問策2025

2024年，A股市場先抑后揚，上證指數從年初開始的低迷，到9月底的一波井噴拉升，一舉刷新多項A股市場歷史紀錄。2024年全年，上證指數、深成指、創業板指2024年全年漲幅分別達到12.67%、9.34%、13.23%，其他寬基指數方面，科創50指數成為“漲幅王”，年內漲超16%。

期間，各類熱門題材及個股先后登臺，政策驅動和產業升級成為全年A股市場題材演繹的一大重要特征。從申萬一級行業板塊來看，2024年全年，A股31個行業中銀行板塊以37.08 %的全年漲幅領跑，同為紅利板塊的非銀金融緊隨其后，全年漲超20%。商貿零售和通信行業全年分別上漲17.87%和15.07%。從個股表現來看，2024年全年，有2194只個股實現正增長，占比41%，其中94只個股年內漲幅超1倍，20只個股年內漲幅超2倍。

2024年底召開的中央經濟工作會議強調要“穩住樓市股市”，繼續“深化資本市場改革”。顯然，2025年資本市場改革仍是重頭戲，A股市場配置價值也將隨之上升，那么，投資者該如何把握新的投資機會？

根據慧博投研的統計，看好2025年A股市場行情是大多數賣方分析師的主流觀點。分析師認為，2025年投資者風險偏好有望整體好于2024年，結構性機會進一步增多，或將演繹一輪“新質牛”行情。

廣發證券策略團隊認為，2025年A股市場將處于宏觀周期的下行尾聲至復蘇初期的過渡階段，市場風格將更加均衡，小盤成長類資產有望繼續活躍。盡管總量層面難以復制2015年的流動性牛市行情，但在結構性凈資產收益率（ROE）回升的領域，仍然有可能產生結構性的流動性牛市機會，A股資產具有較好的配置價值。

廣發證券建議投資者在布局2025年市場時，應重點關注政策刺激受益領域、困境反轉行業、長期破凈公司以及并購重組機會。同時，外部沖擊和財政缺口的存在將增加市場的復雜性，投資者需要在擇時和風格切換上保持謹慎。

國聯證券策略團隊表示，2024年下半年政策發生積極變化，市場流動性改善，風險偏好升溫，A股市場快速反彈。展望2025年，市場能否完成從流動性驅動向基本面驅動的轉換，可能決定了市場的整體表現。2025年上半年經濟逐步修復的確定性較強，上市公司盈利或逐漸好轉，市場表現或相對強勢；下半年海外風險因素可能逐漸累積，再通脹和加征關稅等風險都可能對國內市場形成沖擊，進行“小盤風格+紅利資產”均衡配置的性價比更高。

興業證券策略團隊認為，2025年A股行情有望震蕩向上，牛市格局將進一步深化，高點大概率在下半年。目前牛市還是開始階段，隨著股市基本面不斷改善，A股有望迎來居民財富的持續流入。對于A股的細分投資機會，建議投資者關注“求新”“求變”，立足新質生產力和改革兩大主線，前者聚焦于新質生產力，后者關注并購重組帶來供給側的出清。

圖1 利率同差視角，2025年全球經濟仍將處于復蘇進程

經濟復蘇

2024年，中國經濟走出這樣一條曲線：一季度回升向好，實現良好開局；二季度延續恢復態勢，部分指標出現波動；三季度承壓修復，積極因素累積增多；進入四季度，存量政策、增量政策協同發力，企穩回升態勢明顯，拉動經濟增長的引擎動力強勁。

2025年是“十四五”規劃收官之年，要為實現“十五五”良好開局打牢基礎，發展任務不輕。對于2025年的中國經濟，中央經濟工作會議要求，2025年要堅持穩中求進、以進促穩，守正創新、先立后破，系統集成、協同配合，充實完善政策工具箱，提高宏觀調控的前瞻性、針對性、有效性。會議明確，要實施更加積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策，要打好政策“組合拳”。2025年要保持經濟穩定增長，保持就業、物價總體穩定，保持國際收支基本平衡，促進居民收入增長和經濟增長同步。

賣方分析師普遍認為，中央經濟工作會議明確了2025年九大任務，結合政策增量信號，為經濟運行和資本市場注入了新的活力。

國聯證券表示，2024年下半年政策發生積極變化，市場流動性改善，2025年上半年市場逐漸好轉的關鍵點在于基本面能否快速回暖。國內經濟在經歷了長達3年的下行周期后，已經開始逐漸企穩，2024年年底出臺的若干政策可能在2025年上半年集中落地，帶來增量需求，盈利逐步改善的預期較強。

首先，政策方面，穩增長政策持續加碼，2025年經濟或將持續復蘇。“924”政策組合拳的出臺，以及2024年12月召開的中央政治局會議和中央經濟工作會議的表述，明顯釋放出積極信號，大幅提振了市場對穩增長的預期。以中央經濟工作會議為例，會議提出了“更加積極的財政政策”“適度寬松的貨幣政策”“提振消費”“穩住樓市股市”等一系列關鍵政策方向。這些表述不僅明確了政策整體基調的積極性，還為未來政策落地提供了清晰的指引。

具體而言，會議釋放出的信號預示著未來可能會有更具針對性和操作性的政策措施出臺，例如超長期國債的增發、進一步的降準降息，以及擴大內需的綜合性政策。這些措施不僅將有效緩解當前經濟面臨的結構性問題，還將為中長期經濟增長提供更為穩固的支撐。在政策逐步落地和持續加碼的背景下，預計2025年中國經濟有望進入穩步復蘇的軌道。

圖2 中國當前進入主動補庫狀態，歷史平均持續3-4個季度，預計2025年將繼續主動補庫

其次，投資方面，2025年地產有望“止跌回穩”，對經濟的拖累減弱。中國房價跌幅已經接近海外地產危機后的平均水平，租售比回到合理區間，在“嚴控增量、優化存量”的政策要求下，房價有望“止跌回穩”。參照海外經驗來看，地產投資對國民生產總值（GDP）的貢獻中樞在4%-6%區間，中國目前正在回落到這個中樞區間，未來地產對經濟的拖累有望逐漸減弱。

再次，資金方面，預計資本市場流動性保持充裕。2024年10月，狹義貨幣（M1）余額的同比增速迎來了2024年以來的首次改善。這一積極變化表明，隨著一系列政策組合拳的逐步落地發力，實體經濟的活躍度提升，企業和居民的投資與消費意愿也有所增強。展望2025年，中央經濟工作會議進一步明確了“適度寬松的貨幣政策”基調，在降息預期的推動下，M1增速有望持續上行，社融存量增速有望企穩回升，為經濟和資本市場提供更強的流動性支撐。

另外，2024年以來，全球通脹持續降溫，各國央行逐步進入降息進程。歷史數據表明，全球利率同差領先全球制造業采購經理指數（PMI）大約14個月。隨著全球流動性的逐步寬松，2025年全球經濟或將持續復蘇。

同時，中美日歐的名義庫存增速正逐漸經歷底部拐點，后續有望逐漸進入補庫周期。從實際庫存的情況來看，中國目前已開始主動補充庫存，根據歷史經驗，這種主動補庫的趨勢通常持續3到4個季度，國聯證券預計到2025年，中國仍將保持主動補庫的態勢。而美國目前正處于被動補庫階段，這一狀態的歷史平均持續時間大約為2到3個季度，預計到2025年，美國也將轉為主動補庫。因此，展望2025年，全球范圍內的庫存周期有望出現同步補庫的共振效應。

根據慧博投研的綜合，賣方分析師普遍認為，中央經濟工作會議系統部署2025年經濟工作，實施更加積極有為的宏觀政策。與一些發達經濟體相比，中國的財政和貨幣政策空間都很充裕，有足夠的政策工具應對挑戰。充實完善政策工具箱，提高宏觀調控的前瞻性、針對性、有效性，2025年中國經濟發展仍將乘風破浪、未來可期，從而為A股市場的投資機會奠定良好的宏觀經濟環境。

廣發證券分析指出，自2024年9月底以來，政府相繼推出的穩增長政策通過三個切入點影響經濟：房地產、消費和廣義社融。彼時，政策的邏輯更加清晰，主要目標是實現增長穩、就業穩和物價合理回升的優化組合。這為名義GDP的增長奠定了基礎。

若2025年名義GDP增速能重新回到5%以上，這將比肩2021年名義GDP擴張的景象，預示著企業盈利的高斜率修復。而這一輪股票市場的上漲，正反映了經濟基本面和市場流動性的好轉，為投資者帶來了新的希望。

對于未來的投資機會，廣發證券列出了兩大亮點。首先，若能夠持續推升名義GDP的增長，企業盈利的改善將進一步推動股市走強。其次，消費回暖也將成為經濟復蘇的重要驅動力，如果政策能夠有效促進消費增速與名義GDP增速相結合，這將為經濟結構的優化提供機遇。此外，隨著存量房貸利率的調整，城市家庭部門的消費空間將得到釋放，這將進一步推動消費市場的復蘇。

牛市畫像

在“寬貨幣+寬財政”的政治基調下，2025年A股市場能否走出流動性牛市行情？為此，廣發證券對海外市場的歷史牛市進行了復盤，并通過畫像將其分類為ROE牛、政策牛、流動性牛市。

全球牛市的畫像顯示，發達市場的牛市多數是由宏觀周期驅動的ROE牛市，通常伴隨著產業周期的力量。例如，美國股市的牛市多數伴隨著ROE向上的環境，尤其是在2002年7月至2007年9月、2009年3月至2020年2月、2020年3月至2022年1月的牛市周期中，ROE中樞長期維持在15%左右。值得注意的是，美股歷史上從未出現過ROE下行周期中的大牛市，且市場的拐點通常略早于ROE的拐點。

相比之下，新興市場較易出現政策牛或流動性牛市。以韓國為例，韓國股市的ROE中樞相對穩定，長期維持在8%左右，牛市行情通常伴隨著ROE的向上修復。韓國股市的全球化進程也為牛市提供了催化劑，尤其是在20世紀80年代至90年代，韓國通過政策引導出口型經濟和吸引外資入市，逐步完成了股票市場的國際化。

回到A股市場，2024年12月的兩個關鍵會議明確定調了2025年“寬貨幣+寬財政”的基調，且四季度以來市場的成交維持熱度、交投活躍，2025年A股市場能否走出流動性牛市行情（即股債雙牛+基本面向下）？

根據廣發證券研報的分析，歷史上A股典型的流動性牛市行情只出現在2014年7月至2015年6月，當時市場在極為寬裕的流動性推動下大幅上漲，盡管當期業績不佳。2020年2月也曾短暫出現流動性牛市，但隨后基本面復蘇，市場轉入“股牛債熊”階段。2024年2-5月和9月底至今的股債雙牛現象也有基本面的配合，PMI邊際企穩是其背后的支持因素。

圖3 歷史上典型的水牛（股債雙牛+基本面向下）只出現在2014年7月-2015年6月

廣發證券認為，要推動股票市場的流動性牛市行情，必須具備三個因素：一是不可證偽的ROE大幅提升預期，投資者需要對未來ROE的顯著提升有強烈的預期。二是市場初步賺錢效應，市場需要產生初步的賺錢效應，以提升場外投資人的風險偏好。三是銀行間流動性渠道，必須有一個可以將銀行間的過剩流動性以無風險收益的形式引流到股票市場的渠道。歷史上，2014-2015年的流動性牛市行情得益于傘形信托等高杠桿工具的使用，但這些工具和監管規避手段在未來難以重現，因此銀行間的過剩流動性很難再大幅流入風險資產。

此外，隨著股市市值的增加，流動性牛市所需資金體量也在加大。廣發證券以換手率推算，若本輪有流動性牛市，則需多少資金。以自由流通股本計算，2014年7月-2015年6月的日均換手率達4.5%，牛市后期2015年3月-6月的日均換手率達6.5%；本輪行情中，2024年10月-12月的日均換手率達5.14%。

根據廣發證券的測算，如果維持當前5.2%的換手率，且流動性牛市目標漲幅為30%，則日均成交額需要達到2.38萬億元；如果目標漲幅為50%，則日均成交額需要達到2.75萬億元。而如果換手率持平2015年流動性牛市后期的6.5%，且目標漲幅為30%，則日均成交額需要達到2.97萬億元；如果目標漲幅為50%，則日均成交額需要達到3.43萬億元。

因此，廣發證券認為，盡管A股市場總量層面難以復制2015年的流動性牛市行情，但2025年在結構性ROE回升的領域，仍然有可能產生結構性的流動性牛市行情。具體來說，穩定價值類資產和景氣成長類資產都具備產生結構性流動性牛市的條件。

穩定價值類資產：如紅利資產，具備基本面確定性和類債屬性，受益于國債利率破2以及增量流動性；景氣成長類資產：如困境反轉的ROE有望結構性改善的領域，尤其是在政策刺激和供給側出清的背景下，部分行業可能會迎來困境反轉的機會。

市場風格

廣發證券指出，2025年短期維度（3個月）市場風格將更加均衡，跨年行情和“春季躁動”將繼續活躍。中期維度（1年）市場可能會較長階段處于“復蘇早期”的過渡階段，小盤成長類資產將繼續活躍，尤其是在流動性寬松的背景下。長期維度（3年）來看，紅利類資產是為數不多不需要擇時、可以長期配置的資產，其穩定的分紅和現金流使其在長期配置中具有較高的性價比。

圖4 本輪行情中，A股的成交額與換手率走勢想

每年年末，市場的核心驅動力在于對未來中期基本面的預期。短期來看，2025年市場的核心驅動力仍然是對未來中期基本面的預期。廣發證券研報指出，A股非金融ROE（TTM）在2024年三季報中下滑至7.16%，本輪ROE下滑周期已經持續了13個季度，超過了歷史上的多個周期（如2018-2019年的8個季度、2014-2015年的8個季度、2011-2012年的7個季度）。因此，2025年的跨年行情和“春季躁動”仍然值得期待，尤其是小盤成長類資產可能會在復蘇早期階段表現活躍。

廣發證券還進一步分析了“春季躁動”的運行規律，指出“春季躁動”大概率在兩會期間結束，隨后市場將進入“四月決斷”的關鍵期。在此期間，廣義財政的實際規模將逐漸明朗，市場將基于官方目標赤字率、廣義財政科目及額度、經濟活躍度反饋等多個信息，判斷ROE回升的可能性。如果廣義財政占GDP的比例提升不少于5%，則可能會觸發ROE的上升周期，屆時市場將有機會形成基本面牛市的預期。

廣發證券對2025年A股的盈利趨勢進行了展望，認為盡管盈利增速有望回正，但彈性有限，預計回升至小幅正增長區間。ROE方面，預計2025年年中附近可能會見到ROE的低點，但上行的彈性仍將取決于2025年的生產者價格指數（PPI）表現。PPI的環比提升是推動ROE回升的關鍵因素，而低基數帶來的PPI回升難以產生顯著的ROE改善。

中期來看，2025年市場可能較長階段處于“復蘇早期”的過渡階段，且這一階段不容易被證偽。這意味著小盤成長類資產可能會繼續活躍，尤其是在經濟衰退末期或復蘇早期階段，流動性將成為推動小盤股行情的關鍵催化因素。歷史上，美股的小盤股行情通常出現在經濟衰退末期或復蘇早期，且小盤股的業績表現往往優于大盤股。

長期來看，紅利類資產被認為是在眾多ETF中為數不多的不需要擇時、可以長期配置的資產。與其他寬基或窄基指數相比，紅利類指數的調倉更類似于“低買高賣”，因此其長期凈值曲線的斜率幾乎不變，適合長期配置。相比之下，其他指數的凈值曲線波動巨大，如果不做擇時，配置意義不大。

從貼現率模型的角度來看，國債利率作為無風險利率，構成了折現率的一部分，但對于經濟周期類資產和景氣成長類資產，基本面和預期的波動較大，無風險利率并不是影響其股價的核心因素。相比之下，紅利類資產的基本面、預期、分紅、現金流都相對穩定，因此無風險利率對其股價的影響更為顯著。

國聯證券研報認為，市場底部已經形成，2025年股票市場的中樞水平有望好于2024年，順周期和結構性產業機會都會進一步增加。

從供給側的角度分析，2024年三季度資本開支的增速幾乎降至歷史最低水平，同時，衡量絕對產能的CAPEX/DA指標也下降到了大約1.5的閾值區間。觀察盈利周期，自2005年以來，全A非金融兩油的盈利下行周期通常持續7到9個季度，而目前經歷8個季度的下行期后，全A非金融兩油已經處于盈利上行周期，但利潤仍為負增長，缺乏彈性。鑒于供需缺口的快速收斂，預計2025年利潤增速將轉為正增長，并維持上行趨勢，這標志著市場或將從流動性拐點轉向基本面的拐點。

從節奏上看，2025年上半年復蘇確定性較強，市場或逐步上行；下半年海外風險因素或影響國內市場，風險和不確定性增強。展望2025年，雖然國內產能過剩、內需偏弱等問題仍在，對權益市場形成挑戰；但政策有支撐，市場風險偏好上移，盈利水平逐漸好轉，市場中長期的底部可能已經在2024年悄然出現。

2024年下半年市場上行的主要驅動力來自流動性改善和風險偏好修復，而2025年上半年市場逐漸好轉的關鍵點在于基本面能否快速回暖。一方面，從盈利周期的角度看，在經歷了長達3年的下行周期后，國內經濟依賴周期復蘇的力量已經開始逐漸企穩；另一方面，年底出臺的若干政策可能在2025年上半年集中落地、帶來增量需求，盈利逐步改善的預期強。

2025年下半年海外風險因素或逐步累積，可能會對國內市場形成沖擊。隨著特朗普贏得總統選舉，2025年美國可能采取“減企業稅”和“增加關稅”的政策組合拳，意味著通脹水平可能會再次面臨較強的上行壓力。如果通脹重新回到較高水平，美國降息的速率可能放緩，甚至會提前結束降息進程，進而影響全球流動性和壓降國內市場的風險偏好。此外，2025年美國對華的關稅政策仍有較大變數，如果加征關稅的幅度較大，對國內出口造成較為一定程度的影響，2025年權益市場可能會受到沖擊。

風格方面，2025年上半年核心資產的表現或相對更好，下半年市場波動加劇，配置“小盤風格+紅利資產”的“啞鈴”策略或更有性價比。從投資邏輯出發，在經濟上行期，核心資產的盈利增速具有更大彈性，并且市場會對其遠期空間進行重估，核心資產可能會迎來盈利和估值的雙升，表現更強，因而2025年上半年適合配置核心資產。

等到下半年，市場可能來到流動性比較寬松，但基本面不確定性很強的階段，類似于2023年上半年的狀態。從歷史經驗看，只要市場流動性充裕，風險偏好仍在，市場會找到兩類配置思路，第一類是尋找遠期空間的小盤股進行配置，另一類是盈利穩定性和收益確定性更強的紅利資產進行配置。市場可能會在兩類資產中快速輪動，而將兩類資產均衡配置可能獲得更好的投資性價比。

圖5 2021年開始的本輪ROE下滑周期持續了13個季度

興業證券認為，2025年A股行情將保持震蕩向上、結構精彩。首先，2025年A股行情呈現大盤搭臺（震蕩向上），以雙邊波動來化解外部風險及內部困難的沖擊，以社會財富再配置來實現底部抬升，進而促進新質生產力發展，促進高質量化解債務，促進經濟企穩。其次，結構行情精彩，重點聚焦新質生產力+變革（提振消費、國企改革、并購重組等）。參考1999-2001年牛市，彼時經濟在底部震蕩，國企改革+科技主題是主線。

配置展望

根據廣發證券發布的研報，2025年的配置展望主要集中在ROE結構改善的方向，尤其是困境反轉、新質力、長期破凈和并購重組等領域。

一是ROE結構改善的方向。2025年A股市場的核心驅動力在于ROE的結構改善。廣發證券指出，ROE的回升將依賴于一條清晰的邏輯傳導鏈條：官方目標赤字率→廣義財政空間→PPI→ROE。

具體來說，官方目標赤字率：2025年官方目標赤字率的提升將為廣義財政擴張提供前提條件。歷史上，官方目標赤字率的變化雖然幅度有限，但其代表的基調對市場有重要影響。廣義財政空間：廣義財政的擴張將直接影響PPI的表現，而PPI的回升則是ROE回升的關鍵因素。研報強調，低基數導致的PPI回升難以拉動ROE，必須有實物工作量帶動的PPI環比提升，才能最終實現ROE的趨勢性回升。

二是困境反轉的機會。困境反轉的行業通常具備較高的賠率，但勝率相對較低。困境反轉的板塊通常能獲得盈利和估值的雙擊，但由于節奏和時間點難以把握，勝率并不高。廣發證券研報給出了困境反轉的衡量標準：利潤恢復程度，即（第3年凈利潤）/（第1年凈利潤），其中第1年為正常盈利年，第2年為盈利挖坑年，第3年為盈利恢復年。此外，凈利潤還需滿足以下條件：第2年凈利潤<第1年凈利潤，且第3年凈利潤>第2年凈利潤；第1年和第3年凈利潤>0；第2年凈利潤增速<30%。

圖6 市場表現和大小盤差距持續負相關

通過定量分析，廣發證券提出了幾個有望在2025年實現困境反轉的行業方向，主要包括：軍工，受益于政策刺激和需求側的變化，軍工行業有望在2025年實現困境反轉；新能源，尤其是磷酸鐵鋰等領域的供需格局改善，可能會帶動新能源行業的ROE回升；消費建材，供給側出清和需求側的變化可能會推動該行業的盈利修復；水泥，行業供需格局的改善和政策支持可能會帶來水泥行業的困境反轉；物流：隨著經濟復蘇，物流行業的需求有望回升，帶動其盈利改善。

國聯證券也認為困境反轉行業存在投資機會，并從財務報表周期和產業生命周期的角度分析了困境反轉的機會。處于周期底部的行業通常表現出低資本開支和低庫存的特征，尤其是周期和制造行業，對基本面的敏感度較高。國聯證券認為，隨著供給端的優化和需求端的逐步復蘇，部分行業的產能出清有望結束，迎來困境反轉的機會。建議重點關注短期處于財務報表周期底部以及中期產業生命周期位于出清末期的交集行業，這些行業不僅具備周期復蘇的短期機會，還兼具產業結構優化帶來的中長期成長性，能夠在經濟修復過程中獲得超額收益。

三是新質力領域的投資機會。廣發證券表示，新質力是指那些具備較強出海能力和技術創新的行業。2024年，新能源產業鏈的配置已經不再下滑，尤其是在動力電池、電動乘用車、逆變器、風電零部件（如海風）等領域，市場重新增配的趨勢較為明顯。這些領域的公司具備較強的出海能力，能夠在全球市場上占據一席之地，因此在2025年有望繼續成為市場的亮點。

半導體行業在2025年也被廣發證券認為具備困境反轉的機會，尤其是在國產芯片和半導體設備領域。AI算力需求和自動駕駛需求的增長將推動車規級芯片的需求，多家廠商已經公布了2025年的供應鏈計劃。此外，技術門檻高、價值量高、國產化率低的前道工序核心設備（如光刻機、薄膜沉積、離子注入等）也有望在2025年取得進一步突破，帶來較大的投資機會。

廣發證券研報還提到，低空經濟領域在2025年有望迎來發展機遇。國家及地方層面的低空經濟政策持續發布，預計2025-2026年國內企業適航證的獲批速度將加快，尤其是在eVTOL（電動垂直起降飛行器）領域。低空經濟的發展將為相關產業鏈帶來投資機會。

興業證券認為，2025年中國經濟將發力落實二十屆三中全會改革任務，發展新質生產力將有望如火如荼。

首先，2025年健全因地制宜發展新質生產力體制機制、抓緊打造自主可控的產業鏈供應鏈，將是經濟和股市的結構性亮點。二十屆三中全會關于健全推動經濟高質量發展體制機制的相關措施將逐步落地：完善推動新一代信息技術、人工智能等戰略性產業發展政策和治理體系，引導新興產業健康有序發展；健全促進實體經濟和數字經濟深度融合制度；健全現代化基礎設施建設體制機制；抓緊打造自主可控的產業鏈供應鏈，健全強化集成電路、工業母機、醫療裝備等重點產業鏈發展體制機制。

其次，提振資本市場，從而在支持新質生產力發展、供給側改革和并購重組、發揮政府投資基金作用、發展耐心資本等方面發揮更大作用。

具體到新質生產力的相關產業鏈，興業證券認為應立足景氣投資。

第一，新技術的迭代與突破是驅動科技股崛起的重要引擎，關注TMT（特別是AI應用）、機器人、智能駕駛等相關產業鏈。

TMT（特別是AI應用）：2025年AI應用有望進入全面落地，AI在軟件服務端的廣告、視頻、銷售、客服、AI Agent，以及硬件端的手機與智能眼鏡在近期均有不錯發展，建議關注正在布局AI應用的相關公司。

機器人：機器人或成為AI未來演進形態，產業空間廣闊且中國政策高度重視機器人產業，積極前瞻布局。在海外巨頭引領下，國內機器人生態圈初具規模，中國在機器人領域的優勢主要體現在制造業產業鏈全、核心技術強、市場需求大、應用場景豐富等方面。

智能駕駛：智能駕駛領域，關注在模型架構、數據、算力、成本、商業化具備領先優勢的車企。

第二，科技自強相關產業鏈，關注半導體產業鏈、信創、數字經濟、新材料等，特朗普政府對華政策不確定性強化了中國科技自強的需求。

半導體產業鏈：半導體自主可控勢在必行，看好設備材料零部件等核心環節的自主可控。隨著海外關鍵設備的交付和國內供應鏈的不斷突破，未來資本開支有望穩健增長，尤其看好承擔關鍵卡脖子環節突破重擔的設備和零部件廠商，而具有消耗品屬性的半導體材料需求也隨著晶圓廠開工率回升迎來逐步改善。除先進制程外，AI產業關鍵產品HBM和以CoWoS為代表的先進封裝技術，也面臨多方位限制，全產業鏈自主可控勢在必行，產業鏈相關的核心設備和材料廠商也值得重視。

信創：2024年以來促進信創產業發展的政策不斷釋放疊加國際環境的邊際變化以及國內財政政策發力，信創加速發展確定性高。國內在芯片、操作系統、數據庫、辦公軟件、核心工業軟件等環節已經涌現出一批領軍企業。隨著國產基礎軟硬件廠商產品性能不斷提升，有望迎來新一輪成長機遇。

數字經濟：2025年將是全國數據要素統一大市場建設的關鍵年，數據要素、電子憑證及醫療IT領域有望受益。

新材料：新材料是新質生產力的基礎支撐，其具備技術門檻高、國產化率低、應用滲透率低的特征，往往伴隨著高成長機遇。比如光刻膠、OLED材料和設備等。

四是長期破凈公司的估值修復機會。廣發證券認為，長期破凈的公司在2025年可能會迎來估值修復的機會。盡管2023年9月以來市場對破凈主線的關注度不高，但隨著政策的進一步推動，破凈公司的市值管理方案可能會逐步落地，帶來較強的估值修復動力。

圖7 困境反轉的兩個經驗值（70）&（120%）

日本股市在2023年3月末出臺了股價管理方案，推動了市場的上漲，類似的政策在中國市場也可能產生類似的效果。2023年11月15日發布的《上市公司監管指引第10號——市值管理》明確了市值提升的重要性，盡管市場對破凈主線的關注度不高，但可能存在較大的預期差。廣發證券研報建議，投資者可以關注那些長期破凈的公司，尤其是在政策托底的背景下，這些公司的估值修復機會值得關注。

五是并購重組的機會。廣發證券研報指出，并購重組可能是2025年市場中值得關注的主題之一。尤其是在政策托底的背景下，并購重組活動可能會增加，帶來相關板塊的投資機會。廣發證券建議，投資者可以關注那些有望通過并購重組實現ROE改善的公司。

并購重組的機會主要集中在那些具備較強出海能力和技術創新的行業。例如，新能源產業鏈中的動力電池、電動乘用車等領域，可能會通過并購重組進一步提升市場份額和技術能力，帶來ROE的結構性改善。

國聯證券指出，并購重組主題在2024年一直保持較高熱度，預計這一趨勢將在2025年繼續。政策文件明確了四個重點：1.并購主體支持頭部公司+雙創企業；2.并購目的方面，提倡產業并購；3.支付工具鼓勵運用定向可轉債；4.審核機制提及“小額快速”，并倡導提高估值包容性。

此外，2023年開始的新一輪國企改革中，布局優化與結構調整是重點任務，鼓勵國央企并購重組或為長期方向。國聯證券建議，投資者可以通過三條思路篩選并購重組的潛在標的。1.跨界并購：在傳統行業中，尋找業務增速放緩、現金流充裕、有尋求新增長點需求的企業；2.同業化債：篩選化債重點省份中的同行業、國央企，未來有望通過并購重組做強主業，協助化債；3.IPO撤回：同實控人、同行業、有IPO審核撤回情況的企業可能通過并購重組的方式將資產注入已上市公司中。在三條線索中，政策鼓勵的并購主體包括雙創企業、國央企和同一控制人多家上市公司，值得關注。