2800億市值醫藥龍頭深度蛻變：創新藥發力+國際化

恒瑞醫藥2023年和2024年一季度雖然恢復正增長，但營收僅有個位數低增長。隨著2024年中期業績的披露，恒瑞醫藥二季度營收和利潤雙雙恢復至集采前的高增長。

8月21日晚間，恒瑞醫藥發布2024年半年報，公司上半年實現營業收入136.01億元，同比增長21.78%；凈利潤34.32億元，同比增長48.67%；扣非凈利潤34.90億元，同比增長55.58%。

從單季度來看，恒瑞醫藥2024年二季度實現營業收入76.03億元，同比增長33.95%；凈利潤20.63億元，同比增長92.94%；扣非凈利潤20.50億元，同比增長100.32%。而公司一季度營收和凈利潤同比增速分別為9.2%、10.48%。中報發布次日，恒瑞醫藥股價收盤上漲3.83%，總市值2802億元。

創新藥快速增長

恒瑞醫藥主營業務分為仿制藥和創新藥兩大板塊。

2024年上半年，恒瑞醫藥仿制藥板塊收入仍略有下滑。

2024 年 3 月開始執行的第九批國家集采涉及產品注射用醋酸卡泊芬凈收入同比減少 2.79 億元；地方集采涉及的產品中，碘佛醇注射液、吸入用七氟烷及鹽酸罌粟堿注射液銷售額同比減少2.76億元。

在仿制藥板塊營收下滑的情況下，恒瑞醫藥整體營收仍然實現較快增長，主要受益于創新藥上半年收入達 66.12 億元（含稅），實現了同比33%的快速增長。

恒瑞醫藥創新藥快速增長，主要受益于產品發力。

2024年上半年，瑞維魯胺、達爾西利、恒格列凈等進入醫保后入院速度加快，實現快速放量；阿得貝利單抗雖尚未納入國家醫保目錄，但其顯著提高患者總生存期，多地普惠性惠民保已將其納入特藥報銷目錄，收入貢獻進一步擴大；海曲泊帕憑借“快速升板，安全高效”的品牌定位及口服給藥優勢，獲得多項臨床指南推薦，不斷提升產品影響力，銷售收入持續穩定增長；卡瑞利珠單抗、吡咯替尼及阿帕替尼等上市較早的創新藥，隨著新適應癥的不斷獲批及上市后研究積累的詳實循證醫學證據，上半年也有一定的銷售增量貢獻。

恒瑞醫藥創新藥產品大放異彩，離不開公司從傳統藥企向創新藥轉型的堅定決心。作為老牌龍頭藥企，公司過去營收構成一直以仿制藥為主。最近幾年，仿制藥板塊增長陷入瓶頸。因此，發展創新藥成為恒瑞醫藥破局突圍的必然選擇。

過去幾年，公司持續加大創新力度，維持較高的研發投入，2021-2023年研發投入金額分別為62.03億元、63.46億元、61.5億元，2024年上半年研發投入38.6億元。

研發投入終于獲得回報。2024年上半年，恒瑞醫藥創新藥實現收入66.12億元，收入占比從2022的40.5%提升至48.6%，預計2024年全年創新藥占比將達到50%。與此同時，在創新藥強勁增長下，公司2024年二季度營收和凈利潤雙雙恢復集采前的高增長?？傮w來看，恒瑞醫藥創新藥轉型已經成功。

對于恒瑞醫藥創新藥板塊未來前景，券商依然比較樂觀。華源證券發布研報認為，目前恒瑞醫藥已有17款創新藥上市，其中海曲泊帕、瑞維魯胺、達爾西利等重磅品種進入醫保后銷售增速迅猛。公司共逾20款創新藥管線處于III期或NDA階段，覆蓋腫瘤、自免、代謝、大慢病等眾多領域，預計2024年有望獲批10款以上創新藥，包括IL17A、JAK等大品種，公司2024年創新藥銷售占比有望達50%。后續GLP-1、ADC等在研大品種有望在未來1-3年內獲批上市，驅動公司新一輪業績增長。

在2024年中報發布同日，恒瑞醫藥公告推出2024年員工持股計劃。本員工持股計劃擬受讓公司回購股份的數量不超過1220萬股，約占員工持股計劃草案公告日公司股本總額的0.19%，受讓價格為21.20元/股。參加本員工持股計劃的員工總人數預計不超過1203人，其中公司董事、監事、高級管理人員不超過18人。

本員工持股計劃的考核指標分為公司業績考核指標與個人績效考核指標，結合公司業績考核與個人績效考核的結果，確定各解鎖批次內持有人最終解鎖的標的股票權益數量。

其中，公司層面的業績考核指標包括創新藥銷售收入、新分子實體IND獲批數量、創新藥申報并獲得受理的NDA申請數量（包含新適應癥）三項。關于創新藥銷售收入，考核要求2024-2026年創新藥收入（含稅）分別不低于130億元、165億元、208億元。

中航證券認為，恒瑞醫藥發布新一輪股權激勵計劃，有望建立、公司、股東和員工的利益共享機制的同時，調動員工的積極性和創造性，提高員工凝聚力和公司競爭力。此外，公司本次激勵計劃覆蓋范圍較大，激勵時間較長，解鎖條件較高，彰顯公司快速、可持續發展信心，也可為公司留住優質人才，進一步增強公司的核心競爭力。

國際化進程加快

創新藥出海是推動恒瑞醫藥恢復高增長的另外一個重要因素。

2024年上半年，恒瑞醫藥已將收到的Merck Healthcare 1.6億歐元對外許可首付款確認為收入，主要涉及產品為 1 類新藥 HRS-1167 片（PARP 抑制劑）和注射用SHR-A1904（CLDN18.2 ADC）項目，進一步推動經營業績指標增長。

與此同時，恒瑞醫藥5月17日公告稱，公司將具有自主知識產權的GLP-1類創新藥HRS-7535、HRS9531、HRS-4729在除大中華區以外的全球范圍內開發、生產和商業化的獨家權利有償許可給美國Hercules公司。根據協議條款，美國Hercules公司需向公司支付首付款和近期里程碑款總計1.1億美元，臨床開發及監管里程碑款累計不超過2億美元，銷售里程碑款累計不超過57.25億美元，及達到實際年凈銷售額低個位數至低兩位數比例的銷售提成。作為對外 許可交易對價一部分，公司將取得美國Hercules公司19.9%的股權。

根據恒瑞醫藥2023年報，公司總共達成了總交易金額超40億美元的5項授權合作，累計實現10項創新藥海外授權。也就是說，恒瑞醫藥2024年以來的第一筆交易就已超過2023年全年的總額。

這說明，恒瑞醫藥國際化進程加速推進，創新出海成為業績增長第二引擎。

隨著上述協議的落地，恒瑞醫藥對Hercules公司的授權收入，將會在后續報表中逐漸體現出來，進一步增厚海外業績。

除了對外授權以外，恒瑞醫藥海外自主研發也值得期待。2024年中報顯示，公司多個項目在美國、歐洲、亞太等國家和地區獲得臨床試驗資格，報告期內，三個ADC品獲得美國 FDA 授予快速通道資格（FTD）。

創新藥出海瞄準的是全球市場。全球創新藥市場龐大，而中國創新藥市場僅占全球的3%，存在巨大的市場拓展空間。通過“出海”，藥企可以接觸到更廣闊的市場，實現產品的商業化，從而獲得更大的商業價值。

國盛證券認為，恒瑞醫藥已逐漸走出集采的集中影響。隨著創新藥商業化梯隊持續豐富，創新藥銷售收入占比預計將逐漸提升，拉動公司長期發展，海外布局則開辟更廣闊空間。公司平臺布局扎實、創新研發有序、綜合實力穩健。優秀研發能力、深遠國際化視角疊加強勁市場銷售，深度蛻變值得期待。

與此同時，國家政策也在大力支持創新藥發展。2024 年國務院《政府工作報告》提出，要加快創新藥等產業發展，積極打造生物制造等新增長引擎，同時制定未來產業發展規劃，開辟生命科學等新賽道。創新藥作為新興產業關鍵環節，首次出現在政府工作報告中。2024 年 7 月，國務院常務會議審議通過《全鏈條支持創新藥發展實施方案》，充分體現出國家對推動創新藥全產業鏈開放創新的決心，創新藥發展生態有望得到全方位完善。