云鋁股份：綠色鋁一體化發展量增貢獻業績彈性

賀天瑞

電解鋁工業歷經30多年發展，逐步成為中國重要的基礎產業，但由于生產過程中耗電高，歷來被稱為“高耗能產業”，也是國家重點調控的產業之一。國務院近期印發《2024—2025年節能降碳行動方案》，明確2024年單位國內生產總值能源消耗和二氧化碳排放分別降低2.5% 左右、3.9%左右。同時，嚴格落實電解鋁產能置換，從嚴控制銅、氧化鋁等冶煉新增產能，新建和改擴建電解鋁項目須達到能效標桿水平和環保績效A級水平。

國金證券認為，在國內產能紅線的背景下，2025年國內電解鋁有望迎來產量達峰，產量增速顯著下滑。而需求端增速基于新能源車、特高壓以及光伏等產業帶動，預計依然維持穩健增長。在國內電解鋁行業納入碳排放權交易市場后，供需缺口和成本端抬升有望共同推動鋁價迎來趨勢性上漲。

云鋁股份（000807）公司是國內最大的綠色低碳鋁供應商，堅持“綠色鋁一體化”高質量發展，產業鏈一體化及區位優勢突出，電解鋁生產成本處于行業較低水平，盈利能力強。依托云南省豐富的綠色電力優勢，2023年公司生產用電結構中綠電比例約80%。隨著我國供給側結構性改革推進及對綠色低碳發展的重視，公司作為綠色鋁龍頭有望迎來高速發展階段。

綠色鋁一體化核心優勢

公司前身為云南鋁廠，始建于1970年，1998年在深交所上市，2019年加入中鋁集團，是全國有色行業、中國西部省份工業企業中唯一一家“國家環境友好企業”、國家綠色工廠。截至2023年年底，公司已經形成氧化鋁140萬噸、綠色鋁305萬噸、鋁合金及鋁加工產品157萬噸、炭素制品82萬噸的產能規模。

云鋁股份是國內規模最大的綠色低碳鋁供應商，也是上市公司里從事電解鋁業務最久的，構建了從鋁土礦、氧化鋁、電解鋁、鋁合金到終端產品綠色鋁完整產業鏈，減少中間原材料加工費用，控制上游原料成本，挖掘降本空間，協同效應更加凸顯、發展基礎更加厚實。公司大力推進“合金化”戰略，擴大鋁的應用和向中高端產品升級，研發并產業化鋁焊材、高精鋁、IT用高端鋁合金、新型鍛造鋁合金、航空用鋁合金、3N鋁錠等具有競爭優勢的新產品，實現產品高端化。同時公司聚焦綠色鋁一體化全產業鏈的資源綜合利用，率先在行業內建成鋁灰資源化利用生產線、鋁電解槽大修渣綜合回收利用生產線。

2018-2023 年，云鋁股份收入從216.89 億元增長至426.69億元，5年CAGR為14.49%；歸母凈利潤從-14.66億元增長至39.56億元，其中2019-2023年4年CAGR為68.14%。

業績穩步提升，量增確定性強

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根據云鋁股份2024年第一季度報告，公司一季度實現營業收入113.58億元，同比增長20.28%，歸母凈利潤11.64億元，同比增長31.53%。2024年一季度，公司生產氧化鋁36.56萬噸，同比增長2.16%；生產炭素制品19.84萬噸，同比增長2.76%；生產原鋁63.69萬噸，同比增長23.3%；生產鋁合金及鋁加工產品27.85萬噸，同比增長6.03%。隨著二季度豐水期到來以及新能源發電量的增長，云南省電力供應緊張的情況有望緩解。公司預計24年電解鋁產量約270萬噸，較2023年產量增加30萬噸。

西部證券指出，截至2024年3月，電解鋁行業建成產能接近4500萬噸天花板、產能利用率維持在90%以上，意味著產能和產量釋放的空間有限，全行業產量相對剛性的情況下，公司仍有增量難能可貴，如果2024年公司產量能夠實現270萬噸，則相比2023年產量增長12.52%，產能利用率提升至88.52%，是近五年來產能利用率的最高水平。

市場需求方面，據北極星太陽能光伏網數據顯示，2023年國內在光伏方面的用鋁需求激增，2023年國內光伏新增裝機量為216.88GW，同比增長148%，創下歷史新高。同時新能源汽車的強勁增長勢頭持續，24年一季度，新能源汽車產銷量分別完成211.5 萬輛和209 萬輛，同比分別增長28.2%和31.8%。多家機構分析認為，在新能源需求帶動下電解鋁供需格局或持續向好，看好鋁價中長期表現。同時，行業供需緊平衡下電解鋁價格易漲難跌，企業盈利中樞大概率逐步上移。國內電解鋁行業集中度已經較高，前10大公司產能合計占比已經超過70%，考慮到電解鋁是高耗能產業，打破國內4500萬噸的產能天花板是小概率事件，未來行業發展應該是以收購兼并為主，頭部企業集中度有望進一步提升。從長遠來看，在國家雙碳戰略的大背景下，公司綠色鋁的品牌價值和經濟價值將進一步提升。

報表質量改善，分紅比例增加

2019年起，電解鋁行業供需格局好轉，云鋁股份經營業績穩步提升，報表質量顯著改善。

2018-2023年，公司短期及長期借款合計金額從139.35億元逐步下降至38.35億元，下降幅度達到72.48%；同期資產負債率從75.44%下降至25.60%，下降49.84個百分點；總資產周轉率從0.59次提升至1.09次；財務費用從8.62億元減少至1.10億元，財務費用率從3.97%下降至0.26%。同期公司銷售凈利率從-8.05%提升至11.06%，提升19.11個百分點，經營性凈現金流從3.37億元增長至58.71億元。

隨著盈利好轉以及資本開支減少，公司現金分紅比例增加，分紅方面，2021-2023年公司分紅金額分別為3.92、5.55、7.98億元，占比歸母凈利潤分別為11.81%、12.15%、20.17%。

考慮到近年來公司盈利能力顯著增強，具備提高分紅比例、加強股東回報的能力，并且央企將市值管理考核目標納入到績效考核指標體系當中，無論是中鋁集團還是上市公司自身對于市值管理都充分重視，因此預計公司未來強化股東回報、提高分紅比例值得期待。

圖一：電解鋁企業市占率（截至2022 年）

資料來源：iFinD、西部證券

圖二：云鋁股份股價走勢

來源：東方財富choice 數據