原假設，即工具變量是有效的。上述回歸結果也進一步確證了本文的假設1。

表5 內生性處理Ⅱ：工具變量法

五、企業數字化轉型影響主業績效的機制識別

在前述實證分析中，本文針對“企業數字化轉型—主業績效”之間的核心關系進行了驗證。在本部分中，則針對二者之間存在的機制路徑進行識別檢驗，以更好地理解企業數字化轉型的作用渠道和效應差異。對此，本文采用了中介效應模型進行識別檢驗

MRSit+1=α+β1DTCGit-1+ΣβiCVs+ΣβjYear+ΣβkInd+ε

(2)

Mediatorit=α′+θ1DTCGit-1+ΣθiCVs+ΣθjYear+ΣθkInd+ε

(3)

MRSit+1=α+δ1Mediatorit+δ2DTCGit-1+ΣδiCVs+ΣδjYear+ΣδkInd+ε

(4)

其中，被解釋變量為企業主業績效(MRS)，核心解釋變量為企業數字化轉型(DTCG)，Mediator為中介變量組，其余設定同上所述。需要強調的是，中介變量的選擇和設定需要考慮到其與被解釋變量、核心解釋變量之間的雙向關聯，方能夠刻畫出二者之間的邏輯傳導關系。

本文將中介變量選取定位在三個方向上。第一，當進行了一定強度的數字化轉型后，企業對自身生產經營項目管理和經營的能力有所增強。第二，數字化轉型是政學業三界都高度重視的一條路徑，當企業進行有效的數字化轉型后，市場自然會對這一轉變形成積極的反應，這會引導資本市場中高質量的機構投資者的關注和持股。第三，企業數字化轉型能夠更好地整合自身的資源配置，進而強化對創新的重視，創新水平的提升理應能夠對主業發展形成良好的驅動力。上述這些由企業數字化轉型所形成的改變，將最終映射在企業的業績上，成為企業業績驅動的重要動力?；谏鲜隹紤]，本文使用“迪博·中國上市公司內部控制指數”(IC)作為企業內部經營管理能力的代理變量；參考了李春濤等(2018)[32]的研究，以QFII機構持股占流通股的比例作為合格境外機構投資者持股的測度；采用唐松等(2020)[33]的方法，以專利申請數總數(對數值)作為企業技術創新能力的刻畫指標。

表6中，本文基于“企業數字化轉型→內部控制→主業績效”的路徑進行識別檢驗。首先，數字化轉型程度越高，則企業內部控制水平得到顯著提升。數字化轉型的順利開展有利于優化企業內部信息流轉，降低各經營流程中的管理摩擦；在外部能夠弱化企業與市場投資者、金融機構之間的信息不對稱，有助于外部市場和機構更好監督企業經營和管理，這無疑都對企業內部控制能力提升大有裨益。內部控制的改善能提升企業主業績效。這是因為，伴隨著這種內部控制水平的持續優化，各種資源的使用效率也隨之提升，將有助于企業更好尋求利潤最大化的戰略目標，進而達至提升企業主業績效的成效。

其次，基于“企業數字化轉型→合格境外機構投資者(QFII)持股→主業績效”的路徑進行識別檢驗。可以看出，企業數字化轉型對QFII持股的回歸系數為0.009且高度顯著，表明數字化轉型的確能夠吸引到QFII的關注和持股。本文認為可能的解釋是，第一，數字化轉型后的企業，對信息數據處理和加工能力顯著增強，其信息化和結構化的企業特征數據使其更容易被外部市場有效識別，進而更容易引起QFII的關注。第二，由于契合當前數字經濟發展的歷史契機，外界普遍認為其具有相對廣闊的發展前景。因此隨著企業數字化進程的順利推進，基于企業發展的預期也在不斷向好，容易吸引外部戰略投資者和專業技術人才等資源匯聚，這無疑對主業發展大有裨益，QFII的回歸系數為0.016且通過了1%的統計顯著性檢驗，無疑為上述理論提供了經驗證據的支持。

表6 數字化轉型影響企業主業績效的機制識別

最后，本文從“數字化轉型→技術創新→企業主業績效”的路徑進行識別檢驗。研究發現，數字化轉型能在很大程度上促進企業技術創新。這是因為數字化轉型既是一項系統性工程，本身就需要扎實的技術支持作為支撐，這將激勵企業營造良好的創新生態環境，并切實加大技術創新力度；同時，數字化轉型企業搜集解讀海量非結構化數據的能力顯著增強，把握技術創新前沿也將更為容易，使其創新方向將更具有靶向性和可行性，從而為提升技術創新成功率奠定堅實的基礎。進一步地，具有較高技術創新動能的企業，能夠更好地促進數字化技術與主營業務的融合，從而為主營業務提質增效提供了良好的基礎性保障。

六、拓展性研究：基于企業特征異質性下的經驗證據

前文已然為解讀“數字化轉型—企業主業績效”提供了經驗證據，但這種普適性的檢驗由于忽略了某些有用的異質性信息，可能使得研究結果所導出的政策建議出現鈍化。若要進一步提升研究精度，就需要將企業屬性特征的結構性差異納入考量，更好捕捉在面對同等的數字化轉型沖擊時，企業主業績效的差異化影響。一方面，本文從企業屬性特征視角展開異質性檢驗；另一方面，本文還基于企業的脫實向虛行為差異展開研究，詳細的實證回歸結果參見表7-9。

表7基于企業產權性質差異的視角對“企業數字化轉型—主業績效”的異質性關系進行了檢驗。研究發現，數字化轉型顯著提升國有企業主業績效，相比之下，數字化轉型對民營企業主業績效的影響并不明顯。本文認為對此可能的解釋是，國有企業由于享有國家信譽支持，其擁有較為寬裕的資源，在當前數字經濟迅速發展的背景下，其能夠較好把握歷史發展機遇投入充足的資源為數字化項目保駕護航。這無疑有利于充分發揮數字化轉型的優勢，加快數字化創新與傳統主業的契合，通過最大化挖掘企業內外部生產經營的有用信息，對生產流程進行全鏈條優化，進而帶來主營業務的績效改善。與國有企業形成鮮明對比的是，一方面，由于民營企業大多具有較為嚴重的資源約束問題，當其投入較多的資源至數字化轉型項目時，可能在一定程度上擠出其它有助于提升主營業務績效的項目。另一方面，民營企業在產業鏈中往往處于相對劣勢地位，總體而言其主營業務基礎較國有企業弱，數字化對企業主業績效的促進效果可能仍需要較長一段時間才能展現。

表7 異質性檢驗：基于產權性質的視角

表8 異質性檢驗：基于生命周期的視角

表8基于企業生命周期差異的視角對“企業數字化轉型—主業績效”的異質性關系進行了檢驗。本文借鑒了劉詩源等(2020)[34]的研究，將企業界分為成長期、成熟期和衰退期三個階段，并重新進行了回歸檢驗。研究發現，對于成長期和成熟期的企業，數字化轉型對于主業績效的提升效應十分顯著，特別對于成熟期企業而言，數字化轉型的驅動效應更大，而對于衰退期企業的績效的影響并不顯著。對此可能的解釋是：處于成長期的企業處在激烈的市場競爭環境中，其對于運用創新技術提升主業績效有著較強的內生性需求。而對于現階段而言，把握數字經濟發展的歷史機遇，推動數字化轉型無疑是提升企業核心競爭力的必由之路。因此，盡管成長期企業內在經濟基礎仍顯薄弱，但將資源注入到數字科技項目中，是后期贏得先機和市場份額的重要手段。對于成熟期企業而言，一方面，得益于相對廣闊的融資渠道、穩定的現金流和較好的盈利能力，使得數字化轉型項目的推進并無后顧之憂，數字化轉型進程相對順利；另一方面，成熟期企業具有相對豐富的技術創新積淀和研發實力，使得數字化轉型的效用得以更充分的發揮，其更為深入的數據挖掘能力為其與主營業務的良好契合創造了條件，因此數字化轉型驅動作用也較高。相較之下，邁入衰退期的企業往往面臨著生產經營困難、盈利能力衰減等窘境，維系日常運營才是企業的目標，其顯然不會將重心放置于數字化轉型項目，以至于數字化轉型對企業主業績效的驅動作用無法展現。

表9 異質性檢驗：基于脫實向虛的視角

表9基于企業脫實向虛的行為特征差異視角對“企業數字化轉型—主業績效”的異質性關系進行了檢驗。本文借鑒了杜勇等(2017)[28]的研究測度了企業金融化程度，以刻畫“脫實向虛”傾向；特別地，本文還以研發投入占比主營業務作為研發強度來反向刻畫企業的“脫虛向實”，進行反向驗證。研究發現，在金融化較高的組別中，企業的數字化轉型對主業績效的提升作用并不明顯(t值僅為1.42)，而在金融化較低組別中，數字化轉型的業績驅動效果得以展現。與之成對比的，是企業在研發強度較高的組別中，數字化轉型的業績驅動效應成立，在研發強度較小的組別中，L.DTCG系數并不顯著。應當說，前述的兩組檢驗是相互映襯的。本文的解釋是，企業的金融化行為較強時，則容易對企業內部現有的資源形成“擠占效應”，不利于數字化轉型進程的開展，也不利于數字化轉型落地應用轉化成為現實的經濟績效；特別地，企業更依賴于金融化行為時，其盈利和決策導向也逐漸偏向金融決策而非生產創新決策，這往往也同企業的“主業績效”之間存在一定的錯位，數字化轉型的驅動效果受到明顯約束。在企業金融化行為較弱時，數字化轉型的驅動效果就得以展現。類似地，在企業研發強度較高的情形下，企業的數字化轉型具備了更好的技術基礎條件，自身生產經營決策的體制機制也與核心競爭力有密切關聯，更有利于凸顯經濟績效；在研發強度較小的情形下，缺乏足夠的支撐條件，企業的數字化轉型也會成為“無本之木”，從而無法對企業業績形成顯著促進作用。綜合上述討論，當企業有著較強金融化傾向時，會扭曲資源配置和決策體制，使得數字化轉型對主業績效的驅動作用無法展現；只有當企業關注于實業發展(體現在研發投入強度更大)時，數字化轉型的應用的績效形成才會更加顯著。

七、結論與政策建議

微觀主體數字化轉型是數字經濟時代下的重要表現，這種創新轉型會對企業主業未來的發展態勢產生重大影響。本文基于滬深兩市A股上市企業2007—2019年數據，基于大數據識別手段刻畫企業數字化轉型，檢驗其對主業績效的影響，并在分析機制路徑的基礎上識別其中存在的非對稱效應，得到以下研究結論。

第一，企業數字化轉型是自身主業績效提升的有力驅動，此核心結論在經過邊際效應檢驗、分位數檢驗、變更核心變量口徑和內生性處理后依然成立。第二，從渠道機制路徑來看，企業數字化轉型能夠顯著提升自身的內部控制能力，進而吸引專業的外部QFII機構投資者持股，賦能自身的創新活動，這些都有助于企業主業績效的提升。第三，企業數字化轉型對主業績效的影響具有明顯的異質性差異。具體來看，企業數字化轉型對國有企業、“成長期—成熟期”企業和專注于實業(特別是研發)投資的企業的業績驅動效力最為明顯。

本文有以下幾點政策啟示：一是應繼續推進企業數字化轉型戰略。只有把握轉型機遇，方能驅動企業在技術與組織層面與數字技術的深度融合，進而為中國產業升級與經濟動能轉型夯實微觀基礎。當然，鑒于企業轉型過程中呈現的特征屬性差異，政策的制定與執行則更應注重精細化與差異化，應當針對國有企業進行重點扶持和引導，驅動這類企業更加廣泛地采用數字化轉型相關技術，提升在市場競爭中的核心競爭力；針對于“成長期—成熟期”企業，應集中優勢力量引導企業加大數字化轉型力度，尤其是對于成熟期企業，要更加關注企業的數字應用市場化推廣；特別地，數字經濟時代下應更加關注企業的脫實向虛行為，避免企業資金在金融市場中過度空轉，為數字化轉型活動提供良好的基礎條件。二是應當注重深度打通高科技企業數字化轉型項目的落地和應用，進一步將數字科技技術應用切實轉化為有效的生產力，引導專業技術團隊對接高科技企業，推動數字化轉型項目有效轉換成為專利技術，提升企業發展潛能。引導企業依據相關數字化技術更迭現狀與自身行業供需結構來適配經營業務與數字化轉型路徑，尤其是應立足于“干中學”方式促進兩者融合，從而釋緩轉型風險。三是打通數字化轉型的傳導機制。應進一步完善企業信息傳導機制，提升信息披露的透明度與可靠性。數字化轉型對于企業業績驅動的本質在于提升企業內外信息的傳導質量與效率，而中國當前在經濟(金融)體系與市場環境中仍存在大量引致信息不對稱的體制機制阻滯。因此，只有借助于數字化轉型的技術沖擊，加速建立健全企業信息披露機制，制定企業在各類市場交易中的信息披露標準，才能有助于培育企業、投資者、消費者等市場多方主體間的良性互動，提高市場主體的積極預期，從而為企業數字化轉型提供良好的市場基礎條件。更為重要的是，要建立起完善的專利知識產權保護體系，引導企業的數字化轉型項目能夠順利通過專利的方式進行鎖定和保護，提升企業數字化轉型的積極性，引導企業通過科技成果轉化的方式，推動數字化轉型切實提升經濟績效。