寧王半年報翻身，股價為何跌跌不休？

張書琛

明明是一次漂亮的翻身，為何二級市場不買單？

今年上半年，寧德時代經歷了一次災難性的開局。第一季度，寧德時代交出了一份令投資者震驚的財報：今年前三個月，寧德時代營收486.8億元，同比上升153.9%，但凈利大跌兩成至14.9億元，遠低于此前市場研究機構預測的50億元左右，扣非凈利潤僅為9.8億元，同比大跌41.6%。

這是2020年以來寧德時代首次出現季度同比下跌。此外，財報中還披露了17.9億元的衍生金融負債，但沒有說明原因。

4月，上游原材料依然處于高位的情況下，受上海及周邊地區疫情影響，寧德時代下游主要客戶特斯拉等接連停工停產，新能源汽車潛在用戶的出行需求也隨之降低，下游需求、產品物流受限，導致寧德時代排產出貨量短期內下滑，且面臨庫存上升的壓力。

這在奉“精益生產管理”為圭臬的汽車產業十分少見，不過在疫情風險緩解后，寧王又很快找回了狀態。寧德時代第二季度凈利潤達到了66.77億元，環比增長347%，數額達到上市以來季度第二高水平。

可以說今年前六個月，寧德時代頂住了原材料價格持續波動的壓力，防住了對利潤率的進一步沖擊，共實現營業收入1129.7億元，同比增長156.32%，大超市場預期的1026億元;歸屬于上市公司股東的凈利潤達到了81.7億元，同比增長82.17%。按理說股市應該有同樣積極的表現。

然而，財報亮眼的數據，并沒有在二級市場得到回應。

自從半年報公布，寧德時代的股價就陷入了跌勢。自8月23日發布財報后，寧德時代一路跌跌不休，從573元/股跌到451元/股，跌幅超20%。

“主要是對盈利能力的質疑。”新電行業分析師周然認為，寧德時代的盈利能力上半年明顯減弱，“況且今年上半年，寧德時代凈利潤中有15%來自投資收益，不具有可持續性，這勸退了一部分投資者。”

上半年寧德時代毛利率僅18.68%，同比減少8.58個百分點，動力電池、電池材料以及儲能系統三大細分業務毛利率均有所下降。其中儲能業務降幅最大，同比驟降30%。

而儲能業務之所以增收不增利，一是如寧德時代官方所言，下游提價未達預期，“儲能電池以項目制為主，上半年交付的是2021年簽訂的低價訂單，在價格傳導上不及動力電池迅速”;二則是因為整個儲能市場依舊是買方市場，寧德時代只能走薄利多銷的路子。

業內人士認為，現階段寧德時代儲能系統業務主要受儲能強配政策驅動，市場供大于求，高性價比搶占市場才是優先考量因素。

除開有短線資金獲利撤退的影響外，股價波動傳遞出最重要的信息是，市場目前對寧德時代估值過高的質疑。

從經營層面來看，寧德時代的盈利能力走弱并非僅是短期波動，而是逐年下降的結果。自2016年以來，寧德時代的毛利率就一路走低。2021年公司的毛利率為26.28%，與2016年的高點43.7%相比，五年間下降了17.4個百分點，今年第一季度更是跌到14.48%的歷史低點。

賺錢能力減弱一方面是因為銷售成本增加，以及原材料整體上漲的壓力，導致寧德時代今年上半年營業成本為918.73億元，同比增長186.55%，增速超過了營收增速。

以碳酸鋰為代表的原材料價格2021年大幅上漲，逐漸傳導至中游正極材料端，這給電池廠商帶來較大成本壓力。隨著“金九銀十”汽車銷售旺季的到來，下游車企備貨需求增加，導致8月以來鋰電材料價格再度開啟漲勢。

有色金屬咨詢機構安泰科統計數據顯示，截至9月5日，電池級碳酸鋰報價49.5萬元/噸，與8月初47.1萬元/噸的價格相比上漲5.1%，較年初價格漲幅超過57%;氫氧化鋰報價48萬元/噸，比年初價格上漲超88%。

另一方面，為了鞏固技術優勢，抓住動力電池未來主流技術路線，行業龍頭寧德時代不得不布局多條賽道，投入頗高。

現階段，新能源車需求依然持續高增，不斷吸引新玩家通過直接投資、產業轉型或收購兼并等方式參與競爭，同時現有一、二線動力電池廠商亦紛紛擴充產能，競爭壓力不可小覷。

“寧德時代電池銷量仍會保持快速增長，但市場份額有被競爭對手蠶食風險。”重慶某汽車產業鏈人士認為，寧德時代在電池技術路線上廣泛押注，無非是希望同時在高性能和低成本兩個方向維護領先地位。

2022世界新能源汽車大會上，吳凱介紹寧德時代研發方向

8月28日，寧德時代首席科學家吳凱在2022世界新能源汽車大會上稱：在低成本方向，寧德時代在2021年發布了鈉離子電池，計劃2023年量產;高性能方向，寧德時代通過麒麟電池搭配不同三元電芯，可以支持長續航和超快充。吳凱透露，2023年底寧德時代將推出“凝聚態電池”，稱這種電池各項指標表現均衡優異，區別于市場上的半固態電池。

介于低成本和高性能二者之間，寧德時代規劃了M3P電池，這種電池正極材料是鎳錳和磷酸鐵鋰的混合體。吳凱稱，M3P電池安全性與磷酸鐵鋰電池相當，能量密度更高，成本又低于三元電池。寧德時代還在開發更新無熱擴散技術，應用于不同種類電池。

換電、儲能等多項業務亦是近年寧德時代的研發重點，以今年上半年研發投入來看，2022年寧德時代的研發費用或突破百億元大關。而在多項業務持續外擴的情形下，一段時間內其盈利能力仍然受制。

好在市場的未來具有確定性，依然掌握話語權的寧德時代只需要穿越當下的迷霧。

中國科學院院士歐陽明高預測，到2023年，全球動力電池出貨量預計超過1TWh，到2025年，中國動力電池出貨量就將邁過這一門檻，行業產值超過1萬億元。而去年全球動力電池出貨量只有不到300GWh，市場增長確定性高。

除了不斷融資輸血外，寧德時代的當務之急是與上游生產商、下游客戶形成更緊密的生態。

為對沖上游價格暴漲，電池企業大多選擇通過股權綁定上游原材料供應商，以期穩定供應鏈。在磷酸鐵鋰正極材料方面，寧德時代同樣投資了幾十家上游供應商：寧德時代與德方納米合資成立曲靖市麟鐵科技有限公司，還持有電池設備企業先導智能約7.15%股權等。

甚至自己下場布局。今年4月，寧德時代宣布在印尼投資不超過59.68億美元，建設動力電池產業鏈項目，包括紅土鎳礦開發、冶煉、三元電池材料和電池回收。在國內，寧德時代取得江西宜春含鋰瓷土礦探礦權，還在貴州和湖北宜昌開發建設磷資源產業鏈項目。

針對下游客戶，寧德時代也選擇走“強綁定”路線。

寧德時代之前和車企綁定方式主要是合資成立電池企業，后續衍生出要求車企出資包下電池產線或繳納一定數量的產能保證金才能拿到電池的模式，也令諸多下游車企敢怒不敢言。

2021年底，寧德時代開始直接投資新能源車企。去年11月，寧德時代參與長安汽車高端電動車子公司阿維塔融資，成為其第二大股東;同月，寧德時代參與初創車企哪吒汽車融資。

畢竟在動力電池賽道火熱的情況下，維護自己的市場份額只靠“防守”很難做到。

此外，寧德時代選擇加快海外產業鏈布局，落子新市場。“盡管寧德時代在國內的市占率達到50.4%，但國內競爭太激烈，想要進一步擴大難上加難。到海外去其實是一個必選項。”周然表示。

今年8月，寧德時代在匈牙利建設第二家歐洲工廠，為歐洲的汽車制造商生產電芯及模組產品，設計總產能為100GWh，總投資規模約509億元。這是繼德國圖林根州工廠后寧德時代在歐洲建設的第二座工廠。

在美國，寧德時代早就設立了子公司美國時代新能源科技（肯塔基）有限公司，今年7月還與福特汽車達成戰略合作，將向福特汽車北美市場供應磷酸鐵鋰電池。

不過，根據美國電動汽車稅收抵免政策要求，“只有電池部件產自北美，且有一定比例原材料來自與美國簽署了自由貿易協定的國家，車輛才能享受優惠”。為了確定自己在產業鏈中的地位，寧德時代會走得多遠還未可知。