年末低估值大金融迎來(lái)階段性機(jī)會(huì)讓利實(shí)體擔(dān)憂下行情持續(xù)性待觀察

梁杏

央行披露最新數(shù)據(jù)顯示，11月新增社融1.99萬(wàn)億元（同比少增6109億元），略低于市場(chǎng)預(yù)期。數(shù)據(jù)依然疲弱，總?cè)谫Y需求仍處于磨底階段，后續(xù)穩(wěn)地產(chǎn)等政策、經(jīng)濟(jì)預(yù)期好轉(zhuǎn)利好銀行資產(chǎn)質(zhì)量修復(fù)。

同時(shí)A股市場(chǎng)活躍度持續(xù)回升，偏股基金份額環(huán)比提升帶來(lái)增量資金，證券板塊有望出現(xiàn)上漲彈性；經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善、長(zhǎng)端利率上行，保險(xiǎn)投資端壓力將顯著緩解。

最新11月社融信貸數(shù)據(jù)顯示，11月社融新增1.99萬(wàn)億元，低于Wind一致預(yù)測(cè)值（2.17萬(wàn)億元），同比少增6083億元。存量社融增速10%，較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。社融口徑下新增人民幣貸款1.14萬(wàn)億元，同比少增1573億元，同比少增量較上月收窄。分結(jié)構(gòu)來(lái)看，居民端貸款繼續(xù)大幅同比少增是主要的拖累項(xiàng)，對(duì)公端受益于中長(zhǎng)期貸款亮眼增速實(shí)現(xiàn)同比多增。

周四統(tǒng)計(jì)局披露了經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，11月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增2.2%，低于預(yù)期的3.7%；1～11月固定資產(chǎn)投資同比增5.3%，低于預(yù)期的5.6%；11月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比降5.9%，低于預(yù)期的降2.5%。

和11月PMI、出口、社融等指標(biāo)低于預(yù)期一樣，11月經(jīng)濟(jì)再度走弱，疫情、外需回落是直接原因，但本質(zhì)還是需求不足、信心不足，疊加防疫、地產(chǎn)等政策調(diào)整的效果還未顯現(xiàn)。近期部分城市地產(chǎn)銷售、交運(yùn)、物流的高頻數(shù)據(jù)開(kāi)始有所回暖，后續(xù)還是有比較大的改善空間。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，截至12月16日

從新加坡等一些海外國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，如果不出現(xiàn)大范圍的醫(yī)療資源擠兌，以及社會(huì)面的全面恐慌，經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張還是會(huì)在防疫政策調(diào)整后出現(xiàn)。隨著地產(chǎn)、消費(fèi)等穩(wěn)增長(zhǎng)政策的持續(xù)發(fā)力、防疫政策的進(jìn)一步優(yōu)化，國(guó)內(nèi)內(nèi)需有望回升并對(duì)沖外部需求的下滑。

海外方面，周三美聯(lián)儲(chǔ)召開(kāi)了12月議息會(huì)議，上調(diào)基準(zhǔn)利率50基點(diǎn)至4.25%～4.5%，符合市場(chǎng)預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在發(fā)布會(huì)上表示降息為時(shí)尚早，但加息步伐有望繼續(xù)放緩，道指、納指和標(biāo)普500小幅下跌。

總結(jié)來(lái)看美聯(lián)儲(chǔ)的表態(tài)偏鷹，雖然這次加息幅度放緩，并且考慮將下次加息幅度調(diào)整到25基點(diǎn)，但是點(diǎn)陣圖預(yù)測(cè)顯示，在總共19位美聯(lián)儲(chǔ)官員中，17位認(rèn)為明年利率中樞為5.125%（9月時(shí)為4.625%），并且對(duì)通脹回落至2%有信心之前，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)降息。所以未來(lái)加息的時(shí)間可能更長(zhǎng)，降息可能來(lái)得更晚，明年的海外流動(dòng)性環(huán)境仍然有不確定性。

從A股歷史表現(xiàn)來(lái)看，歲末年初的行情往往容易出現(xiàn)估值高低切換。疊加國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期、海外流動(dòng)性仍有擾動(dòng)的情況下，低估值的金融板塊整體有望迎來(lái)階段性表現(xiàn)機(jī)會(huì)。

對(duì)于銀行股來(lái)說(shuō)，地產(chǎn)鏈資產(chǎn)質(zhì)量的擔(dān)憂是過(guò)去一段時(shí)間，壓制銀行估值的核心因素之一。11月以來(lái)地產(chǎn)融資寬松政策持續(xù)出臺(tái)，政策導(dǎo)向由保地產(chǎn)項(xiàng)目到保優(yōu)質(zhì)房企，預(yù)計(jì)穩(wěn)地產(chǎn)政策有望持續(xù)化解潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，扭轉(zhuǎn)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的悲觀預(yù)期。

此外未來(lái)經(jīng)濟(jì)修復(fù)有望驅(qū)動(dòng)信貸需求邊際改善、息差企穩(wěn)。另外中長(zhǎng)期資金，如養(yǎng)老金等逐步加大入市比例，低估值、高股息的銀行板塊有望成為其重點(diǎn)配置方向。2022年板塊估值一度下探至0.5倍PB的歷史新低，基本面的邊際預(yù)期變化可能帶來(lái)估值修復(fù)彈性。

證券板塊短期則是受益于市場(chǎng)活躍度的提升。前期全面降準(zhǔn)落地，M2維持高位，流動(dòng)性相對(duì)充裕，11月A股日均成交額9257億元，環(huán)比提升17%。此外，12月7日中基協(xié)披露，10月末月度偏股基金份額環(huán)比增加1.1%，9月、10月兩個(gè)月凈申購(gòu)相對(duì)明顯。

從業(yè)績(jī)層面來(lái)看，三季度證券行業(yè)除自營(yíng)業(yè)務(wù)外，業(yè)績(jī)均實(shí)現(xiàn)環(huán)比改善，投行業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，四季度證券行業(yè)業(yè)績(jī)有望在低基數(shù)背景下進(jìn)一步回暖。政策層面今年以來(lái)，個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法落地，引入增量長(zhǎng)線資金，還有科創(chuàng)板做市、兩融擴(kuò)容等，后續(xù)全面注冊(cè)制改革落地確定性強(qiáng)，或成為新的催化劑。當(dāng)前證券公司指數(shù)1.34倍PB，也已處于歷史10%分位附近，相對(duì)低估。

保險(xiǎn)板塊方面，國(guó)壽、平安等部分公司已經(jīng)開(kāi)始了2023年“開(kāi)門紅”預(yù)售，考慮其他類別資產(chǎn)收益率承壓，預(yù)計(jì)保險(xiǎn)產(chǎn)品吸引力將大幅提升，新單保費(fèi)有望實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)。目前十年期國(guó)債收益率回升至2.9%左右，如果經(jīng)濟(jì)預(yù)期持續(xù)改善、長(zhǎng)端利率上行，投資端壓力將顯著緩解。

不過(guò)也需要警惕，明年金融板塊還是可能出現(xiàn)讓利實(shí)體，帶來(lái)盈利減弱。當(dāng)前消費(fèi)低迷、居民收入下降，不排除監(jiān)管通過(guò)引導(dǎo)銀行降低貸款利率等方式，減輕企業(yè)、居民負(fù)擔(dān)，刺激消費(fèi)，帶來(lái)銀行凈息差收窄。除此之外，市場(chǎng)對(duì)證券基金降費(fèi)也有擔(dān)憂，一定程度壓制了證券板塊彈性。因此金融板塊短期有估值修復(fù)機(jī)會(huì)可以適當(dāng)關(guān)注，但要放低預(yù)期，可能較難出現(xiàn)大級(jí)別行情。