選情的影響不可忽視　美股短期波動或加大

從國際視角看，美國大選逐步臨近，兩位候選人的首次電視直播辯論也已經于北京時間9月11日上午結束，從辯論的結果看，兩位候選人依然難解難分。那么，選情將對資本市場產生怎樣的影響呢？

選情對海外交易的影響

美國大選是下半年海外交易的關鍵詞。隨著大選進程逐步白熱化，兩黨候選人優勢來回逆轉，加劇市場博弈。先來看兩位候選人的異同。

根據中金公司的觀點，政策主張：核心都是“政府補貼私人、并促使資金回流”，區別在于方式和方向。在政府補貼居民層面，特朗普用減稅補貼企業部門；哈里斯用財政發錢直接補貼居民；在全球資金回流層面，哈里斯更多聚焦芯片和新能源等關鍵產業；特朗普則希望通過更為激進的關稅與弱美元政策縮窄經常賬戶赤字。兩者的分歧主要在稅收方向，關稅強度，能源產業看法以及移民政策。

宏觀影響：哈里斯政策的供給通脹壓力小（關稅與移民），但刺激力度也受限（加稅）。相比特朗普，哈里斯的關稅和移民政策可能引發的供給側通脹壓力更小；在經濟刺激力度上對中低收入人群的補貼也可能因為對企業和富人加稅而被抵消。哈里斯的政策可能帶來的是“不溫不火”的維持現狀，而特朗普則有可能帶來的是“大開大合”的變化。

圖一：歷史經驗表明大選結束后美股反彈可期

資產含義：哈里斯政策或支撐美債利率與美元，但不利美股；特朗普則有利美股、周期品、比特幣，但或干預美元。哈里斯“不溫不火”的政策，也基本決定了對市場的影響幅度大概率小于特朗普。其直接通過財政擴張補貼居民的方式，會使短期內發債增加，對債券資產不利并會支撐美元；加稅政策不利于美股；大宗供給可能繼續受限。對于中國而言，如果哈里斯當選，更溫和的貿易政策意味著內需刺激的緊迫性下降。這也是中金公司認為在現有政策約束下，美國大選對中國的影響可能遠大于美聯儲降息的原因。

而根據華鑫證券的觀點，通常總統辯論期間，美股波動加大，整體表現不佳；大選結束后，市場行情更加順暢，流動性改善疊加降息落地，小盤占優，金融和地產更值得期待。特朗普和哈里斯對經濟和通脹共識較強，但主張左右極化，在新舊能源、移民、關稅和民權、意識形態等問題分歧極大。（見圖一）

華鑫證券的觀點總結大致如下，大選交易期間波動加劇，兩黨利好方向不同：

1）VIX波動未平：總統辯論期間，美股整體表現不佳，VIX占優；大選結束后，市場行情更加順暢，小盤占優；

2）特朗普交易：大類資產利好美元、美股、大宗和比特幣；行業利好傳統能源、保健、工業、科技；

3）哈里斯交易：大類資產利好美股、美債和新能源大宗；行業利好新能源、科技、消費和大麻等。

美股短期面臨波動

從美股本身看，近期受美國制造業PMI數據不及預期與彭博社報道的美國司法部向英偉達發出傳票事件的雙重沖擊，美股顯著回調。在當前美國監管機構加強反壟斷調查力度的背景下，科技巨頭將面臨更為嚴峻的司法壓力。

而就美股基本面維度而言，根據中信證券的報告，多數行業在2024年二季報中的業績同比增速有所放緩，且超預期的幅度也環比回落，表明美股的基本面壓力正在加大。

而中金公司的報告則更詳細地表明：標普500盈利加速，納斯達克減速。可比口徑下，標普500二季度EPS同比增長11%，較一季度的6%加速增長，并沒有像市場擔憂的那樣出現大幅萎縮。作為對比，成長股集中的納斯達克指數EPS同比由一季度的28%回落至13%，不算差，但增速的大幅回落解釋了部分投資者對低增長無法支撐高估值的擔憂。超預期公司比例基本持平（二季度78%vs.一季度79%），而超預期幅度由7.9%降至3.5%，反映投資者此前預期或過于樂觀。（見圖二）

收入加速和成本降低，凈利潤率改善。收入端，二季度標普500非金融收入同比增速由一季度的4.4%升至5.8%，表明二季度經濟增長并不差。成本端，1）主營業務成本持平于一季度，原油價格的傳導存在1～2個月的滯后，因此二季度油價同比上漲尚未體現在成本端，何況三季度再轉為下跌；2）銷售管理費用同比增速降至5.2%（vs.一季度5.7%），受益于公司成本控制策略和薪資通脹放緩；3）付息成本和有效稅率下降，利息費用/EBIT之比由12.6%降至12.3%，所得稅/稅前利潤由12.7%降至10.9%。收入和成本的一上一下帶動非金融凈利潤率改善，由一季度的11.2%升至11.6%。

二季度美股內部呈現科技“下”、周期“上”的切換：

1）科技增速放緩。半導體及設備二季度盈利增長57%，但弱于一季度的88%；軟件與服務（9%vs.一季度18%）繼續走弱，媒體與娛樂已經轉負（-8.1%vs.一季度38%），僅技術硬件由-2.3%回升至3.1%；相比之下，周期開始修復，能源盈利同比增速轉正（7.7%vs.一季度-23.4%），金融（18%vs.一季度10%）、公用事業（16%vs.一季度10%）和原材料（-9%vs.一季度-20%）增速改善；

2）盈利增長貢獻上，信息科技由一季度的80%降至33%，通訊服務貢獻轉負。周期貢獻抬升，能源貢獻由一季度的拖累轉正至24%，金融貢獻基本持平。

此外，中信證券還表示，美股還面臨著三個維度的流動性超預期向下拐點。

首先，盡管市場普遍預期美國即將進入降息周期，但美聯儲目前仍未停止其縮表進程，因此美股仍受到宏觀流動性緊縮的壓制。

其次，隨著9月的到來，部分美國上市公司將進入靜默期，意味著美股在市場流動性層面同樣存在壓力。

最后，日本央行副行長此前表態，若通脹符合預期，將考慮進一步上調利率。在當前美聯儲即將步入降息周期的背景下，如果日本央行再次加息，美日利差的收窄可能會導致套利交易的再次逆轉。

結合上述基本面和流動性維度的判斷，中信證券預計短期美股市場將繼續呈現震蕩行情，建議投資者關注降息周期中防御屬性較強的醫療保健和公用事業板塊。而中金公司則表示，美股長期不悲觀，短期面臨波動、“跌多了可以買回來”，降息后逐漸轉向盈利受益和順周期板塊。

圖二：Q2標普500盈利超預期幅度回落至3.5%，超預期公司數占比同樣回落至78%