存款定期化趨勢緩解銀行按揭貸需求修復

截至11月末，全國性大行存貸增速差為-1.39%，較10月末降幅擴大0.91%；其中，四大行存貸增速差為-1.65%，降幅環比擴大0.92%；中小銀行增速差仍持續高于國有大行（11月末為-0.74%），且增速差持續收斂，降幅環比收窄0.15%。從結構上看，各類銀行活期存款同比均多增，定期和非銀存款增長放緩。

中小銀行信貸放緩 國有大行配債加速

11月，國有大行、中小銀行存款同比分別少增10608億元和1673億元，剔除非銀存款后，各類銀行存款同比均多增。根據開源證券的分析，11月存款數據有如下特征：

第一，國有大行及中小銀行企業活期存款增長顯著改善，同比分別多增4222億元和1990億元，M1降幅亦同步大幅收窄，這一方面源于“9.24”新政后一線城市房企銷售邊際回升，居民存款向房企銷售款轉化，房企現金流邊際修復；另一方面，再融資專項債發行后部分用于償還政府對企業的拖欠款，形成企業賬戶上活期存款沉淀。

第二，各類銀行個人及企業定期存款同比均少增，國有大行單位定期存款單月凈流出，存款定期化趨勢階段性改善。在低利率環境下居民的儲蓄行為亦發生變化，過往利率變動向銀行負債端傳遞較慢，銀行負債成本呈剛性特征，故定期存款具有較高的性價比，而隨著掛牌利率調降的效果逐步顯現，長期限存款到期后面臨再投資的選擇。

考慮到“9.24”新政后資本市場邊際修復，同時長期債券收益率持續下降亦使理財產品吸引力上升，故部分3-5年期長期限存款客戶在存款到期后，會選擇將資金投入資本市場或轉為活期存款持幣觀望。此外，銀行為緩解高息負債對息差的壓力，通過考核的方式控制高成本存款新增規模，故11月存款定期化趨勢略有緩解。

第三，國有大行及中小銀行非銀存款11月單月同比分別少增12720億元和2683億元，形成存款增長的主要拖累。這一方面源于2023年同期的高基數，另一方面11月理財增長較好（單月增長約6000億元），資金由儲蓄存款先向非銀存款轉化，當非銀機構向銀行買債時，會造成銀行資產端債券及負債端非銀存款的同步減少。此外，從“9.24”新政發布到11月已有月余，進入11月后資本市場略有降溫，資金或由證券保證金賬戶流出向一般性存款轉化。

11月，國有大行和中小銀行境內貸款同比分別少增294億元、3621億元，進入四季度，中小銀行信貸增長有所放緩。從結構上分析，第一，企業需求仍待企穩，11月，存款類金融機構企業貸款同比少增5178億元，或源于四季度銀行信用投放動力趨弱以及化債政策下部分高息城投貸款被再融資專項債置換。第二，居民按揭需求邊際修復，11月，存款類金融機構個人中長期貸款同比多增794億元，貢獻主要來自消費貸，新政對居民購房需求的提振，以及居民按揭提前還貸行為的放緩均推動按揭規模企穩回升。此外，11月，國有大行中長期貸款同比多增95億元，而中小銀行同比少增1615億元，或反映化債對中小銀行信貸規模的影響較大。

11月，國有大行債券投資同比多增4402億元，而中小銀行同比少增2927億元，反映不同類型銀行配債行為的差異。開源證券認為，這一方面源于年內2萬億元的再融資專項債發行主要由國有大行承接，國有大行仍有充足的配置需求；另一方面，四季度長期債券收益率加速下行，部分中小銀行或賣出部分債券提前鎖定收益。

總體來看，11月，信貸收支數據對宏觀情況的描述與社融數據一致，信用修復效能尚需積累，但政策對居民信心及預期的修復已初見端倪。伴隨政治局會議對逆周期調節力度“超常規”的定調，資本市場紅利高股息策略仍具投資價值，銀行股紅利價值仍受投資者青睞。此外，經濟復蘇的投資邏輯逐步顯現，客群基礎好，零售業務具有優勢的銀行，在經濟修復中獲益或更明顯。

（作者為專業投資人士）