豬價走強　飼料股釋放盈利彈性

日前，海大集團披露半年報。受飼料價格低迷影響，公司上市以來首次半年營收負增長。這看似飼料行業處于低迷時期，但隨著下游生豬價格走強，飼料也有望走出低谷。

由于下游生豬價格持續低迷，疊加玉米、豆粕等大宗原材料價格不斷下行，2024年以來，飼料價格處于弱勢行情中。

2024年上半年，中國飼料總產量再次下滑，豬飼料下滑更為明顯。春節后，豬價逐步走強，豬飼料需求改善，6月份產量已經開始增長。在人民幣升值后，進口玉米和大豆等成本降低，成本端降價和下游漲價，飼料的盈利彈性正在凸顯。

走出低谷

海大集團發布的半年報顯示，2024年上半年，公司實現營收522.96億元，同比減少0.84%。雖然收入下降，但公司實現歸屬于上市公司股東的凈利潤21.25億元，同比增長93.15%。主要是由于飼料主業市場份額和盈利均得到較好增長，同時養殖業務扭虧為盈。

2024年上半年，海大集團實現飼料銷量約1179萬噸。其中，公司外銷量為1081萬噸。公司飼料銷售收入為413.41億元，即單噸收入為3824元。2023年海大集團飼料銷量2440萬噸。其中，對外銷量2260萬噸。全年公司飼料銷售收入為959.56億元，即單噸收入4246元。

不難發現，2024年上半年，海大集團飼料均價下降了9.94%，降幅基本是一成。不過，由于成本下降更為明顯，2024年上半年海大集團飼料業務的毛利率不降反升，這是公司業績大幅增長的基礎之一。

海大集團飼料價格的下降并不是個案。中國飼料工業協會的統計數據顯示，2024年上半年，由于主要原料價格高位回落，各類飼料價格呈下行趨勢。其中，豬、蛋雞、肉雞配合飼料價格同比下降7.8%-8.4%，濃縮飼料價格同比下降7.3%-8.3%；添加劑預混合飼料價格同比下降0.5%-3.3%。

除了價格下降之外，飼料的產量也在下降。中國飼料協會統計顯示，2024年上半年，全國工業飼料總產量14539萬噸，同比下降4.1%。在具體產品類別中，豬飼料產量6630萬噸，同比下降7.3%。其中，仔豬、母豬和育肥豬飼料產量同比分別下降13.5%、9.4%和5%。

飼料產量的下降與下游需求直接相關。受生豬產能優化調整和畜產品消費暫未恢復到預期水平等因素綜合影響，飼料產量高位回調。就生豬飼料而言，在市場和產能調控的作用下，生豬去產能效果逐漸顯現，豬飼料需求呈高位回落態勢。

不過，春節后即進入3月以來，生豬價格逐步回升，生豬養殖扭虧為盈，豬飼料需求改善。飼料協會數據顯示，二季度豬飼料產量環比呈現“降幅逐月收窄、由降轉升”走勢，4月、5月分別下降3.6%、0.7%，6月增長1.1%。

自上一輪豬周期進入下降通道以來，飼料行業也受到了明顯的增長壓力。直至2020年6月情況才開始好轉。2020年6月份，豬飼料產量635萬噸，同比增長9.3%，自2018年10月份以來首次實現同比增長。2020-2023年，飼料產量連續取得增長，只是2022-2023年漲幅縮減至個位數。

從飼料協會統計的數據看，2020-2022年，飼料產量的增長都要低于行業總營收的增速。2023年情況逆轉，飼料總營收1.33萬億元，增長5.4%；總產量32162.7萬噸，增長6.6%。這說明，飼料的價格在下降。

下游回暖

生豬養殖行業的景氣與否直接影響上游飼料銷售的順暢程度。2024年春節后，本應是豬價淡季，但是豬價淡季不淡。豬價逐步走出底部，二季度行情得到持續。從已經發布半年報或者業績預告的情況看，養豬企業要么扭虧為盈，要么大幅減虧，豬企走出盈利底部。

牧原股份中報顯示，2024年上半年，公司實現營收568.66億元，同比增長9.63%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤8.29億元，同比增長1.3倍。分季度看，在一季度大幅虧損近24億元的情況下，二季度牧原股份盈利超過32億元，從而一舉實現扭虧為盈。

據國家統計局監測數據顯示，生豬價格連續四個月上漲，6月環比上漲10.4%。隨著豬價上漲，二季度生豬價格高于生豬養殖行業平均成本線，養豬企業盈利能力明顯改善。

從豬價走勢看，春節前的2023年12月和2024年1月，生豬價格基本在13.7元-15.67元/公斤。春節后，豬肉消費旺季結束，豬肉價格本應順勢走低。3月底，生豬均價為15.07元/公斤。豬價不但沒有下降，甚至較2月底還有明顯上漲，漲幅在一元左右。

截至8月初，生豬均價已經超過20元/公斤，較年初但13.7元/公斤已經上漲了逾40%。8月份，大連商品交易所的生豬期貨從年初低點已經反彈了約40%。從生豬飼料的降幅來看，仔豬飼料產量同比下降13.5%，降幅最為明顯。這也在一定程度上預示著未來出欄量將進一步收縮。

生豬養殖周期較長，能繁母豬存欄是生豬供給的先行指標，能繁母豬決定著生豬供應的變化。2023年一季度，全國能繁母豬存欄量在4300萬頭以上。與2022年四季度的4380萬頭左右相比，雖有下降但并不明顯。

之后，全國能繁母豬存欄量逐步進入下行通道。2023年4月跌破4300萬頭，11月份跌破4200萬頭，2024年1月，跌破4100萬頭，3月份跌破4000萬頭。之后直至6月份，全國能繁母豬存欄量基本穩定在這一水平上。

2024年3月初，農業部將全國能繁母豬正常保有量目標從4100萬頭調整為3900萬頭，將能繁母豬存欄量正常波動下限從正常保有量的95%調整至92%。在經歷了上一輪的收縮后，規模養豬企業不再有加速擴產的沖動，這些都形成了豬價向上的基礎。隨著豬價走好，上游飼料企業的價格彈性也有望開啟，飼料行業將迎來盈利能力的提升。

原材料降價

正如海大集團在半年報中所顯示的那樣，雖然飼料價格在下降，但飼料成本以更大幅度下降，從而使飼料業務的毛利率不降反升。

2024年上半年，海大集團飼料銷售的毛利率為9.76%，同比增長了0.92%。這主要是在收入下降3.19%的基礎上，飼料成本下降了4.17%。成本的降幅超過了收入的降幅，毛利率順勢增長。

飼料原料主要是各類大宗農產品，以玉米、大豆（豆粕）為主。牧原股份在半年報中表示，2024年上半年，全國玉米價格相對平穩，小麥、豆粕價格總體呈現下降趨勢。

根據牧原股份的介紹，過去幾年小麥、玉米和豆粕等主要原材料成本合計占公司營業成本的比例約在55%-65%。因此，這些大宗農產品價格波動對公司的主營成本、凈利潤均會產生較大影響。

大商所交易數據顯示，2024年上半年玉米期貨指數基本在2400元/噸上下。如牧原股份所言，價格相對穩定。不過，7月起玉米期貨快速下降，至8月中旬，已經降至2300元/噸出頭，降幅明顯。與此同時，豆粕期貨是先升后降，總體呈下降走勢。

需要說明的是，由于需求量大，中國每年都要大量進口玉米和大豆。2023年進口玉米2713噸，同比增31.6%，進口大豆9941萬噸，同比增11.4%。

進口玉米的主要用途之一是用于飼料生產。豆粕是飼料蛋白的重要來源，由于飼用豆粕消費持續增加，這成為拉動大豆進口的重要因素之一。雖然中國已經實施了飼用豆粕減量替代行動，且效果明顯，但大豆進口仍持續增長。

從進口的角度來看，人民幣升值無疑是一個積極的信號。7月底，人民幣兌美元還接近1：7.3，當前的8月中旬，已經不到1：7.2，人民幣升值。對于主要以美元計價結賬的進口大豆和玉米而言，人民幣升值意味著進口成本的下降。

如前所述，由于下游養豬場的不景氣，2024年上半年生豬飼料量價齊跌，但由于豆粕和玉米等原材料降幅更為明顯，飼料企業的盈利并未受到太大影響。隨著下游豬價回暖，上游原材料進口成本反而有繼續下降的機會，飼料行業盈利彈性釋放的信號越來越強。