寒武紀：杠桿資金暴增裁員已近四成

近期，寒武紀（688256）被調入上證50指數激起市場較大關注，從規則上看，寒武紀被調入該指數并沒有什么瑕疵，那爭議是什么呢？

納入指數符合規則

11月29日，上交所宣布，計劃將市值2300億的寒武紀調入上證50指數，于12月13日收市后生效。

根據相關規則，滬市公司在成為上證50成份股之前，必須是上證180成份股，而寒武紀已在2023年11月24日達到這一標準。在上證180成份股的基礎上，還需按照過去一年的日均總市值、日均成交金額進行綜合排名，需位列前五十。

2023年11月29日至2024年11月29日的一年時間里，寒武紀大漲約290%，公司日均總市值約930億元，日均成交額21.4億元。兩項指標均位于上證180成份股前四十九位、第十三位，故有資格入圍上證50。

因此，寒武紀成為上證50成份股，是符合規則的。

融資余額暴漲

由此，市場有一部分觀點認為，指數編制的規則不合理，但該觀點并不是本文討論的重點，本文更關注的是誰在推高（說“炒作”也可以）寒武紀的股價，讓其達到了調入指數的標準。

從可以跟蹤的高頻交易數據看，融資客持續加倉寒武紀。9月30日，寒武紀的融資余額暴增6.23億元，該日收盤融資余額達17.91億元，從此開始，其融資余額從10億元出頭，一路震蕩向上，其中，10月18日突破20億元，10月28日突破30億元，11月29日已超36億元。（見圖一）

從定期報告發布的前十大股東及前十大流通股東的變化看，指數基金擴容也是助力寒武紀上漲的關鍵。就在成為上證50成份股前，寒武紀本已經是科創50、國證芯片指數的前五大權重股，也是滬深300的成份股之一。因此，一眾與這些指數所掛鉤的ETF勢必將對公司予以配置。

截至三季度末，寒武紀前十大股東名單中擁有華夏上證科創板50成份ETF、易方達上證科創板50ETF、華夏國證半導體芯片ETF、華泰柏瑞滬深300ETF；同一時間點，持股公司市值最多的10只基金中，有8只為科創50、滬深300、國證芯片有關的ETF。

至此，一批增量資金被動流進寒武紀，并對最終股價形成正向影響。

以上只是可以從公開數據跟蹤的資金，還有一些無法跟蹤的資金（例如游資、私募等）具體是怎樣變化的，那就無法知曉了，但可以肯定的是，寒武紀股價的暴漲，是多股力量共同推動的結果。

有趣的是，寒武紀于7月26日召開第二屆董事會第二十次會議，審議通過了《關于以集中競價交易方式回購公司股份方案的議案》，同意公司使用自有資金通過集中競價交易方式進行股份回購。回購股份將全部用于員工持股計劃或股權激勵，回購價格不超過297.77元/股（含），回購資金總額不低于人民幣2000萬元（含），不超過人民幣4000萬元（含），回購期限為自董事會審議通過本次回購方案之日起12個月內。

圖一：9月以來寒武紀融資余額及融資凈買入額變化情況（截至12月2日）

根據公告，截至2024年11月30日，公司尚未實施股份回購。10月份以后，寒武紀股價加速上漲，就沒低于回購價的時刻，難怪有股民戲言稱，市場是不給寒武紀回購機會啊！

業績與市值嚴重不匹配

市場對寒武紀的爭議主要集中在市值和業績嚴重脫鉤的這點上。作為一個年年虧損的企業，寒武紀市值卻高達2300多億，這引發了市場對其是否形成巨大泡沫的質疑。

截至12月2日收盤，寒武紀報收562元，總市值達2346億元。估值方面，公司市凈率升至45.66倍，三季度市銷率高達303.78倍。

2020年至2023年及2024年前三季度，寒武紀營收僅實現4.59億元、7.21億元、7.29億元、7.09億元、1.85億元。2020年上市以來，公司扣非凈利潤累計虧損幅度已超40億元。

2024年前三季度，公司營收僅為1.85億元，但寒武紀三季報扣非凈利潤依然虧損8.62億元。

另一方面，寒武紀的研發投入極高。統計顯示，2020至2023年，公司研發費用分別高達7.68億元、11.36億元、15.23億元、11.18億元；2024年三季報顯示，公司研發費用仍高達6.59億元。

數據表明，寒武紀總營收較小，距離覆蓋研發支出都較遠，但研發投入大市場并不會過多詬病，重點是投入產出的問題，即商業化痛點是寒武紀需要面對的。

2017年到2018年，寒武紀一度依托華為海思，取得終端智能處理器IP授權業務，并實現銷售金額為771.27萬元、1.14億元，占主營業務收入比例分別為98.95%、99.69%。

2019年，寒武紀對華為海思終端智能處理器IP授權業務銷售金額下降至6365.8萬元。此后，華為選擇自研昇騰910和昇騰310兩款AI芯片，未與公司繼續合作。

一來一去間，寒武紀失去了大客戶，還因此使得原本擔綱公司營收主力的IP授權業務變更為智能計算系統集成。此外，由于華為自研昇騰310芯片，也使得公司的思元290芯片在市場上又多了一位競爭對手。

此外，擁有華為海思背景的關鍵人物梁軍也于2022年上半年出走。

走在裁員路上

寒武紀作為一家科技企業，研發行不一定贏，研發不行大概率要輸，它的研發成果情況如何呢？

2024年上半年末，寒武紀累計申請的專利為2，689項。按照專利地域可分為：境內專利申請1，723項，境外專利申請675項，PCT專利申請291項；按照專利類型可分為：發明專利申請2，613項，實用新型專利申請39項，外觀專利申請37項。

公司累計已獲授權的專利為1，369項。按照專利地域可分為：境內專利972項，境外專利397項；按照類型可分為：發明專利1，296項、實用新型專利37項，外觀設計專利36項。

此外，公司擁有軟件著作權64項；集成電路布圖設計6項。

但從研發人員數量變化看，寒武紀從2022年末開始便明顯減少，2021年末，公司擁有1213人，2022年上半年末為1207人，2022年年末為1205人，2023年上半年末為980人，2023年年末為752人，今年上半年末為727人。

而寒武紀的總員工，2021年年末為1797人，2022年年末為1508人，2022年底為1516人，2023年年末為999人。

2023年上半年末和今年上半年末都沒有公布，但根據半年報里研發人員這兩個時間點占比分別為77.47%和74.79%，可以推算出總員工數分別約為1265人和972人。（見圖二）也就是說，實際上寒武紀這兩年已經走在了裁員的路上。與2022年末相比，今年上半年末，公司職工總數減少大約35.88%，研發人員減少約39.67%。

圖二：寒武紀員工總數及研發人員數量變化