日本：通貨緊縮何時休？

20世紀90年代以來，日本因物價不斷下降而深受其苦，首先是股票價格下跌，然后土地價格也跟著下降，到后來商品和服務價格也持續下降。按照經濟學的定義，“價格總水平的持續下降”即通貨緊縮。目前日本所出現的情況，就是典型的通貨緊縮。

最近幾年，受企業經營狀況差、銀行不良資產巨大以及美國經濟減速等因素的影響，日本的通貨緊縮狀況不但沒有改善的跡象，反而有愈演愈烈之勢。今年以來日本股市連創新低，東京證券交易所股價指數一度降到18年來的最低點，日經225種指數也曾跌到19年來的最低點。為此，執政的自民黨等三黨于今年9月提出了反通縮對策。而日本央行更是做出了從日本一些城市銀行和地方銀行直接購買股票的驚人決定，其根本目的是為了挽救陷入持續低迷狀態的股市，促使經濟盡快擺脫通縮局面。

通貨緊縮愈演愈烈

通貨緊縮與通貨膨脹一樣都屬于貨幣現象，它既同流通中的貨幣量減少、或貨幣流動速度放慢等因素有關，也同實體經濟對貨幣的需求減少有關。20世紀90年代以來日本物價的下降，其主要原因是實體經濟出現的一些問題導致對貨幣的需求下降。

日本的通貨緊縮由來已久。大家都知道，日本在1988年出現了泡沫經濟（一般來講，一個國家的土地、股票和藝術品等資產的價格，在一段時間里出現了按正常經濟原理無法說明的暴漲，即可認定該國出現了泡沫經濟的現象），全國的土地價格都呈大幅上升趨勢，尤其是東京、大阪和名古屋這三個日本最大的經濟中心及其周邊的土地價格，從1988年到1990年竟然暴漲了2.0～2.5倍。有人做過這樣的計算，面積僅為美國1/20的日本，1989年末其全國土地的評估價，竟然是美國全國土地評估價的四倍！

從股票指數來看，泡沫經濟時期的1987年～1990年，東京證券交易所股票的總市值超過美國，而同期日本的GDP只有美國的60％左右。無論從利率，還是從因企業收益率上升所帶來的居民持有資產價格上升這兩個角度，都找不出能說明這期間土地價格和股價如此上漲的理由，這說明此時的日本股市已經含有相當多的泡沫成分，“泡沫”是早晚要破滅的。1989年，日本金融當局終于對過熱的經濟產生警惕，并連續四次提高貼現率，將貼現率從2.5％一舉提高到5.25％。利率的上升，首先對債券市場產生了巨大的沖擊，債券市場出現了暴跌，隨之股票價格也出現了大幅度的下降，最終，泡沫經濟時期不斷上漲的地價也開始下降，日本泡沫經濟開始進入了崩潰的階段。

可以說，泡沫經濟的破滅，是20世紀90年代以來日本陷入長達十年經濟衰退、物價水平下跌的直接原因。不僅如此，日元匯率的長期升值趨勢、國內外市場對日本產品需求的減少、金融機構的不良資產遲遲得不到解決，以及廉價的國外產品大量涌入日本國內市場等因素，都對日本通貨緊縮起了很大的推波助瀾的作用。進入21世紀以來，由于日本經濟不但未能擺脫困境，銀行的不良資產不減反增，再加上美國經濟增速急劇下滑等因素，使得日本的通貨緊縮有愈演愈烈之勢。

反通縮只是治標而未治本

自從1998年下半年以來，日本政府就采取積極的財政政策和寬松的貨幣政策，并輔之以匯率政策、人力政策等，來刺激經濟的復蘇，試圖緩解通貨緊縮的壓力。但總的來講，日本政府的反通縮政策都只是治標而非治本之策，這些政策雖然暫時緩解了通縮局面，但并未從根本上解決問題。

最近幾年，日本由于受通縮影響，致使銀行不良資產像滾雪球似的越滾越多。另外，房地產價格的下降也增加了銀行的不良資產。日本國土交通省公布的數字顯示，截至2002年7月1日，日本全國基準地價連續11年下降，同比下降5.0％。同基準地價最高的1991年相比，住宅用地下降了23.3％，商業用地下降了51.6％，商業用地價格下降到1979年的水準，特別是東京、大阪和名古屋三大城市更是下降到1977年的水準。房地產價格的長期持續下降，使得作為銀行重要抵押品的房地產因價格下跌而成為新的不良資產。據日本媒體報道，截至今年3月底，日本12家大銀行的不良資產余額約為24萬億日元，比去年3月底增長了約40％，比去年9月底增長了約20％。通貨緊縮與企業的巨額債務負擔、金融機構的不良資產等交織在一起，已成為妨礙日本經濟復蘇的重大羈絆。目前，不但日本通縮情況嚴重，就連美國、德國也出現了通貨緊縮的跡象。因此，最近一期的英國《經濟學家》雜志撰文認為，通貨緊縮造成的傷害遠遠大于通貨膨脹，目前，它已成為全球經濟的“最大威脅”。

日本央行“赤膊上陣”

受通貨緊縮的嚴重影響，日本股市在今年出現了大幅度下挫，東京證券交易指數創下18年來的新低，日經225種指數也曾跌到了19年來的最低點。股市的持續低迷直接影響了企業的生產能力，打擊了消費者的信心，從而進一步加劇國內的通貨緊縮。為了挽救可危的股市、維護日本金融體系的穩定，今年9月18日，日本央行做出了令全世界驚訝的決定：將直接收購15家商業銀行所持有的上市公司股票。日本央行“赤膊上陣”直接購買銀行所持有的企業股票，是各國經濟史上從來沒有過的舉措。該政策的出臺，表明日本金融當局反對通貨緊縮的堅強決心。

眾所周知，由于歷史的原因，日本金融機構大量持有企業股票，日本企業之間也相互持有企業以及金融機構股票。這種相互持股是日本資本市場的特點之一，它曾使日本企業相互之間保持密切的商業關系，使得“肥水不流外人田”。但在經濟發展停滯、通貨緊縮期間，相互持股已成為日本企業、特別是金融機構的負擔。這是因為，隨著通縮的惡化，股票價格也在不斷下跌，如果股票價格跌破購買時的價格，將直接導致銀行自有資本的減少，從而影響銀行的經營活動。另外，由于日本銀行持有大量不良資產，有些銀行試圖通過出售股票變現資金的手法，來核銷一部分不良資產。但在通縮期間，銀行的任何拋售股票的行為，都將進一步導致整體股價水平的下降，從而加劇通貨緊縮的嚴重程度，這些都是日本央行直接出面購買金融機構股票的原因。

目前，日本央行只是提出了購買股票的決定，如何購買等細節問題要到10月份公布具體實施方案時才能明了。央行直接購買股票，等于通過資本市場的渠道，向市場又投放了一筆資金，這將直接抬高股市的價格，有利于企業的經營以及銀行不良資產的減少。但是有分析人士認為，中央銀行直接購買股票，將加大中央銀行行使貨幣政策的難度。▲