禮來市值大概率破萬億美元

在英偉達、蘋果、微軟等公司爭奪全球最大市值上市公司的過程中，醫藥板塊有家公司，憑借自身卓越的研發能力和長遠布局，可能會成為全球第一家市值超過萬億美元的醫藥上市公司。它就是禮來。

禮來公司成立于1876年，產品覆蓋精神疾病、心血管、腫瘤、自免等領域，是一家全球知名的平臺型醫藥公司。禮來當前市值正逼近9000億美元，筆者認為，其市值未來破萬億美元會是大概率事件。

禮來為何比諾和諾德更受市場歡迎？

可以用一句話來對禮來進行定位：公司是內分泌領域雙寡頭之一，阿爾茨海默病領域潛在王者。

在內分泌領域，禮來和諾和諾德在胰島素市場具有領導地位。同時，美國市場目前胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）類藥物獲批減肥適應癥的也只有禮來的替爾泊肽和諾和諾德的司美格魯肽。替爾泊肽獲批年份晚于司美格魯肽，但是憑借更好的臨床效果，預期未來銷售額會更高。司美格魯肽2023年銷售額216億美元，還在快速增長中。

根據測算到2030年，美國胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）受體激動劑藥物用于2型糖尿病方向的市場規模300～400億美元，用于減肥方向800～900億美元，兩者合計規模約1200億美元，該類產品在減肥領域的突破使得其市場空間增長了200%～300%。全球預計超過2000億美元。

從技術角度講，兩家公司仍然在升級自身的減肥藥產品。比如禮來正在開發三靶點產品瑞他魯肽（Retatrutide），諾和諾德正開發卡格司美CagriSema（卡格列肽Cagrilintide+司美格魯肽Semaglutide1：1復方），都在追求該類產品的技術極限，預計雙寡頭優勢將繼續保持。

除了減肥藥，禮來還有一個潛在重磅產品，治療阿爾茨海默病（AD）的多奈單抗（Donanemab）。禮來是市場上唯一一家長期投入該領域的藥企，持續研究35年時間，累計投入約80億美元。2024年7月2日，美國食品藥品監督管理局（FDA）批準了禮來多奈單抗（Donanemab）治療早期有癥狀的阿爾茨海默病（AD）成人患者。具體而言，該藥可以使得相關患者認知下降速度減緩20%～30%。美國目前有超過600萬的阿爾茨海默病患者，對應藥品市場規模超過100億美元。公司同時在布局預防的適應癥，如果能夠獲批，則市場規?？赡軙^500億美元。

市值破萬億美元的兩大基礎

隨著禮來和諾和諾德市值雙雙突破5000億美元，市場開始思考為什么內分泌領域可以孵化出超大市值藥企，而腫瘤藥領域暫時沒有。

首先看需求。腫瘤類型分很多種，單個抗腫瘤產品年銷售額多在50億美元以下。細胞程序性死亡受體1（PD-1）是特例，憑借廣泛的聯合用藥特征，在多癌種領域都有所應用；帕博利珠單抗（Keytruda）2023年銷售額達到了250.1億美元，也推動MERCK市值超過3000億美元，但是該藥正在接近銷售峰值。

而反觀胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）類藥物，其核心看點是減肥。美國肥胖人口樂觀估計可達9000萬人，數量量級明顯大幅高于腫瘤領域。而且減肥藥的用藥時間預期較腫瘤藥明顯更長。就算考慮到單價和費用問題，減肥藥1萬美元～2萬美元/年，腫瘤藥大多10萬美元～20萬美元/年，減肥產品銷售峰值也會更高，市場一致認為新藥王會在減肥藥領域誕生。

其次看供給。從生產角度講，生物藥的技術難度較化藥更大。以胰島素為例，截至目前，國內有能力大規模生產的廠家5～10家。從技術角度講，如果對美國醫藥市場有所了解的話，會發現這個市場是全球最好的醫藥市場，最鼓勵創新；消費者或者保險機構愿意為同品類最優（best-in-class）產品支付（通脹消減法案及其他政府干預措施需要著重關注），贏者通吃，具備典型的非對稱正態分布特征，因此在減肥藥領域，可以預期禮來和諾和諾德能占據整體市場的80%以上。

需求端足夠大，而供應端只有有限的2～3家核心供應商，那么內分泌領域醞釀大市值企業合乎邏輯。隨著減肥藥的持續出圈，聚光燈下的禮來和諾和諾德的市值也水漲船高，以2021年6月末股價為基準，兩者漲幅分別約為300%和250%，目前市值分別約為8500億美元、6300億美元。

參考海外機構的測算，禮來目前約900美元/股是合理價格。如果替爾泊肽銷售持續快速增長，同時隨著新適應癥拓展、在更多國家獲批等事項的順利推進，再疊加阿爾茨海默病藥品多奈單抗獲批后的放量，那么萬億美元市值可以期待。

（作者系東方馬拉松投資管理有限公司醫藥研究員。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）