新藍籌牛市開始上演

本周，中國資產概念明顯強于美股，恒指強者恒強，滬綜指小碎步慢牛式跟漲。樂觀看，新藍籌牛市將持續演繹，支撐點是技術創新和產業鏈領先全球的雙重紅利效應。

港股A股仍是超跌補漲

StockQ全球股市排行榜數據顯示，截至3月19日，在過去6個月里，委內瑞拉、恒生中企指數和恒生指數領漲全球市場，漲幅分別約為89.2%、45.3%和37.5%。恒指半年來強勁上漲，動力源自長期壓抑的超跌反彈需求。和2018年2月的歷史峰值相比，恒指縮水26%，同期標普500漲幅翻番。

通達信數據顯示，周三，恒生AH股溢價指數盤中一度跌至128.31點，較去年9月峰值縮水16.1%，回到2020年7月的水平。港股通便利通道大大增加了港股藍籌的流動性溢價。截至周三，南向資金今年以來凈流入3967億元，2023和2024年全年分別為3188.4億和8078.7億元。

樂觀來看，港股若是高位休整，A股藍籌中的“股價漲幅低、估值低和機構配置低”的三低概念有望補漲，最大底氣源自國家全力穩投資促消費的政策新紅利。國家發展改革委副主任李春臨日前表示，《提振消費專項行動方案》首次在促消費的文件中強調穩股市穩樓市，努力讓老百姓的消費底氣更足，預期更穩。

據北大學者的研究測算，A股和全國房價每上漲10%，拉動社會消費品零售總額分別上漲0.3%和7%。國家統計局數據顯示，今年2月，深圳新建和二手商品住宅售價的環比漲幅分別為0.4%和0.3%，一線樓市企穩信號出現。

酒股補漲預示風格輪換

要激發投資拉動消費的財富效應，需要的是耐心資本引導的長線慢牛格局，牛市長度比高度更為重要。從可行性路徑來看，是藍籌搭臺指數慢牛，小票活躍牛市人氣。

截至周三，北證50、科創50、創業板50和中證A50的年內漲幅分別為35%、8.9%、2.46%、3.48%，均高于同期上漲2.23%的滬綜指。顯然，即使是板塊龍頭，亦在彰顯“小即是美”的投機風格。

本輪牛市主線為AI+概念，這并不妨礙最熱賽道如半導體行業的暫時休整。通達信二級行業數據顯示，截至周三，總市值前十位的行業有8個上漲，半導體、釀酒和消費電子的市值排名分別為第二、第三和第九，最近十日的漲幅分別為-1.89%、10.1%和-0.56%，過去一年的漲幅分別為45.7%、-4.84%和20.7%。但哪怕是風口產業，追高亦有風險，正如巴菲特所言“投資尋找的是一尺高的欄桿，而不是七尺欄。”

提防美股尾部風險外溢

盡管AI牛市“東升西降”的敘事開始流行，但是標普500在過去一個月里的最大跌幅僅為10.5%，并未戳破美股過去15年所積累的估值泡沫和牛市情緒。

美銀證券的每周基金經理調查顯示，3月份客戶對美股的多頭頭寸從35%降至負6%，減少了40個百分點，為該調查史上最大降幅。約55%的受訪者認為，貿易摩擦引發的衰退是市場面臨的最大尾部風險（極端事件中的概率小和影響大型風險）。

通常來說，負尾部風險（多為資產泡沫破滅和金融危機）往往和正尾部風險（多為經濟繁榮和股市泡沫）如影隨形。當下，美國通脹稅（等同貨幣稅）和關稅（變相消費稅）高企且難以持續，政府新增國債付息成本高昂，購房者同樣面臨高房價和高利率的沖擊。數據顯示，截至3月14日當周，美國30年期抵押貸款的合約利率由年內低點上升5個基點，至6.72%，為自1月份以來首次上升。根據美國房地產公司Redfin的數據，截至今年3月，美國房價已連續20個月同比上漲，且當前房屋售價中值為42.6萬美元，比2020年高出32%。

截至周三，中國和美國十年期國債收益率分別為1.96%和4.315%。按照美聯儲的估值模型，股市的盈利收益率（即市盈率的倒數）應與長期國債收益率相當。以此估算，滬深300和標普500的滾動市盈率的理論目標分別為51倍和23倍，實際數據分別是12.2倍和26.6倍。美股以國債收益率為估值錨點，A股緣何未能沿襲？主因有三，一是題材炒作盛行，個股波動性過大和風險溢價極高；二是企業盈利增長和創新紅利未能超預期；三是宏觀調控和股市監管對游資主導的題材炒作行情干預較大。這只是表象，關鍵因素中企估值偏低。

轉機已然到來。新型藍籌牛市開始出現，主導者是頂層設計者和耐心資本，支撐點是全球創新領先和產業鏈優勢的雙重紅利。本周，比亞迪推出油電同速的超快速充電技術，總市值借此超越寧德時代，成為深市新的市值龍頭。比亞迪新能源車銷量為全球第一，市值僅為特斯拉的22.2%，誰更接近估值天花板？市場很快會給出答案。

（作者系職業投資人。文中個股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）