綠色債券發行降低債務融資成本研究

佟巍 趙一然 王妍 文佳妮

綠色債券是綠色金融體系的重要組成部分，在助力“雙碳”戰略、推動綠色發展中發揮積極作用。為研究綠色債券發行對發行主體企業債務融資成本的影響，本文選取2011—2019年中國A股非金融非國有上市公司為初始研究樣本，基于雙重差分模型從微觀視角進行實證分析。研究發現，發行綠色債券能夠顯著降低非國有企業債務融資成本。并且，企業異質性的調節效應檢驗表明，對于重污染企業以及東部地區企業，發行綠色債券對債務融資成本的降低效果更為顯著。由此可見，發行綠色債券對解決企業“融資貴”問題，促進企業綠色轉型具有重要意義。

一、引言

當前，全球環境問題日益嚴重，生態平衡遭到破壞，極端天氣頻發，世界經濟亟須向綠色發展模式轉變。中國作為世界第二大經濟體，積極實施各項政策倡導發展綠色經濟，在拉動世界經濟向可持續發展模式轉型，應對全球氣候變化中起著重要作用。2021年，中央財經委員會第九次會議指出“要把碳達峰、碳中和納入生態文明建設整體布局”，即在2030年前使二氧化碳排放達到峰值，并爭取2060年前實現碳中和[1]。意味著中國作為世界上最大的發展中國家，將完成全球最高碳排放強度降幅[2]。這一目標戰略既是我國實現經濟高質量發展，促進生態環境改善的內在要求，也是我國在應對全球氣候變化中責任與擔當的體現。雙碳目標的實現離不開金融部門的大力支持。要實現經濟向綠色轉型，一方面，需要發展綠色產業;另一方面，需要企業管控自身環境風險，履行社會責任，這兩方面都會對綠色投資與綠色技術創新產生需求。然而，企業進行綠色技術創新的周期長，需要大量持續資金投入，依靠內部融資風險較高，外部融資時又會受到前期收益低、信息不對稱等問題的壓力和約束[3]。綠色債券作為綠色金融體系中的重要組成部分，為企業提供了新型融資渠道，在引導綠色投資、鼓勵企業采用綠色發展模式，推動綠色產業發展等方面發揮重要作用[4]。2007年，世界上第一只綠色債券由歐洲投資銀行發行，我國的綠色債券市場于2015年末，由中國人民銀行和國家發改委共同推動下開始啟動[5]。近年來，綠色債券的創新產品不斷豐富，發展成效顯著。人民銀行、發展改革委、證監會三部委聯合發布的《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》，將傳統化石能源的生產、消費類項目移出支持范圍，并增加氣候友好型項目，使綠色債券市場迎來了全新的發展機遇。據統計，2021年前8個月，我國綠債發行規模超過3500億元，同比增長152%，已超過2020年全年發行總額，其中碳中和債累計發行1801億元[6]。隨著越來越多的企業進入綠色債券市場，發行綠色債券能否為企業帶來額外效應成為一個重要議題。

目前相關研究主要集中在兩個視角：宏觀層面和微觀層面。宏觀層面，一些學者關注了國內及國外綠色債券市場的發展及意義，并針對我國綠色債券市場的現狀提出問題及政策建議，認為我國綠色債券市場缺少完整的監管框架及標準化體系，政府激勵措施不夠有力，信息透明程度不足[7]。微觀層面，主要的研究集中于綠色債券的運作模式，綠色債券對企業價值的影響，以及綠色債券的利率、定價問題等。研究證實綠色債券有助于提高企業績效[8]、提升企業在資本市場的形象[9]、有助于緩解節能環保企業融資難、融資貴問題[10]。但對于綠色債券在微觀層面的影響機理探析較少，作為主要的融資方式，發行綠色債券對于公司的債務融資成本具有什么影響？這是本文研究的主要動機。

相對于國有企業，非國有企業融資難問題更為嚴重。國有企業可以將其在經營活動中的風險轉移給中央政府，在融資時，中央政府可以為其做信用背書，同時承擔和化解信息不對稱所帶來的風險，其債務融資成本受利率市場化的影響程度顯著低于非國有企業[11]。而大多數非國有企業規模較小，內部融資的資金量無法滿足企業發展的需要，在進行外部融資時又受到缺乏信用基礎等問題制約。并且，在重污染行業中，非國有企業數量占比超過66%①，通過綠色投資獲取資金的難度較大。因此，本文主要針對非國有企業能否通過發行綠色債券來實現債務融資成本的減少進行研究，以期為該領域的研究提供新的研究證據。

黨的十九大報告強調“通過綠色金融手段支持綠色事業開展”，國家發展和改革委員會頒布的《綠色債券發行指引》，明確了綠色債券的發行和應用場景：“支持綠色債券發行主體利用債券資金優化債務結構。在償債保障措施完善的情況下，允許企業使用不超過50%的債券募集資金用于償還銀行貸款和補充營運資金。主體信用評級AA+且運營情況較好的發行主體，可使用募集資金置換在建綠色項目產生的高成本債務”。這樣的政策和制度背景下，探討綠色債券發行對公司債務融資成本的影響具有積極的現實意義，基于此，本文研究將解答兩個問題：第一，發行綠色債券是否能夠降低非國有企業債務融資成本，影響機制是什么;第二，發行綠色債券對債務融資成本的影響是否會因企業環境的不同而有所差異，具有什么異質性特征。

本文的研究方向主要有以下兩個方面：第一，從非國有企業債務融資成本的角度，檢驗了綠色債券的微觀經濟效應。現有關于綠色債券的研究多聚焦于理論層面，采用定性分析，而定量分析的研究相對較少。本文通過實證研究分析綠色債券對非國有企業債務融資成本的影響，為解決企業 “融資貴”問題提供新方向、新思路;第二，檢驗重污染行業屬性及所在地對發行綠色債券與債務融資成本關系的調節作用，說明兩者關系在不同經濟環境下的異質性。本文的研究為調整和確立綠色債券政策的發展框架提供一定支持，以實現綠色資金的良性循環，推動經濟的綠色發展。

二、政策背景、理論分析與假說發展

綠色債券作為綠色金融的重要載體之一，提供了綠色融資新渠道，有助于我國經濟綠色轉型。2015年12月，中國人民銀行發布了《關于發行綠色金融債券有關事宜的公告》，標志著我國綠色債券市場正式啟動。2016年初，國家發改委出臺《綠色債券發行指引》，明確了綠色項目的支持領域[12]。2017年3月，中國銀行間市場交易商協會發布《非金融企業綠色債務融資工具業務指引》，規范了非金融企業發行綠色債券的行為，支持非金融企業綠色發展。2018年3月，中國人民銀行發布《綠色債券存續期信息披露規范》，進一步要求提高信息披露透明度。為助力雙碳目標的實現，2021年7月起，中國人民銀行印發的《銀行業金融機構綠色金融評價方案》正式施行，開展綠色債券評級體系的構建，加大綠色金融發展支持力度。

目前，國內學者針對綠色債券的研究主要集中于三個方面：一是對綠色債券市場的必要性、發展和現狀進行研究。馬駿[13]從經濟增長、產業結構轉型升級、環境問題等方面闡述了建立綠色金融體系的緊迫性。王遙和徐楠[10]認為發展綠色債券有助于生態文明建設、緩解企業融資難問題、拓展金融機構業務空間、滿足投資需求。并提出了發展綠色債券的可行性。黃韜和樂清月[14]闡述了我國綠色債券市場體系的形成過程。鄭穎昊[15]整理了國外以及國內綠色債券的發展現狀，并借鑒國外經驗為我國綠色債券發展提出建議。肖雪梅[16]和巴曙松等[17]在此基礎上還分析了我國綠色債券存在的問題;二是學者對于債券定價的研究取得了一定成果，龔玉霞等[18]利用二叉樹定價模型得出當前國內綠色債券的市場價格低于理論價格，并認為我國綠色債券市場流動性不足，投資者存在非理性投資。楊希雅[19]通過構建綠色債券信用利差影響因素模型分析發行定價的影響因素，發現發債主體的財務狀況并不是影響綠色債券融資成本的顯著因素;三是發行綠色債券對于A股上市公司帶來的積極效應。陳淡濘[20]認為上市公司發行綠色債券總體上具有顯著正的股價效應，綠色債券發行的信息披露與其股價相關性較強。馬亞明等[21]基于雙重差分模型認為發行綠色債券可以顯著提升企業價值，該效應在發行一年內持續上升，一年后維持穩定。

從整體上看，綠色債券相關的實證研究還有較大發展空間，目前還鮮有對綠色債券發行與企業債務融資成本之間關系的經驗證據。近年來，企業融資難、融資貴等問題雖有逐步緩解，但尚未從根本上得到解決。2019年以來，我國出臺多項政策如降低實際利率等來支持民營企業融資。2020年5月18日，中國銀保監會、工業和信息化部、國家發改委、財政部、中國人民銀行、國家市場監管總局等六部委聯合下發《關于進一步規范信貸融資收費降低企業融資綜合成本的通知》，進一步加大力度解決企業融資難、融資貴的問題。隨著新冠肺炎疫情的影響，企業降低融資成本的需求更為迫切。

（一）綠色債券與非國有企業債務融資成本

為實現“十四五”環境治理目標和碳達峰目標，預計我國每年需要3萬億元到4萬億元的綠色投資，但政府資源只能滿足其中10%左右②，需要大量社會資金進入。債務融資是企業融資的重要方式之一，大多企業債務融資規模占總融資規模的一半以上，部分企業甚至占到80%-90%[22]。因此，降低企業債務融資成本是解決企業融資成本高的關鍵。

有關上市公司債務融資成本的影響因素有很多，可以大體概括為企業內部和外部兩個方面。企業內部因素包括信息披露質量，會計穩健型水平、公司治理水平、環境績效、債務結構及企業內部融資能力等。有研究發現信息披露質量[23][24]、會計穩健性水平[25][26]、公司治理水平[27][28][29]、債務水平[28]、投資機會[28]等因素與上市公司的債務融資成本存在著顯著的負相關關系。且非國有企業會計穩健性的提高促進其獲得債務融資的作用比國有企業更顯著[26]。債務結構[30]、企業內部融資能力[31]與上市公司的債務融資成本存在著顯著的正相關關系。上述因素大多是通過降低發行利率來降低債務融資成本，企業通過給予投資者良好的信息，使投資者能夠更充分地了解企業情況，提升投資者眼中的企業形象，降低投資者心理預期的投資風險，從而影響企業與投資者之間的利益博弈，使得企業可以較低的利率發行債券，實現融資成本的降低。外部因素包括環境法規、貨幣政策以及金融發展水平等。當環境法規越嚴厲時，環境績效差的企業將會付出越大的代價，投資者會要求更高的收益回報，使企業債務融資成本增加[28]。當政府實施緊縮型貨幣政策時，會拉高平均債務融資成本[31]。并且較高的金融發展水平[31]、良好的金融生態環境[31]能夠降低債務融資成本，這種作用在民營企業中更為明顯。另外，健全的法律法規體系，也會通過提高公司治理水平，進而降低債券融資成本[23]。

發行綠色債券可以通過增加信息披露水平、減少期限錯配、獲取政府補貼等方式降低企業融資成本。相對于其他融資方式，綠色債券信息披露要求高，市場透明度更高[33]，能夠降低上市公司與外部投資者之間的信息不對稱，將企業所履行的社會責任向外界公布，提升公司形象與價值。對債權人而言，信貸風險降低，也能最終降低企業融資成本。并且，許多發行綠色債券的公司規模較小，難以從銀行獲得長期融資，只能通過“借新還舊”的方式來實現長期融資。一旦出現期限錯配，企業無法償付現金流時，便會導致資金鏈斷裂，企業產生財務危機[21]。發行綠色債券能夠顯著緩解企業投融資的期限錯配，通過降低資金流動性風險，減少企業的轉貸成本，從而降低融資成本[34][35]。另外，近年來，全國各地相繼出臺政府補貼政策。如北京，江蘇、廣東等地為增加企業綠色債券發行數量與金額，提升企業發行綠色債券的積極性，對本地區企業發行綠色債券給予貼息或補助，進一步降低了企業債務融資成本。

基于此，本文提出如下假設：

H1：綠色債券能夠顯著降低非國有企業債務融資成本。

（二）企業異質性的調節效應

1. 重污染行業屬性。基于信息不對稱理論[36]和信號傳遞理論[37][38]，發行綠色債券對重污染企業的債務融資有著更顯著的激勵作用。對于重污染企業，由于所披露的環境信息較差，債權人往往要求更高的回報率[39]，致使重污染企業本身的債務融資成本較高，因而具有更大的降低空間，發行綠色債券對其債務融資成本降低作用的邊際效果更加明顯。通過發行綠色債券，可以減少債權人與重污染企業之間的信息不對稱程度，改變信息不對稱的不良后果[36]，增加信息披露。綠色債券也為重污染企業提供了信用背書，企業的社會責任水平提高，信用程度增加，可以幫助企業獲得更多的投資者的資金支持和更低的利率水平，使企業的債務融資能力增強[37]，債務融資成本降低。并且，發行綠色債券更能激勵重污染企業進行技術創新。重污染企業必須開展清潔能源、節能減排技術改造等綠色發展項目才能通過發行綠色債券來融資。因此，發行綠色債券能夠促進重污染企業創新，向綠色高質量發展，增強市場競爭力[40]，進而提升債務融資能力，使債務融資成本降低。

基于此，本文提出如下假設：

H2a：相對于非重污染企業，重污染企業發行綠色債券對債務融資成本的降低效果更為顯著。

2.企業所在地。盡管我國自2016年起開始推出綠色債券，但仍有部分地區對于綠色債券政策的實施缺乏實質性舉措與效果，導致不同地區企業發行綠色債券對債務融資成本的降低程度產生差異。其中北京中關村、深圳、四川、江蘇等地較早地針對綠色債券發行出臺相關財政補貼政策，但較多地區對于綠色債券發行仍以鼓勵為主，缺乏實質性的激勵措施。并且，各地的補貼力度存在差異，例如江蘇按實際支付利息的30%給予綠色低碳企業貼息，深圳則按實際支付利息的50%給予綠色低碳企業貼息。另外，區域自身的經濟狀況也會對企業債務融資成本降低的程度產生影響。相對于中西部地區，我國東部沿海經濟帶經濟發展水平較高，本身的資金流動性高，具有獨特的資源與區位優勢。并且東部地區有關綠色債券的法律法規較為健全，各地方政府也能跟進政策落實，一方面通過直接的政策補貼降低債務融資成本;另一方面，通過影響企業的治理水平，間接影響債務融資成本。此外，東部地區企業的技術創新能力較強，能夠吸引大量綠色資金流入，使發行綠色債券對債務融資成本的降低效果更為明顯。

基于此，本文提出如下假設：

H2b：相對于中西部地區，東部地區企業發行綠色債券對債務融資成本的降低效果更為顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文采用2011-2019年滬深A股非金融非國有上市公司為初始樣本，并按照以下原則對樣本進行篩選：一是為消除多次發行綠色債券的影響，對于重復發行綠色債券的樣本公司，采用首次發行時間為政策發生時點;二是剔除ST、ST*公司;三是剔除數據缺失或異常值樣本，最終得到4707個“公司—年度”觀測值。本文綠色債券數據來源于Wind數據庫，公司財務和治理特征數據來源于CSMAR數據庫。為了控制極端值的影響，本文對所有連續變量在上下1%進行縮尾（winsorize）處理。

（二）模型構建

2016年為中國發行綠色債券的元年，若企業首次發行綠色債券，則可視為外生的政策沖擊事件，為本文研究提供了準自然實驗環境。由于上市公司發行綠色債券的時點不同，因此可以采用多時點雙重差分模型來考察綠色債券發行對債務融資成本的影響。考慮到個體異質性和時變性的影響，本文采用控制個體固定效應和時間固定效應的雙重固定效應模型，具體模型如下：

式（1）中，為債務融資成本，借鑒Pittman和Fortin[41]和魏志華等[32]的研究，采用財務費用/總負債來度量;為雙重差分變量，若公司i第t年發行了綠色債券，則該年及以后年份;否則為0。a1為本文關注的核心參數，若a1<0，則說明企業發行綠色債券能夠降低債務融資成本;為控制變量，主要包括公司規模（Size）、資產負債率（Lev）、總資產凈利率（ROA）、賬面市值比（BM）和托賓Q（TobinQ）;本文還添加了年份（Year）和公司（Firm）固定效應。表1為本文的變量定義表。

為檢驗假設H2a和H2b，本文采用分組回歸方法，檢驗重污染行業屬性和企業所在地對綠色債券與非國有企業債務融資成本之間關系的調節效應。假設H2a和H2b的模型與上述模型一致。假設H2a是以重污染行業進行分組回歸檢驗，假設H2b是以企業所在地進行分組回歸檢驗。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計

表2為樣本中主要變量的描述性統計結果，包括所有的“公司—年度”層面的觀測值。表中顯示被解釋變量Cost的均值為-0.052，標準差為0.496，標準差較大，說明樣本中的債務融資成本差異較大。雙重差分變量的均值為0.002，說明樣本的期間內平均有0.2%的企業在該年份發行了綠色債券。在控制變量方面，公司規模（Size）的均值為22.090，資產負債率（Lev）的均值為0.427，總資產凈利率（ROA）的均值為0.041，賬面市值比（BM）的均值為1.001，托賓Q（TobinQ）的均值為2.044，其分布均在合理范圍內。

（二）基準回歸結果與經濟解釋

基準模型的回歸結果如表3所示，為了更加全面地檢驗發行綠色債券與企業債務融資成本的關系。本文嘗試四種不同衡量的債務融資成本的指標。表3中（1）（2）（3）（4）列分別代表采用不同融資成本計算方法時的DID模型。（COST1=利息支出/總負債，COST2=利息支出/平均含息負債，COST3=財務費用/總負債，COST4=財務費用/平均含息負債）。列（1）（2）（3）（4）均控制了公司固定效應，其中列（1）（2）為未控制行業和年份固定效應的回歸結果，列（3）為控制年份固定效應，未控制行業固定效應的回歸結果，列（4）為控制行業與年份固定效應的回歸結果

實證結果顯示，公司發行綠色債券后，融資成本降低。Green的回歸系數均為負且通過了顯著性檢驗，意味著發行綠色債券能夠顯著降低債務融資成本，驗證了假設H1。從控制變量參數估計值的系數來看，除Size外，均表現為顯著。從控制變量參數估計值系數的符號來看，Size、Lev的參數估計值為正數，ROA、BM、TobinQ的參數估計值為負數，表明公司的資產負債率越大，融資成本越高，總資產收益率越高，融資成本越低。因此，控制變量的參數估計值系數的符號基本符合預期。

（三）調節效應檢驗結果

為研究不同類型非國有企業發行綠色債券對融資成本的影響，本文根據重污染行業屬性將樣本進行分組③，來檢驗重污染行業屬性對發行綠色債券與企業債務融資成本之間關系的影響差異。回歸結果如表4中列（1）和列（2）所示，在重污染企業的樣本組中，Green的回歸系數在1%的水平上顯著為負，而在非重污染企業的樣本組中，該系數在統計學意義上不顯著。結果表明，重污染企業發行綠色債券對債務融資成本的降低作用更加顯著，其發行綠色債券可以減少10%的融資成本，與H2a一致。

根據企業所在地將樣本分為中西部地區和東部地區兩大類④，分別對其進行回歸。回歸結果如表4中列（3）與列（4）所示，在東部地區企業樣本組中，Green的回歸系數在5%的水平下顯著為負，而在中西部地區企業樣本組中，該系數在統計學意義上并不顯著。結果表明，東部地區企業發行綠色債券對債務融資成本的降低作用更加顯著，與H2b一致。

（四）穩健性檢驗

為了克服實驗組與對照組的變動趨勢存在的系統性差異，降低DID模型估計的偏誤，本文進一步采用PSM-DID方法進行穩健性檢驗。首先利用PSM找到與實驗組特征最接近的控制組，再利用匹配后的實驗組和控制組進行DID回歸。通過這種方法能夠最大程度地減少不同企業在債務融資水平上存在的系統性差異，從而減少DID估計的偏誤。回歸結果表明，在利用PSM-DID方法后，差分項對被解釋變量COST仍具有顯著作用，說明發行綠色債券能夠顯著降低非國有企業6.4%的債務融資成本。此外，R2也顯著提高，整個模型的擬合度更好。PSM-DID估計的結果與上述雙重差分結果一致并且更為顯著，進一步支撐了本文的結論，發行綠色債券能夠降低非國有企業債務融資成本。

五、研究結論與啟示

綠色債券作為雙碳發展的新動能，需要深入了解綠色債券市場對企業的微觀實施效果，為此，本文研究綠色債券能否影響非國有企業債務融資成本。實證結果表明，發行綠色債券顯著降低了非國有企業債務融資成本，并且這種作用在重污染企業與東部地區企業中更為明顯。本文利用發行綠色債券這一獨特樣本，從企業債務融資成本的角度研究非國有企業綠色債券發行的經濟后果，豐富了綠色債券所能帶來的具體經濟效益的理論研究，拓展了綠色金融的理論邊界，也為特定企業在綠色金融環境下能采取的經濟行為提供了理論參考。

綜上，政府部門應繼續推進綠色債券市場建設，積極擴大綠色債券市場規模，為落實碳達峰碳中和重大決策部署發揮更好的政策協同作用。第一，完善綠色債券信息披露制度，使發行主體充分披露企業狀況與項目資金流向。一方面降低信息不對稱程度，建立投資者與企業之間的信任關系，有利于降低債務融資成本。另一方面，跟蹤企業項目進度，形成有效、持續的監管，避免出現將發行綠色債券籌集到的資金用于其他用途的情況發生。第二，推動各地方政府發揮主導作用，出臺利息補貼、稅收優惠、企業表彰等實質性政策，增加企業發行綠色債券積極性，加強投資者對綠色債券的信心與接受程度，使各地區均實現穩步發展。 第三，創新并豐富綠色債券產品，鼓勵中小企業和民營企業開展綠色創新項目，發行綠色債券，實現技術創新的同時解決融資難、融資貴問題，實現綠色資本的高質量循環。

注釋：

①數據來源：Wind數據庫。

②第一財經：“環保專家：‘十四五綠色投資每年需3至4萬億元 亟需引入社會資本”， https：//www.yicai.com/news/101041560.html。

③上市企業所屬行業分類數據來源于Wind數據庫。

④上市企業注冊所在地數據來源于Wind數據庫。

參考文獻：

[1]黃承梁. 把碳達峰碳中和作為生態文明建設的歷史性任務[N]. 中國環境報，2021-03-25（003）.

[2]盧純.開啟我國能源體系重大變革和清潔可再生能源創新發展新時代——深刻理解碳達峰、碳中和目標的重大歷史意義[J].人民論壇·學術前沿，2021（14）：28-41.

[3]張建鵬，陳詩一.金融發展、環境規制與經濟綠色轉型[J].財經研究，2021，47（11）：78-93.

[4]羅帆，李正明，吳茂華.推進我國綠色債券發展的必要性分析[J].中國林業經濟，2016（03）：5-7.

[5]劉婷. 中國發行境外綠色債券的案例研究[D].北京外國語大學，2020.

[6]馬梅若. “雙碳”目標下綠色金融政策體系日趨完善[N]. 金融時報，2021-11-01（001）.

[7]秦雨桐，王靜.中國綠色金融發展現狀及問題研究[J].天津經濟，2019（12）：20-25.

[8]蔡明舒. 綠色債券對企業績效的影響機制研究[D].合肥工業大學，2020.

[9]王政杰. 我國企業發行綠色債券融資問題研究[D].首都經濟貿易大學，2018.

[10]王遙，徐楠.中國綠色債券發展及中外標準比較研究[J].金融論壇，2016，21（02）：29-38.

[11]程昊，朱芳草，黃龍濤.利率市場化對債務融資成本的影響研究——基于東部地區的企業數據[J].財務與金融，2021（02）：1-6+47.

[12]詹小穎.綠色債券發展的國際經驗及我國的對策[J].經濟縱橫，2016（08）：119-124.

[13]馬駿.論構建中國綠色金融體系[J].金融論壇，2015，20（ 05）：18-27.

[14]黃韜，樂清月.中國綠色債券市場規則體系的生成特點及其問題[J].證券市場導報，2018（11）：41-49+58.

[15]鄭穎昊.經濟轉型背景下我國綠色債券發展的現狀與展望[J].當代經濟管理，2016，38（06）：75-79.

[16]肖雪梅. 我國綠色債券發展研究[D].安徽大學，2017.

[17]巴曙松，叢鈺佳，朱偉豪.綠色債券理論與中國市場發展分析[J].杭州師范大學學報（社會科學版），2019，41（01）：91-106.

[18]龔玉霞，張新，王茹.綠色信貸對商業銀行經營績效的影響——基于動態面板系統GMM的研究[J].會計之友，2018，（09）：18-22.

[19]楊希雅，石寶峰.綠色債券發行定價的影響因素[J].金融論壇，2020，25（01），72-80.

[20]陳淡濘.中國上市公司綠色債券發行的股價效應[J]. 山西財經大學學報2018，40（S2）：35-38.

[21]馬亞明，胡春陽，劉鑫龍.發行綠色債券與提升企業價值——基于DID模型的中介效應檢驗[J].金融論壇，2020，25（09）：29-39.

[22]范小云，方才，何青.誰在推高企業債務融資成本——兼對政府融資的“資產組合效應”的檢驗[J].財貿經濟，2017，38（01）：51-65.

[23]陳芊允. 中國上市公司債務融資成本影響因素的效應研究[D].湖南科技大學，2016.

[24] Leland H.E. and Pyle D.H.. Informational Asymmetries， Financial Structure， and Financial Intermediation，" Journal of Finance， 1977，32（2）：371-387.

[25] 張旭東，李丹，方明銀.會計穩健性與上市公司債務融資治理 [J].商業研究，2010（6）：148-153.

[26] 王生年，秦曉麗.貨幣政策、會計穩健性與債務融資 [J].財會通訊，2014（6）：3-6.

[27] Takanori Tanaka. Corporate Governance and the Cost of Public Debt Financing： Evidence from Japan[J]. Journal of the Japanese and International Economies， 2014，34（11）： 315-335.

[28]姚菲. 中國上市公司債務融資成本影響因素分析[D].湘潭大學，2012.

[29]徐成凱. 上市公司內部控制質量對債務融資成本影響研究[D].沈陽大學，2017.

[30] Stewart C. Myers. Determinants of corporate borrowing[J]. Journal of Financial Economics， 1977， 5（2）：147-175.

[31] 趙建華，宋金，夏越冰，陳艷青，王雨鵬，慎少東.貨幣政策、金融發展水平與債務融資成本[J].投資研究，2020，39（04）：65-76.

[32]魏志華，王貞潔，吳育輝，李常青.金融生態環境、審計意見與債務融資成本[J].審計研究，2012（03）：98-105.

[33]劉星星. 我國綠色債券流動性影響因素實證研究[D].蘭州大學，2018.

[34]寧金輝，王敏.綠色債券能緩解企業“短融長投”嗎？——來自債券市場的經驗證據[J].證券市場導報，2021（09）：48-59.

[35]徐楠.綠色債券市場大有可為[J].中國金融，2016（06）：58-59.

[36]汪錦琪. 高污染企業社會責任對債務融資成本的影響[D].安徽財經大學，2020.

[37]王添鶴. 綠色金融政策對重污染企業債務融資能力影響[D].大連理工大學，2021.

[38]高錦杰. 綠色金融對中國經濟增長的影響及其區域異質性研究[D].吉林大學，2021.

[39]羅麗佳. 上市企業環境信息披露質量對企業融資成本影響的差異性[D].陜西師范大學，2018.

[40]張成，陸旸，郭路，于同申.環境規制強度和生產技術進步[J].經濟研究，2011，46（02）：113-124.

[41]Pittman J A，Fortin S. Auditor choice and the cost of debt capital for newly public firms[J]. Journal of Accounting and Economics，2004（1）：113-136.

基金項目：國家社科基金面上項目“新時代背景下跨層次公司社會網絡對雙元創新的影響研究”（18BGL090）;國家自然科學基金面上項目“創新驅動型并購的影響因素與經濟后果研究”（71672007）;國家自然科學基金面上項目“企業集團的債券管理模式：影響因素與經濟后果”（72072012）。

作者單位：佟巍，北京工業大學經濟與管理學院，助理研究員;趙一然（通訊作者） ，北京工業大學經濟與管理學院，本科生;王妍，北京工業大學經濟與管理學院，碩士生;文佳妮，北京工業大學經濟與管理學院，本科生。