垂直型交叉持股的危害及其法律規制研究

韓晨曦

青島科技大學法學院，山東 青島 266100

一、問題的提出

當兩個或兩個以上的公司通過商業行為相互持有彼此股份，成為彼此股東時，產生的這種股權結構，就是交叉持股。

垂直型交叉持股指的是當互相持股的兩個公司為母子公司時，此時的股權結構為縱向的交叉持股，其中一方公司對另一方公司存在實際上的控制關系。另一種交叉持股的類型是指橫向判斷公司之間是否直接持有對方的股份。例如，甲乙兩個公司，互相持有對方的股份，并且不涉及第三方公司，該情況則被稱為直接持股；如果甲乙丙三方公司成三角形互相持股結構，即甲持股乙、乙持股甲、丙持股丁，那么這種情況則被稱為間接持股。

雖然交叉持股的商業模式并未被法律明文規定，但是在商業實踐中屢見不鮮。其中有比較常見的，因公司之間互相投資，而造成的少部分股權交叉持有；但也有極易產生出逃出資和過度內部控制損害公司權益的行為。這種負面的股權結構，多發生在垂直型交叉持股，即一方公司對另一方有實際控制權的交叉持股上，也就是說雙方互為母子公司的情況下。因此，許多國家都對于這種母子公司型的垂直型交叉持股嚴格控制，本文也將對這種以母子公司為載體的垂直型交叉持股的危害和法律規制進行分析。

二、垂直型交叉持股的危害

（一）垂直型交叉持股對競爭的危害

母公司對子公司往往在商業實踐中存在經營、管理上的實際控制力。當雙方通過交叉持股，形成穩定聯盟時，因為公司逐利的本性，會遵循商業最大化的目標，此時母子公司將會極易形成壟斷組織，破壞良性的競爭環境。

交叉持股在商業實踐中，十分有利于互相持股的公司進行資金的籌措。因為互相持有彼此的股份會大大提高公司之間資金周轉往來的安全感，減少公司之間壟斷和博弈的概率，降低了企業經營的風險。此時由母子公司為載體的壟斷聯盟，將會非常容易生長，互相持股所帶來的商業合作的安全感和便利，將會促進壟斷組織的生長和發展，并且排擠其他公司退出市場競爭。母子公司的業務多存在交叉重合的部分，甚至是一個產業的上下游的關系，此時以交叉持股為手段的壟斷組織，將會擁有極大的行業話語權，累積龐大的經濟力量，進而掌握市場支配地位，產生限制競爭的惡劣影響。并且母子公司都擁有獨立的法人資格，行政機關在判斷其是否構成市場支配地位的壟斷組織時，往往要花費更大的時間和行政成本。

因此垂直型的交叉持股，極易產生對市場具有支配地位的壟斷組織，增加市場的封閉性，排斥其他企業進入市場，實施操縱市場價格、產量等破壞競爭的行為。

（二）垂直型交叉持股對證券市場的危害

交叉持股對于穩定股權結構有積極的作用，而這種正面影響在母子公司中尤為明顯。但是這種穩定的股權結構將會減少雙方公司的股票進入證券市場流通，還會導致因母子公司互相知曉對方股權信息產生內幕交易，影響正常證券市場的秩序。

當公司相互持股后，一方如果需要己方的股價變化，只需要讓另一方公司拋售或購入相應份額的股份。當持股的公司為母子公司時，雙方的經營、信息、公司消息都是處于共享的狀態，那么在這種情況下公司之間的互相買入或拋售股票的行為，則會導致在資本市場上雙方股票的供需情況是被公司控制的、公司股價也是被雙方操縱的，這不符合證券交易市場公平、透明的交易原則。

正如前文所說，母公司實際上對子公司有經營上的控制權，雙方分享了其他交叉控股的公司所無法分享的內部消息和信息，但是母子公司都擁有獨立的法人資格，在證券市場上可以獨立操作。這種信息上的共享和操作上的獨立，很容易增加內部交易的可能性，交叉持股的母子公司可以看作形式上的兩個獨立公司和實質上的一個聯合公司，這種特殊的公司結構是內幕交易和聯合交易產生的溫床。

（三）垂直型交叉持股對公司資本的危害

公司資本是公司運行經營的基礎，而資本的真實穩定也是公司對于中小型股東和債權人的最大保證。但是垂直型的交叉持股卻極易對公司資本產生負面影響，接下來本文將會從資本三原則的角度開始分析。

首先母子公司的交叉持股將會導致雙方資本虛增，出現實際資本虛假，違反了資本穩定原則。例如甲乙為母子公司，注冊資本為300萬，互相持股。甲乙又向對方公司投資200萬。形式上，雙方資本各自增加到500萬，但實質上公司資本并沒有任何的變化，依舊是初始的300萬，但是對于不了解內幕情況的其他中小型投資者以及債權者，就產生了公司資本增加的假象。

其次母子公司也會導致出逃出資等違反資本真實性的負面情況。例如當甲乙為母子公司時，公司注冊時，各自在對方公司資本中繳300萬，之后甲公司再將乙公司在甲公司資本中繳的300萬以投資的名義重新還給乙公司，這就形成了公司出逃出資的行為，嚴重傷害公司資本的真實性。

交叉持股的優勢在于持股的雙方非常容易獲得對方的資金支持，這對于資本的靈活性和交易的安全性都有益處。但是因為交叉持股的公司之間資本的交叉和聯系，也非常容易導致連鎖效應，當其中一方經營出現較大危機時，持股的另一方也將受到波及，這種連鎖效應，在資本經營等方面相較于普通交叉持股更為緊密的母子公司垂直型持股結構上更加明顯。

（四）垂直型交叉持股對公司治理的危害

交叉持股中對公司的正面印象中最重要的便是穩定公司的經營。其中垂直型交叉持股分離了經營權和所有權。母子公司通過互相交叉持股，讓經營者專注于經營企業，同時母公司可以以相同資金控制更多的股份。雖然此舉穩定了自身的利益，也穩定了經營權，但是卻對公司治理存在著不小的隱患。

現代公司權力往往以分權制衡的模式進行，即監督機構、決策機構、執行機構。各個機構分工明確，互相制約，以此達到權力的平衡。母子公司的垂直型交叉持股將會對權力的制衡模式產生極大的沖擊。母公司在交叉持股的股權模式下，對子公司的控制力將達到空前的狀態，子公司僅僅是母公司的形式股東，實質上子公司的行為是需要聽命于母公司的指令的，股東的自治權力蕩然無存［1］。這將會嚴重導致子公司自身的利益受損，并且傷害子公司中的中小型股東。

由上可知，垂直型交叉持股在對競爭、證券市場、公司資本和公司治理等方面都有負面影響，因此有必要對垂直型交叉持股進行法律規制。

三、垂直型交叉持股的法律制度和監管建議

從上文中可知，交叉持股是一把雙刃劍，它既有穩定經營，分攤風險的有利影響；也存在著催生壟斷，阻礙競爭等負面影響。如何發揮它的正面影響，抑制它的負面影響，才是我們需要做的。交叉持股的兩個公司一旦因其持有對方股份而導致一方對另一方的經營產生過大的影響，那么危害就將隨之而來，平衡兩者之間的關系，才能利用交叉持股的優勢促進經濟發展。而垂直型的交叉持股中，因其天然的母子公司關系，導致這種平衡更容易打破，也是我們規制這種行為的難點所在。

要研究如何規制垂直型的交叉持股，首先要清楚如何界定母子公司。關于母子公司的界定一般存在兩種標準：一是實質主義：某一公司對其他公司具有實質的控制力，例如可以操作對方的經營行為、商業活動，則該公司被稱為另一公司的母公司；二是形式主義：某一公司持有其他公司的股份達到一定的比例，即為母子公司關系［2］。這兩種界定標準中，前者看重的母公司對子公司的影響，并不是以是否控股為標準；后者則是簡單以控股比例來認定。

交叉持股并非都是危害，它也有非常多有利于公司經營的優勢，但是這種優勢在垂直型交叉持股這種股權結構下，卻往往會產生負面影響。究其原因，還是這種特殊股權的載體母子公司之間，母公司對子公司的控制力所導致的。因為母公司對子公司的資本控制，經營時很容易產生控制力。這就會導致微觀上損害公司以及中小股東的利益；宏觀上損害證券市場和競爭環境。因此實質性標準更適合在交叉持股這種商業行為下界定母子公司。

在具體認定的問題上，可借鑒我國臺灣地區的立法經驗，分析一個公司是否能對另一公司進行實質性的控制。例如：公司是否持有另一公司超過半數的股份、是否可以控制另一公司的實際管理、經營者；雙方管理者或股東是否存在一定比例的重合相同等。

（一）垂直型交叉持股的法律制度

一般來說對于垂直型交叉持股的法律規定可以概括為三種：

一是允許母子公司雙向持股。例如，德國法律允許母子公司雙向持股的情形存在。但德國也會通過限制母公司投票權的方式來保護中小股東的利益。除此之外，世界各國法律多數允許一般公司之間的交叉持股，但對垂直型交叉持股的態度都非常嚴格。

二是原則上禁止母子公司交叉持股，但是有例外規定的情況，例如：子公司從第三公司中受讓了全部股份，其中包括母公司的部分股份或者是第三方公司與子公司合并后，原第三方公司中存在母公司股份的情形。此種規定僅限于子公司持股母公司的股份，反之則禁止，考慮到子公司相較于母公司來說，影響力較小，暫時性持股，不會對母公司的經營有過多的干預。

三是對雙向持股的比例進行限制，即允許母公司少部分的持有子公司的股份，但不得持股比例超過法律規定的上限。例如，當母公司已經取得子公司一定比例的股份時，多出來持有的股份也不享有相應的股東表決權。

因此，本文認為相較于我國經濟發展的情況，我國存在大量的中小型股東，原則上應當禁止母子公司互相持股，但是也應當允許例外情況出現。雖然垂直型交叉持股，弊大于利，尤其是以母子公司為載體會更容易出現經營者為了自身的利益的穩定利用對另一公司的支配地位，做出損害公司利益、債權人等第三人權益的行為。但如上文所說，商業實踐中也會出現一些情況，子公司無意掌握了母公司的股份，例如通過公司合并得到一部分母公司的股權，屬于允許持股的例外情況。該情況仍然需要法律的監管。

（二）垂直型交叉持股的監管建議

1.規定子公司持有母公司股權的期限

如上文所述在商業活動中，存在子公司無意間持有母公司股份的情況。當子公司通過對第三方公司的商業活動，例如合并、購買第三方全部股份等行為，無意間掌握了原先第三方持有的母公司的股權時，法律應當規定子公司在一定期限內出售母公司的股份，并且在該期限內，子公司不就持有的母公司股權享有相應的投票表決權［3］。

垂直型交叉持股的危害，不以母子公司持有對方股份的方式和渠道而改變。例外情況也只是當子公司無意持有母公司股份時，法律給予的一個暫時性的許可，給予子公司時間處分母公司的股份，防止交叉持股的負面影響出現。

2.限制子公司處分母公司股權的方式

當子公司持有母公司的股權時，法律需規定其在一定期限內對其進行處分。一般來說，子公司可以自由處分所持的母公司股份，但是也要對其有例外的限制。例如子公司不得將股份出售給已經持有母公司一定比例的第三方公司或者對子公司或母公司有實際控制影響力的第三方公司。

正如前文所述，垂直型交叉持股的載體為母子公司，即一方公司對另一方公司有足夠大的影響力。當子公司將持有的母公司的股份出售給已經持有一定比例母公司股份的第三方時，通過此次商業交易，第三方將會掌握更多的母公司的股權，從而達到對母公司的控制，兩者形成實質上的“母子公司”并以此為載體形成垂直型的交叉持股結構［4］。因此，法律應當對子公司處分母公司的股權方式進行一定的限制，但是出于交易自由原則的考慮，一般情況下，應當允許子公司自由地處分母公司的股權。

四、結語

交叉持股的具體表現方式在商業實踐中十分復雜多變，但因其有著分擔風險、穩定經營等優點，許多公司也樂于使用這種商業股權模式來經營。本文在此僅討論了其中危害較大的、以母子公司為載體的垂直型交叉持股。我們應當厘清其中的區別，正確認識交叉持股的特點、分別規范監管不同類型的交叉持股，將其優勢發揮到最大化，將其負面影響縮減到最小。對于橫向的平行交叉持股，我們應當給予一定的交易自由，著眼于事中、事后的動態監管，例如完善信息披露政策、優化完善股東大會的表決制度；對于縱向的垂直交叉持股，我們應當原則性禁止，在僅有的例外情況里也要嚴加管控，杜絕經濟市場被破壞、良性競爭被打破、中小投資者利益受損等危害出現。