多項政策組合落地對地產企業融資的影響分析

【摘? 要】房地產業作為我國國民經濟的支柱產業，其市場平穩健康發展事關金融市場穩定和經濟社會發展全局。2022年末以來為支持地產企業合理融資需求，促進改善優質地產企業資產負債表，相關部門陸續發布了多項支持政策，論文結合當前市場上地產企業主要融資模式，探討了政策落地對地產企業融資產生的影響，簡要分析了地產企業融資策略，助力推動地產企業向新發展模式平穩過渡。

【關鍵詞】地產企業；政策組合；融資

【中圖分類號】F299.23? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻標志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號】1673-1069（2023）06-0175-03

1 引言

2023年是貫徹黨的二十大精神的開局之年，是“十四五”承上啟下的關鍵一年，2023年政府工作報告指出，要有效防范化解優質頭部房企風險，改善資產負債狀況，防止無序擴張，促進房地產業平穩發展。房地產仍是我國國民經濟的支柱產業，經過了一系列強有力宏觀調控后，行業發展正在逐步回歸良性健康軌道，2022年年末以來房地產信貸、債券、股權、內保外貸等政策陸續出臺，預計在未來一個時期內，中國城鎮化仍處于較快發展階段，將有足夠的市場需求空間，為房地產業的穩定發展提供支撐，市場有望逐步恢復。

2 地產企業融資政策分析

近年來，我國房地產市場高速發展，國家層面為適應房地產市場新變化而制定了系列宏觀調控政策，其中融資政策是主要的房地產調控政策之一，對平抑房地產周期波動具有不可替代的作用。在房地產不同的周期中，融資政策存在著動態的調整和變化，對于近年的政策主要分兩個階段。

2.1 融資渠道分層管控階段

基于2016年中央經濟工作會議提出的房住不炒的總基調，為有效化解房價上漲過快、融資占比大、投資熱度高等系列問題，房地產審慎監管階段性加強，自2018年開始相關監管部門即針對不同渠道的房地產融資規模進行不同程度的管控，行業融資環境處于嚴監管模式，包括企業發債用途限制、地產非標融資規模限制等。2020年房地產融資監管在以往針對房企不同融資渠道的總量控制基礎上，進一步豐富了作用于具體房企的精細化管理手段，2020年8月，住建部、央行等多部委，聯合推動地產融資長效機制的建立，形成了重點地產企業資金監測和融資管理規則，制定地產企業融資的“三道紅線”；2020年12月31日，央行和銀保監會發布了有關房貸“兩集中”的通知，規定了銀行業金融機構的房地產貸款余額占比以及個人住房貸款余額占比，不得高于中國人民銀行和銀保監會確定的管理要求上限，該規定進一步加強了對房地產信貸增量的調控力度，釋放了從嚴調控房地產市場、促進房地產市場長期平穩健康發展的政策意圖。2021年3月26日，銀保監會、住建廳、人行聯合發布了《關于防止經營用途貸款違規流入房地產領域的通知》，要求銀行業金融機構，進一步加強審慎合規經營，嚴格防范經營用途貸款違規流入房市。在這個階段，“房住不炒”的政策導向和房地產長效機制逐步建立，地產行業快速擴張的勢頭得到遏制。

2.2 融資審慎有序綜合施策階段

2022年，中國宏觀經濟面臨著“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”等三重壓力，疊加國內外疫情反復沖擊，受國際環境影響，經濟增長出現乏力情形。在此背景下，穩增長系列經濟舉措發布實施，“穩”成為地產行業的總基調，為確保地產市場平穩發展，扎扎實實地做好保交樓、保民生、保穩定各項工作，確保滿足地產行業的合理融資需求，有效防范化解優質頭部地產企業的風險，2022年末以來，多項重磅政策落地，“金融十六條”明確要給予房地產融資支持，支持房企債務展期，緩解企業的資金壓力，穩定市場主體預期。上市地產企業股權融資5項優化調整措施，提出了數量眾多、內容豐富的政策工具箱，其中一是恢復涉及房地產的上市公司并購重組以及配套融資；二是恢復上市地產企業和涉及房地產的上市公司再融資；三是調整完善了地產企業在境外市場的上市政策；四是提出要進一步發揮REITs盤活地產企業存量資產的作用；五是要積極發揮私募股權投資基金的作用。2023年1月，為防范風險發生擴散，相關部門起草了關于改善優質房企資產負債表計劃行動的方案，聚焦于專注公司主要業務、合規經營、資質良好，并且具有一定的系統重要性的優質地產企業，重點著力推進包括“資產激活”“負債接續”“權益補充”“預期提升”四大方面涵蓋共21項工作任務，通過系統全面綜合施策，持續改善優質地產企業的現金流情況，積極引導優質地產企業的資產負債表逐步回歸到安全的區間。2023年2月，證券投資基金協會發布了不動產私募投資基金試點備案的相關指引，這一項試點工作，有助于進一步發揮私募資金的靈活性和專業性的優勢；同月，人行和銀保監會發布了關于以金融支持住房租賃市場發展的相關文件，廣泛征集意見，探索為建設和持有長期運營租賃住房的企業，在投資開發以及運營管理等階段提供多元化的金融產品和金融服務體系；3月份，央行發布了降低金融機構存款準備金率0.25個百分點，其中不包含已執行5%存款準備金率的金融機構。在相對緊湊的時間內，前述多項舉措陸續發布，預期未來將逐步落地實施，房地產行業整體的融資環境預期將有顯著改善。

3 地產企業融資的主要模式分析

地產行業屬資金密集型行業，地產項目的全生命周期中，從土地獲取到開發建設，各環節資金投入金額大、資金占用周期長，且前期經營性現金流入較少，主要依靠融資性現金流入解決項目資金需求，近些年，隨著系列調控政策的出臺，為適應新形勢下的資金需求，地產企業融資模式在不斷創新，目前主要的融資模式有以下幾種。

3.1 企業內部融資

地產企業內部融資主要是通過內部的留存收益和利潤分配來籌集資金，內部融資的優勢是限制條件較少、籌資成本較低、可以保持控制權不被稀釋。目前地產企業獲取土地，一般需要以自有資金參與競買。同時內部融資的缺點在于規模相對受限、在企業生產經營情況不佳時內部融資較為困難。內部融資一般適用于競爭優勢明顯、經營狀況較好、盈利能力較強、規模較大的地產企業。

3.2 債務融資

3.2.1 項目開發貸款

在項目開發建設前期，在取得土地證、工規證等四證后，可申請項目開發貸款，主要用途是項目開發建設資金需要，授信額度一般為項目總投資的70%以內，具體根據不同業態進行授信。項目開發貸款要求貸款企業或關聯單位具備二級以上的開發資質。在項目開始施工建設后，由銀行采取受托支付的方式支付給施工單位，使用期限一般為兩年以上，一般以項目的物業銷售回款作為還款來源。目前銀行要求的增信措施主要為土地抵押、在建工程抵押、股東擔保等方式。

3.2.2 經營性物業貸款

對于地產企業的自持物業，在項目竣工交付且實現一定時期的穩定運營之后，根據取得的現金流入的情況，同時結合自持物業的評估價值，可向金融機構申請獲取經營性物業貸款，貸款資金主要用于歸還股東借款、銀行借款、物業裝修改建等。可獲取的授信額度一般通過對比預期租金流入扣除相關費用的凈值與自持物業評估價值50%，二者中取較低值，貸款期限一般不低于10年，貸款增信措施主要為自持物業抵押、擔保等。

3.3 債券融資

地產企業的債券融資，主要是指通過在資本市場發行債券實現融資，就境內的上市地產企業來說，大部分是通過上市主體，發行境內公司債或者中期票據；對于境外的上市地產企業來說，重點是依托境外上市主體，發行美元債實現資金籌集。債券融資過程中，對地產企業的信用評級有一定要求，同時信用評級與債券融資成本具有較強的相關性，資本市場主要通過綜合信用評級來進行債券投資。

3.4 股權融資

地產企業股權融資是指通過轉讓公司部分所有權以籌集資金引入新股東的融資模式，股權融資的優勢在于無還本付息的壓力，但無法享受利息抵稅的效應，同時新股東要參與公司利潤分配、分享公司增值收益。股權融資目前主要適用于經營狀況良好、資產雄厚的中型房企和上市地產公司。

3.5 合作開發融資

3.5.1 成立聯合開發項目公司

在參與土地競買的過程中，地產企業聯合成立合營公司，共同參與土地競買，獲取招拍掛土地，或者合作一方在已獲取到土地之后，采用股權融資的方式，進一步引入聯合開發公司，合作雙方采用諸如聯合操盤、一方操盤另一方合并報表、雙方區分不同業務條線操盤等各種模式，最終實現聯合開發。

3.5.2? 引入信托及私募基金股權

一般情況下，有的地產企業在獲取土地時，或者在已經取得土地使用權之后，積極引入地產信托、地產私募基金等類型的財務投資人，財務投資人僅僅提供資金，不直接參與后續生產經營；地產企業一般通過明股實債、兜底收益等合作模式取得超股比的墊資，同時在經歷了融資渠道分層管控后，也出現了夾層嵌套式SPV架構及一般合伙人、有限合伙人組建合伙企業制模式等創新。

3.6 資產證券化融資

地產企業資產證券化融資主要基于存量資產，如地產企業自持的自營或出租的街區商業、商業辦公用的寫字樓、經營性的公寓、商場或者購物中心、產業園區等，該類資產一般在短期內不會出售，通過一定時期的運營，有著穩定的經營性現金流入。資產證券化可以在降低融資成本和債務杠桿的同時解決資源的供需錯配問題，通過對資產現金流量的分析，借助證券市場功能，從資本市場直接融資。地產企業資產證券化融資目前的主要模式有CMBS（商業房地產抵押貸款支持證券）、CMBN（商業抵押貸款支持票據）、類REITs、應收物業費ABS、應收購房尾款ABS、運營收益權ABS/ABN等傳統及創新產品類型。

3.7 供應鏈金融保理ABS/ABN

房地產供應鏈金融保理ABS/ABN主要基于地產企業施工單位、材料供應商等上游供應鏈條上，因項目開發建設、材料采購等對地產企業形成的應收賬款債權，融資一般需要地產企業與上游單位之間的建筑工程承包合同、建筑材料采購合同存在真實的交易背景，在上游單位提供勞務、商品等形成應收賬款后，地產企業與供應商以及保理商，三方簽訂融資合同，共同約定付款主體、還款主體、還款時間等事項，當前一般要求上下游單位的資信狀況需符合供應鏈發行方的要求。供應鏈金融保理ABS/ABN目前成為地產企業解決應付賬款、資金來源端比較常用的方式，對于緩解地產企業的資金壓力比較有利。

4 政策組合落地對地產企業融資的影響

隨著穩經濟大盤、穩定房地產政策效果持續顯現，地產市場出現積極變化，多項指標較上年出現邊際好轉，在地產融資數據上也有所反映。根據人民銀行發布的數據，一季度開發貸款累計新增約5 700億元，季度末的房地產開發貸款余額為13.3萬億元，較上年同比增長5.9%，增速相比于上年末高2.2個百分點；一季度地產企業，在境內通過債券發行融資1 500多億元，較上年同比增長超過20%，同時境外債券市場的信心也在逐步恢復，呈現向好態勢。在國家系列政策措施發布后，地產企業的融資總體情況有了大幅改善，融資需求正在逐步得到滿足。隨著多項政策組合落地，對地產企業融資的影響主要體現在以下方面。

4.1 助力豐富整體融資結構

地產企業的融資結構，主要由資本市場類、銀行類、信托類和其他類組成，隨著信貸、債券、股權、基金等政策陸續落地、接連發力，將為地產企業提供更為豐富的融資方式，其中，隨著股權融資規模不斷擴容，既能緩解其融資困境，又能降低整體負債率水平，并在一定程度上構建起風險共擔機制，降低企業的償債風險。在整體資產負債狀況有所改善后，將有助于提升公司整體的資信狀況和市場融資能力，為信貸、債券、基金等融資方式的拓展提供有利支持，地產企業融資結構將趨于穩健、可持續。

4.2 穩步降低綜合融資成本

系列政策組合落地推動市場融資環境改善，地產企業獲取資金的成本有所降低，據克而瑞研究統計，2023年一季度80家典型房企新增債券融資成本3.98%，比2022全年降低0.25%。2022年底，信貸融資渠道暢通后，部分地產企業可獲取到成本相對較低的貸款資金，在保障生產經營的同時，可以置換部分資金成本較高的融資產品。同時隨著降息降準政策的實施，將有效增加資金投放規模，抑制地產信托融資等高成本融資的規模，助力地產企業降低融資成本，減輕資金歸還壓力。

4.3 合理管控整體融資風險

在前期行業收緊階段，不少地產企業的融資戰略與經營戰略嚴重脫節，出現了資產負債率過高、融資渠道單一且額度與期限錯配等問題，進而引發了現金流危機，融資風險日益加劇，甚至頻繁地瀕臨暴雷邊緣。伴隨著金融市場的政策逐步調整，地產企業可通過多元化融資，進一步拓展融資渠道，形成多元化的融資風險分擔機制，實現風險分散，有效降低整體融資風險。

5 地產企業下一步融資策略簡析

2023年4月28日，中共中央政治局召開會議，會議指出，要有效地防范化解重點領域的風險，進一步統籌做好中小銀行、保險和信托機構改革的化險工作。要繼續堅持房住不炒的定位，通過因城施策，支持剛性和改善性的住房需求，做好“三保工作”，以促進房地產市場實現平穩健康發展，推動建立房地產業的新模式。基于此，地產企業應穩健經營，平穩有序開展融資工作，推動企業向新發展模式平穩過渡。在融資策略方面，首先要通過改善公司運營管理模式，提高融資主導權。地產企業的融資能力關系到企業的生存和發展，為提高融資能力，企業要持續深化行業政策研究，緊跟國家發展戰略，創新運營模式，優化發展模式，全方位提高融資議價能力。其次要加強統籌謀劃，創新開展多元化融資。地產企業要充分利用資本市場直接融資功能，保證合理融資需要，持續改善企業資產負債表，有力推動企業借助市場創新融資工具，豐富融資結構。最后整合資源，優化融資管理。為暢通資金流轉，地產企業應搭建更為集約、高效的融資管理機制，通過實行集中統一管理等管控制度，實現融資精細化管理，合理評估融資風險，并進行有效防控，將融資整體風險控制在可接受范圍內。地產企業應秉持穩健可持續的融資管理理念，增強企業市場競爭優勢，提升內源性融資規模，降低資產負債率，促進融資結構優化。

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【作者簡介】杜承星（1988-），女，甘肅白銀人，會計師，初級經濟師，研究方向：CFO與資本運營。