誰來發起貨幣市場基金

“只聞樓梯響，不見人下來。”用這句話來描述貨幣市場基金的發行是最貼切不過了。盡管不斷有報道稱第一批三家貨幣市場基金即將獲準發行，但到11月14日為止，仍然沒有一家基金管理公司獲得中國證監會的發行批準。招商基金管理公司常務副總經理戰龍在接受記者采訪時表示：“發行準備已經就緒，目前仍在等待證監會的最后批準。”與招商基金同樣在等待證監會批準的，還有博時和華安兩家基金管理公司。

實際上，在今年初招商基金管理公司發行首只傘形基金時，就曾經向中國證監會提出發行貨幣市場子基金，后來由于所需要的審批時間太長而放棄。

所謂貨幣市場基金，指主要投資于短期國債、同業拆借、央行票據、債券回購等短期金融工具的基金品種。國內目前這部分投資工具的規模約為6000億元。與中長期債券相比，這些金融工具的流動性好，期限較短，所以利率風險也較小。這就使貨幣市場基金具有很高的安全性，本金損失的風險較小。

就在基金管理公司紛紛摩拳擦掌準備發行貨幣市場基金時，由《金融時報》主辦的“商業銀行發行貨幣市場基金優勢研討會”日前在北京召開，來自工、農、中、建四大國有商業銀行和中國光大銀行、招商銀行、南京市商業銀行以及中央結算公司的代表參加了會議。各家銀行的代表認為，商業銀行發行貨幣市場基金優勢明顯。一位與會的國有商業銀行資金部總經理助理表示：“基金管理公司發行貨幣市場基金無可厚非，但作為貨幣市場最主要的參與者，商業銀行在發起和管理貨幣市場基金方面的優勢顯然更大。”

由于貨幣市場基金實際上是銀行儲蓄的一種替代性產品，牽涉面甚廣，據記者了解，中國證監會正在與央行等部門進行協調和溝通。貨幣市場基金發展的發展路徑選擇在相當大程度上取決于相關監管部門的協調。

但對于投資者而言，不管是由基金公司還是銀行來發行貨幣市場基金，多一些競爭總是好的，它不僅可以增加投資者的選擇，也有利于做大貨幣市場基金的規模。

存款會搬家嗎？

據央行最新統計數據，截至2003年10月末，全部金融機構本外幣并表的居民儲蓄余額高達10.86萬億元。龐大的儲蓄資金不僅對商業銀行形成放貸的巨大壓力，也成為基金管理公司眼中的“香餑餑”。

作為貨幣市場的監管者，中國人民銀行對于貨幣市場基金是持積極態度的。在人民銀行今年第三季度貨幣政策執行報告中就提出“要大力推動貨幣市場工具創新，可以考慮適時發展貨幣市場基金，允許企業和居民通過商業銀行柜臺自由買賣。”

“目前的基金產品主要是股票型基金，市場風險較大。多數居民仍然是風險厭惡型的。對于他們來說，首先要保證本金的安全，其次才是獲取一定的收益。相比較而言，貨幣市場基金的風險要小得多，更加適合普通投資者的需要。”招商基金管理公司常務副總經理戰龍說。

據記者了解，基金公司為了增加貨幣市場基金的吸引力，收取的各種費用遠遠低于目前的股票基金和債券基金，而且，貨幣市場基金的申購和贖回費為零，使得投資者可以低成本地隨時申購和贖回在貨幣市場基金的投資。

貨幣市場基金主要投資于貨幣市場，這個市場上的投資工具的收益率要遠高于活期存款。但是目前普通居民是不能夠直接進入這個市場的，所以貨幣市場基金通過集合廣大投資者的資金，能夠獲得較好的收益。

中國農業銀行資金運營中心的債券融資處唐毅亭處長告訴記者：“如果貨幣市場基金能夠發展起來，肯定會分流相當一部分儲蓄資金。考慮到目前貨幣市場的利率水平，扣除各種經營成本后，貨幣市場基金的年收益能夠達到2.1％至2.2％，這要遠高于目前的銀行活期存款利率。”

路透社旗下的理柏（Lipper）公司主要負責跟蹤全球范圍內超過10000只的共同基金，其中超過1/4為貨幣市場基金。該公司高級研究員安德魯·克拉克（Andrew Clark）告訴本刊記者：“目前美國的貨幣市場基金已經達到相當龐大的規模，其管理的資產總額與整個商業銀行系統的儲蓄相當。對于很多居民來說，貨幣市場基金與銀行存款差別并不大。不僅申購贖回的成本很低，基金的投資者還可基于個人擁有的基金資產開具個人支票，用于各種支付。”

這也正是商業銀行積極爭取自己發行貨幣市場基金的原因。如果基金管理公司的貨幣市場基金發行成功，而商業銀行又無法自己發起和管理貨幣市場基金，必然導致相當部分儲蓄資金流出銀行系統。唐毅亭認為，“這將導致商業銀行所掌握的金融資產在整個金融體系中的比例下降。誰來發起和管理貨幣市場基金，關系到居民金融資產的控制權掌握在哪一類金融機構手里。”

央行宏觀調控難度增加

“貨幣市場基金的發展必然會增加人民銀行宏觀調控的難度，”唐毅亭說，“隨著銀行儲蓄轉為貨幣市場基金，貨幣供應量的增長速度會逐漸下降。貨幣供應量內部的各個指標的關系會出現變化，貨幣供應量與其它宏觀經濟變量之間的關系會變得不穩定。假定央行希望收緊貨幣供應，但是這些資金可能通過貨幣市場基金流出去，實體經濟中的流動性并沒有減少。”

目前，中國貨幣政策的調控目標主要是貨幣供應量。貨幣市場基金具有銀行活期存款一樣的流動性，但又沒有納入貨幣供應量統計之中。隨著儲蓄存款轉為貨幣市場基金，貨幣供應量統計指標的意義必然會受到影響。新的指標與歷史數據之間的關系也不具有可比性，這必然增加央行宏觀調控的難度。

據安德魯·克拉克介紹，在美國貨幣市場基金發展的過程中也出現過類似的情況。“最初，美國聯邦儲備委員會也使用貨幣供應量指標。但是隨著貨幣市場基金以及其它金融創新的發展，各層次貨幣供應量之間的關系變得更加模糊。最后聯儲不得不放棄使用貨幣供應量，而使用利率和通貨膨脹等指標來調控經濟。目前，盡管美聯儲仍然定期發布貨幣供應量指標，但是經濟研究和分析人士已經不再關注這個指標”。換句話說，如果中國的中央銀行依然以貨幣供應量為調控目標，則貨幣市場基金是否計入貨幣供應量，以及怎么計入，都將是肯定會被央行討論的問題。

此外，貨幣市場基金的發展將會大大加快中國利率市場化的進程。盡管中國利率市場化有了很大發展，但是利率市場化仍然局限在金融體系內部，主要是同業拆借和債權回購利率。而央行對于占中國金融體系中金融資產絕大部分的存貸款實行利率管制。貨幣市場基金收益率必然隨國債發行利率、銀行間同業拆借利率乃至央行票據利率的波動，造成居民金融資產相對價格的波動，這幾乎必然導致存款利率市場化。否則銀行－貨幣市場基金間必然存在一個巨大的套利資金流。而套利資金的基本特點是“零和”性——銀行儲蓄的增加等于貨幣市場基金的減少，假定居民儲蓄傾向不變的話。

分享貨幣市場基金的價值鏈

商業銀行顯然希望自己能夠直接發行貨幣市場基金，盡管這會提高商業銀行融資的成本。唐毅亭說：“對于要不要發展貨幣市場基金，不管是主管部門還是金融機構，認識是一致的，即貨幣市場基金是未來發展的一個方向，關鍵是由誰來發起和管理。這牽涉到對未來金融體制改革的判斷。”

目前中國企業融資主要依賴商業銀行的貸款，而直接融資的規模太小，這就使得商業銀行承擔了過多的風險。居民儲蓄居高不下，加大了銀行的經營壓力。貨幣市場基金發展有利于商業銀行逐漸開拓財富管理和資本市場相關的中間業務，實現商業銀行收入來源的多元化，改變商業銀行收入過分依賴存貸差的局面，增加商業銀行業務的深度和彈性。唐認為：“由商業銀行發行貨幣市場基金，可以減少存款大規模轉移對于金融系統穩定的風險，加快商業銀行資產和業務結構的調整。”

招商基金的戰龍認為：“最主要的是客戶有這種投資需求，基金公司和銀行在產品設計、發售中更多的是一種雙贏的關系。如果銀行能夠提供這種產品，會增加客戶對銀行的忠誠度和信任度。否則，客戶可能到其它銀行購買類似產品。同時，銷售基金也為銀行提供了增加中間業務收入的機會。”

實際上，貨幣市場基金發展必然會提高商業銀行的資金成本，降低其盈利水平。目前商業銀行的活期儲蓄的成本低于1％，加上運營成本也不到2％，而債券投資的收益平均在3％左右，收益率為1％。如果用這部分資金來發放貸款的話，即使考慮到計提1％的一般呆賬準備以及發生損失的可能性，收益接近2％。而商業銀行發起和管理貨幣市場基金，收入主要來源是營銷費用和提取管理費，加起來也不到0.5％。

問題還不僅在于簡單的成本－收益比較，任何銀行的脆弱性都體現在資產負債期限結構配比所導致的流動性風險。如果貨幣市場基金出現突發性上升，則意味著銀行儲戶在短期內的大量提款。這可能導致銀行流動性短缺。

總之，貨幣市場基金意味著投資者低風險金融工具的引進，這必然會造成居民重新在儲蓄和貨幣市場基金之間分配自己的金融資產。這場洪大的資金洗牌即將到來。