數據背后：三大視角挖掘投資線索

年初以來，A 股整體先降后升，窄幅震蕩。截至4 月30 日，全A 下跌1.86%。由于盈利下降，所以大盤指數年初至今的行情主要靠估值拉升。其中，截至4 月30 日，全A 的PE（TTM）估值自2023 年末的16.67 倍上升至17.13 倍。

除科創50 外，其余指數的PE 估值均上升，尤其是上證50指數，PE（TTM）自9.19 倍上升至10.46 倍，漲幅達13.80%。

截至4 月30 日，全A 指數的PE 估值處于2010 年以來41.26% 分位數，處于歷史中低水平。多數寬基指數的PE估值處于歷史40% 分位數水平左右，但創業板指的PE 估值分位數僅為4.11%。從PB 估值來看，全A 指數估值處于2010 年以來1.75% 分位數，處于歷史較低水平。創業板指的PB 為3.57 倍，處于歷史13.08% 分位數水平，深證成指處于10.24% 分位數，其余指數估值均低于歷史10%分位數水平。（見圖一、二）

銀河證券指出，中期看，國內方面，穩增長政策帶動下，經濟增速穩步上行，尤其是基建、制造業固定資產投資和出口方面增速較高；國內流動性總體寬松；資本市場政策利好頻出，有利于提升股市中長期投資價值。海外方面，全球經濟小幅回暖，美國3 月通脹表現超預期，美聯儲降息預期一再延后。總體上，A 股震蕩向上可能性較高，且以結構性行情為主。

短期看，受資本市場新國九條“1+N”政策影響，上市公司監管趨嚴、分紅要求持續提高的背景下，紅利股、大盤股有望繼續占優。同時，隨著A 股2023 年報、2024 一季報披露，業績因素影響將增大，業績表現超預期的行業有望上漲。

根據東吳證券的觀點，通過對于年報和一季報數據的觀察，建議后續重點關注三個方向的投資機會：

量價視角：關注量價齊升

當前經濟宏微觀主體的體感呈現分化，一方面是一季度GDP 增速達5.3%，工業增加值增速達6.1%，總量數據偏強；另一方面是物價水平波浪式復蘇導致，部分制造業出現階段性供給過剩，導致增收而不增利，以及“以量換價”的現象在經濟中泛化。

通過對業績進行量價拆分，以營收同比增速代表“量”，以凈利率環比變化代表“價”來分析各行業盈利質量，可以發現量價齊升的行業集中在出海、下游消費方向。如出海鏈條的家電、汽車等營收同比大幅改善，但凈利率環比改善幅度較低；電子板塊營收、凈利率均明顯改善。消費板塊的美容護理、醫藥生物，營收同比小幅正增，凈利率改善幅度較大，主要靠價增；食品飲料、輕工制造則營收、凈利率均明顯改善。

圖一：主要寬基指數PE 估值lwSlRAqBk8qr5nIRcsF3MA==及其歷史分位數

圖二：主要寬基指數PB 估值及其歷史分位數

另一方面，量價齊跌的行業則集中在地產鏈、上游周期品。受地產行業走弱影響，地產鏈中的建筑建材、鋼鐵盈利仍待改善；由于需求承壓，24Q1 煤炭凈利潤同比大幅下跌，量價雙弱；電力設備同比口徑看凈利潤近乎“腰斬”，但環比明顯改善，隨著行業供需格局不斷改善，有望實現量價齊升。（見圖三）

出海視角：中高端制造的增量空間

部分行業從國內存量博弈轉向國外增量空間，新能源車產業鏈、電子產業鏈、汽車產業鏈和家電在出口端表現較佳，在低端制造向東南亞國家轉移和高端制造回流歐美國家的背景下，國內具有領先地位的中高端制造業相關板塊以及品牌影響力逐漸增強的家電行業有出口的增量空間。

其中，電子行業2021-2023 年海外營收平均占比38.99%，在一季度業績中反映為主出口企業盈利增速較佳，較行業整體領先9.53pct。家電行業2021-2023 年海外營收平均占比36.24%，在一季度業績中主出口企業盈利較行業整體增速轉負為正，領先行業整體11.45pct。計算機、汽車行業的海外營收平均占比分別為11.79% 和20.56%，主出口企業的一季報盈利增速更高，分別較行業領先183.11pct 和32.22pct。（見圖四）

2024 年一季度我國出口快速增長，競爭優勢進一步鞏固，出口營收占比高的企業具有充足潛力，持續關注中高端制造業出海邏輯。

分紅視角：紅利資產中期仍占優

近期資本市場相關政策持續出臺，對于上市公司監管趨嚴、分紅要求持續提高，強調提升股東回報將逐漸成為一種投資思潮。相較2022 年，2023 年公司分紅比例和金額提升趨勢明顯。

截至2024 年4 月30 日，共有3884 家上市公司披露分紅預告。2023 年全A 實施分紅公司比例提升7.51pct 至72.42%，增量主要由雙創板塊貢獻。

2023 年全A 分紅比例較2022 年提升2.72pct 至39.16%，全A 兩非提升4.82pct 至44.88%。滬深300、中證500、中證1000、創業板、科創板分紅比例分別提升1.51pct、4.36pct、6.89pct、12.20pct、7.26pct，雙創、中小板塊公司分紅比例提升顯著。

從行業來看，實施分紅公司比例較高的行業主要集中在資源品板塊、中游材料板塊、金融地產板塊以及公共服務板塊，比例提升較大的板塊是中游制造、TMT、可選消費。整體法口徑下的一級行業股息率來看，即使經歷了2023 年下半年以來的持續上漲，煤炭仍是2023 年股息率最高的行業，銀行、石油石化、家用電器次之。動態來看，食品飲料、商貿零售、輕工制造行業的2023 年股息率較2022 年出現明顯改善。

申萬宏源近期的研報觀點認為，短期來看，預計市場沒有重大下行風險，但是也難有清晰一致的景氣線索，于是傾向于提前搶跑中遠期的投資機會。華泰證券表示，國內經濟弱復蘇、4 月業績披露期以及海外局勢的不確定性使得績優、高股息板塊中期依然占優，紅利資產仍是中期底倉選擇，建議短期在內部繼續適當做高低切換，中期尋找盈利可持續提升的方向。

圖三：申萬一級行業“量”“價”拆分（單位：%）

圖四：申萬一級行業海外營收占比>50% 的企業一季報表現情況（單位：%）