資本市場助力新興產業跨越式發展：來自安徽的啟示

江禹

資本市場是推動經濟高質量發展的“助推器”，如何更好地利用資本市場服務科技創新企業成為時下重要課題。本文從資本市場服務科技創新企業的機制、我國資本市場深化改革取得的成果，以及如何更好地利用資本市場實現經濟跨越式發展三方面闡述資本市場如何助力安徽高質量發展。

2016年，習近平總書記在合肥座談時明確提出安徽要“加強改革創新，努力闖出新路”;2020年，總書記再次赴安徽調研強調：“安徽要實現彎道超車、跨越發展，在‘十四五’時期全國省區市排位中繼續往前趕，關鍵靠創新。要繼續夯實創新的基礎，鍥而不舍、久久為功。”

近年來，安徽貫徹總書記的重要指示，以科技創新和戰略新興產業為突破口，走出了經濟發展的加速度。2020年，安徽省生產總值（GDP ）規模近3.9萬億元，同比增長3.9%;今年上半年，安徽GDP突破兩萬億元，同比增長12.9%，超越了作為長三角橋頭堡的上海。而作為科技創新中心區的安徽省會合肥，其經濟發展成績更為亮眼。2020年，合肥GDP達到一萬億元，首次躋身“萬億”俱樂部。

多層次資本市場建設是助力創新發展的重要途徑

資本市場對助力企業創新發展有顯著的正向作用。科技創新企業具有投入大、周期長、風險高等特點，相較于債務融資風險容忍度低，對還款有一定時限要求，且一般需要提供抵押擔保物等特性，股權融資能夠更好地滿足科技創新企業的融資需求。過去三十年，尤其是最近十年來，隨著我國資本市場的加速發展以及資本市場深化改革的序幕拉開，A股資本市場對高科技企業的支持力度正在不斷加大。以半導體、技術硬件與設備、醫藥為代表的科技行業融資規模增速自2010年起顯著高于市場均值。同時，按照Wind行業分類，2020年以來的一年半時間里，A股首次公開募股（Initial Public Offering，簡稱IPO）融資規模排名前五的行業中有三個為科技類行業，分別為半導體與半導體生產設備、技術硬件與設備以及制藥、生物科技與生命科學，融資規模合計2193億元;而1990—1999年的十年間，無科技類行業躋身IPO融資規模前五大行業，半導體與半導體生產設備、技術硬件與設備以及制藥、生物科技與生命科學三行業IPO融資規模合計僅為194億元。

資本市場能夠有效促進企業治理結構和激勵機制的建立和優化，以此為企業創新提供更多動力。“創新之道，唯在得人”，人才作為科技企業的核心資產，有效的激勵機制可以更好地調動科技人才的積極性和創造性，促進創新人才隊伍建設，從而推動企業成長。習近平主席在談人才培養時提到創新發展“既要重視成功，更要寬容失敗”，能夠有效實現這一目標的途徑之一便是授予員工股票期權。自2006年以來，上市公司發布的股權激勵方案數量逐年提升，且隨著注冊制允許更加靈活的股權激勵實施條件與形式，科技創新類企業實施股權激勵的數量顯著提升。從衡量企業創新性的指標之一專利數量情況來看，無論是專利總數量還是發明專利數量，上市公司申請數量都大幅高于非上市企業。

資本市場為科技創新企業賦予更高的估值和流動性，加速其成長壯大。例如，特斯拉自2010年上市以來，數次通過發行股票或可轉債為其研發投入和生產募集資金，金額合計超百億美元。有了資金的支持，特斯拉研發支出逐年增長，2020年研發支出近15億美金，2014—2020年研發支出年均復合增長率約21%。與此同時，資本市場對特斯拉的創新成果也非常認可，給予其極高的估值。截至目前，特斯拉市值已高達7300億美元。而隨著資本市場的不斷發展，科技龍頭企業的成長進程也在不斷加速。上市于1899年的通用電氣，從誕生到市值達到一千億美金用時103年，而上市于1986年的微軟用時22年，上市于2004年的谷歌用時只有8年，他們都通過資本市場獲得了跨越式成長。

除股權融資，資本市場還為企業提供產業并購和控制權轉讓的平臺，大大提升產業和技術整合效率。國外市場研究表明，對創新型小微企業的收購，是實現大企業創新非常重要的實現途徑之一。通過產業并購與市值的良性循環，企業得以進一步快速成長。

注冊制改革引領下資本市場新趨勢

資本市場作為能夠為科技創新提供強大動力支撐之一，推動其深化改革具有必要性與緊迫性。自2019年注冊制改革落地以來，資本市場加速發展并呈現出一些新的趨勢。

第一，上市可預期性增強，上市企業形態更加多元化。在注冊制下，A股IPO發行審核周期縮短，發行節奏保持常態化，上市可預期性大幅增強。我國資本市場走過31年，目前A股共有4400多家公司上市;而2019年試點注冊制以來，已有535家公司上市，占比達到12%。注冊制下企業的形態也更加多元。充分考慮科技創新企業前期投入大、資本消耗大、不確定性大等特征，注冊制允許存在財務虧損、表決權差異、紅籌架構等情況的公司上市，為科技創新企業提供了有效的估值支撐和長期資金支持。例如，從上市標準選擇上看，科創板已受理企業中，適用第二到第五套標準的企業占17%;已上市企業中，特殊表決權2家、紅籌企業4家、無收入企業2家、未盈利企業20家。

第二，定價市場化、退市常規化，市場化配置資源效果初顯。注冊制創新性地建立了一套以機構投資者為主體進行詢價、定價、配售，發行人、股東和高管員工、保薦機構等多方參與博弈的市場化定價機制，旨在真正實現由市場來配置資源。與此同時，注冊制下，退市制度常態化，2019年以來，A股退市數量已達45家，數量超過2010年以來A股退市總和的一半，資本市場生態趨于改善。同時，上市公司估值與成交量均呈現“二八效應”甚至“一九效應”等現象。A股前20%的上市公司占A股上市公司市值總和的78%，占凈利潤總和的103%;A股市值前10%的上市公司成交額占市場總交易金額的比例接近50%。這些都表明我國資本市場的資源配置正在逐步向市場化回歸，資本市場企業價值發現的作用正在日益顯現。

第三，投資者結構“機構化”“國際化”，機構投資者“頭部化”。近年來，隨著資本市場的發展，A股投資者結構呈現“機構化”“國際化”趨勢。一方面，機構投資者比例從2015年的38.5%升至2020年的48.2%，外資持股比例也由2015年的0.26%升至2020年的4.06%，外資持有市值規模已達2.6萬億元。另一方面，機構投資者也在快速進行著“頭部化”的進程。2020年，主動偏股基金前20%的管理規模合計占比已達76%。機構投資者與個人投資者在投資選擇上的根本性差異，使得投資者持股愈發傾向于各領域的優質龍頭，這也反向促進企業不斷進行創新，提升企業質量。

第四，注冊制下的分化推動資本市場向產業邏輯回歸。注冊制以來，估值和流動性不斷分化進一步縮窄普遍性的證券化紅利，促使市場回歸到產業發展的邏輯上來，只有真正的優質資產才能獲得相應的資本市場溢價。可以看到，科技、醫藥、消費等新經濟行業受到資本市場青睞，獲得更高的市場溢價及成交活躍度;市場前20大市值上市公司的行業結構，也從從前單純由金融、能源等行業組成演化為當前科技、醫藥、消費行業占比達到三分之一。同時，隨著資本市場的不斷發展，科技創新企業將不再僅僅盯著IPO一種股權融資途徑，產業并購將同樣成為企業重要的證券化路徑之一。未來，產業進化、技術變革、治理優化、金融環境變化都將成為企業的并購訴求。

安徽應優化產融投生態圈，不斷提升資本市場服務實體經濟的能力

近年來，科技創新已成為安徽產業發展的顯著特征。得益于前瞻性的布局以及多年精細培育，安徽已初步形成新型顯示產業集群、人工智能產業集群、芯片研發制造集群以及新能源車汽車產業集群。截至2021年6月末，安徽在集成電路、人工智能、新興顯示屏的企業數量已分別超過1700家、1400家和3000家。與此同時，在資本市場建設上，最近十年，安徽公司上市數量及融資金額均迅速增長。不過，目前安徽的戰略性新興產業產值以及上市公司數量與長三角發達地區相比仍有較大差距。另外，在促進創新資本形成的有力工具之一私募股權基金的發展程度上，無論是募資金額還是投資金額，安徽與長三角發達地區相比也有一定差距，存在巨大的發展空間。為更好地利用資本市場服務科技創新企業，助力安徽“三地一區”建設，我們建議進一步打造良性互促高效的產融投生態圈。具體來說，可以從以下幾方面著手：

第一，繼續打造良好的信用環境。信用環境是市場經濟有效運行的重要基礎，維持一個良好的信用環境對企業發展、降低融資交易成本非常重要。安徽可以通過利用科技優勢建立企業信用大數據中心等方式，建立財政、稅務、海關、金融、市場監管、行業監管、地方政府、司法機關等單位的信息共享機制，實現民間、官方信用信息共享，從源頭防范企業信用風險，優化資源配置，促進優勝劣汰。

第二，產業基金引導，打造募、投兩旺的投融資環境。作為全國政府引導基金的標桿，安徽政府引導基金在提升科技創新企業資本形成能力方面一直發揮著重要作用。根據政府公布數據，截至2021年6月末，安徽省級股權投資基金累計募集資金484.02億元，累計完成投資項目612個，投資金額達309.56億元。未來，安徽可以進一步結合本地新興產業，完善引導“基金+母基金+子基金”布局，引導社會資本參與融資及基金管理，打造募、投兩旺的資本市場環境。

第三，發揮產業龍頭作用，積極布局產業并購。安徽在若干特色產業中逐漸形成了一批具有全國乃至全球市場影響力的龍頭企業。安徽可繼續發揮諸如科大訊飛、長鑫、海螺、奇瑞、蔚來等產業龍頭的示范帶動作用，一方面通過龍頭企業的多地市場證券化來形成資本市場的“安徽板塊”效應，并通過多地資本市場滿足企業融資需求;另一方面可引導龍頭企業通過產業并購進行行業內整合，帶動產業鏈升級。

第四，調動市場各參與方，打造產業和資本融合生態圈。以良好的信用環境為依托，來自政府以及市場的募投各方形成良性循環，在龍頭企業的帶動下，安徽可進一步調動產業鏈企業、供應鏈企業、機構投資者等各市場相關參與方，著力打造產業和資本緊密結合、良性互促的生態圈。

第五，充分發揮專業機構的作用，助力安徽經濟發展。專業機構是鏈接實體經濟和資本市場的橋梁。安徽可充分發揮投資銀行、商業銀行等專業金融機構的作用，形成金融服務矩陣式覆蓋，不斷提升資本服務實體經濟的覆蓋面，為加快建設“三地一區”增添動能。