基于新能源行業的企業ESG表現對融資成本的影響研究

劉品汐

隨著可持續發展理念的推廣，我國格外重視生態環境保護。2021年，我國提出要在“2030年實現碳達峰，2060年實現碳中和”的目標，標志著中國將繼續貫徹落實可持續發展理念，注重節能減排保護環境。ESG體系構建包括環境、社會和公司治理三部分，ESG投資理念的推行也符合當前落實可持續發展的要求。新能源行業作為落實可持續發展的朝陽行業，應實現更多創新，而這需要大量資金支持，因此需要考慮融資成本問題。本文通過Stata.15以新能源行業的企業為樣本構建模型，發現新能源行業的企業ESG表現越好，其權益融資成本就越低，但債務融資成本和企業ESG表現呈正相關。

一、引言

“高質量發展”理念的提出，反映了中國經濟的發展不局限于“量”，更要重視“質”。“質”與責任投資相呼應，即在參考企業價值時不僅要重視企業績效，還應綜合考慮企業對社會、環境以及整體經濟的影響來做投資決策。ESG，即環境（Environment）、社會（Social）和公司治理（Governance）。相比于國際，ESG在中國的起步較晚，但近年來，中國的ESG體系建設也取得了不錯的成果。2018年發布的《上市公司治理指南》包括環境保護和社會責任，建立了環境、社會和ESG披露制度框架。在基金業協會發布的《中國上市公司ESG評價體系研究報告》和《綠色投資指引（試行）》中，提出了公司ESG績效衡量的核心指標體系，進一步推動了ESG在中國的發展［1］。

我國新能源行業是近年來積極響應國家號召，迅速在中國市場生根發芽的朝陽行業。新能源的發展理念是和可持續發展相契合的，目的在于踐行環境保護、合理利用自然資源。新能源行業在融資方面具備國家倡導優勢的同時也存在一些劣勢，如資金規模受限、尚待技術創新突破、市場競爭力差等。新能源行業本屬朝陽行業，可頻頻因資金不足問題無法進行項目建設或產品生產。本文期望通過探究ESG表現對企業融資成本的影響來緩解新能源行業融資困難的問題。

二、文獻綜述

企業ESG表現對融資成本的影響主要體現在兩方面，分別是股權融資成本和債務融資成本。Matthiesen， Salzmann （2017）［2］發現企業的社會責任和股權成本呈反向變動關系。Anthony ，Zabihollah （2015）［3］以3000余家企業作為樣本，發現企業的ESG表現與股權成本呈負相關關系。Nicola， Elbano （2020）［4］對于餐飲行業相關上市的171家公司進行研究，也同樣發現企業的ESG信息披露同企業的股權成本呈負相關。Li， Liu （2018）［5］通過對中國A股上市公司的財務數據及ESG信息披露數據進行研究，發現ESG信息披露質量與企業的股權成本也呈負相關。對于債務成本，Gerwansski（2020）［6］對歐洲公司的2196個樣本進行實證研究，發現企業的ESG表現越好，企業的債務融資成本越低，但隨著企業ESG表現的不斷提高，這種債務融資成本的邊際效用在遞減，也就是說ESG績效的不斷提高，這種影響會逐漸減弱。但在中國市場，Gong， Xu（2018）［7］發現企業CSR評分越高，企業的債務融資成本越低，但對于公司治理薄弱的公司來說，這種負相關性更強。

綜合發現，基于ESG投資概念出發、從框架體系探究企業ESG表現對于融資成本影響的論文較少；新能源行業作為落實可持續發展戰略的朝陽行業仍存在融資困難的問題。因此本文從探究企業ESG表現對權益融資成本和債務融資成本的影響方面入手，為新能源行業及ESG的發展提供建議。

三、新能源行業的企業ESG表現對融資成本的影響研究

（一）變量選取與數據來源

本文以A股新能源行業中的企業為樣本，以2018年—2022年的五年數據作為樣本區間來研究新能源行業的企業ESG表現對其融資成本的影響。所用數據中的企業財務信息均來源于萬德數據庫（Wind）和國泰安數據庫（CSMAR），企業ESG評級信息來源于和訊ESG評級。根據研究需要，進行了數據篩選處理，剔除財務信息數據缺失、遺漏的企業數據信息樣本；剔除未有ESG評級信息的企業樣本。

基于以上篩選，本文共得到173家新能源行業的企業樣本。構建面板數據，并用Stata15進行數據處理。

（二）模型設定

本文以權益融資成本（coe）、債務融資成本（cod）作為被解釋變量。其中，權益融資成本（coe）由CAPM模型計算得出，債務融資成本（cod）以財務費用/平均有息負債表示。以新能源行業的企業esg表現（esg）作為核心解釋變量，數據來源于和訊社會責任ESG評分。選取會影響企業融資成本的總資產凈利潤率（roa）、企業規模（size）、托賓Q（tbq）、總資產周轉率（tat）、總資產增長率（growth）、現金對利息的保障倍數（cfi）、現金比率（cr）作為控制變量，以年份作為虛擬變量來控制時間效應，面板回歸模型如下：

（三）實證分析

1.描述性統計分析。在2018—2022年中有173家新能源企業915個樣本觀測值。從被解釋變量角度看，權益融資成本的平均值為0.0073571，標準差0.0094798。債務融資成本的平均值為0.2219765，標準差為1.018025，由此可見樣本企業間權益融資成本和債務融資成本存在一定差距，且債務融資成本的差距更顯著。債務融資成本最小值為負，并不是指企業的債務融資成本真實值為負，而是表示企業債務融資成本的代理值為負，其表示企業的債務融資成本較低。從解釋變量來看，企業的ESG表現最小值為7.03，最大值為82.61，表示企業間的ESG表現水平有顯著差異。

2.相關性分析。由表1的檢驗結果可知，新能源行業企業的ESG表現和coe之間呈負相關，由表2可知ESG表現和cod之間呈正相關。

對于控制變量來說，企業規模（size）、盈利能力（roa）、經營能力（tat）、償債能力（cfi）、現金比率（cr）與企業的權益融資成本呈正相關關系，托賓Q（tbq）和成長性（growth）與權益融資成本呈負相關。企業規模（size）、經營能力（tat）、成長性（growth）、償債能力（cfi）與債務融資成本呈正相關，盈利能力（roa）、托賓Q（tbq）和現金比率（cr）與債務融資成本呈負相關。

3.共線性檢驗。為避免文中解釋變量間存在共線性從而影響實證結果，現對解釋變量間的共線性進行檢驗。結果表示各變量的VIF檢驗結果數值均<3，總體VIF均值<3，表明各解釋變量間存在微弱共線性，變量間的相關性可忽略不計。

4.多元回歸分析。回歸分析發現企業的ESG表現對融資成本的影響并不是十分顯著，因此考慮數據有內生性問題。為保證實證結果的穩健性，本文用核心解釋變量的滯后一階作為工具變量進行iv估計，同時進行縮尾處理。豪斯曼檢驗結果顯著，因此采用固定效應模型，并用固定效應控制因為個體差異而遺漏的變量，研究假設是否成立。

研究結果見表3。企業的ESG表現與權益資本成本coe呈顯著負相關，并在1%的顯著水平上顯著，擬合優度為47.3%，這說明模型具有良好的解釋力。

用LM模型對iv進行檢驗發現，iv與x之間的關系是顯著的，即工具變量有效。F統計值為6.835，大于臨界值，也同樣證明工具變量選擇有效。

綜上，表中所知的企業ESG表現與權益融資成本呈顯著負相關關系，即新能源行業的企業ESG表現越好，其權益融資成本越低；與債務融資成本呈正相關，即新能源行業的企業ESG表現越好，其債務融資成本越高。本文選取的工具變量是有效的，且工具變量檢驗與前文研究結果一致。

四、結論與建議

（一）政府部門深化引導，加強管理

ESG投資理念的持續推進與ESG體系的建設同政府部門的引導密不可分。政府相關部門應該加強債務融資市場相關理念的深入貫徹，提高權益投資者對于ESG的接受度。目前，我國還沒有國家規定的信息披露標準，僅是各評級機構自行制定評分標準，不具有同一性，這也導致投資者在獲取相關企業ESG評級信息時，獲取途徑不同，結果也不盡相同。相關政府部門若能制定一個評分標準，企業可根據標準，按自己的實際情況個性化披露相關企業信息，從而增強投資者對企業披露信息的信任度。

（二）新能源行業的企業提高自身ESG表現，減少融資成本

新能源行業作為理念高度契合于ESG體系建設的行業，應該以身作則，提升ESG表現。ESG表現好，有助于新能源行業企業降低融資成本，也有利于新能源行業更好發展。新能源行業應該在眾行業中鉚足勢頭，為其他行業做出表率作用，也能幫助構建ESG體系建設。ESG表現的好壞、評分的高低，從長遠來看將對企業有較大影響，它關乎企業的存續期，是否能持續發展，涉及企業的長遠利益。

（三）各評級機構細化評級細則，保證完成高質量評級

目前，在沒有統一標準的情況下，各評級機構對于企業ESG評級標準的度量方向是有差異的，不同評級機構對于企業ESG評分的度量維度不同。商道融綠ESG評級更被企業認可，但缺點是覆蓋的上市企業較少，覆蓋面較窄。潤靈對CSR評級較為豐富，但推出ESG評級時間較短。未來，各評級機構應該增加被評級企業數量，提高覆蓋面，優化打分細則，出具更具參考價值的評價報告。

參考文獻：

［1］陳若鴻，趙雪延，金華. 企業ESG表現對其融資成本的影響［J］. 科學決策，2022，（11）：24-40.

［2］Matthiesen， M.-L. and Salzmann， A.J. Corporate social responsibility and firms cost of equity： how does culture matter？［J］， Cross Cultural & Strategic Management， 2017（1）， 105-124.

［3］Anthony C. Ng， Zabihollah Rezaee， Business sustainability performance and cost of equity capital[J]， Journal of Corporate Finance， Volume 34， 2015（13）， 128-149.

［4］Nicola Raimo， Elbano deNuccio， Anastasia Giakoumelou， Felice Petruzzella， Filippo Vitolla. Non-financial information and cost of equity capital： an empirical analysis in the food and beverage industry［J］. British Food Journal， 2020（3）， 131-157.

［5］Li， Liu. Quality of Corporate Social Responsibility Disclosure and Cost of Equity Capital： Lessons from China［J］. SSRN Electronic Journal， 2018， 54（11）： 2472-2494.

［6］Jannik Gerwanski. Does it pay off？ Integrated reporting and cost of debt： European evidence［J］. Corporate Social Responsibility and Environment Management， 2020， 27（5）：2299-2319.

［7］Guangming Gong， Xin Huang， Sirui Wu， et al. Punishment by Secuities Regulators， Corporate Social Responsibility and the Cost of Debt ［J］. Journal of Business Ethics， 2020（5）：1-20.

作者單位：西安外國語大學經濟金融學院，碩士研究生。