中國神華：8月業務普遍好轉長期投資價值顯著

近期，由于高溫天氣的持續，居民用電需求維持高位。水電季節性匱乏下，火電需求反向升高，而受港口發運價格倒掛影響，北港庫存持續滑落，供給下滑，需求提振下，動力煤價格小幅反彈，短期整體表現平穩。據機構觀點，煤炭黃金時代或仍在繼續，不具備大幅下跌風險。

作為煤炭行業龍頭之一，中國神華（股票代碼：601088）上半年業績雖有所下滑，但基本符合市場預期，盈利仍具備穩定性，且8月業務情況普遍好轉。機構認為，未來中國神華煤炭規模仍有提升空間，高分紅模式下長期投資價值顯著。

煤炭或仍處黃金時代

截至2024年9月20日，秦港5500K動力末煤平倉價866元/噸，周環比上漲9元/噸，周漲幅1.05%。產地價格全面上漲，晉陜蒙三省煤礦開工率為83.2%，環比增長0.5%。需求方面，當前電廠日耗水平處于歷史偏高水平，庫存絕對數偏高但庫存可用天數處于歷史同期偏低水平，電煤需求表現出較強韌性。

華福證券表示，我們正處在能源大變革時代，在先立后破的政策導向和能源安全訴求下，煤炭或仍處于黃金時代。

煤炭的供給緊張表現為多個方面：一是雙碳政策背景下產能控制嚴格，而安監與環保政策的趨嚴擠出超產部分；二是供給呈現區域分化，隨著東部地區資源減少以及山西進入“穩產”時代，開采難度或逐步加大，國內產能進一步向西部集中，加大供應成本；三是開采深入及安全標準提高后，焦煤開采難度加大，欠產或將成為新常態，資源稀缺性將體現更為明顯。煤炭作為主要能源的地位短期難以改變，疊加發電量持續增長，煤炭需求展現較強韌性。在宏觀經濟偏弱、水電顯著增多、新能源高速發展及進口煤延續增長的壓力測試下，2024年至今動力煤價仍在800元以上運行，仍看好煤價后續維持高位震蕩，煤企利潤可持續性強，在經歷資產負債表優化后煤企現金流或具有比較優勢。

國盛證券也認為，目前煤價不具備大幅下跌風險，因此每一輪受市場非理性情緒波動帶來的調整均是再次布局的重要時點。本輪煤炭板塊自2023年8月下旬上漲至今，其核心原因在于“淡季煤價底部遠高于市場預期，而非對煤價的暴漲預期”。不同于2021～2022年（煤價大漲→煤企盈利暴增→股價跟隨業績上漲），2023年在煤價中樞下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板塊表現依舊亮眼。究其本質，在成長型經濟體轉向成熟型經濟體的過程中，各行各業，過去依靠資本開支拉動凈利潤增長的決策模式轉向更看重投入產出的投資回報率；資本市場的定價機制也將從過去單純的凈利潤單一指標，轉向更加看重股東回報的自由現金流，周期股的估值預計會從成熟期的估值下降重新轉入再一次的估值提升。

上半年業績下滑但符合預期

中國神華2024年半年度報告顯示，上半年公司實現營收1680.78億元，同比下降0.81%；歸母凈利潤295.04億元，同比減少11.34%；基本每股收益1.485元。其中二季度實現營收804.31億元，環比一季度下降8.23%，同比下降2.39%；歸母凈利潤136.20億元，環比一季度下降14.25%，同比下降7.14%。業績基本符合市場預期。

上半年煤價壓力測試下，公司展現盈利穩定性。中國神華上半年煤炭業務實現產量1.63億噸，同比增長1.6%；銷售量達到2.3億噸，同比增長5.4%；其中煤炭業務實現收入1343億元，同比下降0.7%；因煤炭價格下降，公司上半年煤炭板塊稅前利潤同比下降17.2%。上半年由于人工成本的上升，公司自產煤單位生產成本為172元/噸，同比增長3.2%。從煤炭銷售結構上看，公司上半年中長協占比達到86%，與去年同期基本持平。上半年年度長協銷售平均價格同比僅下降2%，價格波動遠小于市場現貨價格，使得公司在上半年煤價壓力測試中仍能穩定利潤。新增產能方面，新街一井、二井項目正在積極推進預計在2028年開始陸續釋放產能。三井、四井已獲得探礦權，正努力進行項目前期工作。四個礦井預計全部達產之后將貢獻3000萬噸的年產能。

此外，公司煤電一體化運營布局平滑了煤價周期波動。公司上半年發電板塊實現收入444億元，同比增長0.4%；稅前利潤同比下降8.9%。受上半年水電恢復的影響，公司火電利用小時數下降6.2%，迭加上半年售電價格同比下降3.3%，公司發電業務毛利率下降0.7%。公司煤電一體化運營模式在煤價波動時期，極大緩解了公司盈利壓力。今年公司有2吉瓦新增煤電機組有望在下半年投產。隨著新增裝機的不斷投產，公司售電業務有望長期保持穩定的盈利規模。

鐵路板塊方面，公司積極融入“一帶一路”經濟帶物流體系，2024上半年周轉量同比增長7%。運輸分部有望成為未來公司新的盈利增長點。朔黃鐵路3萬噸級重載列車成功開行，東月鐵路列入國家重大建設項目清單，黃驊港五期工程（新增煤炭下水能力約5000萬噸/年）取得核準批復。公司一體化運營優勢將不斷鞏固和提升。

8月業務情況普遍好轉

2024年9月14日，中國神華發布了2024年8月主要運營數據公告。其中煤炭產銷量、發/售電量、煤化工銷售量同比均出現不同程度提升。

發售電量同環比大幅增長。發電量方面，公司2024年8月總發電量為220.9億千瓦時，同比增長15.3%，環比增長10.3%；2024年初至8月公司累計發電量為1461.6億千瓦時，同比增長4.6%。售電量方面，2024年8月售電量為207.9億千瓦時，同比增長15.8%，環比增長10.5%；2024年初至8月公司售電量為1375.0億千瓦時，同比增長4.7%。發電量增長的主要原因為新投運機組帶來電量增長，以及上年同期基數較低。

煤炭產銷量平穩增長。2024年8月商品煤產量為27.8百萬噸，同比增長1.8%；2024年初至8月公司累計商品煤產量為217.8百萬噸，同比增長1.4%。2024年8月公司煤炭銷售量為38.7百萬噸，同比持平；2024年初至8月公司累計煤炭銷售量為308.4百萬噸，同比增長4.7%。

8月煤化工銷售量同比上漲。2024年8月公司聚乙烯銷售量為32.0千噸，同比增長4.2%；2024年初至8月聚乙烯銷售量為210.7千噸，同比下降12.9%。2024年8月聚丙烯銷售量為29.4千噸，同比增長2.8%；2024年至8月聚丙烯銷售量為198.3千噸，同比下降13.5%。聚乙烯、聚丙烯銷售量年初至8月同比下降的主要原因，是煤制烯烴生產設備按計劃于4月至5月停車檢修，聚烯烴產品產量減少。

鐵路運輸周轉量上升。2024年8月公司自有鐵路周轉量為253.0億噸公里，同比增長0.8%；2024年初至8月自有鐵路周轉量為2110.0億噸公里，同比增長4.6%；航運貨運量方面，公司2024年8月航運貨運量為11.5百萬噸，同比減少9.4%；2024年初至8月航運貨運量為88.2百萬噸，同比減少10.0%。公司航運貨運量同比下降的主要原因，是業務結構調整、上年同期基數較高。

東莞證券認為，中國神華煤電路港航化的縱向一體化經營及高比例煤炭長協保證相對穩定的盈利能力，而且公司煤炭規模仍有提升空間，內蒙古新街臺格廟礦區新街一井、新街二井項目獲得國家發展改革委核準批復，兩個項目建設規模均為800萬噸/年。同時在新“國九條”鼓勵上市公司提高分紅頻率和分紅比例的背景下，公司會持續以高分紅的形式回饋投資者，長期投資價值顯著。