典型的救市政策如何演繹？

胡國(guó)鵬

A 股近10 年以來較為典型的救市政策出現(xiàn)在三個(gè)時(shí)期，分別為2015-2016 年、2018 年、2022-2023 年，救市政策涵蓋高級(jí)別會(huì)議定調(diào)、輿論引導(dǎo)、流動(dòng)性注入、部委政策以及貨幣政策幾個(gè)層面。

2015 年下半年至2016 年年初，救市政策密集出臺(tái)主要集中在兩個(gè)階段，分別是2015 年6 月至8 月末、2016年1 月至4 月，持續(xù)時(shí)間均為3 個(gè)月左右；本階段救市政策較為全面，呈現(xiàn)多部門聯(lián)合救市特點(diǎn)。具體來看：

高級(jí)別會(huì)議層面，2015 年7 月、8月針對(duì)股票市場(chǎng)出現(xiàn)急跌，國(guó)務(wù)院級(jí)別會(huì)議均提及資本市場(chǎng)。

領(lǐng)導(dǎo)講話及媒體引導(dǎo)層面，本輪救市行動(dòng)中，證監(jiān)會(huì)相關(guān)人員均及時(shí)發(fā)聲、人民日?qǐng)?bào)、金融時(shí)報(bào)等官媒發(fā)文引導(dǎo)市場(chǎng)輿論。2015 年6 月、2016 年1月市場(chǎng)急跌后，證監(jiān)會(huì)均以答記者問形式，對(duì)市場(chǎng)關(guān)切問題予以回應(yīng)；后續(xù)證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)人同樣出席新聞發(fā)布會(huì)，為資本市場(chǎng)發(fā)聲。此外，救市行動(dòng)中，人民日?qǐng)?bào)、金融時(shí)報(bào)等官媒也積極發(fā)聲，引導(dǎo)社會(huì)輿論。

部委政策層面，本輪救市涉及證監(jiān)會(huì)、央行、財(cái)政部、國(guó)安部等多個(gè)部委聯(lián)動(dòng)，呈現(xiàn)全面救市特點(diǎn)。2015 年7 月4 日起多部門聯(lián)合救市行動(dòng)開啟，一是證監(jiān)會(huì)、央行、銀保監(jiān)會(huì)等金融部門推出救市政策，包括暫停IPO、暫緩上市、限制開倉(cāng)等；二是財(cái)政部、國(guó)資委明確股市異常波動(dòng)期間，各有關(guān)中央企業(yè)不減持所控股上市公司股票；三是7 月9 日公安部介入排查惡意賣空股票行為。2016 年1 月A 股市場(chǎng)經(jīng)歷熔斷后，證監(jiān)會(huì)再度就熔斷機(jī)制、減持規(guī)定進(jìn)行調(diào)整。

貨幣政策層面，2015 年至2016 年救市行動(dòng)中，央行均實(shí)施降準(zhǔn)（降息）釋放流動(dòng)性支持。

2015 年國(guó)家隊(duì)萬(wàn)億資金“真金白銀”入場(chǎng)救市，2016 年年初同樣出現(xiàn)“救市資金”身影。一方面證金公司為證券公司提供信用額度，支持其買入股票。2015 年7 月4 日21 家證券公司宣布出資購(gòu)買不低于1200 億元藍(lán)籌股；7 月8 日證金公司再度向21 家證券公司提供2600 億元信用額度，用于增持股票；另一方面，2015 年7 月證金公司出資申購(gòu)公募基金，為基金公司提供流動(dòng)性。此外，2015 年7 月9日，央行明確已向證金公司提供充足再貸款。

市場(chǎng)表現(xiàn)來看，救市政策密集落地下市場(chǎng)一般開啟一個(gè)月左右的反彈，反彈幅度在5%-25% 區(qū)間內(nèi)。若流動(dòng)性持續(xù)寬松，反彈的持續(xù)更久（如2015 年8 月至11 月）。市場(chǎng)在央行連續(xù)的降準(zhǔn)、降息操作下，上證指數(shù)于8月27 日至11 月9 日漲幅為24.58%。2016 年1 月初市場(chǎng)連續(xù)下探，直到1 月27 日“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”首次亮相后，市場(chǎng)預(yù)期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后，市場(chǎng)才確認(rèn)階段性底部開啟反彈，1 月28 日至2 月22 日，上證指數(shù)反彈7%。

2018 年6 月19 日上證指數(shù)跌幅達(dá)3.8%，自2016 年年初以來再次跌破3000 點(diǎn)，市場(chǎng)單邊下跌引發(fā)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)反饋效應(yīng)再次強(qiáng)化市場(chǎng)的下跌情緒，6 月19 日至7 月5 日期間，上證指數(shù)下跌9.5%，在此背景下第一輪救市措施展開。

第一輪市場(chǎng)的救市主體為央行和監(jiān)管層，降準(zhǔn)、資管新規(guī)等監(jiān)管政策的放緩為主要救市手段，由于核心矛盾未解，市場(chǎng)反彈力度較小。

從救市效果看，此階段市場(chǎng)反彈幅度和持續(xù)性不足。在7 月9 日中國(guó)證監(jiān)會(huì)召開上市公司負(fù)責(zé)人座談會(huì)后，疊加監(jiān)管放松市場(chǎng)迎來小幅反彈，7 月9 日至24 日期間上證指數(shù)上漲幅度達(dá)5.8%。

2018 年國(guó)慶期間，外圍市場(chǎng)受全球貿(mào)易沖突的擾動(dòng)，歐美市場(chǎng)股指收跌。即便10 月7 日央行進(jìn)行降準(zhǔn)操作，節(jié)后A 股開盤仍跳空低開，10 月8日至10 月18 日期間，上證指數(shù)跌幅達(dá)11.9%，第二輪救市政策開啟。

第二輪市場(chǎng)的救市主體升級(jí)為國(guó)務(wù)院及高層領(lǐng)導(dǎo)，高級(jí)別會(huì)議及實(shí)質(zhì)性的紓困工具出臺(tái)確立政策底，A 股市場(chǎng)正式企穩(wěn)。在A 股市場(chǎng)經(jīng)歷近三個(gè)季度的單邊下跌后救市力度也開始加大，10 月19 日國(guó)務(wù)院副總理劉鶴與一行兩會(huì)負(fù)責(zé)人表態(tài)支持資本市場(chǎng)，高層喊話將救市舉措提升到中央層級(jí)，當(dāng)日上證指數(shù)收漲2.6%。此后民營(yíng)企業(yè)紓困政策得到實(shí)質(zhì)性落實(shí)，10 月22 日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定設(shè)立民企債券融資支持工具，10 月25 日深圳市擬發(fā)行10 億元紓困專項(xiàng)債，各地的民企紓困行動(dòng)陸續(xù)展開；此外，高級(jí)別會(huì)議強(qiáng)力穩(wěn)定市場(chǎng)信心，11 月1 日習(xí)近平主席主持召開民營(yíng)企業(yè)座談會(huì)，強(qiáng)調(diào)要毫不動(dòng)搖鼓勵(lì)支持引導(dǎo)非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展。第二輪救市措施接連發(fā)力下，10 月19 日至11 月19日的22 個(gè)交易日，上證指數(shù)企穩(wěn)上行，累計(jì)漲幅達(dá)8.7%。

2022 年救市政策密集出臺(tái)主要集中在3 月至4 月，高級(jí)別會(huì)議、部委政策、貨幣政策均有出現(xiàn)，從救市效果來看，高級(jí)別會(huì)議對(duì)市場(chǎng)止跌企穩(wěn)有立竿見影效果，其中4 月后的反彈在政策發(fā)力與經(jīng)濟(jì)修復(fù)共振下力度及持續(xù)性較強(qiáng)。

（1）2022 年3 月金穩(wěn)委發(fā)聲后市場(chǎng)止跌：3 月16 日金穩(wěn)委召開專題會(huì)議研究經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和資本市場(chǎng)關(guān)切問題，對(duì)市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)問題要及時(shí)回應(yīng)”。市場(chǎng)情緒明顯回暖，上證指數(shù)從午間3024 低點(diǎn)漲近4.9% 收至3171點(diǎn)，后續(xù)又震蕩上漲至4 月上旬，整體漲幅為6.1%。4 月中旬疫情擔(dān)憂加重，市場(chǎng)再度下行。

（2）2022 年4 月政治局會(huì)議再提資本市場(chǎng)：股市繼續(xù)下行期間4 月15日央行降準(zhǔn)25 個(gè)BP，但幅度不及市場(chǎng)預(yù)期，直至4 月底中財(cái)委會(huì)議提升了穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)期，政治局會(huì)議更是提到“積極引入長(zhǎng)期投資者，保持資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”，同時(shí)隨著上海復(fù)工復(fù)產(chǎn)的有序展開以及5 月一攬子穩(wěn)增長(zhǎng)措施的繼續(xù)出臺(tái)，A 股開始持續(xù)回升至7 月初，最終止于流動(dòng)性收緊擔(dān)憂和“地產(chǎn)風(fēng)波”，上證指數(shù)自4 月27 日至7 月4日漲幅近18%。

2023 年救市政策密集出臺(tái)主要集中在7 月至10 月，高級(jí)別會(huì)議、部委政策、貨幣政策、資金救市均有出現(xiàn)，從救市效果來看，高級(jí)別會(huì)議、重磅部委政策、匯金高調(diào)增持對(duì)于市場(chǎng)短期止跌企穩(wěn)有明顯效果。

（1）2023 年7 至8 月高級(jí)別會(huì)議、重磅部委政策后市場(chǎng)短期企穩(wěn)：7 月24 日政治局會(huì)議罕見提出“活躍資本市場(chǎng)，提振投資者信心”，市場(chǎng)情緒此后6 個(gè)交易日明顯回暖，上證指數(shù)漲幅4%，隨后北向資金連續(xù)凈流出主導(dǎo)了新一輪下跌，期間8 月15 日MLF 調(diào)降15BP，市場(chǎng)未止跌，直至8 月27 日財(cái)政部、稅務(wù)局、證監(jiān)會(huì)等多部門發(fā)布“四支箭”維護(hù)市場(chǎng)，內(nèi)容包括調(diào)降印花稅、暫緩IPO 和再融資節(jié)奏等，次日上證指數(shù)高開至3219 點(diǎn)（上一交易日收盤價(jià)3064 點(diǎn)），收盤有所回落，但此后5 個(gè)交易日仍是上漲趨勢(shì)，總體漲幅3.7%。

（2）2023 年10 月匯金增持：9 月以后市場(chǎng)再度下跌，9 月14 日央行宣布降準(zhǔn)25BP，險(xiǎn)資入市也在“松綁”，10月匯金約5 億元增持四大行，證監(jiān)會(huì)也出臺(tái)了融券新規(guī)“限制做空”等，但期間市場(chǎng)并未止跌。10 月23 日匯金宣布買入ETF，并稱在未來將繼續(xù)增持，同時(shí)24 日增發(fā)的萬(wàn)億國(guó)債也提振了穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期，上證指數(shù)開始止跌回升，10 月24 日至11 月21 日總體漲幅4.4%。