企業過度投資行為及后果研究

李育源

摘要：經濟的發展，市場的不斷擴大，新的科技技術不斷涌現，即使近兩年新冠疫情的影響，仍然阻擋不了許多企業的投資熱情，過度投資現象也時有發生。世界各地研究過度投資行為的學者也越來越多，一致認為過度投資存在弊端。本文分析了高度投資的行為及后果，尋求提升投資效果的途徑，希望能夠對企業投資研究出一點力。

關鍵詞：過度投資;行為;后果;對策

過度投資行為就是指企業的投資或融資的力度與企業本身的實力和發展情況不相匹配，投資和融資的量遠大于企業實際所需要、所能承受的量的行為，尤其是把資金投入到某些負凈現值的項目中，對資金的不合理使用對企業經營產生了負面影響，是一種效率低下的投資行為，必然帶來壞的后果。

我國近幾十年經濟的飛速發展，對企業投資起到了很大的拉動作用。在我國投資規模漸漸加大的社會環境下，更多的學者已經開始愈發關心我國企業投資漸熱這一話題。海內外學者們分別從不同角度對我國鋼鐵行業、水泥行業等傳統的工業企業進行調查分析，最終都得出了較為統一的結論，即這些行業普遍存在因過度投資而產生的系列問題，比如產能過剩。然而一些新興行業，如：生物能、太陽能、地熱能、水能等，這些被稱作新興行業的行業中，也出現了投資過熱、產能過剩的問題。全球環境面臨二氧化碳排放增多、氣候變暖的危機局面，不但需要降低非可再生能源的消耗量，并且要大力開發使用綠色環保新能源，對當前這種能源結構進行適當調整，促進當今社會可持續發展，在這種背景下，新能源設備及其裝備制造行業必定會得到空前發展。很多新能源領域的制造企業便會因過熱的投資而過度生產，造成了產能過剩的局面。因此，本文認為，研究企業過度投資帶來的后果具有一定的理論和現實意義，對引導企業正確適當的投資有一定的指導作用。

一、相關概念的理論分析

1.代理成本和過度投資

研究認為，企業經理人對私人利益的追求是企業誘發過度投資的重要影響因素。為了獲取更多的個人利益，企業經理人傾向于將企業的閑置現金流投入到資本市場中，這樣經理人便可獲得更多的資源優勢，借助企業資源滿足自身對利益和權力的欲望，如此這般，企業的過度投資行為頻發不斷。現代企業管理中，企業的所有權掌握在股東的手中，但股東并不直接參與企業的經營管理，而企業的經營管理權掌握在經理人的手中，經理人則更傾向于牟取更多的私人利益，由于職能的差異及利益目標的差異，就導致了二者之間的代理矛盾，股東無法對經理人的行為做出切實的監督，而經理人在做決策時也不會將股東權益放在首位，這就誘發了企業的過度投資問題。由于立場的差異，股東與經理人之間的代理矛盾并不能得到妥善的解決，經理人仍會借助職務之便不斷將企業的現金流用于擴張投資，而且在做出投資決策時更傾向于投資對自身利益的影響，而不會考慮該投資是否可以獲得高額收益回報，是否會影響企業的價值水平。為了緩解二者之間的矛盾，作者指出可以從企業的自由現金流量的控制角度出發，對企業自由現金流的使用做出適當的限制，這樣可以有效降低經理人的盲目投資行為。

2.公司治理和過度投資

理論上，若企業的股權集中在少數人手中，那么這些企業所有權的掌握者更傾向于加強對企業及經理人的監督，在強有力的監督下經理人追求私人利益最大化的行為將會大大受限，企業的過度投資行為也會受到控制。這種情況下，企業所有者傾向于提高經理人的內在激勵機制，當二者目標趨向一致時，代理矛盾就會得到緩解，經理人所作出的投資決策也會更維護公司的利益，提升公司的價值。

企業的股權結構與企業的投資行為之間存在相關關系，但是二者之間表現出的是一種非線性相關關系。也就是說，當企業的股權結構分散在較多人手里時，這些人對經理人的約束力并不顯著，此時經理人謀求私利的風險較大，企業過度投資的概率也較高;當企業的股權結構較為集中時，股東對經理人的約束力顯著提高，并達到一種平衡狀態，經理人在做出經營決策時會更傾向于考慮企業的利益而非個人私利，企業的過度投資概率大大降低;當企業的股權結構過于集中時，也會誘導企業發生更多的過度投資行為，這是因為大股東希望通過借助于過度投資于投資回報率較差的資產項目，甚至是預期收益率為負的資產項目中以侵害中小股東的權益。

二、過度投資的識別及后果分析

（一）過度投資行為的識別

為了保護企業及其投資者的利益，有必要對上市公司的投資行為進行探究，研究其是否已出現過度投資問題，以及該問題對企業發展的影響、如何進行規避等，為了解決上述問題，如何識別出人們的過度投資行為就成了其中非常重要的一個環節。在理論及實踐中，對于企業過度投資行為的識別手段主要有以下幾種：

第一，利用對比法識別企業的過度投資行為。對比識別法是指將企業的自由現金流量規模與企業現實的投資規模進行比較，以此評判企業的投資是否超越了合理的限度。基于Jensen提出的自由現金流理論可知，企業投資的重要資金來源便是企業擁有的自由現金流量，因而通過二者之間的關系可以判斷企業的投資規模是否適度，取企業當年自由現金流量的平均值作為衡量標準，若企業本年的投資水平高于該值，則判定企業存在過度投資，反之則判定企業不存在過度投資。

第二，利用預測法識別企業的過度投資行為。預測法需要借助數據模型對企業的理想投資規模做出預測，由于企業的成長特征與企業的投資水平之間存在一定的相關性，所以可以構建二者之間的回歸模型預估企業的理想投資規模。當預測出企業的理想投資規模后，將結果與企業現實的投資規模進行兩相對比，若前者高于后者，則企業并未出現過度投資，反之，若前者低于后者，則意味著企業已經出現了過度投資。

第三，企業過度投資行為識別的具體方法。

1.鄭玲根據Jensen對過度投資的定義，將投資規模認為是該企業固定期限內的固定資產增加額，即I（投資規模）=，其中，固定資產增加額包括固定資產凈額、在建工程和工程物資的增加額，除以其期初余額是希望可以消除行業間的差異。然后將該企業近兩年的平均投資額和行業平均額進行比較，如果大于行業平均額，則認定其存在過度投資的可能，并繼續對投資后的年度總資產平均收益率和投資前的數值進行比較，如果后者較大，則認為企業確實出現了過度投資問題。[16]

2.基于Jensen提出的自由現金流理論可知，企業投資的重要資金來源便是企業擁有的自由現金流量，在實際運用中，若想通過自由現金流來估算企業的投資效率可以參考漢克爾等人在測算企業價值時所應用的計算方法，即：

根據上述公式可知，若資本支出增長率高于銷售成本增長率，那么過度投資規模為正，可以判定企業存在過度投資行為;反之，若投資支出增長率低于銷售成本增長率，那么過度投資規模為負，意味著企業沒有出現過度投資行為。

總之，企業在判斷其投資行為是否過度時，自由現金流雖然不是決定投資行為的因素，但可以根據它來判斷這個時間段里企業是否可以展開某一些投資行為，與此同時，企業還可通過預估企業當下的理想投資規模，并對比企業現實的投資規模，兩相比較中判斷企業的投資行為是否過度。

（二）過度投資的后果

1.加劇了企業的風險，降低企業價值

企業產生了過度投資，說明企業的投資過多的占用了企業資金，導致自由現金流量減少，這勢必加大企業的融資需求，而此舉又會引發企業償債能力的降低，增加了企業的財務風險。綜上說明過度投資會增加企業風險，損害企業的獲利能力，由此降低了企業的價值。

2.降低資產利用率，產生大量無用價值

企業過度投資行為的背后往往是企業的盲目擴張，企業的投資規模遠超過企業自由現金流的規模，并且投資方向往往不是最優的投資方向，不是企業最需要投資的方向，這就導致企業資產配置效率低下，產生大量無用的“資產”，降低了企業資產利用率。并且這些不良資產會持續搶奪企業的自由現金流，不斷地獲取資金卻無法給企業帶來相應的收益，大大的損害了企業的經營發展。

三、小案例分析

（一）案例介紹：

D公司為了擴大市場份額，在2006年就開始大量投資。根據過度投資規模的計算公式，計算數據如下：

（二）案例分析

根據以上數據可以發現，在2006-2014年間，有五年時間D公司的投資支出增長率高于銷售成本增長率，也就是說這五年東方電氣存在過度投資的問題，尤以2008年及2009年過度投資較為嚴重。自2010年開始，過度投資又呈現緩慢上升趨勢。而以這幾年的平均值角度來看，投資支出的增長率水平明顯高于銷售成本支出的增長率水平，過度投資總額更是高達340.69萬元之多。面對日益加劇的市場競爭環境，企業只有做好投資決策，保證投資收益的最優化才能為企業贏得更多的生存機會，推動企業穩健運營。但是，D公司的投資決策顯然背道而馳，這勢必會削弱企業在市場的競爭地位，也會在一定程度上影響社會的穩定和發展。

另外，當一個企業的借款時的融資成本項目普遍低于投資報酬率時，企業可以通過貸款經營為企業爭取更高的收益，企業面臨的風險壓力較小時，要使用財務杠桿的理論進行分析。對企業的償還債務能力加以剖析，不僅能給公司帶來非常可觀的利益，還能夠提升企業的形象，提高企業的社會價值。從D公司報表數據計算得出以下數據：2006至2015九年間，D公司的負債額平均為500億元人民幣，但息稅前利潤的平均值卻不足20.1億元，由此可見D公司面臨著較大的財務風險。自2011年起，息稅前利潤下滑使得企業在高負債率的情況下經營，這樣會給企業帶來無法預估的危機。然而隨著借貸利率的上調，實際負債壓力進一步增加，更加加劇了企業面臨的財務風險。

四、研究建議

通過以上的分析研究，本文建議公司要對自由現金流進行有效管理。

企業應該擴大內部監管機構的權力，完善董事會和監事會的職能，建立資金監管制度，對企業的管理層采取適當的激勵措施，增強企業經營管理人員的自覺性和責任感，對其決策行為進行監管。嚴格控制自由資金的使用，應該使用到有效的投資項目上，規避過度投資的情況，還要制定有效的分配策略，來避免投資過度的情況以及投資低效等現象發生。另外，建議企業規范投資決策程序，避免一言堂。

參考文獻：

[1]李鑫.自由現金流與企業過度投資[J].上海：證券市場導報.2007（10）.

[2]竇歡，張會麗，陸正飛.企業集團、大股東監督與過度投資[J].管理世界，2014（07）.

[3]趙景濤，劉忠軼，劉佳誠.超額現金持有、過度投資與代理成本[J].保險研究，2014，（09）.