中國股市暴漲后首現分歧 A50會否歷史重演？

國慶期間，港股大幅上攻，10月8日迎來了A股的節后首日開盤，但開盤漲停潮過后，隨著國家發改委新聞發布會的推進，A股漲勢收窄，香港股市回調，恒生科技指數跌幅一度超出10%。

午盤后上證綜指漲幅從10%收窄至3%左右；離岸具有代表性的富時中國A50指數從當日高點15405點跌至14430點附近，當日漲幅收窄至3%左右。

A股和港股分別經歷了整體超出20%和40%的反彈，究竟后續漲勢可持續性如何？海外A50指數又將何去何從？市場還在期待什么樣的增量財政刺激政策？

財政增量政策成關鍵

10月8日發改委會議要點包括：

地方債務置換加快；

明年要繼續發超長期國債，但并未說明具體數字，此前市場預期較高，甚至達到5萬億元。但我們認為，2萬億元—3萬億元可能是更為合理的規模；

抓緊提前下達2025年部分“兩重”建設項目的清單和中央預算內投資計劃。發展改革委擬在本月底按程序提前下達1000億元“兩重”建設項目清單和1000億元中央預算內投資計劃；

將督促有關地方到10月底，完成今年剩余的大概2900億元地方政府專項債額度發行工作，同時加快已發行地方政府專項債券項目的實施和資金使用的進度，推動形成更多實物工作量。

未來的財政增量政策是關鍵，全球投資者關注10月上旬的人大常委會委員長會議和下旬的人大常委會會議。當前，可能需要警惕市場預期過高的風險，近期市場對刺激規模的預期已從2萬億元升溫到5萬億元甚至10萬億元。

如上所述，我們認為，更為合理的預期是，短期內政府出臺2萬億元較為溫和的財政刺激政策，2025年廣義財政政策支持或再擴張2萬億元—3萬億元。刺激政策可能重點用于增加對地方政府的財政轉移、加快跨區域大型項目的建設、支持保交樓工作等。市場屆時應更多關注刺激措施的具體細節。

盡管中國股市已經經歷了強勁反彈，也不排除未來仍有進一步上漲的潛力，畢竟全球投資者的倉位較輕，但由于目前MSCI中國的估值已經從此前最低的8.4倍迅速修復到12倍附近，接近疫情后“重啟交易”的水平，因而進一步的上漲需要財政寬松的助力，從而推動盈利修復，而不能僅依靠估值擴張。

聚焦離岸A50指數走勢：歷史重演？

富時中國A50指數是離岸市場最具代表性的指數，目前正在重演2014年—2015年的飆升，那是上一次政策制定者采取協調一致的財政/貨幣/宏觀審慎刺激措施的時期。

當時，A50指數在九個月內翻了一番，但隨后急劇回調，并在接下來的幾個月里回吐了大部分漲幅。目前，只要A50指數保持在2023年1月高點14430點以上，短期技術偏向將繼續看漲。

歷史真的會重演嗎？

在試圖將中國指數的這一波牛市飆升放入背景中時，我發現這并不是A50指數第一次在短短10個交易日內上漲超過25%。早在2014年11月和12月，該指數曾因以下因素推動而大幅上揚：

中國人民銀行的貨幣寬松政策：2014年11月，央行兩年多來首次降息，標志著貨幣政策轉向寬松，以支持經濟增長，并提高了之后幾個月政策支持的預期。

經濟刺激和基礎設施投資：為應對經濟增長放緩，中國政府推出財政刺激措施，重點投資于基礎設施項目和城市化建設。

附圖 A50指數周線圖

滬港通計劃：2014年11月啟動的滬港通計劃首次允許香港和中國內地的投資者互相交易對方市場的股票，向外國資本開放了中國市場。

有吸引力的估值：當時中國A股市場相對于全球各個主要市場被嚴重低估，導致大量買盤壓力，特別是來自散戶，他們在中國股市中扮演著重要角色。

改革動力：當時中國政府繼續推動結構性改革，包括國有企業改革和金融市場對外開放和去監管，這被視為長期增長的推動力。

除了“滬港通”這一特殊項目外，可以說十年前的其他四個驅動因素如今再次出現。上周，中國包括央行在內的多部門聯合宣布降息，推出新改革，并承諾額外的財政刺激，這恰逢中國整體股市相對發達市場存在折價的時期。

最終，2014年第四季度的上漲延續到了2015年第一季度，在政策支持的推動下，中國A股漲幅翻倍，但隨后新出臺的融資交易限制和經濟放緩刺破了泡沫，導致A50指數在2015年5月至8月期間下跌超過45%。

在此處自動假定A50指數將再次上漲超過50%之前，讀者應考慮歷史或許只會“押韻”，而非完全重復。但回顧歷史背景有助于交易者理解可能的結果范圍——從延續單邊上漲至更高價格，到如果中國經濟在政策支持下仍顯著放緩，則出現急劇下跌。

從技術角度看，A50指數明顯突破了長期的低點和高點下降趨勢，經過上個月的高低點后，現已飆升至兩年多來的高點。

鑒于強勁的看漲動能，只要該指數保持在2023年1月高點14430點以上，短期技術偏向將繼續看漲，下一步可能延續至15860點的50%斐波那契回撤位；如果跌破14430點，則可能表明交易者對刺激措施的效果持懷疑態度，并可能出現回調至13000點附近的獲利回吐。

（作者系嘉盛集團全球研究主管。文中個股僅為舉例分析，不作買賣建議。）