市場(chǎng)研判 市場(chǎng)等待政策發(fā)力

張學(xué)慶

政策放松的具體落實(shí)和執(zhí)行情況將對(duì)股票市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生更大的影響。

時(shí)隔23個(gè)交易日后，5月11日，A股市場(chǎng)成交額再度突破萬億元大關(guān)。極度悲觀的市場(chǎng)情緒有所緩解。

分析人士指出，當(dāng)前內(nèi)外部環(huán)境仍有較多不確定性，市場(chǎng)估值已經(jīng)明顯調(diào)整，市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入“磨底”狀態(tài)。

內(nèi)外影響

中金公司認(rèn)為，A股表現(xiàn)低迷，受內(nèi)外部環(huán)境的綜合影響。

從外部來看，全球主要市場(chǎng)在4月初之后同樣表現(xiàn)不佳，美、日、歐市場(chǎng)出現(xiàn)不同程度下跌。在此期間，一方面，地緣局勢(shì)僵持，主要商品雖較前期有所回落但持續(xù)在相對(duì)高位;另一方面，美國(guó)等主要市場(chǎng)貨幣政策持續(xù)收緊，美元指數(shù)已經(jīng)突破近20年來的新高、長(zhǎng)端美債收益率升至近3年高位且長(zhǎng)端中美利差倒掛、美國(guó)部分經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)初顯壓力，等等。

從內(nèi)部來看，近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示增長(zhǎng)壓力仍大;國(guó)內(nèi)局部疫情防控雖已有一定進(jìn)展，但防控形勢(shì)依然嚴(yán)峻，對(duì)增長(zhǎng)有一定的短期擾動(dòng)。

“4月份中國(guó)奧密克戎確診病例激增，令今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)承壓。”瑞銀證券財(cái)富管理投資總監(jiān)辦公室發(fā)布報(bào)告指出。

為應(yīng)對(duì)增長(zhǎng)下行壓力，中國(guó)政府持續(xù)推出財(cái)政支持政策，包括眾多政策舉措以及地方政府一般債券和專項(xiàng)債券發(fā)行。而貨幣政策較許多市場(chǎng)人士預(yù)期的更為保守。央行在4月份僅下調(diào)存款準(zhǔn)備金率25個(gè)基點(diǎn)，而且連續(xù)2個(gè)月維持政策利率不變。因此，信貸應(yīng)該仍將繼續(xù)增長(zhǎng)，但更多將是定向支持而不是全面放水。

業(yè)績(jī)下修

從歷史來看，2021年A股市場(chǎng)盈利增長(zhǎng)表現(xiàn)優(yōu)異。而隨著2022年4月后增長(zhǎng)持續(xù)承壓，盈利預(yù)料將繼續(xù)下修，尤其要注意到消費(fèi)與生產(chǎn)板塊占到A股市場(chǎng)約一半的市值。

“2022年一季度盈利恢復(fù)至小幅正增長(zhǎng)，但利潤(rùn)率壓力猶存。”瑞銀證券中國(guó)策略分析師孟磊表示。

全部A股和非金融板塊盈利在2022年一季度分別同比增長(zhǎng)4%和9%，較去年四季度有所復(fù)蘇。盡管銀行板塊的盈利在一季度同比增長(zhǎng)9%，但股市表現(xiàn)疲軟拖累非銀金融板塊（一季度盈利同比下跌44%），金融部門總體盈利同比下跌1%。

受全球地緣政治事件擾動(dòng)，中上游材料價(jià)格維持高位對(duì)中下游行業(yè)的利潤(rùn)率構(gòu)成較大壓力。非金融板塊一季度單季毛利率僅為18.1%，甚至低于2020年一季度的18.2%，為近10年來一季度單季的最低水平。分板塊來看，科創(chuàng)板一季度以盈利同比增長(zhǎng)40%大幅領(lǐng)先主板（4%）和創(chuàng)業(yè)板（-16%）。

分行業(yè)來看，中上游材料行業(yè)的盈利同比增速在一季度有所放緩，但絕對(duì)值仍維持較高水平，而下游諸多行業(yè)在成本壓力下出現(xiàn)盈利負(fù)增長(zhǎng)。

此外，受房地產(chǎn)下行周期和新冠疫情反復(fù)的影響，與房地產(chǎn)以及出行相關(guān)的行業(yè)在一季度也多為盈利負(fù)增長(zhǎng)。

展望未來，孟磊表示，考慮到國(guó)內(nèi)因防疫限制自4月以來出現(xiàn)大范圍物流延誤和停產(chǎn)停工，且疫情對(duì)消費(fèi)和服務(wù)業(yè)造成顯著拖累，二季度A股盈利情況或?qū)@著弱于一季度。未來一段時(shí)間可能會(huì)出現(xiàn)更多的盈利預(yù)期下調(diào)。如果下半年防疫政策有所放松，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能或環(huán)比反彈，疊加盈利基數(shù)逐步下滑，下半年A股盈利增速有望回升至10%左右。全年來看，全部A股盈利增速或?qū)⒙湓?%左右。

落實(shí)和執(zhí)行

在孟磊看來，政策放松的具體落實(shí)和執(zhí)行情況將對(duì)股票市場(chǎng)走勢(shì)產(chǎn)生更大的影響。短期內(nèi)，更強(qiáng)勁的貨幣政策寬松、信貸增速反彈以及房地產(chǎn)政策放松有望推動(dòng)市場(chǎng)進(jìn)一步反彈。

考慮到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、政策放松和未來的多重不確定性，瑞銀建議在戰(zhàn)術(shù)上均衡配置“價(jià)值”和“成長(zhǎng)”，看好具有相對(duì)較高盈利可見性和穩(wěn)定性、有較強(qiáng)定價(jià)能力且估值具有吸引力的行業(yè)。

具體而言，建議超配食品飲料、家用電器、動(dòng)力電池、可再生能源和軍工板塊。

中金公司認(rèn)為，當(dāng)前要注重3個(gè)方向。在市場(chǎng)“磨底”階段，估值相對(duì)低的穩(wěn)增長(zhǎng)板塊可能在當(dāng)前宏觀環(huán)境下仍具備相對(duì)收益，如傳統(tǒng)基建、地產(chǎn)穩(wěn)需求相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈（地產(chǎn)、建材、建筑、家電、家居等）等;前期調(diào)整較多、估值不高、中長(zhǎng)期前景仍明朗的中下游消費(fèi)，自下而上擇股，包括家電、輕工家居、汽車及零部件、農(nóng)林牧漁、醫(yī)藥等;制造成長(zhǎng)板塊包括新能源汽車、新能源及科技硬件半導(dǎo)體等風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)有所釋放，但轉(zhuǎn)機(jī)在于“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)、全球流動(dòng)性和市場(chǎng)情緒因素能否邊際改善。

估值偏低

“截至5月6日，上證50、滬深300、創(chuàng)業(yè)板指的動(dòng)態(tài)PE估值已處于2010年以來的15%、25%和22%的低分位，調(diào)整也已比較充分。市場(chǎng)已平穩(wěn)渡過了流動(dòng)性壓力最大的時(shí)期。”中信證券指出。

方正證券表示，將當(dāng)前市場(chǎng)估值與2018年底A股底部位置進(jìn)行對(duì)比，可以看到當(dāng)前寬基指數(shù)估值開始接近2018年底，部分細(xì)分行業(yè)指數(shù)估值已低于2018年底的水平，目前市場(chǎng)面臨的機(jī)會(huì)遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)。

主要寬基指數(shù)估值多數(shù)已經(jīng)降至歷史較低位置。目前主要指數(shù)沒有估值明顯偏高的，恒生指數(shù)的市盈率和市凈率雙雙低于2018年底，中證500指數(shù)的市凈率低于2018年底，上證指數(shù)市凈率已與2018年底持平。

分板塊來看，金融板塊多數(shù)細(xì)分行業(yè)估值已低于2018年底，房地產(chǎn)行業(yè)由于利潤(rùn)受損市盈率被動(dòng)拉升，但其市凈率也處于極低水平。

科技板塊的估值性價(jià)比開始顯現(xiàn)，18個(gè)科技細(xì)分行業(yè)中有14個(gè)行業(yè)市盈率明顯偏低。消費(fèi)板塊多數(shù)細(xì)分行業(yè)的估值處在適中位置，白色家電、紡織服飾、包裝印刷、造紙等細(xì)分行業(yè)的估值開始明顯偏低。

醫(yī)藥板塊經(jīng)過近一年大幅調(diào)整估值已經(jīng)偏低。中游板塊估值分化較大。周期板塊正處于景氣高點(diǎn)位置，目前的低估值與高風(fēng)險(xiǎn)相伴隨。

中信證券認(rèn)為，國(guó)內(nèi)疫情高點(diǎn)已過，外部壓力逐步緩解，復(fù)工復(fù)產(chǎn)循序漸進(jìn)，支持政策落地提速，市場(chǎng)極端悲觀情緒已充分釋放，預(yù)計(jì)5月將開啟持續(xù)數(shù)月的中期修復(fù)行情。

配置上，中信證券建議繼續(xù)積極布局現(xiàn)代化基建、地產(chǎn)、復(fù)工復(fù)產(chǎn)和消費(fèi)修復(fù)四大主線。

從全年維度看，建議圍繞現(xiàn)代化基建以及地產(chǎn)布局，基建領(lǐng)域重點(diǎn)關(guān)注低估值建筑龍頭、電網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心和云基礎(chǔ)設(shè)施，地產(chǎn)領(lǐng)域重點(diǎn)關(guān)注優(yōu)質(zhì)開發(fā)商、物管和建材。

從季度維度看，建議積極增配復(fù)工復(fù)產(chǎn)的相關(guān)行業(yè)，重點(diǎn)關(guān)注智能汽車及零部件、半導(dǎo)體、光伏風(fēng)電設(shè)備等。

從月度維度看，建議聚焦消費(fèi)修復(fù)相關(guān)的航空、酒店、免稅、食飲、百貨商超，預(yù)計(jì)在規(guī)模性疫情消退、市場(chǎng)主體紓困和消費(fèi)刺激等一攬子政策下，這些行業(yè)也將迎來階段性恢復(fù)。

看好H股

“與A股不同的是，H股市場(chǎng)更側(cè)重于互聯(lián)網(wǎng)、電子商務(wù)等行業(yè)，受疫情管控以及生產(chǎn)中斷的影響較小。互聯(lián)網(wǎng)和電商企業(yè)在疫情期間見到線上交易增加的同時(shí)，也需克服物流及配送方面的挑戰(zhàn)。”瑞銀財(cái)富指出。

截至目前，央行偏于保守的寬松措施未達(dá)市場(chǎng)預(yù)期。瑞銀認(rèn)為，待4、5月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，以及美聯(lián)儲(chǔ)5月份議息會(huì)議召開后，中國(guó)很可能加大穩(wěn)增長(zhǎng)的政策支持力度。積極的一面是，局部封控解除后，企業(yè)與居民借貸活動(dòng)將復(fù)蘇，信貸擴(kuò)張很可能進(jìn)一步提速。

此外，全球共同基金對(duì)H股的配置倉位依然很輕，這使得加倉幅度很容易超過預(yù)期。因此，維持看好H股，并預(yù)期就戰(zhàn)術(shù)而言H股將跑贏亞洲（日本除外）其他股市。A92F8A9E-AF1D-4FB1-89B9-0EFC70D6B0FA