企業并購重組中的現存問題及應對措施

蘇璽

（原子高科技股份有限公司，北京 110101）

一、前言

企業并購重組是當前資本市場常見的交易行為，合理開展企業并購重組有利于拓展融資渠道、優化股權結構、整合現有產業鏈，進而綜合提升企業價值水平和市場核心競爭能力。近年來，隨著社會經濟轉型升級的持續推進，在企業并購重組得到快速發展的同時，也促使企業并購重組中出現各類問題和亂象，相關問題的存在將嚴重干擾我國資本市場的持續穩定發展，所以對其研究分析，進而提出應對措施和建議，有一定的現實意義。

二、企業并購重組的類型特征

結合實際情況來看，當前企業并購重組主要有以下五種類型特征。

第一，以產業鏈整合為目的的企業并購重組。在企業并購重組過程中，上市公司會沿著產業鏈進行縱向資源整合，進而強化企業資源整合能力和業務協同能力，綜合提高企業的市場核心競爭能力，如中國中材和中國檢測的合并重組等［1］。

第二，以優化股權結構為目的的企業并購重組。此種企業并購重組大多為企業推行混合所有制改革過程中實施的并購重組方式。主要整合類型為橫向整合或者行業內部整合，如招商公路通過戰略性合并實施股權結構優化等。

第三，以上市為目的的企業并購重組。此種企業并購重組大多為新興產業上市使用，如順豐控股等。

第四，以國際戰略為目的的企業并購重組。此種企業并購重組的實際目標在于保障企業的全球化發展戰略進程，進而能夠最大限度提高企業的國際市場競爭能力，通過企業并購的方式解決企業技術、市場以及管理等層面存在的問題，如美的和庫卡機器人公司的并購重組等。

第五，以強化主營業務為目的的企業并購重組。此種企業并購重組的實際目標在于提高企業當前主營業務的綜合能力水平，促使企業做大做強，獲取更多的市場份額，保障企業的經濟效益。近些年來，很多進入發展瓶頸期的企業均通過并購重組實現轉型發展，進而達成突破式發展。

三、企業并購重組中的現存問題

（一）借并購調節利潤問題

現階段，借助并購重組調節企業利潤的方式主要包括業績補償調節和過渡期損益調節兩種方式，雖然兩種方式存在一定差異，但均會影響到投資者對標的公司價值估計的合理性。從長遠角度來看，借助并購調節企業利潤不利于資本市場的持續穩定發展［2］。具體來說，借助并購調節企業利潤將會導致兩方面問題。

第一，業績補償調節利潤方面。上市公司在正式執行企業并購重組方案前，為能夠有效保護自身的利益，實現并購重組過程中規避政策約束的目標，很多企業會在實務處理過程中引入對賭協議，并由此來對并購重組后的經營業績進行明確界定。在簽訂對賭協議以后，若是標的資產為能夠達成對賭協議中的業績目標，那么便需要通過資產減值或者商譽減值等方式履行協議。現行會計準則中為避免企業出現資產和利潤虛增情況，明確企業業績補償應對商譽和資產進行減值測試。但在企業并購重組過程中，很多企業為能夠達成調節利潤的目的，會將業績補償收益延后計提處理，進而導致企業并購重組期間的減值損失和業績補償時間點不一致，為并購企業留有更多的利潤操作空間。

第二，過渡期損益調節利潤方面。企業并購重組過程中剝離的資產通常為虧損資產，而相關資產的交易方通常為公司控股股東或者存在業務關聯的主體，由于相關虧損資產被關聯主體承接，所以上市公司將無須承擔企業并購重組過渡期的損益。同時，由于現行政策制度及規定中對于并購重組企業資產評估日期的界定標準較為寬松，所以很多上市公司會在并購重組過程中通過調整評估基準日期來調節過渡期損益［3］。

（二）股票非常規停牌問題

股票停盤作為資本市場的基礎制度安排，其穩定性將會直接影響到投資者利益的保護效果。因此，近些年來，我國相關監管機構出臺了多項政策與制度，并由此控制上市公司股票非常規停復盤情況。在相關政策的影響下，我國上市公司并購重組引起的股票停牌時間原則上不超過30天，累計停牌時間不應超過三個月。但結合實際情況來看，我國上市公司并購重組引起的平均股票停牌時間已經接近130天，說明當前上市公司并購重組引起的股票停牌時間已經遠超現行監管標準［4］。此外，由于近些年來貨幣政策持續緊縮，在資金緊張等因素的影響下，很多上市公司股東控制質押風險居高不下，為有效避免出現平倉風險，部分上市公司會借由資產重組的名義申請股票停牌，但此種隨意停牌情況不僅不利于資本市場監管，更會損害投資者的利益。

（三）標的資產控制權失控問題

結合實際情況來看，部分上市公司在并購重組過程中會出現標的資產控制權失控情況。相關問題主要體現在以下三個方面。

第一，標的并購資金管理權失控。在并購重組過程中，交易方存在違規挪用或者占用并購重組資金等情況，相關情況的存在會導致并購公司出現資產惡意流失等問題，嚴重影響并購公司的經濟利益。

第二，標的資產會計核算管理權失控。常見的標的資產會計核算管理權失控，如被并購公司通過各類手段對公司實際利潤進行違規調節，而并購公司未能夠在并購重組過程中及時發現相關問題，則會導致并購重組過程中標的資產會計核算與實際情況存在較大差異，造成并購公司利益損失［5］。

第三，在實際上市公司并購重組過程中，還會出現如被并購公司不履行補償、業績補償方難以履行業績補償等情況。相關情況若是無法得到有效處理，那么一方面可能會導致參與并購重組的公司出現私下輸送利潤或者監管套利操作；另一方面也可能會導致協議執行效果受到嚴重影響，進而影響資本市場的運行穩定性，因此必須對相關問題進行有效處理。

（四）高業績承諾與高商譽問題

高業績承諾與高商譽問題的產生根源在于上市公司并購重組過程中存在盲目、非理性承諾情況，并且很多企業并購重組的目的不在于產業鏈整合、業務轉型，而是在于借助企業并購重組來調節自身利潤，實現優化股權結構等目的。因此相關上市公司所設置的高業績承諾與高商譽只不過是為了達成并購指標和規避市場監管。在實施企業并購重組時，相關上市公司并不會實現價值提升，進而所引發的業績補償和商譽減值問題難以避免。此外，部分上市公司并購重組中的高業績與高商譽問題的根源在于對被并購公司及行業的調研不充分，盲目進行并購重組，進而導致實際情況與預期不符，引發業績補償和商譽減值問題。

四、現行監管政策及發展方向

自2014年起，我國先后出臺或修訂了《上市公司收購管理辦法》《上市公司重大資產重組管理辦法》等監管政策，相關政策對上市公司并購重組的審核、股份減持、公司借殼上市、非公開發行規模等諸多并購重組活動進行了嚴格規定，有效限制了上市公司通過相關并購活動套利的行為，促使并購重組行為回歸原本目的。同時，現有政策也對當前的高業績承諾與高商譽問題進行有效限制，并對現有上市公司并購重組信息披露制度進行合理完善。針對調整評估基準日期、調節過渡期損益行為，相關政策要求上市公司董事會將不再確定評估基準日期和認購價格，進一步約束企業并購重組中的獲利行為。結合實際情況來看，自從相關政策出臺并實施以后，自2018年起，深市上市公司并購重組數量和交易金額均在逐年下降，這表明現行監管政策獲取了較好的應用成效，雖然此種情況會導致公司重大資產重組數量和金額出現一定程度的下降，但卻可以推動并購重組行為回歸原本目的，進而推動市場經濟進一步發展。

基于現行監管政策構建的監督管理體系雖然有效約束了上市公司并購重組的多種行為，推動企業并購重組行為的理性回歸，但對于上市公司長期停復牌問題的約束卻缺乏具有針對性的監管政策內容，再加上標的資產控制會受到企業資本市場基本法規體系等因素的影響，因此現行監管體系對于企業并購重組中存在的資產控制權失控問題也缺乏針對性的監管政策。此外，現行監管政策雖然對于上市公司并購重組中存在的利率條件等問題進行了嚴格約束，但結合實際情況來看，仍然有部分上市公司為獲取更高的利率實施相關行為。對此，應以現有監管體系為基礎持續優化完善，進而構建出更科學完善的監督管理體系，保障上市公司并購重組行為的理性回歸。

五、企業并購重組中的現存問題的應對措施及建議

（一）加強內部分析和外部監管

近年來，我國宏觀經濟增速持續放緩，受此影響，很多上市公司表現出盈利能力下降、債務壓力持續增大等情況。在此背景下，相關企業便產生了通過并購重組的方式優化債務結構的想法，并在并購中引入對賭協議等手段，最終導致并購重組后業績不符合預期等問題。對此，在并購重組前，上市公司必須對自身行業及被收購公司行業的發展前景、未來盈利能力以及債務壓力等諸方面內容進行深入研究和分析，進而確定并購重組后是否能夠有效提高企業市場競爭能力和盈利水平，如此再確定是否實施企業并購重組。同時，相關監管機構也需要對上市公司并購重組進行全程監控，對上市公司并購重組意圖及實際情況進行具體評估，做好并購重組事前、事中監管，避免惡意并購重組等問題的出現。

（二）完善停復牌監管機制

如今，我國A 股已經加入SMCI，對于解決上市公司停復牌問題的需求進一步提升。對此，建議對現行的停復牌監管政策進行優化完善，具體優化完善內容包括上市公司股票停牌條件、停牌程序、停牌時長等方面的標準，以及對于違規停牌行為的處罰力度及標準等。通過完善停復牌監管機制進一步限制上市公司通過停復牌來實施套利操作，穩定資本市場，促使公司估值符合投資者預期，保障投資者的實際利益。同時，還需要完善上市公司并購重組信息披露相關制度，對于并購重組中存在的各類違規交易行為進行嚴厲處理，嚴禁投資者操縱標的股價。

（三）積極把握市場變化，準確評估企業價值

隨著互聯網、人工智能時代的到來，市場上的新興企業從一開始就占據較大的市場份額，憑借其豐厚實力實行多元化經營辦法，在一定程度上沖擊著企業的發展。許多國企在并購重組的過程中，只對產業布局、行業先機進行了考量，而忽略了并購企業是否與自身發展方向相符，進而造成資源的浪費，使得利潤呈現不增反降的現象。針對這類問題，企業必須從自身發展狀況出發，積極把握市場經濟變化趨勢，對并購企業價值進行精準評估，創建科學嚴密的并購重組決策機制，以此保證并購重組相關活動的順利開展。首先，建立健全企業并購重組決策制度，通過科學的評定系統審查并購企業的各類表格，尤其是財務表格，以此全方位掌握并購企業的外部動作。其次，積極吸取其他企業并購重組失敗的經驗，并對失敗案例進行深入分析，緊密結合國企自身發展狀況投資，以規避金融風險，避免經濟形勢變化影響企業的未來發展。最后，政府以及相關部門應在政策上支持企業的并購重組，避免一刀切政策影響行政審批效率，為企業提供技術以及人才支持，促使企業并購重組活動的順利開展。企業并購重組作為一項產權交易活動，無論是場內還是場外的經濟交易行為，都需要有資格的機構對并購企業價值進行全面評估，以此充分發揮出市場經濟“公平公正”原則的優勢，為提高企業在社會資源配置中的能動性奠定堅實基礎。此外，專業金融投資機構還需要具備行業研究、戰略規劃、資源整合與對接、資金募集、資本運作的投后服務能力，以此幫助上市公司實現并購標的保障、增值目標。

（四）實施監管和引導相結合策略

針對上市公司并購重組中的高業績承諾和高商譽問題，建議相關監管機構從避免盲目并購重組和降低并購重組風險兩大方面，進行制度的優化完善。同時，通過監管和引導等方式促使企業并購重組的目標向產業鏈整合、技術升級、市場份額擴張等方面轉移，收緊并購重組的套利空間，避免出現盲目重組或者套利重組等情況。

六、結語

企業并購重組是當前資本市場常見的交易行為，其在實施過程中存在如借并購調節利潤、股票非常規停牌、標的資產控制權失控以及高業績承諾與高商譽等問題，相關問題的存在將會嚴重影響資本市場的穩定性和投資者的利益，所以必須進行針對性監控和管理。對此，相關監管機構可以通過建立專業金融投資機構、完善停復牌監管機制、強化上市公司融資風險管理等方式來強化監管成效，避免出現惡意并購重組等問題。