鈞崴電子：產能利用率低仍大幅擴產　IPO前實控人大筆套現

楊陽

近日，鈞崴電子科技股份有限公司（以下簡稱“鈞崴電子”）創業板首發上會獲得通過。公司主要從事電流感測精密電阻及熔斷器的設計、研發、制造和銷售，主要客戶群體涵蓋智能手機終端、電腦終端、家電、電池、PD快充、電源、工業等多個領域的企業。

值得注意的是，鈞崴電子的業績處于持續下滑狀態，近年營收和凈利均出現下降趨勢，現有產能利用率不足五成，卻仍計劃進行大幅擴產。不僅如此，公司臨近IPO前的兩次增資價格相差較大，實控人更從中大筆套現獲利。同時，公司的關聯交易情況也存在不少疑點。

鈞崴電子此次IPO募集資金總額約為11.27 億元，公司擬將其中7.72 億元投入電流感測精密型電阻生產項目，1.53億投資于年產電力熔斷器2300萬顆項目；0.83億元用于鈞崴珠海研發中心建設項目；1.2億元用于補充流動資金。

招股書顯示，2020年-2023年上半年，鈞崴電子主要產品電流感測精密電阻、晶片型貼片熔斷器的產能、產能利用率分別為98.57%、84.94%、64.54%和51.88%，同期插件式熔斷器、電力熔斷器的產能利用率分別為77.25%、65.62%、37.40%和41.74%，呈現快速下降趨勢。公司表示，產能利用率降低主要系下游消費電子、家電等行業階段性下行、需求暫時下滑所致。

根據募投計劃，鈞崴電子擬將9.25億元用于電流感測精密型電阻及電力熔斷器的擴產，占募資總額的82.03%，相當于公司現有總資產的1.2倍。募投項目達產后，電流感測精密型電阻項目產能預計將增加2倍，電力熔斷器項目產能將增加超過1倍。公司在產能利用率甚至不足一半的情況下依然大幅擴產，產能翻倍后能否充分消化的問題或許值得擔憂。

另外從財報情況來看，鈞崴電子的資金流動性相對充裕，2022年，公司經營活動現金流量凈額為1.20億元；截至2023年上半年，公司賬上貨幣資金余額為3.6億元。報告期內，公司資產負債率分別為32.19%、37.77%、17.18% 和16.31%，整體維持在較低的水平。截至2023年上半年，公司流動比率為5.25倍，速動比率為4.60倍，均高于同行可比公司均值。而在流動資金壓力不大的情況下，公司依然募資1.2億元用于補充流動資金，其合理性也有待進一步解釋。

臨近IPO前，鈞崴電子突擊引入外部機構增資，公司估值也隨之水漲船高。

2021年12月，鈞崴電子引入新股東珠海謙德、永信國際、聚象國際、塔斯克國際，增加注冊資本人民幣691.44萬元，增資價格2.86元/1元注冊資本，整體作價3億元。而時隔僅一個月之后，2022 年1 月，公司再次新增注冊資本898.83 萬元，由新股東珠海晟瀾以貨幣認繳，增資價格為23.39元/1元注冊資本，此時公司整體估值達26.60億元，是一個月前的8.87倍。

另外，鈞崴電子曾以2021年9月30日作為評估基準日計算股份支付費用，當時公司聘請的外部評估機構以現金流折現法對股權公允價值進行評估，評估結果為人民幣17.26億元。而公司2021年12月增資時整體作價僅3億元，2022年1月和3月兩次外部投資者增資的估值則均為26.6億元（見表一）。鈞崴電子短時間內的數次增資估值差異巨大，也引發了通過機構突擊入股推高估值的質疑。

資料來源：公司招股書

另一方面，公司實控人在此過程中也實現了大額套現獲利。鈞崴電子實控人顏睿志通過Sky Line持有公司1.49億股股份，持股占比74.59%，2022年1月，Sky Line以23.39元/1元注冊資本的價格，將持有的10.022%股權轉讓給新股東華金領越、無錫方舟、汾湖勤合、CPE、PuXin One和湖南璞新，股權轉讓款合計2.67億元。

鈞崴電子在關聯交易方面也存在不少疑點。

鈞崴電子2022年第二大供應商天二科技為關聯方企業，公司實控人于2019年開始入股天二科技，截至目前持有天二科技共計3.22%的股權。鈞崴電子與天二科技之間既有采購又有銷售，自公司實控人入股之后，2019 年至2021年公司與其交易額大幅增長，采購金額由86.53萬元增長至753.14 萬元，銷售金額從280.97 萬元增長至1，665.49萬元。同時，報告期各期，鈞崴電子向天二科技的銷售毛利率顯著低于向所有客戶的整體銷售毛利率，公司表示主要系終端客戶的組成和產品組合不同所致。（見表二）

采購方面，鈞崴電子表示僅向天二科技的關聯采購不存在可比較的非關聯方采購價格，因此對比向天二科技外購的產品的銷售毛利率與向其他供應商外購的產品的毛利率，對比結果不存在明顯差異。（見表三）

資料來源：公司招股書

然而，不存在可比較的非關聯方采購價格，實際說明了天二科技一手包攬了鈞崴電子相關采購的所有訂單。即使如此，為了證明定價的公允性，也可以將天二科技的采購價格與公開市場平均價格作比較，但公司卻并沒有這么做。再加上列示的“其他供應商”中也包括華新科技和南京薩特科技，這兩家也屬于和鈞崴電子既有采購又有銷售的企業，其定價情況或許也會對整體數據的客觀準確性產生影響，公司得出的結論可信度或許值得商榷。

此外，2020年至2021年，鈞崴電子與關聯方存在資金拆借的情況，共計拆入510萬美元，拆出100萬美元和252萬人民幣。2022年，公司代控股股東Sky Line繳納股權轉讓涉及的企業所得稅及印花稅等共計1，118.04萬元。2019年至2021年，公司存在通過實際控制人及關聯方控制的賬戶代公司支付職工薪酬的情況，金額分別為1，260.80萬元、983.13萬元與39.00萬元。公司與關聯方之間是否存在利益輸送、內控的潛在風險問題也值得關注。