短劇、IP衍生品，網文廠商探尋新突破

老牌網文廠商閱文集團（00772.HK）、中文在線（300364.SZ）相繼披露2024年報或者業績預告，閱文集團2024年營業收入為81.21億元，同比增長15.82%，期內利潤為-2.10億元，同比增長-126.08%，計提新麗傳媒的商譽減值是導致其業績虧損的主要原因；同期，中文在線扣除非經常性損益后的凈利潤為2.37億元至2.87億元，比上年同期下降518.00%至649.00%，虧損金額有所擴大。

掌閱科技（603533.SH）暫未披露2024年業績預告，2024年前三季度，公司營業收入為19.13億元，同比增長-2.55%，扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為-5147萬元，同比增長-301.29%。

不過，傳統網文廠商也在發生一些積極的變化。例如，閱文集團在線閱讀業務開始企穩，并加大IP可視化的投入，相繼產出多部爆款影視以及短劇作品；中文在線加大短劇投入，成功孵化國內短劇平臺“野象劇場”。另外，其網文、短劇在海外市場也取得了不俗的成績。

此外，閱文集團在IP實物衍生品商業化方面取得重大突破。2024年，公司IP衍生品GMV（商品交易總額）突破5.00億元，其中，卡牌產品GMV突破2.00億元，這為其他傳統網文廠商提供了新的IP開發路徑。

付費、免費微妙平衡

在七貓、番茄免費小說APP出現之前，國內網文市場是閱文集團、中文在線、掌閱科技的天下，市場競爭格局相對穩定。不過，隨著免費閱讀小說APP的興起，傳統網文廠商業績受到明顯沖擊。

具體來看，2019年2月，七貓免費小說APP從“穿越言情小說大全”更名為“七貓小說”后，其下載量、月活躍用戶數據一路飆升。不到1個月的時間，七貓小說排名迅速躋身免費APP前三名，月活躍用戶也突破1000萬。而且，據QuestMobile數據，2019年4月，七貓小說曾一連5天霸占蘋果商店免費APP榜榜首，月活躍用戶達到1846萬。

番茄免費小說APP于2019年11月正式上線獨立運營，得益于“字節系”的流量優勢，番茄小說增長更為迅猛。2020年底，番茄小說以6612萬的月活躍用戶規模躍居在線閱讀APP第一的位置。

憑借“高流量、用戶免費、廣告變現”的業務模式，七貓小說、番茄小說從閱文集團、中文在線等老牌網文廠商手中搶走大量活躍用戶。

據QuestMobile數據，截至2024年6月底，番茄小說月活躍用戶數量為2.14億，七貓小說月活躍用戶數量為8788萬。而截至2024年末，閱文集團自有平臺產品及騰訊產品自營渠道平均月活躍用戶數量則從2020年的2.29億降至1.67億。

傳統網文廠商的業務模式是“優質內容+付費變現”。一般而言，付費率相對穩定，付費用戶數量被活躍用戶數量所錨定。因此，當月活躍用戶數量下降時，必然對在線閱讀業務收入產生負面影響。據財報數據，2022年至2023年，閱文集團在線業務收入分別為43.64億元、39.48億元，同比分別增長-17.79%、-9.53%。

據財報數據，中文在線于2023年對統計口徑進行調整，首次單獨披露數字內容授權及其他相關產品收入，2023年及2024年上半年，該業務收入分別為7.13億元、2.94億元，同比分別增長-12.19%、-38.80%。

掌閱科技數字閱讀業務略有不同，2021年至2023年，其收入分別為15.56億元、22.29億元、22.23億元，同比分別增長1.44%、43.25%、-0.27%。從數據來看，掌閱科技數字閱讀業務受免費閱讀影響較小。

但掌閱科技的增長也是有原因的。為了推動付費閱讀業務收入的增長，掌閱科技在營銷推廣方面投入大量資金。2021年至2023年，公司銷售費用分別為6.75億元、15.18億元、17.05億元，同比分別增長41.03%、124.81%、12.32%。營銷推廣費用的增加的確為推動了付費閱讀業務收入增長，但也導致掌閱科技利潤明顯下滑。同期，受銷售費用增加影響，其凈利潤分別為1.52億元、5771萬元、3776萬元，同比分別增長-39.72%、-62.12%、-34.57%。

進入2024年，免費閱讀與付費閱讀似乎達到了一種微妙的平衡。據財報數據，2024年，閱文集團在線業務收入為40.31億元，同比增長2.09%，經歷兩年的下滑后重新恢復增長。

具體來看，閱文集團在線有三個分發渠道，分別為自有產品渠道、騰訊產品渠道以及第三方平臺，其中，騰訊產品渠道以免費閱讀為主。2024年，閱文自有產品渠道收入為35.31億元，同比增長3.43%；騰訊產品渠道收入為2.46億元，同比增長-28.19%；第三方平臺渠道收入為2.54億元，同比增長32.01%。

長江證券、國海證券等研究機構認為閱文集團在線業務恢復增長的主要原因在于優質內容分發機制的調整，即核心內容主要通過自有產品渠道分發。

據方正證券研報，從中國作家協會發布的“中國網絡文學影響力榜”近三年的情況來看，閱文集團無論網絡小說榜、IP影響榜、海外傳播榜和新人榜等榜單均領先于七貓小說與番茄小說。

另外，根據閱文集團官微，閱文近15年時間在國內外出版的作品超過2000部。而截至2023年底，七貓小說僅出版107部，番茄小說出版33部，還有68部處于待出版狀態。

優質的網文作品建立在規模龐大的作家體系上，據財報數據，閱文集團旗下作家數量從2019年的810萬增至2023年的1062萬人，且保持增長態勢。對比來看，截至2024年末，七貓小說累計服務作家超過210萬人，番茄小說簽約作者超過60萬人。

作為國內最大的網文平臺，閱文集團在線閱讀業務的調整對于中文在線、掌閱科技具有重要的參考價值。兩公司作家體系仍在，例如，截至2024年6月底，中文在線平臺網絡原創駐站作者數量超過450萬人。

微短劇市場規模已逼近電影市場，有望成為娛樂行業最大的風口。

長劇放緩、短劇接力

為了降低對在線業務的依賴以及推動業績的增長，2018年10月，閱文集團以155.00億元的價格收購新麗傳媒100.00%股權。根據對賭協議，新麗傳媒承諾2018年至2020年凈利潤分別不低于5.00億元、7.00億元以及9.00億元。

不過，新麗傳媒并沒有完成業績承諾。2020年8月，閱文集團與新麗傳媒續簽對賭協議，對賭期限由3年調整為5年。而且，2020年至2024年，新麗傳媒承諾凈利潤最低為2.00億元、3.00億元、3.00億元、3.00億元、3.00億元，最高為4.00億元、5.00億元、5.00億元、5.00億元、5.00億元。

截至目前，新麗傳媒完成了5年期對賭。值得一提的是，2022年至2024年，新麗傳媒凈利潤分別為5.38億元、4.84億元、3.41億元。在閱文集團付費閱讀受七貓小說、番茄小說沖擊期間，通過收購新麗傳媒，閱文集團將其納入IP可視化，后者成為其利潤重要來源。

站在項目角度，閱文集團通過收購新麗傳媒完成了IP可視化的布局。2019年，根據熱門IP《慶余年》拍攝，由新麗傳媒出品的網劇《慶余年》上線騰訊視頻，并迅速成為爆款作品。據交銀國際數據，2020年，《慶余年》在騰訊視頻播放量突破68.00億次。

另外，據方正證券統計，2021年初，根據網文《贅婿》改編、新麗傳媒制作的網劇《贅婿》上線愛奇藝平臺，成為該平臺最快破破萬熱度值的網劇；電視劇《人世間》于2022年1月登錄央視一套，創出近8年黃金檔最高收視率；《慶余年第二季》于2024年5月上線，創騰訊視頻熱度值記錄，其在CCTV-8收視率連續18天保持全國第一，并登頂Disney+中國大陸劇熱度榜。

2025年2月25日，閱文集團發布公告，擬對新麗傳媒計提商譽減值10.50億元至11.50億元。對于計提商譽減值的原因，閱文集團在公告中表示，由于下游需求發生變化，新麗傳媒計劃未來進一步聚焦開發頭部影視內容，這種調整導致其項目開發周期延長以及總體成本攀升，從而使得公司未來幾年預期利潤下降。

作為背靠閱文集團、騰訊的影視制作公司，新麗傳媒的調整對于影視行業有著重要的參考價值。不過，值得一提的是，當傳統影視行業疲軟時，微短劇行業快速興起。

據艾媒咨詢發布的《2023年至2024年中國微短劇市場研究報告》顯示，2023年，中國網絡微短劇市場規模為373.90億元，同比增長267.65%。同期，中國電影市場總票房549.15億元，橫向對比，微短劇市場規模已逼近電影市場，有望成為娛樂行業最大的風口。艾媒咨詢預計到2027年，中國微短劇市場規模將突破1000億元大關。

國內短劇業務主要分為兩種模式，一種是平臺短劇，單集時長在10分鐘以內，在騰訊視頻、芒果TV、愛奇藝、優酷、快手、抖音、B站等平臺播放。另一種是小程序微短劇，以小程序為主要載體，單集時長在1分鐘至3分鐘。小程序微短劇制作周期短、成本低。另外，小程序平臺通過渠道方在微信、抖音等平臺廣告推流獲得用戶，用戶在小程序等客戶端上觀看付費。

據財報數據，在三大網文上市公司中，中文在線自2021年就開始布局中短劇市場。2024年至今，公司在精品短劇賽道取得了突破性進展，研發、出品了改編自17K小說的微短劇《嫁東宮》、改編自四月天小說的微短劇《掌中獨寵》等十余部作品。其中《嫁東宮》海外發行方已在全球多個地區已實現落地發行。待播作品包括微短劇《錯位》、豎屏短劇《繁華入夢》以及精品短劇《他似火》等。另外，中文在線還成功孵化了國內短劇平臺“野象短劇”。

閱文集團短劇業務也在2024年迎來爆發，據財報數據，公司報告期內共計上線短劇100多部，單部作品最高流水接近4000萬元。值得一提的是，2025年年初，閱文集團出品的短劇《好孕甜妻被鉆石老公寵上天》在上線7天總流水突破5000萬元，成為2025年短劇市場的“開年第一爆款”。

掌閱科技也于2021年設立公司西安閱閑，其主營業務為短劇制作。2024年上半年，公司衍生業務收入為3.36億元，占其當期營業收入的比重為25.26%，成為掌閱科技業務結構的重要組成部分。

綜合上述信息，短劇有望接替長劇成為傳統網文公司新的收入增長點。

IP開發的另一種可能

從國際市場來看，海外成熟IP公司的變現模式更為多樣化。目前，海外成熟IP公司包括迪士尼、漫威、萬代南宮夢等。

據方正證券研報，迪士尼IP開發收入可分為直接變現和衍生變現兩類，2020年至2024年，其兩類業務收入均保持增長，其中，衍生變現收入年均復合增長率為17.00%，直接變現收入復合增長率僅有4.00%。而且，截至2024年末，迪士尼衍生變現收入占當期營業收入的比重提升至41.60%，成為公司收入的重要組成部分。

萬代南宮夢IP衍生收入占比更高，2024年，公司玩具和興趣業務收入占當期營業收入的比重為46.00%，線上娛樂業務收入占比為33.00%，游藝設備業務收入占比為11.00%，而IP制作業務作為IP之源，其收入占當期營業收入的比重僅有7.00%。

若以迪士尼、萬代南宮夢作為參考，閱文集團的IP商業化仍有較大的空間。據財報數據，2024年，閱文集團在IP衍生品方向已經取得了一定的成績。報告期內，公司衍生品GMV突破5.00億元，其中，卡牌GMV突破2.00億元。具體來看，《慶余年》卡牌在劇目播出前GMV就已高達2000萬元，銷量位居劇集類收藏卡牌歷史第一。另外，熱門動畫IP《全職高手》卡牌產品的GMV也在2024年突破了6000萬元。

在渠道建設方面，閱文集團成功搭建了10多家線上自營直播間以及淘寶、天貓等官方線上商城。并開設了8家線下門店，覆蓋北京、上海、杭州等核心城市的頭部二次元商圈。此外，公司還通過分銷模式，覆蓋了6000多家線下銷售網點和3000多家線上銷售網點。

在IP衍生品以及短劇的推動下，閱文集團2024年剔除新麗傳媒后核心IP運營收入為23.52億元，同比增長37.27%，占當期版權運營及其他業務收入的比重為57.51%，成為公司版權業務的重要組成部分。

另外，閱文集團還通過收購豐富IP資源。據Choice數據，2023年12月，閱文集團發布公告，擬以6億元收購騰訊動漫資產，具體資產包括騰訊動漫APP、動畫項目、影視項目以及米橙子90.00%的股權。公告顯示，騰訊漫畫旗下擁有《妖狐小紅娘》、《大王饒命》等多個熱門IP資產。

作為國內頭部網文廠商，閱文集團IP衍生品的布局、開發、銷售具有重要的參考價值，中文在線、掌閱科技等廠商在此也具有優勢。