耐心資本驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效提升的內(nèi)在機(jī)制

[摘要]通過(guò)耐心資本的長(zhǎng)期投資特性提升企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效已成為企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵戰(zhàn)略之一。以2009—2023年的滬深A(yù)股上市公司為研究對(duì)象，構(gòu)建雙向固定效應(yīng)模型與中介效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果表明，耐心資本通過(guò)提供長(zhǎng)期資金支持、降低創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)和助力成果市場(chǎng)轉(zhuǎn)化推動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的提升。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)ESG表現(xiàn)發(fā)揮重要的中介機(jī)制作用，耐心資本提高了企業(yè)環(huán)境、社會(huì)和治理表現(xiàn)，從而增強(qiáng)企業(yè)的綠色創(chuàng)新績(jī)效。此外，相對(duì)于國(guó)有企業(yè)、高技術(shù)行業(yè)與非實(shí)體企業(yè)來(lái)說(shuō)，耐心資本對(duì)綠色創(chuàng)新績(jī)效的影響在非國(guó)有企業(yè)、非高技術(shù)行業(yè)與實(shí)體企業(yè)的表現(xiàn)更強(qiáng)。基于此，對(duì)企業(yè)發(fā)展提出以下戰(zhàn)略建議：企業(yè)應(yīng)強(qiáng)化耐心資本支持、優(yōu)化ESG表現(xiàn)，完善治理結(jié)構(gòu)，并根據(jù)行業(yè)和企業(yè)特性制定個(gè)性化綠色創(chuàng)新策略。研究結(jié)論為推動(dòng)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和可持續(xù)發(fā)展提供了重要參考。

[關(guān)鍵詞]耐心資本；綠色創(chuàng)新績(jī)效；企業(yè)ESG

一、 引言

在全球化進(jìn)程不斷深化和環(huán)境危機(jī)日益嚴(yán)重的背景下，綠色創(chuàng)新已成為推動(dòng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵戰(zhàn)略之一，它不僅是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的體現(xiàn)，也是提升競(jìng)爭(zhēng)力、增強(qiáng)市場(chǎng)適應(yīng)性、滿足政策法規(guī)要求的重要手段。作為推動(dòng)企業(yè)成長(zhǎng)與創(chuàng)新的關(guān)鍵力量，耐心資本也引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。

相較于追求短期收益的傳統(tǒng)資本，耐心資本更傾向支持具有長(zhǎng)期潛力的創(chuàng)新項(xiàng)目。這種投資方式緩解了綠色創(chuàng)新過(guò)程中面臨的短期成本壓力，為企業(yè)提供了必要的資金保障，還通過(guò)影響企業(yè)戰(zhàn)略方向，促進(jìn)企業(yè)在綠色技術(shù)積累與生態(tài)友好型產(chǎn)品的研發(fā)，推動(dòng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期綠色轉(zhuǎn)型。

然而，通過(guò)梳理已有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，盡管耐心資本與綠色創(chuàng)新之間的關(guān)系逐漸被學(xué)術(shù)界認(rèn)可，但相關(guān)研究仍處于初步探索階段。大部分研究集中于綠色創(chuàng)新的驅(qū)動(dòng)因素、綠色技術(shù)的演進(jìn)路徑以及綠色政策的效果評(píng)估等方面，對(duì)耐心資本這一特殊資本形態(tài)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效直接影響的深入探討較為匱乏。王馨等[1]從綠色信貸政策的角度指出，政府的財(cái)政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠可以降低企業(yè)創(chuàng)新成本，推動(dòng)綠色技術(shù)的應(yīng)用。韓先鋒等[2]則通過(guò)“雙試點(diǎn)”政策發(fā)現(xiàn)，地方與國(guó)家政策的互動(dòng)可以提升企業(yè)綠色創(chuàng)新的積極性。于海云等[3]指出，科技金融政策的完善為企業(yè)創(chuàng)新提供了資金支持，為政策影響綠色創(chuàng)新的研究奠定理論基礎(chǔ)。靳毓等[4]的研究表明，數(shù)字化技術(shù)在提升企業(yè)創(chuàng)新能力的同時(shí)，推動(dòng)了綠色技術(shù)的研發(fā)與應(yīng)用，但其與綠色創(chuàng)新的關(guān)聯(lián)仍待考察。王嵐等[5]則認(rèn)為數(shù)字經(jīng)濟(jì)在促進(jìn)綠色創(chuàng)新方面作用突出。顧巍等[6]通過(guò)對(duì)數(shù)字化技術(shù)的進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)鏈數(shù)字化是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)向綠色轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵，能為企業(yè)綠色創(chuàng)新帶來(lái)新機(jī)遇。解學(xué)梅等[7]指出企業(yè)的綠色創(chuàng)新不僅是技術(shù)升級(jí)的結(jié)果，還涉及與外部利益相關(guān)者的合作與協(xié)調(diào)。蘇牧[8]則進(jìn)一步提出綠色技術(shù)創(chuàng)新要由政府主導(dǎo)，引領(lǐng)企業(yè)與公眾一同推進(jìn)。

耐心資本作為一種特殊的投資方式，其對(duì)企業(yè)發(fā)展與創(chuàng)新的促進(jìn)作用逐漸引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。唐亮等[9]研究發(fā)現(xiàn)，耐心資本通過(guò)長(zhǎng)周期投資幫助企業(yè)緩解短期成本壓力，推動(dòng)綠色技術(shù)積累和生態(tài)友好型產(chǎn)品研發(fā)。然而，邱蓉等[10]認(rèn)為耐心資本優(yōu)化了企業(yè)資源配置并推動(dòng)生產(chǎn)效率提升，提升創(chuàng)新效率是其關(guān)鍵所在。同時(shí)，楊芳等[11]的研究進(jìn)一步揭示了耐心資本盡管在推動(dòng)企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力方面表現(xiàn)出色，但耐心資本與企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的適配性有待提升。沈坤榮等[12]則強(qiáng)調(diào)，耐心資本在推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級(jí)過(guò)程中，往往面臨技術(shù)瓶頸與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)，缺乏足夠的跨越式突破，未能充分釋放其賦能潛力。而關(guān)于耐心資本對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，溫磊等[13]建議企業(yè)應(yīng)積極借助耐心資本投身技術(shù)創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期發(fā)展。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)的背景下，姜中裕等[14]研究發(fā)現(xiàn)，耐心資本可緩解企業(yè)信息不對(duì)稱與委托代理沖突，進(jìn)而提升制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新效率；劉朝暉[15]認(rèn)為耐心資本使企業(yè)數(shù)據(jù)的信息挖掘能力得到提高，為企業(yè)創(chuàng)新孕育良好環(huán)境。在綠色創(chuàng)新領(lǐng)域，嚴(yán)兵等[16]認(rèn)為耐心資本為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供了穩(wěn)定的資金支持。何文彬等[17]發(fā)現(xiàn)耐心資本可減輕企業(yè)短期財(cái)務(wù)壓力，使其聚焦綠色技術(shù)研發(fā)與設(shè)備升級(jí)，推動(dòng)綠色創(chuàng)新和可持續(xù)發(fā)展。

因此，從整體來(lái)看，盡管綠色創(chuàng)新的外部推動(dòng)因素已得到廣泛研究，但對(duì)耐心資本在這一過(guò)程中扮演何種重要角色的探討仍處于起步階段，現(xiàn)有研究未能充分揭示耐心資本如何在促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新的同時(shí)提升其創(chuàng)新績(jī)效。因此，本研究期待通過(guò)探討耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的實(shí)際影響及其作用路徑，為進(jìn)一步深化該領(lǐng)域研究提供參考。

二、 理論分析與研究假設(shè)

1. 耐心資本驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效提升的內(nèi)在機(jī)理

隨著全球環(huán)保意識(shí)的提升和綠色可持續(xù)發(fā)展需求的日益增長(zhǎng)，綠色創(chuàng)新已成為企業(yè)提升競(jìng)爭(zhēng)力和實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的關(guān)鍵因素。然而，綠色技術(shù)的研發(fā)通常需要較長(zhǎng)的周期，并伴隨較高的風(fēng)險(xiǎn)以及不確定性，這使企業(yè)在推動(dòng)綠色創(chuàng)新時(shí)面臨諸多挑戰(zhàn)。要有效推動(dòng)綠色技術(shù)的突破并將其轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)成果，資本的支持尤其重要。傳統(tǒng)的資本投入模式往往偏重短期回報(bào)，難以滿足綠色創(chuàng)新所需的長(zhǎng)期支持，而耐心資本作為一種長(zhǎng)期、穩(wěn)定的投資方式，恰恰符合綠色創(chuàng)新的發(fā)展需求，為企業(yè)的綠色發(fā)展提供了一條新的道路。

（1）長(zhǎng)期資金投入支持綠色技術(shù)研發(fā)。傳統(tǒng)的資本投入通常面臨短期回報(bào)的壓力，限制了企業(yè)在早期的技術(shù)積累與創(chuàng)新。綠色創(chuàng)新往往伴隨較高的不確定性和長(zhǎng)期的投資周期，技術(shù)突破通常需要長(zhǎng)時(shí)間積累和多輪實(shí)驗(yàn)驗(yàn)證[18]。耐心資本的資金支持為企業(yè)提供了穩(wěn)定的財(cái)務(wù)環(huán)境，幫助其集中資源攻克關(guān)鍵技術(shù)問(wèn)題[19]。尤其在能源效率提升、污染治理和綠色材料開發(fā)等領(lǐng)域，耐心資本的支持確保了企業(yè)在綠色技術(shù)研發(fā)過(guò)程中能夠持續(xù)投入，減輕了資金緊張帶來(lái)的研發(fā)中斷或進(jìn)度停滯帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。從資本投入的機(jī)制來(lái)看，耐心資本往往不急于追求短期的財(cái)務(wù)回報(bào)，這種寬松的財(cái)務(wù)環(huán)境使得企業(yè)能夠長(zhǎng)期聚焦綠色技術(shù)的深度研發(fā)，避免了急功近利導(dǎo)致的戰(zhàn)略偏離。企業(yè)因此能在綠色創(chuàng)新中集中資源攻克核心技術(shù)難題，從而提升其技術(shù)能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

（2）降低創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，提高創(chuàng)新可持續(xù)性。在綠色創(chuàng)新的語(yǔ)境下，技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)開拓的高度不確定性往往使得企業(yè)面臨資金壓力與戰(zhàn)略焦慮[20]。耐心資本通過(guò)較長(zhǎng)的投資周期與較低的回報(bào)要求，削弱了企業(yè)對(duì)短期市場(chǎng)波動(dòng)的敏感性，進(jìn)而為企業(yè)創(chuàng)造了較為寬松的創(chuàng)新空間[10]。這種資本介入的關(guān)鍵作用體現(xiàn)在，它通過(guò)穩(wěn)定的資金流入消解了技術(shù)研發(fā)過(guò)程中的資金焦慮，使企業(yè)能夠在多次實(shí)驗(yàn)與反復(fù)試錯(cuò)中逐步積累技術(shù)優(yōu)勢(shì)，幫助企業(yè)克服早期技術(shù)研發(fā)過(guò)程中的不確定性與風(fēng)險(xiǎn)，保障了技術(shù)突破的連貫性與穩(wěn)定性。進(jìn)一步而言，耐心資本的低風(fēng)險(xiǎn)投資特性通過(guò)降低技術(shù)研發(fā)過(guò)程中的不確定性，提供了一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)，從而在長(zhǎng)期的時(shí)間維度內(nèi)增強(qiáng)了綠色創(chuàng)新的韌性與持續(xù)性。

（3）助力綠色創(chuàng)新成果的市場(chǎng)轉(zhuǎn)化。長(zhǎng)期穩(wěn)定的資本支持不僅幫助企業(yè)完成綠色技術(shù)研發(fā)，還推動(dòng)綠色創(chuàng)新成果的市場(chǎng)轉(zhuǎn)化[21]。綠色創(chuàng)新通常涉及較高的初期成本和市場(chǎng)推廣難度，耐心資本通過(guò)長(zhǎng)期投資為企業(yè)提供了資源和時(shí)間，支持市場(chǎng)教育及技術(shù)普及。具體而言，耐心資本通過(guò)加強(qiáng)企業(yè)的市場(chǎng)宣傳，幫助消費(fèi)者更好地理解并接受綠色產(chǎn)品。這一過(guò)程的關(guān)鍵在于資本穩(wěn)定性，綠色創(chuàng)新的市場(chǎng)普及通常需要較長(zhǎng)時(shí)間，耐心資本通過(guò)穩(wěn)定的資本保障，使企業(yè)能夠持續(xù)推進(jìn)這一過(guò)程，最終推動(dòng)綠色創(chuàng)新成果的市場(chǎng)轉(zhuǎn)化并提升長(zhǎng)期績(jī)效。基于此，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：耐心資本能夠有效驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的提升。

2. 耐心資本驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效提升的間接影響機(jī)理

綠色創(chuàng)新的推進(jìn)不僅依賴于技術(shù)和資金支持，也離不開企業(yè)良好的治理結(jié)構(gòu)和責(zé)任感。耐心資本注重企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展，鼓勵(lì)企業(yè)不要局限于財(cái)務(wù)回報(bào)，還要承擔(dān)起更大的社會(huì)責(zé)任，有效推動(dòng)企業(yè)的環(huán)境、社會(huì)與治理（ESG）表現(xiàn)，激勵(lì)其在綠色技術(shù)創(chuàng)新方面加大投入和突破。

（1）企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)層面。耐心資本通過(guò)長(zhǎng)期資本注入與戰(zhàn)略引導(dǎo)，促使企業(yè)將環(huán)境可持續(xù)性目標(biāo)融入戰(zhàn)略規(guī)劃與技術(shù)研發(fā)中，推動(dòng)其在環(huán)境領(lǐng)域持續(xù)創(chuàng)新。耐心資本的投資模式注重長(zhǎng)期價(jià)值，而綠色創(chuàng)新往往需要較長(zhǎng)的周期才能實(shí)現(xiàn)技術(shù)突破并獲得回報(bào)，在耐心資本的支持下，企業(yè)能夠獲得穩(wěn)定的資金支持，專注于綠色技術(shù)的創(chuàng)新與突破，克服現(xiàn)有技術(shù)限制，優(yōu)化資源使用，并減少環(huán)境污染。這種資本支持使企業(yè)能夠在綠色創(chuàng)新項(xiàng)目中進(jìn)行前瞻性的投資，例如研發(fā)節(jié)能環(huán)保技術(shù)和可持續(xù)性生產(chǎn)模式，這些創(chuàng)新不但符合企業(yè)環(huán)保責(zé)任，也能符合市場(chǎng)對(duì)綠色產(chǎn)品和服務(wù)需求不斷擴(kuò)大的趨勢(shì)。企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)的提升，不僅直接推動(dòng)綠色創(chuàng)新的實(shí)現(xiàn)，還促進(jìn)企業(yè)在市場(chǎng)中的綠色競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)一步增強(qiáng)了其品牌價(jià)值和市場(chǎng)地位。

（2）企業(yè)社會(huì)責(zé)任感層面。耐心資本通過(guò)強(qiáng)化社會(huì)責(zé)任感，進(jìn)一步推動(dòng)綠色創(chuàng)新的深化和績(jī)效提升。在耐心資本的引導(dǎo)下，企業(yè)不再單純追求短期經(jīng)濟(jì)效益，而是更加注重長(zhǎng)遠(yuǎn)的社會(huì)價(jià)值與可持續(xù)發(fā)展。耐心資本倡導(dǎo)企業(yè)將社會(huì)責(zé)任納入核心戰(zhàn)略，而企業(yè)社會(huì)責(zé)任感的強(qiáng)化進(jìn)一步強(qiáng)化其在綠色創(chuàng)新方面的責(zé)任意識(shí)。具體而言，企業(yè)通過(guò)改善員工福利、推動(dòng)社會(huì)公益等方式提升社會(huì)表現(xiàn)，同時(shí)，這些社會(huì)責(zé)任行為也為綠色創(chuàng)新創(chuàng)造了更多機(jī)會(huì)。例如，企業(yè)在發(fā)展綠色創(chuàng)新的過(guò)程中，往往會(huì)優(yōu)先考慮低碳、環(huán)保和社會(huì)責(zé)任相關(guān)的技術(shù)創(chuàng)新，不僅能夠有效響應(yīng)社會(huì)需求，還能提高社會(huì)公眾對(duì)其品牌的認(rèn)同與支持。

（3）企業(yè)治理結(jié)構(gòu)層面。耐心資本通過(guò)優(yōu)化企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，顯著提升企業(yè)在綠色創(chuàng)新中的決策效率和戰(zhàn)略執(zhí)行力。具體而言，耐心資本推動(dòng)企業(yè)建立更加透明和高效的董事會(huì)體系，使管理層能夠更關(guān)注長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)，尤其是在綠色創(chuàng)新方面的投入。此外，耐心資本還推動(dòng)設(shè)立專門的委員會(huì)或職能部門，負(fù)責(zé)綠色創(chuàng)新的戰(zhàn)略實(shí)施與監(jiān)督，確保其在企業(yè)整體戰(zhàn)略中的重要地位。通過(guò)強(qiáng)化治理，耐心資本為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供了更加穩(wěn)定的制度保障和執(zhí)行動(dòng)力，不僅提升了企業(yè)在綠色創(chuàng)新領(lǐng)域的決策效率，還增強(qiáng)了企業(yè)綠色創(chuàng)新項(xiàng)目的執(zhí)行力度，確保綠色創(chuàng)新能夠順利實(shí)施并獲得持續(xù)的市場(chǎng)回報(bào)。基于此，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：耐心資本通過(guò)提升企業(yè)ESG表現(xiàn)間接驅(qū)動(dòng)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效提升。

三、 研究設(shè)計(jì)

1. 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2009—2023年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司的歷史數(shù)據(jù)作為樣本，并對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：剔除ST和*ST企業(yè)樣本、關(guān)鍵變量嚴(yán)重缺失的樣本，對(duì)連續(xù)變量作上下1%縮尾處理。企業(yè)綠色專利數(shù)據(jù)、機(jī)構(gòu)投資者相關(guān)數(shù)據(jù)及企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)（CSMAR）。

2. 變量定義

（1）被解釋變量。企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效，記為Green。綠色專利是企業(yè)綠色創(chuàng)新成果產(chǎn)出的集中體現(xiàn)，能夠可靠衡量企業(yè)的綠色創(chuàng)新績(jī)效，基于此，本文借鑒廖紅偉等[22]的做法，采用企業(yè)當(dāng)年綠色專利申請(qǐng)量+1的自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量。

（2）核心解釋變量。耐心資本，記為PC。本文參考溫磊等[13]以及周紹妮等[23]的研究，采用長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者的持股比例來(lái)衡量耐心資本。

（3）機(jī)制變量。企業(yè)ESG表現(xiàn)，記為ESG。本文借鑒何青等[24]的做法，采用華證企業(yè)ESG評(píng)分年度均值作為本文的機(jī)制變量。

（4）控制變量。本文參考王永貴等[25]的研究，選取企業(yè)層面的七個(gè)變量作為本文的控制變量。

具體各變量定義如表1所示。

3. 模型設(shè)定

為檢驗(yàn)?zāi)托馁Y本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的影響機(jī)理，本文設(shè)定雙向固定效應(yīng)模型對(duì)研究假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，如模型（1）所示：

[Greeni，t=α0+α1PCi，t+α2Controlsi，t+ID+Year+ε] （1）

上式中，[Greeni，t]為i企業(yè)t年份的綠色專利申請(qǐng)數(shù)量，[PCi，t]表示i企業(yè)t年份的耐心資本，[Controli，t]為控制變量，模型還對(duì)企業(yè)個(gè)體[ID]、年份[Year]固定效應(yīng)進(jìn)行了控制。

為檢驗(yàn)企業(yè)ESG表現(xiàn)是否為耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效產(chǎn)生影響的中介機(jī)制變量，本文參考江艇[26]的研究，構(gòu)建中介效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停?）來(lái)驗(yàn)證本文提出的假設(shè)2：

[ESGi，t=β0+β1PCi，t+β2Controlsi，t+ID+Year+εi，t] （2）

四、 實(shí)證結(jié)果分析

1. 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

從表2的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出，被解釋變量的均值為0.332，標(biāo)準(zhǔn)差為0.755，最大和最小值分別為3.584和0，可見不同企業(yè)各年度之間的綠色專利申請(qǐng)數(shù)量存在一定的差異。解釋變量的均值為0.010，標(biāo)準(zhǔn)差為0.016，最大和最小值分別為0.272和0.000，表明各企業(yè)耐心資本的比例相對(duì)較低且整體差異較小。各連續(xù)變量的標(biāo)準(zhǔn)差均較小，表明本文回歸結(jié)果不會(huì)受到連續(xù)變量極端值的顯著影響。

2. 相關(guān)性分析結(jié)果

表3為本文的相關(guān)性分析結(jié)果。可以看出，企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效與耐心資本的相關(guān)系數(shù)正向顯著，這初步驗(yàn)證了假設(shè)1，即耐心資本可以提高企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效。但相關(guān)性分析僅僅代表兩個(gè)變量間的直接相關(guān)系數(shù)，本文將進(jìn)一步進(jìn)行回歸分析，對(duì)本文假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。

3. 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

模型（1）的回歸結(jié)果如表4所示。列（1）是只加入企業(yè)個(gè)體固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果（若未特殊提及，后續(xù)回歸均控制企業(yè)個(gè)體與年份固定效應(yīng)），耐心資本的系數(shù)為1.466，在1%的水平上顯著；列（2）在列（1）的基礎(chǔ)上加入了控制變量，耐心資本的系數(shù)仍在1%的水平上顯著，這表明耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的正向影響顯著。據(jù)此，假設(shè)1得以驗(yàn)證。

4. 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

（1）傾向得分匹配（PSM）檢驗(yàn)。為降低由選擇性偏誤所導(dǎo)致的實(shí)證結(jié)果偏差，本文采用PSM方法以減少樣本差異對(duì)回歸結(jié)果造成的影響，將匹配后的數(shù)據(jù)重新進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5列（1）所示。其回歸結(jié)果依然顯著為正，證明了本文研究的穩(wěn)健性。

（2）加入聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤。當(dāng)樣本數(shù)據(jù)存在聚類時(shí)，組內(nèi)的觀測(cè)值往往會(huì)存在相關(guān)性，導(dǎo)致回歸系數(shù)出現(xiàn)偏差。因此本文加入以企業(yè)個(gè)體為聚類的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，來(lái)保證回歸結(jié)果穩(wěn)健。其結(jié)果如表5列（2）所示。耐心資本的回歸結(jié)果仍正向顯著，確保了回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。

（3）縮短樣本區(qū)間。2019年年末新冠疫情暴發(fā)，多數(shù)企業(yè)受到疫情影響，這可能會(huì)對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果產(chǎn)生一定影響。鑒于此，本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中縮短樣本區(qū)間，剔除了2020年及此后的數(shù)據(jù)，重新進(jìn)行回歸分析，其結(jié)果如表5列（3）所示。耐心資本的回歸結(jié)果顯示為正且顯著，表明本文回歸結(jié)果依然穩(wěn)健。

（4）Bootstrap自助抽樣法。考慮初始樣本數(shù)據(jù)分布可能存在一定的偏差，為檢驗(yàn)回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文自抽樣本數(shù)量1000次對(duì)模型進(jìn)行再估計(jì)，結(jié)果如表5列（4）所示。所有顯著性水平基本保持不變，表明本文的研究具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。

（5）替換解釋變量。耐心資本的衡量方式并非唯一，采用不同的衡量方法對(duì)其界定更能保證結(jié)論的穩(wěn)健性，因此本文參考吳旻佳等[27]的研究，采用銀行長(zhǎng)期貸款所占總債務(wù)的比重，即關(guān)系型債務(wù)占比（Debt）來(lái)衡量耐心資本，結(jié)果如表5列（5）所示。所有顯著性水平依然保持不變，證明本文結(jié)論穩(wěn)健。

5. 內(nèi)生性檢驗(yàn)結(jié)果

本文采用兩階段最小二乘法進(jìn)一步解決雙向因果等其他內(nèi)生性問(wèn)題。有關(guān)工具變量的選取問(wèn)題，本文以解釋變量的滯后一期（l.PC）作為工具變量，其結(jié)果如表6所示。列（1）展示的一階段工具變量（l.PC）對(duì)解釋變量（PC）的回歸結(jié)果，發(fā)現(xiàn)工具變量的系數(shù)在1%的水平下顯著為正，同時(shí)弱工具變量檢驗(yàn)的F統(tǒng)計(jì)量大于臨界值，表明本文選取的工具變量是有效的；從列（2）可以看到，經(jīng)第一階段擬合后的解釋變量（PC）對(duì)被解釋變量（Green）的回歸系數(shù)依舊顯著為正，證明本文回歸結(jié)果穩(wěn)健。

6. 進(jìn)一步分析

（1）機(jī)制檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)企業(yè)ESG表現(xiàn)是否為耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效影響的傳導(dǎo)機(jī)制，本文對(duì)模型（2）進(jìn)行檢驗(yàn)，其結(jié)果如表7所示。耐心資本的系數(shù)為1.745，且在1%的水平上顯著，表明耐心資本能夠提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。而企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)使投資者更傾向?qū)ζ溥M(jìn)行投資，獲取更多的外部融資，為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供資金支持。優(yōu)秀的社會(huì)責(zé)任形象則可以吸引高素質(zhì)人才，為企業(yè)的綠色創(chuàng)新給予人力支持。因此，耐心資本可通過(guò)提高企業(yè)ESG表現(xiàn)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效[28]，假設(shè)2得以成立。

（2）異質(zhì)性分析

第一，產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性。不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)等方面存在一定的差異，為檢驗(yàn)?zāi)托馁Y本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的影響是否會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同而產(chǎn)生顯著差異，本文將全部樣本按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否為國(guó)有企業(yè)進(jìn)行分組，并進(jìn)行分組回歸，回歸結(jié)果如表8所示。可以看出，無(wú)論在國(guó)企樣本還是在非國(guó)企樣本中，耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的回歸結(jié)果均在5%的顯著水平上正向顯著，但在非國(guó)企樣本中的影響更為顯著（t值為3.43）。出現(xiàn)這一結(jié)果的原因可能是因?yàn)閲?guó)有企業(yè)通常受到更多的行政干預(yù)，其決策過(guò)程更為復(fù)雜，對(duì)資本的使用效率更低。非國(guó)有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)更靈活，能夠更加高效利用耐心資本進(jìn)行資源配置，從而在綠色創(chuàng)新方面產(chǎn)生更顯著的影響。同時(shí)，非國(guó)有企業(yè)更注重市場(chǎng)化的激勵(lì)機(jī)制，其管理層往往與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效和創(chuàng)新成果緊密掛鉤。這種機(jī)制使得非國(guó)有企業(yè)在引入耐心資本后，能夠更有效地將其用于綠色創(chuàng)新活動(dòng)，以提升績(jī)效。耐心資本的進(jìn)入可以緩解非國(guó)有企業(yè)的資金壓力，為其持續(xù)開展綠色創(chuàng)新活動(dòng)提供有力保障。國(guó)有企業(yè)在戰(zhàn)略上可能更加注重履行社會(huì)責(zé)任和完成政策目標(biāo)，而非國(guó)有企業(yè)由于更強(qiáng)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力，更傾向通過(guò)綠色創(chuàng)新提升自身競(jìng)爭(zhēng)力。

第二，行業(yè)異質(zhì)性。高科技行業(yè)在創(chuàng)新適用性、資源配置效率以及對(duì)創(chuàng)新的敏感性等方面存在顯著差異，因此本文借鑒郭蕾等[29]的做法，詳細(xì)探討耐心資本對(duì)不同行業(yè)的異質(zhì)性影響。回歸結(jié)果如表8列（3）、列（4）所示。可以發(fā)現(xiàn)無(wú)論是在高新技術(shù)行業(yè)樣本還是在非高新技術(shù)行業(yè)樣本中，耐心資本的回歸系數(shù)均正向顯著，在非高新技術(shù)行業(yè)的樣本中這種影響更顯著（t值為4.23）。這可能是因?yàn)榉歉咝录夹g(shù)行業(yè)通常存在資源分配效率較低的問(wèn)題，企業(yè)更依賴外部資本的支持來(lái)推動(dòng)創(chuàng)新活動(dòng)。耐心資本具有長(zhǎng)期投資和長(zhǎng)期支持的特性，有助于這些企業(yè)優(yōu)化資源配置、提升創(chuàng)新能力，從而顯著提高綠色創(chuàng)新績(jī)效。此外非高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)通常面臨更大的環(huán)保壓力和政策驅(qū)動(dòng)，需要通過(guò)綠色創(chuàng)新改善生產(chǎn)過(guò)程、降低環(huán)境影響。而耐心資本能夠幫助企業(yè)克服短期資金不足的瓶頸，更專注于綠色創(chuàng)新活動(dòng)。高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)由于本身具有較強(qiáng)的技術(shù)積累和創(chuàng)新能力，可能對(duì)耐心資本的依賴相對(duì)較低，或者已經(jīng)從其他資本渠道獲得足夠支持。

第三，企業(yè)異質(zhì)性。由于不同企業(yè)的業(yè)務(wù)模式、資本需求及綠色創(chuàng)新路徑不一致，為進(jìn)一步分析耐心資本對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的影響是否因企業(yè)性質(zhì)不同存在顯著性差異，本文借鑒杜勇等[30]的做法，進(jìn)一步探討耐心資本對(duì)實(shí)體企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效和非實(shí)體企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效的影響。回歸結(jié)果如表8列（5）、列（6）所示。可以發(fā)現(xiàn)耐心資本的結(jié)果僅在實(shí)體企業(yè)樣本中顯著（t值為4.01）。這可能是因?yàn)閷?shí)體企業(yè)（如制造業(yè)、工業(yè)、農(nóng)業(yè)等）通常涉及大量的資源消耗和污染排放，面臨更高的政策監(jiān)管壓力和市場(chǎng)綠色轉(zhuǎn)型要求。綠色創(chuàng)新是實(shí)體企業(yè)降低成本、提升環(huán)保合規(guī)性和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的重要手段，因此耐心資本能夠更直接地支持這些企業(yè)開展綠色技術(shù)研發(fā)和生產(chǎn)流程優(yōu)化。此外，實(shí)體企業(yè)通常比非實(shí)體企業(yè)面臨更大的融資約束，特別是在經(jīng)濟(jì)下行期或政策環(huán)保要求強(qiáng)化的背景下。耐心資本能夠提供長(zhǎng)期穩(wěn)定的支持，緩解實(shí)體企業(yè)因短期資本波動(dòng)或高成本融資導(dǎo)致的資金壓力，為其綠色創(chuàng)新提供堅(jiān)實(shí)的資本保障。

五、 結(jié)論與建議

本文實(shí)證分析了耐心資本在提高企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效方面的實(shí)際影響。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，耐心資本通過(guò)有效緩解綠色創(chuàng)新過(guò)程中常見的資金短缺和技術(shù)研發(fā)瓶頸，推動(dòng)企業(yè)綠色技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)推廣，從而提升企業(yè)綠色創(chuàng)新績(jī)效。第二，耐心資本不僅直接影響企業(yè)的創(chuàng)新績(jī)效，還通過(guò)提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)間接促進(jìn)綠色創(chuàng)新的持續(xù)性。第三，進(jìn)一步表明耐心資本在不同行業(yè)和企業(yè)類型中的作用存在顯著差異，尤其在非高技術(shù)行業(yè)、非國(guó)有企業(yè)以及實(shí)體企業(yè)中，其促進(jìn)作用更加顯著。基于此，本文提出如下建議：

強(qiáng)化資本支持，促進(jìn)綠色創(chuàng)新。企業(yè)應(yīng)系統(tǒng)整合耐心資本的長(zhǎng)期投資優(yōu)勢(shì)，將其融入綠色創(chuàng)新的戰(zhàn)略規(guī)劃中。具體而言，企業(yè)可通過(guò)吸引專注于長(zhǎng)期回報(bào)的投資者，特別是關(guān)注綠色技術(shù)和環(huán)境保護(hù)的投資機(jī)構(gòu)，緩解短期財(cái)務(wù)壓力、確保綠色創(chuàng)新的持續(xù)投入。此外，企業(yè)還應(yīng)充分了解耐心資本的特點(diǎn)，尤其是在綠色技術(shù)領(lǐng)域深度投入潛力，以實(shí)現(xiàn)資本效益的最大化。通過(guò)這種長(zhǎng)期的資金支持，企業(yè)能為綠色技術(shù)研發(fā)提供穩(wěn)定的財(cái)務(wù)保障，避免因資金問(wèn)題導(dǎo)致的技術(shù)研發(fā)停滯或進(jìn)度緩慢。耐心資本的引入能夠?yàn)槠髽I(yè)提供更多的時(shí)間突破技術(shù)難題，并促進(jìn)研發(fā)到市場(chǎng)推廣各個(gè)環(huán)節(jié)順利銜接，從而提升綠色創(chuàng)新的整體績(jī)效。

強(qiáng)化企業(yè)ESG戰(zhàn)略，驅(qū)動(dòng)綠色創(chuàng)新績(jī)效提升。耐心資本強(qiáng)調(diào)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的實(shí)現(xiàn)，企業(yè)應(yīng)建立清晰的ESG戰(zhàn)略，并通過(guò)制定相關(guān)政策確保ESG目標(biāo)的達(dá)成。此舉不僅有助于企業(yè)改善綠色技術(shù)研發(fā)和市場(chǎng)推廣方面的表現(xiàn)，還能增強(qiáng)公眾和投資者對(duì)企業(yè)的信任與認(rèn)可。企業(yè)可通過(guò)優(yōu)化能源管理、減少污染排放、推動(dòng)綠色產(chǎn)品的生產(chǎn)和使用等方式，強(qiáng)化環(huán)境保護(hù)方面的責(zé)任，同時(shí)在社會(huì)和治理層面建立更高的標(biāo)準(zhǔn)。在提升ESG表現(xiàn)的同時(shí)，企業(yè)能夠更好地回應(yīng)社會(huì)對(duì)可持續(xù)發(fā)展的呼聲，增強(qiáng)自身的社會(huì)責(zé)任感，進(jìn)而推動(dòng)綠色創(chuàng)新的深化。

優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，確保綠色創(chuàng)新執(zhí)行力。企業(yè)應(yīng)設(shè)立專門的綠色創(chuàng)新委員會(huì)，負(fù)責(zé)制定、推進(jìn)和監(jiān)督綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略的實(shí)施過(guò)程。該委員會(huì)可在董事會(huì)的框架下運(yùn)作，確保綠色創(chuàng)新成為企業(yè)戰(zhàn)略的核心組成部分。此外，企業(yè)應(yīng)重視決策過(guò)程的透明度和高效性，確保綠色創(chuàng)新決策能夠迅速落地，避免因內(nèi)部溝通不暢與決策遲緩導(dǎo)致戰(zhàn)略偏離。同時(shí)，企業(yè)引入耐心資本時(shí)，應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化資源配置，確保資金能夠用于最具潛力的綠色創(chuàng)新項(xiàng)目。

基于多樣化需求制定個(gè)性化戰(zhàn)略。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身特點(diǎn)和需求，制定個(gè)性化的資本引入策略，實(shí)現(xiàn)綠色創(chuàng)新效益的最大化，從而確保綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略順利實(shí)施。具體而言，在非高新技術(shù)行業(yè)或非國(guó)有企業(yè)中，企業(yè)應(yīng)專注于綠色技術(shù)的研發(fā)，特別是在能源效率提升、污染治理和環(huán)保材料開發(fā)等領(lǐng)域。企業(yè)可以通過(guò)引入耐心資本，確保充足的資金支持長(zhǎng)期的技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目，克服因資金短缺導(dǎo)致的研發(fā)中斷問(wèn)題。另一方面，在高新技術(shù)企業(yè)或國(guó)有企業(yè)中，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)綠色創(chuàng)新項(xiàng)目的內(nèi)部組織架構(gòu)和管理流程，確保在綠色創(chuàng)新過(guò)程中能夠充分利用耐心資本的資源，推動(dòng)項(xiàng)目的順利實(shí)施。

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作者簡(jiǎn)介：唐聲羽，男，欽點(diǎn)智庫(kù)數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究中心研究員，研究方向?yàn)榻鹑诠こ獭?shù)字經(jīng)濟(jì)；陳柳欽，通訊作者，男，欽點(diǎn)智庫(kù)創(chuàng)始人兼理事長(zhǎng)，青島大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，北京中宣文化研究院院長(zhǎng)，首席研究員，研究方向?yàn)槔碚摻?jīng)濟(jì)、金融理論。

（收稿日期：2025-02-03" 責(zé)任編輯：殷 俊）