美國“對等關(guān)稅”的出臺時點臨近

距離4月1日將完成的《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果與4月2日的“對等關(guān)稅”的出臺越來越近，4月或?qū)⑹翘乩势贞P(guān)稅政策落地最為密集的時間點。特朗普政策目標、邏輯是怎樣的？特朗普關(guān)稅是否存在預(yù)期差？美股接下來一段時間怎么看？

目標、邏輯與不確定性沖擊

特朗普上臺以來政策頻出，對市場帶來較高干擾。中金公司認為，特朗普正試圖通過加征關(guān)稅、政府支出削減、打壓油價和減稅等措施，構(gòu)建一個“貌似自洽”的政策體系，以實現(xiàn)制造業(yè)回流和財政收支優(yōu)化的長期目標。然而，數(shù)十年來的全球化已使全球分工高度復(fù)雜，資源配置已形成穩(wěn)定模式，強行推動制造業(yè)回流勢必會打亂現(xiàn)有資源配置格局，導(dǎo)致成本上升，效率下降。此外，政策調(diào)整的短期陣痛已然顯現(xiàn)——其政策在實施初期帶來了很大不確定性，導(dǎo)致經(jīng)濟活動放緩、物價上漲、信心下降、以及股票市場動蕩回調(diào)。

另外，特朗普的系列政策還面臨時間緊迫的挑戰(zhàn)，需要在2026年中期選舉之前見效。同時，特朗普認為美國經(jīng)濟基本面依然穩(wěn)健，具備一定承受力，這可能使其對短期市場下跌的容忍度提升。這些因素不僅使政策的短期沖擊力強，還會導(dǎo)致政策靠前發(fā)力，多個政策同時推進，進一步放大不確定性。這也解釋了為何這次加征關(guān)稅速度快，范圍廣，政府裁員力度大，地緣談判緊迫感強。未來，特朗普的其它政策也可能遵循類似邏輯——要么迅速達成合作，要么大刀闊斧執(zhí)行，以速戰(zhàn)速決的方式推進議程，不會長期拖延。

對經(jīng)濟而言，政策不確定性的影響不容忽視。相較于一般沖擊，不確定性沖擊屬于“二階沖擊”，具有不一樣的特征和傳導(dǎo)機制。由于投資具有不可逆性（irreversibility），當企業(yè)面臨不確定性時，往往會選擇推遲投資和招聘決策，這會導(dǎo)致經(jīng)濟活動放緩，加大短周期波動。經(jīng)濟文獻表明，不確定性沖擊通常會伴隨經(jīng)濟產(chǎn)出、就業(yè)和生產(chǎn)率超調(diào)，而且不確定性越高，持續(xù)越久，短期調(diào)整越劇烈。

中金公司的測算顯示，如果關(guān)稅和政府削減支出引發(fā)的不確定性持續(xù)存在，可能會對美國經(jīng)濟產(chǎn)出造成0.94個百分點的負向沖擊，使2025年美國實際GDP增速放緩至1.7%。這種影響不僅局限于美國，也可能波及其他國家，加大全球經(jīng)濟下行風(fēng)險。不確定性沖擊也會影響宏觀政策制定。美聯(lián)儲在面對不確定性時也或選擇等待觀望，這可能導(dǎo)致政策調(diào)整滯后，使經(jīng)濟增長和通脹管理面臨更大挑戰(zhàn)。

是否存在預(yù)期差？

4月1日將完成的《美國優(yōu)先貿(mào)易政策備忘錄》調(diào)查結(jié)果與4月2日的“對等關(guān)稅”的出臺，代表著4月或?qū)⑹翘乩势贞P(guān)稅政策落地最為密集的時間點。自上任以來，特朗普在關(guān)稅、裁員、減支等方面的政策落地節(jié)奏不斷加快，且對政策副作用表現(xiàn)出極高的容忍度，對衰退恐慌避而不談，加劇了市場對于“Trumpput”缺席的擔憂。中信證券梳理對比了歷屆美國民調(diào)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)選民對新總統(tǒng)的無條件支持“蜜月期”通?？删S持至上任當年的5月，而圍繞中期選舉的準備通常在當年11-12月展開。因此在2026年中期選舉之前，特朗普的理想政策路徑應(yīng)是短期內(nèi)讓負面政策快速落地，隨后沖擊逐步收斂，并推出減稅等正面政策，確保經(jīng)濟在二季度（如5月后）逐步回暖，年底前（如11月）回歸強勢。

中信認為“對等關(guān)稅”存在一定預(yù)期差，落地節(jié)奏或較此前宣傳緩和，其本質(zhì)目標在于通過施壓談判推動貿(mào)易伙伴降低對美關(guān)稅以促進貿(mào)易平衡，而非實質(zhì)性對全球普征關(guān)稅。

特朗普自上任以來多次提出“對等關(guān)稅”構(gòu)想，4月2日料將是政策成型時間點。“對等關(guān)稅”是指要對美國進口商品征收與貿(mào)易伙伴對美國出口商品征收稅率相同的關(guān)稅，從而減少相關(guān)國家對美國的“歧視”，進而削減貿(mào)易逆差。美國財政部長貝森特近期透露對等關(guān)稅更多細節(jié)，表示屆時各國都將收到一個“關(guān)稅編號”，該編號代表了他們將面臨的關(guān)稅水準，對于某些國家來說，這個數(shù)字可能相當?shù)停粚α硪恍﹪襾碚f，可能相當高，并提出有大約15%的經(jīng)濟體與美國貿(mào)易存在持續(xù)不平衡。相較于此前特朗普宣傳的將對全球展開“對等關(guān)稅”，貝森特的表述意味著“對等關(guān)稅”在實際執(zhí)行中的覆蓋范圍或更加聚焦，實際落地節(jié)奏或較此前宣傳緩和。根據(jù)貝森特的表述，我們認為“貿(mào)易差額”和“稅率對等”或是特朗普對等關(guān)稅關(guān)注的核心因素，綜合篩選來看，預(yù)計印度、巴西、越南和韓國等經(jīng)濟體，以及歐盟和日本的部分行業(yè)等，或是本次特朗普對等關(guān)稅計劃的主要目標。

在對華關(guān)稅方面，中信認為其與“對等關(guān)稅”邏輯應(yīng)當區(qū)分看待。此前20%關(guān)稅本質(zhì)上更多是美國內(nèi)政問題的延伸，而4月1日貿(mào)易備忘錄調(diào)查結(jié)果或意味著特朗普對華經(jīng)貿(mào)談判策略成型。近期中美初步接觸已經(jīng)增多，4月之后雙方或?qū)嵸|(zhì)性開啟談判。

展望后續(xù)，若產(chǎn)業(yè)政策等所謂“結(jié)構(gòu)性改革”成為新一輪對華關(guān)稅的交換條件，客觀來看協(xié)調(diào)難度可能大于特朗普的上一任期。當然，市場對特朗普回歸的擾動已有充分預(yù)期，國內(nèi)宏觀與產(chǎn)業(yè)政策對此也有充分準備，特別是本次全國“兩會”對外部風(fēng)險已有充分研判，一系列政策預(yù)計將加速落地對沖風(fēng)險。

美股長期買點仍需等待

美股短期將繼續(xù)企穩(wěn)反彈，但中期調(diào)整風(fēng)險仍大，靜待長期買點出現(xiàn)。太平洋證券認為，短期來看，美股借對鮑威爾談話的鴿派解讀企穩(wěn)反彈，但實際上更多是在大幅且快速下跌后的情緒釋放。散戶看多看空的情緒來到極值區(qū)域，歷史上看，達到極值區(qū)域后的情緒修復(fù)一般都有1-2個月的時間，這也意味著美股的反彈將大概率得到延續(xù)。中期來看，

太平洋證券表示，美股仍面臨較大的調(diào)整風(fēng)險：

一是市場對美聯(lián)儲鴿派解讀過于“一廂情愿”，聯(lián)儲可能并不希望市場解讀過于鴿派，后續(xù)聯(lián)儲官員的發(fā)言更可能鷹派以平衡市場預(yù)期；

二是本次美股調(diào)整的核心原因在于特朗普一系列政策的不確定性引發(fā)的悲觀預(yù)期，在特朗普政策確定性沒有落地的背景下，其負面影響將一直存在，從GDPNOW的構(gòu)成來看，產(chǎn)出的大幅下滑主要是由于貿(mào)易政策不確定帶來的搶進口所致，目前特朗普政府的經(jīng)濟政策的不確定已經(jīng)向企業(yè)端傳導(dǎo)，將成為市場中期調(diào)整的重要助推力；

三是技術(shù)面來看，美股大結(jié)構(gòu)空頭趨勢依舊明顯，中期難言反轉(zhuǎn)確立，目前美股三大指數(shù)中最弱的納指周線已經(jīng)跌破大的趨勢支撐，后續(xù)的反彈震蕩做頭的概率較大。