基于委托代理理論的企業經理人薪酬激勵機制探析

摘 "要： 從企業所有者和經理人自身效用函數角度出發，借助博弈與數理工具探析了不同信息狀態下委托代理薪酬激勵機制的最優均衡解及其相關影響因素。研究發現，在信息對稱情形下，企業所有者可利用“強制合同”約束經理人行為決策，雙方博弈均衡解達到帕累托最優；而在信息不對稱情形下，企業所有者需提高最優激勵強度，同時經理人最優努力程度有所下降，二者博弈均衡解將偏離帕累托最優狀態。研究表明，解決企業委托代理問題，首先需對經理人實施有效監督以解決信息不對稱問題，其次才是經理人激勵機制設計。

關鍵詞： 委托代理； 效用函數； 激勵機制； 博弈均衡解； 帕累托最優

中圖分類號： F272.923 "文獻標識碼： A "DOI： 10.3963/j.issn.1671-6477.2023.05.013

一、 引 "言

職業經理人制度是起源于西方市場經濟體制下的一種企業制度，它伴隨企業所有權和經營權分離而產生。隨著經濟發展與企業規模的不斷擴大，企業管理日趨復雜化和專業化，當企業所有者難以承擔所有管理職能時，專門以管理為職業的經理階層便隨之形成。所謂職業經理人，是指具有專業管理技能、通過接受企業經營權對企業日常經營活動進行專業管理，并據此獲取相應報酬的特定管理群體。現代企業制度的一個重要特征是“兩權分離”，這使得企業所有者與經營者（職業經理人）之間形成委托代理關系，所有者是企業資產的委托人，經營者是企業資產的代理人，二者在信用關系的基礎上簽訂委托代理合約[1]。

然而，由于委托人與代理人之間存在信息不對稱，加之二者效用函數不盡相同，所以存在代理人損害委托人利益以最大化自身利益的可能。委托代理理論的研究目的在于如何用較少的代理成本去實現委托人的效用最大化，這也是建立職業經理人制度必須面對的一個主要問題，解決該問題的辦法是建立有效的監督和激勵機制。其中，激勵機制是一種更為積極的管理手段，它在促使職業經理人積極工作的同時，也會激勵職業經理人將企業所有者的目標作為自身的內在追求。在知識經濟時代，如何激勵內生性的職業經理人工作熱情顯得尤為重要[2]。本文以委托代理理論為基礎，擬從企業所有者與經理人效用函數角度出發，通過構建二者行為策略的最優化動態博弈模型，并對其進行相關數理推導，以探析信息對稱和非對稱兩種情形下的薪酬激勵強度與經理人努力程度最優解問題。在理論方面，本文將在求解企業所有者與經理人博弈均衡解的基礎上，對不同信息狀態下的博弈結果進行比較分析，進而對信息不對稱引起的企業治理與經營效率的降低進行規范、合理的闡述；在現實方面，本文對企業經理人薪酬激勵機制的博弈與數理分析，能夠為企業所有者如何有效實施和改進委托—代理激勵契約提供一定的借鑒[3]。

二、 相關研究文獻綜述

當前，國內外學者對企業委托代理激勵契約設計進行了深入的理論與實證研究，并針對不同類型企業（如上市公司、商業銀行、國有企業、家族企業，等等）的委托代理特點分別展開了具體探討。

委托代理理論是制度經濟學契約理論的主要內容之一，是20世紀60年代末70年代初一些經濟學家（如Wilson，1969；Spence和Zeckhauser，1971；Ross，1973；Mirrless，1974；Holmstrom，1979以及Grossman和Hart，1983；等等）[4-7]深入研究企業內部信息不對稱和激勵問題發展起來的，一般從效用函數、不確定性信息分布和報酬安排出發，借助數學模型構造委托人和代理人之間風險共擔的契約關系，其中心任務是研究委托人在利益相沖突和信息不對稱環境下如何設計經理人最優激勵契約，以降低委托代理關系產生的代理成本。如Wilson（1969）、Spen和Zeckhauser（1971）[7]研究了在非對稱信息情況下委托人與代理人之間的單期單個委托代理問題，通過建立數學模型首次提出非對稱信息情況下委托人對代理人激勵的最優解。其中，當代理人為風險中性型時，委托人與代理人實行收益共享；當代理人為風險厭惡型時，委托人為代理人提供的激勵更多的是實行固定工資。Ross（1973）[5]最早提出了委托代理一詞，通過構建數學模型證明設計合理的報酬結構可以解決委托代理問題，同時經濟效率達到帕累托最優。Holmstrom（1979）[6]提出在保險、勞工合同和授權作出決策的委托代理下，風險共擔的帕累托最優是不存在的，次優的解決方式是要在所提供激勵和風險共擔收益之間進行權衡。近年來，我國學者對企業委托代理問題的研究逐步深入，張維迎（2015）[8]、易憲容（1998）[9]等對西方委托代理理論進行了探討，秦穎、王先甲等（2022）[10]對我國國有企業的委托代理制度進行了系統、全面的分析，構造了企業委托代理制的理論框架。基于上述基本理論，近年來眾多學者借助數理模型針對具體類型企業的經理人激勵機制展開了進一步分析，學者們主要運用博弈方法對經理人激勵契約設計進行理論研究[11]。Jorge（2001）[12]分析了固定工資、股票期權的執行價格和授權數量三者之間的關系，在經理人薪酬包括期權和現金兩種形式，以及只有兩種努力程度的假設前提下，通過對努力程度變量求導以尋求經理人最優努力水平。Richard和David（2004）[13]對Jorge的研究方法進行了批判，指出經營者的期望效用函數不是其努力程度的凹函數，因此一階最優條件法不再適用于此時的情況，并選擇用數值計算進行分析。王熹（2022）[14]從分析管理者效用函數出發，借助股東建立的股權激勵機制來約束管理者最優努力水平，以尋求完全信息動態博弈的子博弈精練納什均衡解，結果顯示企業價值最大化由管理層努力產出彈性和努力成本彈性決定，并受企業的資源配置和贏利能力的約束。頡茂華、劉斯琴和塔娜（2015）[15]利用信號理論與博弈理論建立相關模型，就基于股票期權下的股東與管理者對舞弊性財務報告的需求程度進行分析，發現當管理者薪酬與公司市場價值緊密相聯時，他們選擇財務報告的策略是將公司的市場價值盡可能地提高，以抬高股價、提升公司的市場地位，從而在最大程度上滿足自己的私欲。

當前，國內外學者對企業委托代理激勵契約設計的實證研究主要集中于經理人薪酬激勵與企業經營績效的關系上。Taussings和Baker最早于1925年在《經濟學季刊》上發表的《美國公司和他們的經理人：一項統計調查》一文中指出，企業經營者報酬與企業業績之間只存在很小的相關關系。此后，學者們基于委托代理理論主要對經營者報酬與企業業績敏感性進行了實證分析（如Smith，1985；Jesen和Murphy，1986；Hart，1995；等等）[16-18]。近年來，國內外學者對不同類型企業的經理人薪酬與企業績效關系分別展開了具體研究。以商業銀行為例，John和Qian（2003）[19]利用美國1992-2000年相關數據分析發現，雖然銀行業CEO薪酬高于其他行業CEO，但其薪酬—績效敏感度卻很低（銀行規模越大敏感度越低），約為1000：4.7，這增加了合理設計激勵契約的難度。John、Mehran和Qian（2010）[20]的研究進一步表明，銀行業高管薪酬—績效敏感度隨銀行杠桿率上升而降低，同時隨著外部監督的增強而加大，兩者交叉項為負。Webb（2008）[21]采用1992-2004年間1100家銀行作為樣本，分析在不同監管水平下CEO激勵與業績的敏感度，結果發現CEO年齡以及監管評級是決定其激勵的重要因素，監管評級對CEO激勵水平具有一定影響，但并不影響CEO激勵與其市場表現的敏感性；CEO年齡對激勵敏感度能夠產生一定影響，年輕CEO相較于經驗豐富、年齡較大的CEO，其激勵更大程度上取決于銀行業績。蔣海、朱滔和李東輝（2010）[22]從銀行治理中多重代理關系下的多任務特征入手，重點分析了監管當局不能提供最優激勵契約時股東的次優激勵契約設計問題，并以2001-2007年間的14家上市銀行為樣本對模型推論進行了驗證。理論與實證研究表明：我國上市銀行高管薪酬與經營業績之間顯著正相關，與代表銀行高管控制風險努力的超額資本充足率之間顯著負相關，表明我國上市銀行普遍建立起了與銀行業績相關聯的薪酬激勵制度，但監管當局尚未建立起與風險控制相聯系的激勵約束機制，這樣的薪酬契約安排可能導致銀行高管將過多精力放在經營業績上，而忽視對銀行風險控制的努力。周立和趙瑋（2012）[23]通過構建銀行高管薪酬激勵約束的博弈模型分析了薪酬激勵機制的決定和約束因素，并運用中國16家上市商業銀行2001-2010年的面板數據對其進行了檢驗，結果發現中國上市銀行高管薪酬激勵與經營業績因素之間基本正相關，與經營業績穩定性因素沒有相關性。其中，凈資產收益率是影響高管薪酬的主要因素，而高管薪酬約束與經營風險因素之間沒有確切的相關性。銀行治理結構在銀行經營業績上有正向激勵作用，在經營風險控制上并沒有起到太大的作用。

綜上所述，當前國內外學者對企業經理人激勵契約設計展開了深入研究，但基本上都是直接以委托人與代理人之間的信息不對稱為前提，很少有學者分析信息狀態對經理人最優激勵機制的影響。據此，本文將借助博弈與數理工具，對信息對稱和非對稱兩種情形下委托代理薪酬激勵機制的最優均衡解進行比較分析，以探索信息不對稱問題對企業經理人激勵契約設計的具體影響，這是對現存相關文獻的一個重要補充[24]。此外，考慮到當前我國不同類型企業采取的經理人薪酬激勵方式不盡相同，包括年薪制、股權激勵等，不失一般性，本文將重點分析“基本工資+績效獎金”薪酬模式下的企業經理人最優激勵契約設計問題[25]。

五、 結論與啟示

本文在基于企業所有者—經理人委托代理薪酬激勵契約的有效基本假設下，從所有者和經理人自身效用函數的角度出發，構建了其行為策略的最優化動態博弈模型，然后通過數理推導分析了信息對稱和非對稱兩種情形下該博弈模型的均衡解及其相關影響因素，并對不同信息狀態下的博弈均衡進行了比較分析。本文的主要結論如下：

第一，在信息對稱的理想條件下，企業所有者可以使用“強制合同”來迫使經理人選擇其希望的行動，從而實現自身期望效用最大化。其中，所有者提出的最優薪酬激勵系數為β*=r1r1+r2，且β*與所有者的Arrow-Pratt絕對風險規避度量系數r1正相關，與經理人的Arrow-Pratt絕對風險規避度量系數r2負相關；所有者希望的經理人最優努力程度為θ*=γηAb1k－γ，且θ*與企業盈利能力A、市場環境調節系數η正相關，與經理人努力成本b負相關。

第二，在信息不對稱情形下，企業所有者不能使用“強制合同”來迫使經理人選擇其希望的努力水平，此時激勵相容約束（IC）是起作用的，所有者只能在經理人期望效用最大化的基礎上實現自身效用盡可能大。其中，所有者提出的最優薪酬激勵比例β**可利用數值分析法求解，經理人選擇的最優努力程度為θ**=γβ**ηAb1k－γ，且β**和θ**均分別與所有者的Arrow-Pratt風險規避度量系數r1、企業盈利能力A、市場環境調節系數η正相關，與經理人的Arrow-Pratt絕對風險規避度量系數r2、努力成本b負相關。

第三，在信息對稱和非對稱兩種情況下，企業所有者—經理人委托代理問題中的博弈均衡解存在一定差異，其中，β**gt;β*，θ**lt;θ*。在對稱信息下的所有者與經理人委托代理問題的博弈均衡解θ*處，有C′θ*=π′θ*，即經理人的努力邊際成本等于邊際產出，因而該博弈均衡達到帕累托最優狀態；對于不對稱信息下的博弈均衡解θ**，有C′θ**lt;π′θ**，即該博弈均衡存在帕累托改進的余地。此外，對由信息不對稱問題引起的企業產出損失與經理人努力成本節約求和，有Δπ+ΔClt;0，即經理人最優努力水平的下降所造成的企業產出損失大于努力成本節約，這也表明信息不對稱情形下的企業所有者與經理人的博弈均衡解偏離了帕累托最優狀態。

企業經理人激勵機制的設計宗旨在于促使自利動機的代理人以委托人的利益最大化為目標，以降低委托代理關系產生的代理成本。然而通過前文分析可知，僅僅靠一個合理的激勵機制并不能真正解決這個問題，這主要是源于信息不對稱問題的存在。企業所有者與經理人之間的沖突由兩大因素造成：一是雙方追求的利益目標不一致，二是雙方信息不對稱。據此，我們需要從利益不一致性和信息不對稱性角度來尋求解決途徑。一方面，通過設計薪酬激勵機制使得經理人享有部分剩余索取權，能夠在一定程度上使企業經理人與所有者的目標保持一致。然而，這種激勵的作用并不足以使得經理人完全以委托人的利益最大化為目標，即不能夠實現雙方理想的激勵互容，經理人也可能會因努力成本與收益權衡考慮而做出利己的選擇，而這種選擇在雙方信息不對稱問題的存在下得以實現。據此，解決企業委托代理問題，首先需解決信息不對稱問題，其中對經理人實施有效監督與約束是關鍵；其次才是經理人激勵機制設計[29]。

監督固然是一種不信任職業經理人的表現，但它更多的只是一種不“盲目”信任的表現；同時，也只有有效的監督才能夠更好地評價職業經理人的貢獻，從而才能更有效地激勵職業經理人。但在信息不對稱情況下，應如何對經理人有效實施監督與約束呢？關于這個問題，本文認為，企業所有者應關心、重視和激勵企業所有員工，而不是僅僅盯著職業經理人，這是因為職業經理人的行為不可能完全避開企業的員工，調動企業所有員工參與監督的積極性，才能夠有效地解決所有者與經理人之間的信息不對稱問題。

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（責任編輯 "文 "格）

Incentive Mechanism Research of Business Executive

Based on Principal-Agent Theory

WAN Shu-yi， ZHAN Yi-hong

（National Research Center of Cultural Industries，Central China Normal University，

Wuhan 430079，Hubei，China）

Abstract：From the perspective of utility functions of business owners and executives，this paper analyzes the equilibrium solutions of principal-agent compensation incentive mechanism and their related influential factors under different information conditions by means of game theory and mathematical tools.According to the analysis，the business owner can restrict the executive’s decision-making behavior by the use of “forcing contract” under the asymmetric information，and the equilibrium solution of the game between business owner and executive reaches the Pareto Optimality.On the contrary，under the asymmetric information，however，business owner needs to improve the optimal incentive intensity，and the optimal effort level of business executive declines，which then makes the equilibrium solution deviate from Pareto Optimality.Therefore，it is suggested that solving the problem of information asymmetry with effective supervision of business executives should come first to deal with the principal-agent problem，and then the incentive mechanism of the executive be designed.

Key words：principal-agent; utility function; incentive mechanism; equilibrium solution of game; Pareto optimality