關注第三產業的景氣分化

近期市場普遍關注第三產業的盈利情況，一方面，北京統計局公布的限額以上住宿和餐飲業法人單位主要經濟指標顯示，截至今年6月，餐飲業利潤總額累計同比降低88.8%，住宿業利潤總額累計同比降低31.9%，但另一方面，如果觀察全國層面的服務業景氣度，去年開始國家統計局新增公布“服務零售”數據，2023年全年累計同比增長20%，而截至今年7月，這一數據為7.2%，雖然較去年放緩，但仍明顯高于整體社會消費品零售總額累計同比3.5%。

如何理解兩類數據的差異？我們認為，盡管第二產業是當前經濟增長的穩定器，但第三產業的景氣分化是宏觀與體感產生分歧的重要原因，這種分化由“內卷”以及行業與地區特征所共同帶來。

營收與利潤走勢分歧并不少見，行業與區域差異同樣較大

相比工業企業效益數據，能夠以較高頻率披露利潤情況的服務業數據較為有限。從全國水平看，規模以上服務業企業營業收入最新累計同比為7.2%，略弱于去年8.3%，表現并不差（大幅好于工業企業，后者截至7月營收累計同比2.9%），服務業利潤數據自2020年起不再公布。

公布服務業情況的地區較為有限，具體包括：

如前文所述，北京披露了第三產業內多個細分行業的法人單位數、營業收入、利潤總額等指標：（1）利潤與營收可能有較大差異：盡管其餐飲業利潤數據被市場廣泛討論，但根據按照季度發布的“限額以上住宿和餐飲業法人單位主要經濟指標”，截至6月，其營業收入增速累計同比下降2.9%，雖然呈現為負增，但遠好于利潤-88.8%；（2）利潤與投資也可能有較大差異：在前期發布的報告《如何看待上半年各地投資與消費？》中我們曾重點關注北京的水利建設，今年上半年京津冀地區基建高增，其中北京、河北、天津分別錄得30.5%、21.8%、25.3%，或與去年增發萬億資金專門用于支持以京津冀為重點的華北地區等災后恢復重建有關——根據北京市統計局，上半年水利管理投資同比增長4.4倍，占基礎設施投資比重由上年同期的4.2%提升至17.6%。但與此同時，從利潤角度觀察，從去年下半年起，北京水利、環境和公共設施管理業利潤累計同比增速始終呈現為兩位數負增；（3）盈利與增加值、投資的差異可能是構成當下體感弱于GDP表現的重要原因，這也意味著供給側韌性不一定意味著盈利能力改善，行業參與主體數量的增加不容忽視：截至6月，北京住宿和餐飲業法人單位數同比為21.2%，這加大了賽道擁擠程度，可能是盈利承壓的重要原因之一。（見圖一、二）

圖一：北京法人單位收入累計同比（%）

截至今年5月，浙江杭州規模以上服務業營業收入累計同比10.3%，前值10.4%，與全國情況不同的是，這一增速相較去年上了一個臺階（2023年增速都在10%以下），與此同時，截至5月其利潤累計同比為3%，而去年全年都在19%以上，明顯下了一個臺階。分行業看，杭州公布有信息傳輸軟件和信息技術、租賃和商務、科學研究和技術三個行業的利潤增速，分別錄得12.6%、-32.8%、-41.5%，對應營收為11.6%、15.2%、7.7%，由此可見，杭州信息傳輸軟件和信息技術行業的利潤好于營收且雙雙呈現為高增，但租賃商務、科研技術盈利偏弱，且這種壓力并非來自需求（營收向好意味著行業并未萎縮），更多來自利潤率或成本端。

圖二：北京法人單位利潤累計同比（%）

海口、唐山等地也公布有分行業服務業利潤增速，不過和杭州類似，僅涉及若干行業，也并未公布住宿、餐飲行業的情況，值得注意的是地區和行業之間的分化較為常見：（1）唐山規模以上服務業企業利潤總額累計同比為-3.2%，營業收入增速-2.4%，雙雙小幅負增，即使是高技術行業表現也同樣承壓，如信息傳輸軟件和信息技術利潤總額累計同比-39.6%，營收增速-9%；（2）海口數據來看，截至5月，其信息傳輸軟件和信息技術服務業利潤總額累計同比-25.8%，這一系列數據或表明，高技術服務業的景氣度也并非全國一致，而是存在著區域上的差異。

“內卷”階段下消費品以舊換新有望帶來一定需求提振

我們在《如何看待上半年各地投資與消費？》中指出，從整體消費增速的角度，目前超一線大城市的拖累大于其他地區，原因在于餐飲（尤其是餐飲服務）、汽車（城際競爭以及部分城市政策變化）等因素，而8月末至今，重點城市也出臺了較全國更為有力的消費品以舊換新政策，以對沖增速的下行，包括：

9月3日上海發布《關于進一步加大力度推進消費品以舊換新工作實施方案》，擴大了補貼品類范圍（如新增電動自行車，增加了一些家裝、家居和適老化產品如沙發、涂料、語音手勢控制電視機等等）。根據公開信息，上海本輪統籌安排資金超過40億元，明顯高于歷年安排的促消費補貼資金量——作為參照，去年上海社會消費品零售總額為18516億元，今年上半年的補貼資金總額為1.5億；

8月30日《北京市加力支持設備更新和消費品以舊換新實施方案》發布，同樣以加大補貼力度、擴大范圍為主要特點，新增支持個人乘用車置換更新、居家適老化改造、電動自行車以舊換新、舊房裝修、廚衛等局部改造所用物品和材料購置、農村地區老舊“煤改電”設備更新，值得注意的是，上半年北京消費品以舊換新政策效果已經有所顯現，家用電器和音像器材類商品零售額由1-5月下降2.0%轉為1-6月增長1.4%，可以預期下半年將有更多改善。

在供給側強于需求側、第三產業（尤其是餐飲、批發零售等）利潤率走低、企業端優勝劣汰節奏有限的背景下，對需求的提振可能是短期最為行之有效的方案，重點城市加大補貼力度有望改善整體服務業景氣度，促進經濟增速反彈的同時也彌合宏觀與微觀之間的“溫差”。