中國資本市場再迎重磅政策

為什么近期股市如此受人關注？原因之一就是針對中國資本市場的重磅政策來了。近日，中國人民銀行行長潘功勝、國家金融監督管理總局局長李云澤、中國證券監督管理委員會主席吳清共同出席國務院新聞辦公室舉行的新聞發布會，三大金融主管機構從不同角度給出不同的重磅舉措。所有措施總體涉及三個方面：其一，潘功勝給出資本流動性將大幅增加的預期；其二，吳清給出未來股票市場改革方向，弱化了股市“零和游戲”屬性，強化了構建公眾投資市場的預期；其三，李云澤給出了各金融機構強化權益性、創新性投資的預期。

對中國股市而言，這顯然屬于重磅利好，但我們更應看到：央行正在從傳統意義上的中央銀行——銀行的銀行，向著現代中央銀行體系——整體金融市場的央行轉變。正因如此，這對中國金融改革而言或許是關鍵節點。

關注中國貨幣政策的重大變革

破解中國資本市場疲態可從兩方面用力，第一是證監會從股市制度建設層面入手，遏制“零和游戲”勢頭，構建具有強大人民性的公眾投資市場；第二是中央銀行為金融市場提供充裕的長期資本流動性，而不是只關注銀行系統短期的貨幣流動性。

但問題并不簡單。央行要向金融市場提供充裕的長期資本流動性，需要對過去的貨幣政策方式進行徹底改革。過去很長一段時期，央行增加M2（廣義貨幣供給）的主要手段是：通過降低利率刺激銀行增加貸款，然后以“貸款變存款、存款再變貸款”如此循環往復的方式去推高M2增速。依據“M2=基礎貨幣×貨幣乘數”這個公式，過去的貨幣政策方式實際是央行不增加基礎貨幣供給，而靠擴張貨幣乘數去推高M2。

新自由主義貨幣理論認為，貨幣僅僅是一種交易工具，任何可以充當交易媒介的物品或信用都是貨幣，所以貨幣主要應在商品交易過程中由各種信用自然派生——正所謂“內生貨幣”，而根本無須國家信用過多參與。而基礎貨幣——由央行依據國家信用直接發行的貨幣屬于“外生貨幣”。

正是這樣的認知，才有了M2增長主要由貨幣乘數推動，而非基礎貨幣提高的一套做法。但我們要注意到：M2增長主要由貨幣乘數，也就是商業銀行“貸款變存款，存款再變貸款”循環往復去實現，這實際是“貨幣發行權”旁落給了商業金融機構，離開國家信用基礎，從而使金融資本獲得貨幣發行權。

2008年金融危機發生后，在舉世聲討金融資本作惡的同時，研究發現：貨幣政策依據新自由主義貨幣理論設置的一套方式運行，會使國家金融掉進“短期化、套利化”陷阱。因為，貨幣乘數的不斷提高，意味著金融運轉速度不斷提高；金融周轉速度不斷提高，則意味著金融周轉周期不斷縮短；金融運轉周期變短，則意味著金融短期化。

金融短期化，意味著金融偏離實體經濟需求，而更適宜“空轉套利”。為什么？因為，金融最終的利潤要依靠實體經濟創造，而實體經濟更多需求的是長期資本，但金融短期化之后，長期資本會越發稀缺，越來越貴；金融資本為了從實體經濟那里獲取更高的利潤，會通過“借新還舊”的滾動，把“短錢接續成長錢”，而“短錢接續成長錢”的過程中，所有短錢的“借來還去”實際都在“空轉套利”。

怎么辦？改革貨幣政策方式，糾正新自由主義貨幣理論謬誤。具體而言，就是大幅提高基礎貨幣，尤其是長期基礎貨幣供給，同時相應壓低貨幣乘數。中國貨幣政策應當盡快“加糖降水”。什么是糖？央行依據國家信用發行的基礎貨幣就是“糖”，它是人民幣作為國家法定貨幣的信用基礎；什么是水？貨幣乘數是水，商業金融機構在基礎貨幣里兌水，從而形成派生貨幣。

貨幣政策“加糖降水”是中國金融長期化、資本化的基礎，是向金融市場釋放長期的資本流動性，是消除“錢多本少”或“不缺資金但缺資本”的關鍵。

此前央行提示，央行未來“將逐步淡化對數量目標的關注，更加注重發揮利率等價格型調控工具的作用，豐富貨幣政策工具箱，健全政策溝通機制，提高貨幣政策透明度”。這是否意味著央行不再以M2增速作為貨幣政策目標，轉而通過基礎貨幣收放去控制利率？如果回答是肯定的，那將意味著中國貨幣政策正在進行重大變革。

關注重大措施的實施

這次新聞發布會發布的重大信息中，有兩項新設貨幣政策工具：第一，證券、基金、保險公司互換便利。實際上，證券、基金、保險公司互換便利是一種提升證券、基金、保險公司資金獲取能力和股票增持能力的便利工具，即“符合條件的證券、基金、保險公司可用自身持有的債券、股票ETF、滬深300成分股等資產作抵押，從央行換取國債、央票等高流動性資產，變現后可繼續投資股票市場”。

央行介紹：“國債、央行票據與市場機構手上持有的其他資產相比，在信用等級和流動性上有很大差別。很多機構手上有資產，但流動性比較差，通過與央行置換可以獲得比較高質量、高流動性的資產，將會大幅提升相關機構的資金獲取能力和股票增持能力。”

第二，針對上市公司股票回購、增持，央行給出再貸款政策。就是上市公司如果希望回購本公司股票，或者其大股東希望增持本公司股票，只要符合條件，則可以用本公司股票作抵押，直接從央行獲得再貸款。

這兩項政策的看點在哪兒？第一，股票作為高風險證券，過去不可能作為央行再貸款抵押物的，但現在開始了，這意味著央行將通過股票質押釋放基礎貨幣，這是前所未有的；第二，貨幣政策開始關注資本市場的流動性，開始釋放較為長期的資本流動性了。

目前看，“證券、基金、保險公司互換便利”首期操作規模被定為5000億元，而“上市公司股票回購、增持的再貸款政策”首期規模被定為3000億元。更重要的是，從新聞發布會的現場傳出的消息看，央行和證監會已經達成默契，按照央行的說法：“只要這個事兒做得好，第一期5000億元，還可以再來5000億元，甚至可以搞第三個5000億元。”針對上市公司股票回購、增持的再貸款，同樣是“如果這項工具用得好，也可以再來3000億元，甚至可以再搞第三個3000億元”。

當然，向市場釋放長期資本流動性的政策還有：近期央行將下調存款準備金率0.5個百分點，以此向金融市場提供長期流動性約1萬億元。據央行透露：“在今年年內，還將視市場流動性狀況，可能擇機進一步下調存款準備金率0.25～0.5個百分點。”如此之多的重磅政策實屬罕見，這或許意味著決策層已經充分意識到長期資本流動性之于中國經濟高質量發展的重要意義，同時也必將對中國投資者信心以及整個社會的經濟預期構成強大的正向激勵。

大力投放長期基礎貨幣，大力增加金融市場資本流動性，無疑是對中國經濟一舉多得的關鍵政策。

關注整體社會經濟預期的轉變

除了上述重大政策，央行貨幣政策還采用了一些一般性的貨幣工具，比如將7天逆回購操作利率（政策利率）下調0.2個百分點，從目前的1.7%降至1.5%，而未來將引導貸款市場報價利率和存款利率同步下行，在保持商業銀行凈息差穩定的同時，降低整個金融市場的信貸成本。

此外，針對住房市場現狀，央行不僅降低了存量房貸利率，并將構成按揭貸款最低首付比例（無論首套還是二套），一律調至15%，引導商業銀行將存量房貸利率降至新發房貸利率附近，預計平均降幅0.5個百分點左右。該政策預計惠及5000萬戶家庭、1.5億人口，平均每年減少家庭利息支出1500億元左右。這不僅會降低家庭房貸負擔，同時也將加厚居民消費基礎。

從基礎貨幣和政策利率兩個角度入手，實施“兩條腿走路”的貨幣政策一直以來受到熱切期待，現在看，政策正在向更加有效的方向進展。

我們更加關注的還是整體社會經濟預期的轉變，這樣的轉變能夠有效作用于股票市場，并使老百姓財富價值加厚，再加上企業營商環境優化，整體經濟大幅改善的可能性將極大提高。

9月26日，中共中央政治局召開會議，會議在總結今年以來國家政策和經濟關系的基礎上指出，我國經濟的基本面及市場廣闊、經濟韌性強、潛力大等有利條件并未改變。同時，當前經濟運行出現一些新的情況和問題。要全面客觀冷靜看待當前經濟形勢，正視困難、堅定信心，切實增強做好經濟工作的責任感和緊迫感。

在宏觀經濟政策上，除對未來積極財政政策和新型住房政策提出要求外，會議更進一步提出“要降低存款準備金率，實施有力度的降息”，同時還“要努力提振資本市場，大力引導中長期資金入市，打通社保、保險、理財等資金入市堵點。要支持上市公司并購重組，穩步推進公募基金改革，研究出臺保護中小投資者的政策措施”。

會議有針對性地指出，要幫助企業渡過難關，進一步規范涉企執法、監管行為。要出臺民營經濟促進法，為非公有制經濟發展營造良好環境。這一點非常重要，是提振企業家，尤其是民營企業家信心的關鍵舉措，同時也是“把促消費和惠民生結合起來，促進中低收入群體增收，提升消費結構”的重要基礎。

責編：姚坤 yaokun@ceweekly.cn 美編：孟凡婷