千億級債務司法重整獲批，*ST金科開啟房企化債新嘗試

涉及債務規模達1470億元，債權人數量超8400家，房地產行業迄今為止規模最大的司法重整案近日迎來最新進展。

5月11日，*ST金科（000656.SZ）發布公告，公司及全資子公司重慶金科分別收到重慶五中院送達的《民事裁定書》，重慶五中院裁定批準金科股份及重慶金科的重整計劃，金科股份及重慶金科將進入重整計劃執行階段。

消息一出，*ST金科股價大幅上漲。5月12日，*ST金科股價上漲4.7%；13日股價又上漲了5.13%。

這背后的原因在于，*ST金科的重整對于整個房地產行業的風險化解、走出困境而言提供了新思路。作為首家獲批重整的業務遍布全國的房地產上市公司，*ST金科的案例證明，對于產品能力、運營體系仍然具備一定競爭力的房企而言，破產清算反而有損債權人的利益；而房企的紓困不能僅靠“輸血”，借由司法重整和產業資本的助力，房企有望走出困境，一方面能夠實現提升債權人清償率的目標，另一方面有利于保證保交樓任務的順利完成。

從重整計劃來看，*ST金科將通過資本公積轉增獲得投資人26.28億元的投資，對于不同的債權計劃通過現金償付、擔保財產抵債、股份抵償、設立破產服務信托盤活資產等方式進行償付或提高債務清償率。未來*ST金科將從房地產開發轉型運營、管理以及特殊資產業務，成為聚焦強盈利能力和高投資回報的不動產綜合運營商，為后開發時代的房地產企業發展提供路徑參考。

此前，A股市場上，*ST藍光、*ST泛海、ST中南等房地產上市公司，在出現債務違約之后，因為面值低于1元被迫退市，而目前部分房地產上市公司出現債務償付困難。此外，港股的碧桂園、融創中國等也在推進債務重組，無疑，*ST金科的司法重整將為房企債務重組、轉型提供新的嘗試方向。

產業資本投資化解巨額債務

自2023年7月*ST金科首次提出金科股份及重慶金科的重整議案，2024年2月正式向法院提交重整申請，2024年4月裁定受理，至2025年5月11日，重慶五中院裁定批準重整計劃，*ST金科及重慶金科終于將要進入重整計劃的執行階段。

避免破產清算、走向破產重整是各類債權人、股東現實博弈下的最終選擇。

根據評估機構出具的償債能力分析報告，若實施破產清算，*ST金科及重慶金科全部有效資產能夠按照評估清算價值變現，按照企業破產法規定的清償順序，則預計在破產清算狀態下，*ST金科普通債權的清償率為3.02%，重慶金科的普通債權清償率為0.63%，并且這一比例仍存在很大的不確定性，實際受償率或將遠低于目前預計。由于金科股份主要資產其他應收款和長期股權投資將更加難以處置，且即便處置變現也將因被迫快速處置，導致價值受到極大減損。

因此，為避免破產清算的風險，重整計劃將對金科股份出資人權益進行調整。按照*ST金科現有總股本按每10股轉增10股的比例實施資本公積轉增，共計轉增52.94億股。轉增股票不向原股東進行分配，全部由管理人按照重整計劃的規定進行分配和處置，其中30億股用于引入重整投資人，22.94億股用于向普通債權人償付債務。重慶金科51%股權用于引入重整投資人，49%股權作為信托底層資產用于向債權人清償債權。

此前經公開遴選，確定*ST金科和重慶金科重整中選投資人為上海品器及北京天嬌聯合體。

根據上海品器及北京天嬌聯合體牽頭組織重整投資以及重整投資協議的簽署情況，*ST金科的重整投資人將以26.28億元受讓金科股份轉增后30億股股票，投資款中的6.90億元將作為對重慶金科的重整投資款。產業投資人包括上海品器及北京天嬌聯合體、四川發展證券基金以及中國長城資產，合計受讓金科股份轉增股票12億股，每股單價0.63元，投資款合計7.56億元；財務投資人包括四川發展證券基金、中國長城資產、長城資本、重慶國際信托等，合計受讓轉增股票18億股，每股單價1.04元，投資款合計18.72億元。重整投資款部分用于清償債權、破產費用等，部分用于補充上市公司流動性，部分用于對重慶金科重整投資。

從投資人背景來看，上海品器及北京天嬌聯合體、中國長城資產、四川發展證券投資基金等機構的陸續加入，形成了“優質資本+央企AMC+地方國企”的強強聯合。

資料顯示，上海品器為北京品器管理咨詢有限公司的全資孫公司。北京品器管理咨詢有限公司是馮侖等創辦的專注于大健康不動產的資產管理機構，由前招商銀行行長馬蔚華擔任名譽主席，馮侖擔任董事長，張勇、王謙、單大偉、張冬冬等為創始合伙人。

據了解，馮侖曾參與萬通集團的創建，張勇是鑫苑（中國）置業有限公司創始人、董事長，單大偉是優博集團董事長、鳳凰房產CEO、《中國房地產報》總經理、中國住交會組委會秘書長；上述人士均為地產界資深人士。

而中國長城資產作為四家國有金融資產管理公司之一，積累了豐富的資產管理處置經驗，將幫助*ST金科梳理其在重慶區域為主的存量項目，尋求代建代管等合作機會，并開拓房地產企業特殊資產盤活新業務。中國長城資產和四川發展證券基金將依托其在全國及川渝地區的項目儲備和資源優勢，與*ST金科形成緊密的業務協同，助力公司的業務拓展和長期發展。

*ST金科表示，重整完成后，隨著債務危機、經營困境的化解以及重整投資人的引入，公司的基本面將發生根本性改善，逐步恢復并將進一步增強持續經營和盈利能力。在此基礎上，全體出資人所持有的*ST金科股票價值可得到有效夯實，有利于保護廣大出資人的合法權益。

破產服務信托盤活資產

根據企業破產法的相關規定，結合債權申報與審查情況，*ST金科債權分為職工債權、稅款債權、有財產擔保債權、普通債權及劣后債權五類。

其中，職工債權、稅款債權將以現金方式清償。有財產擔保債權，根據擔保財產的評估價值通過公開處置變現或以物抵債的方式確定優先受償范圍，未能優先受償的部分列入普通債權組，按照普通債權受償方案受償。普通債權中，5萬元以下債權部分（含5萬元）以現金方式清償，超過5萬元債權部分通過金科股份轉增股票及信托受益權份額抵償。

從金額來看，*ST金科及重慶金科債權中普通債權占據了絕大部分，這部分債權如何清償至關重要。為此，金科股份設立了服務信托，擬通過資產管理機構的運營盤活項目資產，進而保障債權人權益。

為優化資產結構并增加償債資源，*ST金科將整體資產分為保留與非保留兩部分。

保留資產將繼續留在重整后的*ST金科；非保留資產將全部作為*ST金科的償債資源，由服務信托持有，服務信托的全部信托權益將向債權人分配以抵償相應的債務。結合*ST金科債權審查以及資產優化調整范圍，金科股份有財產擔保債權的擔保財產均為保留資產，信托受益人均為普通債權人。

*ST金科指出，在重整過程中設立服務信托（企業破產服務信托），旨在適配地產項目公司現金回流基本特點，以時間換空間，持續釋放信托財產價值，避免資產快速變現導致價值貶損，同時又可實現上市公司瘦身提效，聚焦未來業務方向。

具體而言，*ST金科將新設致澤金選、甄澤金選兩家信托持股平臺公司，重慶金科新設高澤金選、升澤金選兩家信托持股平臺公司，承接其非保留一級子公司的非保留股權。

也即服務信托的底層資產即為非保留一級子公司的股權。由于服務信托的底層資產主要為地產項目，且部分地產項目存在待完成的保交樓、保交房任務，對運營管理要求高，因此，*ST金科或其指定關聯主體將作為資產管理機構提供資產管理服務，有利于保障過渡期間非保留公司平穩運營，順利完成“保交樓”“保交房”任務，有利于重整后的金科股份恢復良性經營循環，運營盤活項目資產，提升債權人可獲得的信托利益，最大化保障債權人權益。

房企化債新探索

如前所述，破產清算實施后，*ST金科普通債權清償率較低，且實際受償率可能遠低于目前預計。對于*ST金科而言，其產品能力、團隊架構、運營體系仍然具備一定競爭力，因而具備較大的重整價值，若破產清算，這些價值將大幅貶損，反而有損債權人的利益。

對于債權人而言，重整以時間換空間，在“優質資本+央企AMC+地方國企”的強強聯合之下，產業投資人將充分發揮各自的產業優勢、資源優勢和管理優勢，為金科注入增量資源，從而達到改善公司經營業績，提升債權人清償率的目標。

對于購房者而言，重整保證“保交樓”“保交房”任務的順利完成，對于穩定民生、穩定地方經濟具有重要意義。

作為全國首家已被司法重整的全國化上市房地產公司，*ST金科的重整對觀察行業情況及同類企業的風險化解具有借鑒意義，或將成為房地產風險化解的示范性案例。

品器資管接受采訪時表示，從行業角度來看，*ST金科的重整不僅僅關系自身，也關系到整個市場的信心。當前行業正處于一個關鍵的調整階段，在高杠桿、快周轉的快速規模擴張模式難以為繼之后，整個市場也都在思考這個10萬億級的行業究竟要去向何方，通過金科的重整成功，使其轉型成為聚焦強盈利能力和高投資回報的不動產綜合運營商，為后開發時代的房地產企業發展提供路徑參考。

《中國房地產報》指出，*ST金科的重整經驗證明，房企紓困不能僅靠“輸血”，更需要通過戰略投資人引入產業協同效應。政府引導下的“司法重整+產業資本”組合拳，能夠有效化解債務危機與業務轉型的雙重壓力。

通過*ST金科的重整成功，使其轉型成為聚焦強盈利能力和高投資回報的不動產綜合運營商，為后開發時代的房地產企業發展提供路徑參考。

業務模式全面轉型

根據*ST金科的業務發展規劃，重整后的*ST金科將設置“投資管理、開發服務、運營管理、特殊資產”四大業務板塊，通過投資經營特殊資產、運營開發改善型住宅、做強收費服務、創新發展產業機會，在徹底改善公司業務結構和經營業績的前提下，尋找新的增長曲線。*ST金科表示，未來公司的整體戰略將推動公司轉型為聚焦強盈利能力和高投資回報的不動產綜合運營商。

具體而言，投資管理業務板塊負責統籌公司其他業務板塊項目的投資研判及管理、資金、資本的統籌與基金管理。

本次重整后，股票轉增的投資款及產業投資人擬提供的流動性支持資金除了用于保交樓、保交房、清償債務、公司運營、業務發展等以外，公司還將以部分資金作為自有資金，同時引入社會資本，設立特殊機會基金。新設立的特殊機會基金中，部分用于解決非保留公司的快速盤活，通過共益債、紓困基金等方式投資于存量項目，激活非保留公司項目，加速資產去化和回款；部分用于新增市場化業務拓展，通過并購基金、股權基金等方式獲取一二線核心城市的稀缺資產及優質開發項目，并委托金科股份提供開發代建及運營管理服務。

開發服務業務將順應房地產行業發展新模式，提升改善型住宅運營開發能力，遵從輕資產化的整體定位，專注于中高端住宅、商業綜合體和辦公樓、產業園區等項目的開發與管理。在經營自身存量項目的同時，適度拓展優質地產開發項目，在發展共建模式合作開發優質地產開發項目的同時，大力發展多元輕資產代建服務。通過提供開發、運營和服務等相關業務，獲取項目管理費收益、股權投資收益等。

運營管理業務涉及多類物業，公司未來將尋求建立長租公寓管理子板塊，對自有物業、受托資產、外部第三方物業進行長期運營管理，獲取租賃和運營收益，并實現資產增值收益。