歷史數據的指南：美股已進入75年來第二個長牛周期

杰伊·佩洛斯基

現在，很多人認為2024年會成為“出局年”，屆時經濟情況可能會更好。

標普500指數花了165個交易日才達到高于熊市低點20%的門檻，這標志著近75年來第二個長期性的牛市的開始。

我們似乎正處于經濟和市場的中間地帶，因為我們正在渡過后疫情時代通脹飆升和加息的時期，與此同時，我們也逐漸走出了2022年債券和股票市場雙熊市的陰影。這是一個“摸著石頭過河”的過渡時期，這樣的環境會獎勵那些有耐心的人，他們能夠看到中間地帶的兩面性，對未來將要如何以及為什么和過去不同保持開放態度。正如我們之前所說，我們相信未來與2010～2020年那種低增長、低通脹時期大不相同，在這種時刻，我們要做的是，認真關注市場和數據的真實情況。

數據凌亂但顯示出的不是衰退的跡象

市場和數據的情況怎么樣？首先，我們來看一看美國的住房部門，美國房地產主題ETF（XHB）正在大爆發，在過去一個月上漲約13%，美國住房在見底后回升，這意味著我們并未真正進入衰退。

再看一下美國的交通運輸部門，美國運輸指數ETF（IYT）在過去一個月上漲了近10%——這也不是衰退的跡象；再如，將美國運輸指數ETF和公用事業ETF進行比較，我們可以發現，運輸業對公用事業的突破與人們的預期相反，因此我認為，市場只是在輪動，而不是衰退。

收益率曲線可能預示著未來的經濟衰退，硅谷銀行破產風波之后人們對信貸緊縮有所擔憂，我們也注意到很多新興市場國家面臨債務危機的狀況，但是我們看到新興市場地方貨幣債ETF（EMLC）的表現遠遠優于美國債券綜合指數ETF（AGG）和多數指數。雖然有些人看到了經濟衰退和通貨膨脹的風險，但我們看到了未來的較低的通貨膨脹，也就是說，我們進入了中間地帶，導致風險資產價格上漲。

最近，美國的各項數據公布了，包括硬數據（耐用品、新房銷售）和軟數據（消費者信心達到18個月的高點），彭博社的美國ESI指數創下自2月以來最好的單日走勢，這也不是經濟衰退的跡象。《金融時報》最近一篇文章提到，我們正處于新的全球工業競賽，以應對3C的擾動（Covid、Climate、Conflict），這可能會暫時化解歐洲、美國和日本的投資人對經濟停滯的擔憂，并使全球經濟恢復活力。在我們看來，這很可能會重塑美國經濟，其中包括美國的工業、創業和就業、環境與科技。

美國和歐洲的新工業政策正在重塑。在歐洲，意大利的增長速度超過了德國。在亞洲也有新的故事發生，日本正在擺脫通貨緊縮，成為世界上增長最快的經濟體之一，日經指數創下30年來的新高，但仍比美國股票便宜得多。中國仍然以5%的速度在增長，比美國和歐洲的增長率高3倍以上。生產平臺正在向東南亞擴散，東南亞正在進入投資者的視野。

2024年股息將會提升中國、日本是市場中的亮點

在我們看來，當前面臨的最大問題是，美國和歐洲的制造業率先復蘇，還是服務業會率先復蘇？我們預計是前者，因為零售業的庫存在過去一年的大幅減少，并進入補庫存周期，這帶來了制造業活動的重新開放。

就像在牛市中落后的股票奮起直追那些領先的科技龍頭一樣，我們預計經濟也會如此，經濟復蘇成為更重要的話題，大家不再緊盯著經濟衰退。此外，密切關注科技領域的人會看到，人工智能正在開啟一個新的增長周期，這會為全球企業和投資人帶來新的機會。

步入7月份，我們就進入了下半年，最近，很多經濟學家都提高了對于GDP的預測，同時降低了對經濟衰退的預測。高盛就是一個例子，他們最近下調了對于經濟衰退的預測，同時將第二季度的GDP預測提高到2.2%，而摩根士丹利將經濟衰退的可能性從40%下調到25%。總體來說，留給衰退的時間已經不多了，因為公共私人支出只會增加，這將削弱貨幣政策顯著的滯后效應。

穆迪的馬克·贊迪（MarkZandi）用三個理由來論證美國能夠避免經濟衰退：首先是超額儲蓄，消費者在疫情期間無法像往常那樣消費，因為他們被困在家中，疫情最高峰的時候，超額儲蓄占到了GDP的10%，此后，消費者一直在使用這些儲蓄來補充他們的購買力。其次是勞動力囤積，企業極力想避免裁員——即使在大流行之前，他們在招聘以及留住人才方面也面臨很大的困難。企業也十分清楚，隨著當前勞動力的退休和移民的減少，勞動力短缺將成為一個長期的問題。第三是低杠桿率，家庭和企業對于貸款都十分謹慎，所以他們的償債壓力比較輕，他們也已經鎖定了之前的低利率。

現在，很多人認為2024年會成為“出局年”，屆時經濟情況可能會更好——賣方分析師認為，2024年美聯儲和歐洲央行將完成加息，日本央行很可能結束YCC政策，開始加息。即使是今天最看跌的預測者，如摩根士丹利的預測者，也認為2024年每股收益將提高。

再來看歐洲，歐洲的經濟一直在掙扎，因為制造業仍然是它的一個重要部分，特別是在德國。我們看到該地區的增長狀況已經下降，因此，制造業的追趕問題對歐洲來說可能比對美國更重要。對歐洲來說，就像重建國內基礎設施和處理能源危機一樣，我們認為，中國市場的需求應該會緩解他們的制造業難題。

我們觀察到全球經濟的不同步性，目前亞洲引領全球經濟增長，其次是美國和歐洲。斯蒂芬·詹（StephenJen）注意到美國和中國經濟活動的不同步性，他強調：“如果我們跟蹤美國和中國CPI通脹率的簡單平均值，它是2.1%--略低于2.4%的20年長期平均值，也低于2022年6月高點的5.8%。”當前的通脹問題是發達國家通脹，而非新興市場通脹，比如，德國處于6%的高通脹水平，而巴西的通脹水平是4%，這種情況幾乎已經持續了一年。

我們也看到了日本成為全球市場中的一個亮點，日本正享受著幾十年來最好的增長，并且它的增長速度和增長潛力遠遠超過了預期，這表明未來幾年對日本的公司來說會是一個好的機會。日本為全球高端制造公司和科技公司提供了一個有吸引力的、廉價的海外生產平臺。

最近，臺積電和美光都宣布在日本建立半導體加工廠。與此同時，隨著時間的推移，中國的消費者會產生更多的信心，從而改善中國的內需狀況，在強勁內需和供應鏈建設的推動下，東南亞的增長將繼續保持強勁。

標普500走出低位美股公司盈利預期回升

基于我們對宏觀經濟的樂觀展望，我們仍然對風險性資產持建設性態度，并且認為非美國風險資產價格在短期和中期均具有升值潛力。我們繼續建議投資者保持耐心，如果牛市出現，我們認為，投資者在牛市出現短暫回落時趁機買入（BTFD），在過去幾周，這種情況實際上已經實現了，我們在寫這篇文章時，股票市場正在因美國經濟數據的好轉而復蘇。

CarsonGroup指出，2023年上半年，納斯達克實現了40年來最佳的開局，這表明下半年前景良好，特別是在2022年出現下降的基礎上，今年的機會更多。

美國投資經紀及咨詢服務平臺LPL也指出，一旦標普指數擺脫了20%的低位，未來12個月的平均回報將達到18%。據LPL統計，標普500指數花了165個交易日才達到高于熊市低點20%的門檻，這標志著近75年來第二個長期性的牛市的開始。

歷史預期未來是光明的，雖然我們一直處于一個非歷史時期，但我們認為有理由認為，隨著我們恢復到某種程度的穩定，歷史可能重新成為指導投資的“指南”。盡管如此，我們注意到全球盈利預期正在回升，第二季度的財報季即將來臨，我們預計公司盈利普遍會超過預期。同時，我們也關注企業發布的下半年指引和2024年的早期展望。

我們的全球股票杠鈴策略由美國股票和非美國股票組成，但基于估值、所有權程度、增長潛力和降息潛力，我們略微傾向于非美國股票，并預計非美國股票將在未來幾年內具備優勢。我們將繼續持有歐洲股票，但今年我們把注意力集中在日本和新興市場。我們認為新興市場將引領未來的降息周期，因此我們對中國、東南亞，以及拉丁美洲的墨西哥和巴西都進行了配置，他們的估值目前處于較低水平。

（作者系TPW投資首席投資官。文中觀點僅代表作者個人，不代表《紅周刊》立場。本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）