１７６機構投資大策略

一項針對176家基金、保險、券商、信托公司以及投資公司等機構的問卷調查顯示，當前機構投資者對于2005年證券市場的判斷，箱體格局最為主流。但機構投資者對市場的心態依然謹慎，近50%調查者認為市場高點會在1600點以下。對于國有股減持、人民幣升值、新股詢價等影響市場的關鍵因素不確定性的預期，使機構都將采取謹慎操作的策略，時機抉擇的比例高于品種選擇。在機構對于2005年跑贏市場的行業判斷中：消費品行業、服務行業以及瓶頸行業最受關注。港口、機場、路橋、煤炭、航空、水運、造紙等被認為是2005年最具投資價值的行業。

歷史經驗顯示，機構統一的預期往往在短期內會對市場產生較強的影響。我們認為，當前在行業或公司選擇中需重點關注業績持續增長的明確性。不受增量資產供給沖擊、業績增長穩定的公司將是投資預期集中的焦點。

2005年市場判斷：箱體仍是主流

機構投資者對于2005年整體市場的判斷，以箱體格局最為主流，占到近3/4的比例。但其中對于是維持現有箱體，還是箱體下移，分歧較大。值得關注的是，只有很小比例的調查者認為今年的市場將創出新高。近50%調查者認為高點會在1600點以下（圖1），機構投資者對市場的謹慎心態顯而易見。

在機構投資者眼里，影響2005年市場的最值得關注的因素是：國有股減持試點、人民幣升值、新股詢價、以及業績波動（圖2）。 這種關注可以解釋之所以在新股詢價即將實行前，當前市場對此重大不確定性所持的謹慎態度。相信增量資產將成為2005年機構資產配置中的重要考慮。

國有股減持問題，不僅被機構投資者認為是影響2005年市場的重要因素，還被認為是2005年重要的投資機遇所在（圖3）。 近期關于非流通股必須通過交易所轉讓的問題，被市場理解為影響國有股減持補償的不利因素，我們認為國有股減持試點將階段性提升市場預期，但需要謹慎的是，市場可能對此問題的解決過度樂觀。

2005年操作策略：選時重于選股

調查結果顯示，機構在2005年操作策略的選擇上，都將采取較為謹慎的應對策略。但其中是選擇以時機抉擇為主還是品種選擇為主，有所差異。時機抉擇為主的選擇比例高于品種選擇（圖4）。 這說明除了自下而上公司優選之外，機構對于倉位的控制也將更為靈活。在2004年的市場中，我們已經充分感受到了在機構化市場中，趨勢轉折的加快及市場單邊性的加劇，這種狀況將在2005年延續甚至加強。

在當前的市場狀況下，絕大部分機構并不悲觀。三成的機構選擇加倉，六成的機構選擇持倉、結構調整（圖5）。說明雖然在不確定性未明朗前，市場相對謹慎，但機構做空的動力也較為有限，更多在等待不確定性的消除。

2005年行業判斷 : 下游和估值標準受重視

機構對于2005年跑贏市場的行業判斷顯示：消費品行業、服務行業以及瓶頸行業最受關注（圖6）。雖然機構對于行業波動的判斷存在分歧，但對于消費和服務行業成為市場主流的認同卻較為統一（圖7）。 同樣在對2005年投資機遇的判斷中，下游消費服務行業的加速增長成為機構投資者重要的著眼點。歷史經驗顯示，機構預期在3-6個月內都會對市場產生影響。在投資者預期較為統一的基礎上，一旦受到某些行業爆發性增長的催化，可能會形成較強的市場效應。

在2005年行業投資價值的關注因素調查結果中，機構對于行業估值標準的重視特別引人注目（圖8）。在整體A股市場實現估值軟著陸，相當一批公司已經具有國際價值可比性的基礎上，估值體系的建立與估值差距的擴大將是2005年市場估值基礎的方向。投資者預期的統一，更將推動此目標的實現。我們相信，對優勢企業的估值溢價，對分紅價值的關注，估值過程中對公司治理結構的考慮，都將在新的估值標準中受到重視。

港口、機場、路橋、煤炭、航空、水運、造紙等被機構認為是2005年最有價值的行業（圖9）。 其中業績增長的穩定和明確，以及人民幣升值的預期影響是其中的兩大選擇因素。

作者為申銀萬國證券研究所研究員，問卷調查時間為2004年12月底。