高新技術企業高管職業經歷豐富度對企業價值的影響

臧興兵　吉蕾

摘要：文章基于2008～2019年間A股高新技術上市公司的董事長基本信息、公司財務指標、公司治理數據，系統考察高新技術企業高管職業經歷豐富度影響企業價值的路徑及相關因素，并檢驗企業產權性質和企業創新投入強度的調節效應。研究結果表明，擁有豐富職業經驗的公司高管對公司價值的提高具有重要的促進作用；國有企業所擁有的資源優勢使得其對高管職業經驗豐富度和公司價值關系的正向促進作用更強；而且，隨著對公司創新投入力度的加大，企業高管職業經歷對公司價值的促進作用也將越來越強。

關鍵詞：高管職業經歷；企業價值；企業產權性質；企業創新投入強度

一、引言

高新技術企業作為國家提倡技術創新的主體，面對復雜的市場競爭環境，如何選聘高層次管理人才成為其永續發展和提高競爭力的重要議題。與此同時，具有復合職業經歷的管理人才在當前的企業治理中凸顯出更為明顯的技能優勢，使得各企業越發重視具備豐富職業經歷的高管。從微觀視角看，對于決定企業是否能夠長續經營的企業價值而言，企業家經驗具有關鍵性的作用，經驗豐富的高管擁有更廣闊的社會資源、更開放的管理視角以及更多元的思維方式。

有鑒于此，現學術界多從海外背景、從軍經歷、貧困經歷、審計經歷等角度探討管理者職業經歷對企業決策及績效的影響。然而，絕大部分的研究仍聚焦于管理者某單一職業經歷，忽略了多元化的職業經歷會通過烙印效應作用于管理者的管理偏好這一事實。鮮少有研究綜合考慮高管多元化職業經歷的因素，且尚無文獻系統探討高管職業經歷豐富度與企業價值的關系及其傳導路徑和經濟后果。基于此，本文預期以上市A股高新技術企業為樣本，從企業產權性質和企業創新投入強度的視角揭示高管職業經歷豐富度對企業價值影響的“黑箱”，探析高管的復合職業經歷對企業價值影響的作用機制、客觀表現以及經濟后果。

本文主要具有以下貢獻：第一，理論分析高管職業經歷豐富度對企業價值影響的內在機制，探討高管職業經驗豐富度的經濟后果，為高階理論研究提供新的視角。本文結論驗證了高管復合職業經驗對企業價值的提升有顯著的正向影響。第二，鑒于高管復合職業經歷難以定量分析，目前大多數的研究還是聚焦單一的高管職業經歷，本文借鑒何瑛等人的方法量化高管復合職業經歷，豐富了高管職業經歷相關研究。第三，聚焦于企業性質和研發投入強度的調節作用，為研究高管復合職業經驗的作用機理提供新角度和新思路，探究影響高管職業經驗發揮作用的內部約束條件，為引導企業選拔以及培養復合型高管提供理論依據。

二、理論分析與研究假設

（一）管理者職業經驗與企業價值

烙印理論指出管理者在職業發展的過程中會受到其所處職業環境的影響，形成與其職業環境相匹配的印記，并且潛移默化地影響管理者的思維模式，從而對提升企業價值相關活動產生影響。

1. 認知烙印。跨行業、跨企業、跨職能等多元的職業經歷使得管理者不斷地強化各行業的認知、洞察不同企業的運作模式、熟悉各職能部門間的調整與把控。且豐富的職業經歷造就了其更強的綜合領導力、知識整合能力以及資源重置能力，使得高管能夠在面對多變的管理情景時，充分調動過往職業經歷累積的知識與能力，且這種知識和能力是不隨其職位調動或者行業變化消散的。

2. 能力烙印。Yuan & Wen（2018）的研究表明具有海外背景的高管有著更為寬闊的視野以及更為完善的知識體系，面對環境風險能夠及時作出反應，更為注重企業創新能力的發展。Custódio等（2017）驗證了當CEO在過去擁有不同的職業經歷時，其跨界能力和知識遷移能力會得到顯著提升，有利于其提升企業創新績效。因而，高管的綜合能力在其早期多元職業經歷的磨礪下，基于烙印效應得到提高，作用于企業增收和企業風險防控的平衡，從而促進企業價值提升。

基于此，本文提出假設1。

H1：高管職業經驗對企業價值具有顯著的正向作用。

（二）企業性質的調節作用

企業產權性質的不同使得國有企業與非國有企業在價值觀、制度文化等方面產生了較大的差異，同樣，身處不同所有制的企業管理者的認知和行為風格也會受到之前所在企業、行業的影響。首先，從資源獲取角度來看，政府提供的稅收、融資等方面的支持使得國有高管具備更廣闊的投資選擇，相較而言，早期的職業經歷及積累的資源卻成為非國有企業高管的唯一資本。其次，從公司內部高管治理角度而言，國企所有者缺位問題的存在使得國企高管有更大的權力選擇高利高風險的項目，制定更為優化的決策方案，提升企業決策效率及績效水平，并進一步促進企業價值的提升。最后，從管理者個人利益傾向來看，在非國有企業，由于以利益為導向，故企業高管的某次決策失敗可能導致其承擔巨大的責任與后果；而國有企業還承擔著擴大就業以及維穩等政策性目標，因而對高管失敗的容忍度高，而國有企業的高管也更愿意不斷投入各類提升企業價值的活動從而使自己的價值也得到提升。

基于此，本文提出假設2。

H2：國有企業在高管職業經驗與企業價值間具有正向調節作用。

（三）企業創新投入強度的調節作用

創新是推動經濟增長和企業保持競爭優勢的重要決定因素，同時也是企業價值提升必不可少的一個路徑。首先，從失敗容忍度的角度來看，如果企業創新失敗的容忍度高，則決策者對創新失敗的容忍度也會更高，更有可能從事創新項目，從而不斷地采取創新手段來提升企業價值。其次，從高管激勵的角度來看，創新投入強度越高的企業對高管創新行為的激勵措施越完善，使企業高管會出于自身利益的考慮減少風險規避行為，同時也支持高管進行企業創新活動進而提升企業價值。最后，從企業文化的角度來看，創新投入強度高的企業構建了良好的組織創新文化氛圍，有利于促進企業創新，企業文化氛圍對員工行為具有重要影響。企業文化上對創新越重視、資源上對創新越偏向、激勵政策上對創新越重視，越有利于職業經歷豐富的管理者不斷進行創新行為，從而不斷提升企業價值。

基于此，本文提出假設3。

H3：企業創新投入強度在高管職業經驗與企業價值間具有正向調節作用。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以中國滬深2009～2019年A股上市高新技術企業為樣本，其中主要數據董事長職業經歷相關信息由人工閱讀其簡歷獲取，其余數據均來自CSMAR 數據庫以及在巨潮資訊網、Wind 等網站公開的企業年度報告中進行補充查找。

在理論分析的基礎上，以證監會2012年新制定的行業分類為標準，參考羅宏（2019）的研究將屬于醫藥制造業（C27），鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業（C37），計算機、通信和其他電子設備制造業（C39）、信息傳輸、軟件和信息技術服務業（I）的企業定義為高新技術企業，研究時間為2009～2019年。在獲得樣本初始數據后，篩選條件如下：剔除董事長信息不完整的企業；剔除*ST、ST 類企業；剔除資產負債率小于1的企業以確定其處于穩定經營狀態；剔除金融保險業上市公司。篩選后得到910家公司共6642個觀測值，為減弱異常值的影響，本文使用 Stata15.0軟件對所有連續變量進行上下1%的 winsorize 處理。

（二）變量定義

1. 被解釋變量

企業價值作為評價企業效率的重要指標之一，體現了企業對主體的一種效用。鑒于董事長復合職業經歷會有累積效應，參考池國華等（2013）的研究，將托賓Q值（資本市場價值與重置資本之比）作為企業價值的代理變量。在穩健性檢驗中，將企業凈資產收益率ROE作為企業價值的替代指標。

2. 解釋變量

董事長職業經驗指數（Chairman’s Professional Experience Index， CPEI）。本文主要研究企業高管職業經驗豐富度對企業價值的影響，而董事長作為一家企業的最高領導者，統領著公司的方向與策略，對企業價值的提升也有著極其重要的作用，因而本文在選取高管職業豐富度數的衡量指標時，以董事長為參考目標。在閱讀大量文獻的基礎上參考何瑛等（2019）的做法，從職能部門數、企業數、行業數、組織機構數、地域類型五個方面綜合衡量。本文采用主成分分析法，對這五個維度進行主成分提取獲得董事長職業經歷豐富度指數（CPEI）。

3. 調節變量

一是企業性質。國有控股企業賦值為1，非國有控股企業賦值為0，其為即虛擬變量。二是企業創新投入強度。參考現有文獻，常用專利數、新產品數、研發投入占營業收入的比例等來衡量企業創新投入強度，但考慮到數據的可獲得性，主要采用李赫美等（2020）的研究，以研發投入占營業收入的比例進行衡量。

4. 控制變量

根據以往的研究，本文選企業年齡、資產負債率、經營現金流量、固定資產比例、股權集中度、企業盈利能力、獨立董事比例、董事會規模、是否兩職合一、企業規模、年份虛擬變量以及行業虛擬變量作為控制變量（見表1）。

（三）模型構建

為檢驗H1，即高管職業經歷豐富度對企業價值有正向影響，本文構建了如下模型：

TQi，t＝β0+β1CPEIi，t+∑βjControlsi，t+εi，t（1）

其中，TQi，t表示公司i在第t年的企業價值；CPEIi，t表示董事長i在第t年的職業經歷豐富度；Controlsi，t表示所有的控制變量；β0表示模型常數項；β1表示董事長職業經歷豐富度的回歸系數；βj表示各個控制變量的回歸系數；εi，t表示隨機擾動項。

為檢驗H2和H3，即企業性質、企業創新投入強度分別對高管職業經歷豐富度和企業價值之間正向關系的調節效應，設定如下模型：

TQi，t＝β0+β1CPEIi，t+β2OWNi，t+β3CPEIi，t×OWNi，t+∑βjControlsi，t+εi，t（2）

TQi，t＝β0+β1CPEIi，t+β2RDIi，t+β3CPEIi，t×RDIi，t+∑βjControlsi，t+εi，t（3）

式中，OWNi，t表示公司i第t年的企業產權性質； CPEIi，t×OWNi，t表示董事長職業經歷豐富度與企業產權性質的交互項；RDIi，t表示公司i第t年的企業創新投入強度；CPEIi，t×RDIi，t表示董事長職業經歷豐富度與企業創新投入強度的交互項，為了避免多重共線性的干擾，在生成交乘項之前對各變量進行了中心化處理。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計

變量描述性統計結果見表2。樣本企業的企業價值指標TB最大值為10.870，最小值為0.992，均值為2.753，說明高新技術企業的企業價值整體水平不高，且存在較大差距，偏向兩極化。據表2發現CPEI的最大最小值相差較大，且平均值和中位數均極低，可見國內高新技術企業董事長的職業經歷豐富度也具有一定的差異，擁有豐富職業經歷的董事長占比很低，高新技術企業仍然缺乏復合型的高層次管理人才。CPEI_POS至CPEI_OVE五個變量整體來看董事長企業數維度的數量相對而言更高，就現實而言，這屬于正常現象，與此同時企業數維度的極差相對過大，表明在我國高新技術企業中高管跨企業的能力也呈現兩極分化的狀態；由CPEI_OVE的中位數和平均值來看，大多數的董事長缺乏海外經歷。總體來看，我國高新技術企業董事長的多元職業經歷水平仍舊較低，復合型的高級管理人才對高新技術企業來說仍然屬于稀有人力資源。

（二）相關性分析

表3是多元回歸的相關系數表。由結果可知，董事長職業經歷豐富度CPEI在1%的置信水平下顯著為正，說明董事長職業經歷豐富度越高對企業價值產生越高的正面影響，初步支持了高管職業經歷豐富度與企業價值間的正相關關系；另外，變量之間的相關系數大多都小于0.4，大致可以斷定不存在多重共線性。

（三）回歸結果分析

1. 基準回歸結果分析

根據前文假設所列的三個模型公式（1）、（2）、（3），對相關變量進行回歸分析，本文控制行業和年份面板對模型進行層次回歸，首先對核心解釋變量與被解釋變量進行回歸（1），其次再對加入控制變量后的（1）進行回歸（2），最后在（2）的基礎上分別加入兩個調節變量以后再次進行回歸（3）。回歸結果如表3所列。從回歸結果可以看出，董事長職業經歷豐富度CPEI的回歸系數在1%的置信水平下顯著為正， H1得到了驗證。

2. 高管復合職業經歷對企業價值的生效路徑

基于上述分析，董事長的復合職業經歷對企業價值有一定程度的促進作用，為進一步研究企業性質、企業創新投入強度的調節作用，其實證結果見表4中的模型（3）、（4）所列。

企業性質的調節效應。企業產權性質的不同使得企業不論是在資源獲取、內部治理等方面均有所差異，從而對高管復合職業經歷與企業價值的關系產生影響，其具體結果見表4第（3）列。其中企業性質OWN的回歸系數為正，說明企業產權性質對企業價值的影響表現顯著的正向作用，同時，交互項CPEI_OWN的回歸系數在5%水平下顯著為正，說明國有企業相對而言不論是從資源還是政策上都為董事長提升企業價值的活動提供了支撐，即國有性質促進了董事長復合職業經歷正向影響企業價值。因此，假設H2得到驗證。

企業創新投入強度的調節效應。創新投入強度高的企業在企業創新及價值創造活動上也會有不同的表現，其對董事長職業經驗豐富度與企業價值的關系的影響見模型（4）。回歸結果顯示，企業創新投入強度顯著為正，說明企業創新投入強度在高管職業經歷豐富度和企業價值關系之間的調節效應顯著存在，當企業創新投入越多，創新意愿越強時，越有利于企業價值的提升。交互項CPEI_RDI的回歸系數同樣在1%水平下顯著為正，說明企業創新投入強度對董事長職業經驗豐富度與企業價值的影響表現為促進作用。因此，假設H3得到驗證。

（四）穩健性檢驗

為驗證主要結論的可靠性，本文進行了如下穩健性檢驗（限于篇幅，檢驗結果未列出）：一是將被解釋變量托賓Q值更換為ROE，重新回歸后結果與前文基本保持一致。二是考慮到董事長職業經歷豐富度發揮作用時間的滯后性，將被解釋變量提前一期重新檢驗，本文主要結論依然成立。三是為了避免內生性問題，以CPEI樣本中位數為標準將全部樣本分為兩類進行PSM檢驗，結果表明在緩解內生性問題的情況下，本文的主效應與調節效應依舊成立。四是進行Heckman兩階段模型檢驗，設置虛擬變量CPEI_D（CPEI的樣本中位數），同時加入了同行業中其他公司的董事長擁有豐富職業經歷的比例OtherCPEI作為外生工具變量，其結果也基本與前文一致。

五、結論與建議

對高新技術企業而言，董事長作為企業戰略最高決策者，其個人職業經歷勢必影響企業價值創造及可持續發展。本文以2008～2019年中國滬深 A 股高新技術上市公司為樣本，利用多層次回歸模型對中國高新技術企業董事長復合職業經歷與企業價值的影響路徑與作用機制進行了假設檢驗。研究結果表明：一是高管復合職業經歷能夠顯著促進企業價值創造，早期積累的豐富的職業經驗造就了高管更強的機會識別能力、資源整合能力、跨界能力等管理技能，故越有利于提高企業產出水平，從而提升企業價值。二是相比非國有企業，國有企業能夠為具備豐富的職業經歷的管理者提供多領域投資方向以及用于企業價值提升活動所需的各種資源，且國有企業對失敗的容忍度高，在一定程度上也激勵著高管為不斷提升企業價值而努力，在這種情況下，高管復合職業經歷對企業價值促進作用更為明顯。三是創新投入強度大且創新意愿強的企業構建了支持創新的企業文化氛圍，為高管提供了創新的條件；同時，更為健全的高管激勵制度為高管提高創新意愿并進行創新活動提供了動力。基于上述研究結果，為量化復合型高級管理人才提供了重要參考，為完善高新技術企業公司治理結構及提升企業價值提供了新的改進方向。

基于上述研究結果，本文提出以下建議以期從政府、企業及個人三個維度為完善高新技術企業公司治理結構及提升企業價值提供新的參考。一是 政府方面。首先，復合型人才培養計劃應當作為人才培養方案的重中之重，積極引導實施國際化人才戰略，鼓勵企業引進海外高級管理人才，適當的吸收新的管理文化及管理思維；另一方面，政府應打造良好的營商環境，在稅收、融資政策等方面給予非國有企業更多的支持與鼓勵，高新技術企業是國家經濟發展的“先鋒隊”，應當得到更廣闊的投資平臺及渠道。二是企業方面。高新技術企業的核心競爭力是創新，而創新的源泉是人才，因而高新技術企業應當更為注重高層次人才的培養與選拔，其中包括復合型高管的引進、健全的人才培訓結構以及優化的激勵制度，同時企業要學會合理構建高管團隊，提高企業運作效率。三是高管個人方面。首先，高管在進行企業活動的同時要關注自身能力的提升，保持終身學習的態度及海納百川的胸襟，了解復合型人才在市場上的競爭優勢，學會拒絕“習慣”及“本位”，加強跨界學習及知識遷移能力，培養多領域多元化的管理思維；其次，高管應當將企業價值的提升作為個人管理生涯的戰略目標，并積極投身于各種創造企業價值的活動中，在此過程中不斷加強自己的綜合能力以提升自我決策質量與效率。

參考文獻：

[1]Murphy，K.J.，and J.Zabojnik.Man-agerial Capital and the Market for CEOs[R].SSRN Working Paper，2007.

[2]劉愛明，周勁君．高管海外背景對企業違規行為的影響研究[J]．金融發展研究，2021（08）：11-19.

[3]王元芳，徐業坤．高管從軍經歷影響公司治理嗎？——來自中國上市公司的經驗證據[J]．管理評論，2020，32（01）：153-165.

[4]許年行，李哲．高管貧困經歷與企業慈善捐贈[J]．經濟研究，2016，51（12）：133-146.

[5]蔡春，謝柳芳，馬可哪吶．高管審計背景、盈余管理與異常審計收費[J]．會計研究，2015（03）：72-78.

[6]Yuan，R.，and W.Wen.Managerial For-eign Experience and Corporate Innovation[J].Journal of Corporate Finance，2018（48）：752-770.

[7]Custódio，C.，M.A.Ferreira，and P.Matos.Do General Managerial Skills Spur Innovation[J].Management Science，2017，65（02）：459-476.

[8]何瑛，于文蕾，戴逸馳，等．高管職業經歷與企業創新[J]．管理世界，2019，35（11）：174-192.

[9]賈根良，李家瑞．國有企業的創新優勢——基于演化經濟學的分析[J]．山東大學學報（哲學社會科學版），2018（04）：1-11.

[10]SOLOW R.M.Technological change and the aggregate production function[J].Review of Economics and Statistics，1957，39（03）：312 -320．

[11]CHENG S J.R&D expenditures and CEO compensation[J].The Accounting Review，2004，79（02）：305-328.

[12]Amabile T.M.，Conti R.Changes in the Work Environment for Creativity during Downsizing[J].Academy of Management Journal，1999，42（06）：630-640.

[13]羅宏，秦際棟．國有股權參股對家族企業創新投入的影響[J]．中國工業經濟，2019（07）：174-192.

[14]池國華，王志，楊金．EVA考核提升了企業價值嗎——來自中國國有上市公司的經驗證據[J]．會計研究，2013，34（11）：60-66+96．

[15]李赫美，王汀汀．新一輪混改下的國有企業投資與創新分析——基于自然實驗的政策評估[J]．經濟問題探索，2020（12）：1-15.

＊基金項目：云南省學生資助阻斷貧困代際傳遞機制與對策研究（ 項目編號： AC18013）。

（作者單位：昆明理工大學管理與經濟學院）